报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 站在3月底展望4月，投资者对短端乐观程度高于长端，对信用品种关注度环比抬升，加仓倾向环比上月边际下降 [1] - 投资者对4月债市有四点主流预期，包括短端乐观、降准降息预期下降、国债收益率区间中性震荡、实操想法中性且加仓意向下降 [1] 根据相关目录分别进行总结 投资者更偏好短债 - 2025年3月26日发布债市调查问卷，截至当晚9点收到568份有效问卷，涵盖各类机构和个人投资者 [6] - 投资者对短端乐观程度高于长端，对信用品种关注度环比抬升；降准降息预期环比上月下降，主流看法是二季度降准、下半年降息；多数投资者对10年和30年国债收益率运行区间判断中性，行情预计震荡；实操层面想法中性，加仓意向环比下降 [8] 各问题调查结果总结 - **10年国债收益率**：多数投资者认为下限集中在1.70%-1.80%，上限可能在1.80%-1.90%，判断近似3月的1.70%-1.90%区间 [9] - **30年国债收益率**：多数投资者认为下限在1.90%-2.0%，上限在2.00%-2.20%，判断以区间震荡为主，未显著脱离3月的1.90%-2.15%区间 [10] - **二季度经济走势**：投资者看法分歧大，整体保守，乐观者少，二季度经济复苏节奏需逐月确认 [14] - **降准降息时间**：投资者普遍认为二季度降准有望落地，对4月落地期望接近40%；相比于上月，降息预期下降，落地时点延迟 [17] - **MLF创新式续作影响**：投资者普遍认为可理解为结构性降息，利好影响短期且已反应完毕 [18] - **4月债券市场行情**：投资者更偏乐观，对短端乐观程度高于长端，可能因短端调整充分、资金面均衡 [22] - **债市操作建议**：多数投资者实操层面较为中性，合适点位加仓和保持仓位稳定是主流观点，加仓倾向环比下降 [24] - **4月看好债券品种**：投资者对利率品种倾向性较高，对信用倾向性环比抬升，对短端品种倾向性高于长端 [28] - **4月债市定价主线**：央行货币政策态度和资金面走势是投资者最关注因素，对国内基本面、政府债发行关注程度边际抬升 [30]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年新华归母净利润262.29亿元，同比大幅增长201.1%，加权ROE 25.88%，同比+17.94pt；寿险NBV为62.53亿元，同比+106.8%；全年分红总额达78.93亿元，同比大增197.6%，分红率30.1%，业绩及股东回报全面超预期 [1] - 新华积极推进战略转型，构建新增长动能，权益投资表现优秀，资产端高弹性，贝塔属性强，预计2025 - 2027年归母净利润同比增速-31.2%/+13.6%/+34.4%，现价对应2025 - 2027年的PEV为0.60/0.58/0.56倍，维持目标价62.58元，对应2025年PEV 0.73倍 [5] 各部分总结 业绩概览 - 2024年新华归母净利润262.29亿元，同比大幅增长201.1%，加权ROE 25.88%，同比+17.94pt；寿险NBV为62.53亿元，同比+106.8%；拟派发末期每股股息1.99元，全年分红总额达78.93亿元，同比大增197.6%，分红率30.1% [1] 核心关注 NBV - 2024年新华NBV大增主要受新业务价值率驱动，按首年保费计算的新业务价值率提升7.9pt至14.6%；新单保费小幅下降5%，因主动减少银保渠道趸交业务规模 [2] 分渠道 - 个险：2024年末代理人数量13.6万，同比-12.3%，月均绩优人力1.55万，同比+4%，月均绩优率10.9%，同比提升2.3pt，月人均首年期交保费0.81万元，同比显著提升41% [3] - 银保渠道：2024年银保渠道NBV达25.09亿元，同比增长516%，NBV贡献占比提升27pt至40.1%，未来银保渠道或将贡献NBV半壁江山 [3] - 业务品质：2024年优化产品结构，业务品质明显改善，13月、25月保单继续率分别提升5.9pt、7.8pt至95.7%、86.2%，退保率1.9%与2023年持平 [3] - 展望未来：全面革新队伍发展体系，推动代理人队伍专业化改革，队伍产能有望提升，银保渠道继续放量，有望驱动NBV进一步增长 [3] 投资 - 2024年投资资产1.63万亿元，较2023年底增加21.1%；净、总、综合投资收益率分别为3.2%、5.8%、8.5%，同比分别-0.2pc、+4.0pt、+5.9%；总投资收益796.87亿元，同比大增251.6%，受益于权益市场上行 [4] - 权益投资向高股息OCI类等持有型权益资产策略性转移，2024年末高股息OCI类权益工具投资由年初53.70亿元增长至306.40亿元，增长470.6% [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年新华归母净利润同比增速-31.2%/+13.6%/+34.4%，现价对应2025 - 2027年的PEV为0.60/0.58/0.56倍，维持目标价62.58元，对应2025年PEV 0.73倍，维持“买入”评级 [5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|132,555|86,668|90,707|106,524| |主营收入(+/-)|85%|-35%|5%|17%| |归母净利润（百万元）|26,229|18,048|20,502|27,551| |归母净利润(+/-)|201%|-31%|14%|34%| |EVPS（元）|82.84|85.31|88.04|91.14| |PEV|0.62|0.60|0.58|0.56|[12] 报表预测值 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表|货币资金（百万元）|38,461|27,366|30,923|34,943| |资产负债表|总投资资产（不含货币资金，百万元）|1,306,561|1,682,995|1,901,785|2,149,017| |资产负债表|其他资产（百万元）|347,275|80,593|95,317|105,306| |资产负债表|资产合计（百万元）|1,692,297|1,790,954|2,028,025|2,289,266| |资产负债表|保险合同负债（百万元）|1,366,090|1,484,822|1,695,359|1,916,321| |资产负债表|卖出回购金融资产款（百万元）|171,588|131,112|145,968|167,114| |资产负债表|其他负债（百万元）|58,350|54,282|59,300|67,318| |资产负债表|负债合计（百万元）|1,596,028|1,670,216|1,900,627|2,150,753| |资产负债表|股本（百万元）|3,120|3,120|3,120|3,120| |资产负债表|归母股东权益（百万元）|108,176|120,705|127,361|138,472| |资产负债表|少数股东权益（百万元）|29|33|37|41| |资产负债表|负债和股东权益（百万元）|1,692,297|1,790,954|2,028,025|2,289,266| |利润表|保险服务收入（百万元）|47,812|39,782|37,793|39,683| |利润表|利息收入（百万元）|31,917|32,240|32,788|37,050| |利润表|投资收益（含公允价值变动，百万元）|51,743|12,401|13,826|23,518| |利润表|其他收入（百万元）|1,083|2,245|6,300|6,273| |利润表|营业收入（百万元）|132,555|86,668|90,707|106,524| |利润表|保险服务费用（百万元）|(31,575)|(27,291)|(26,757)|(28,651)| |利润表|分出保费的分摊净额（百万元）|(335)|(358)|(227)|(317)| |利润表|承保财务损失净额（百万元）|(60,847)|(31,030)|(30,234)|(31,746)| |利润表|手续费及佣金支出（百万元）|(3,166)|(3,207)|(3,538)|(4,581)| |利润表|业务及管理费（百万元）|(3,062)|(3,207)|(3,538)|(4,581)| |利润表|税金及附加（百万元）|(89)|(87)|(91)|(107)| |利润表|其他成本（百万元）|(5,264)|(3,043)|(5,375)|(8,400)| |利润表|营业支出（百万元）|(104,338)|(68,223)|(69,760)|(78,383)| |利润表|营业外收支（百万元）|(76)|(24)|(21)|(22)| |利润表|利润总额（百万元）|28,141|18,421|20,926|28,119| |利润表|所得税费用（百万元）|(1,908)|(368)|(419)|(562)| |利润表|净利润（百万元）|26,233|18,053|20,507|27,557| |利润表|少数股东损益（百万元）|4|5|5|6| |利润表|归母净利润（百万元）|26,229|18,048|20,502|27,551| |主要财务比率|新业务价值增长率|106.8%|12.0%|15.0%|20.0%| |主要财务比率|内含价值增长率|3.2%|3.0%|3.2%|3.5%| |主要财务比率|每股收益|8.41|5.78|6.57|8.83| |主要财务比率|每股净资产|30.85|38.69|40.82|44.37| |主要财务比率|每股内含价值|82.84|85.31|88.04|91.14| |主要财务比率|PE（倍）|6.11|8.89|7.82|5.82| |主要财务比率|PB（倍）|1.67|1.33|1.26|1.16| |主要财务比率|PEV（倍）|0.62|0.60|0.58|0.56|[13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6][8] 报告的核心观点 - 兴业银行资产质量指标环比改善，分红比例小幅提升至30.2%，预计2025 - 2027年归母净利润同比增长0.42%/4.45%/5.46%，维持“买入”评级 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 数据概览 - 2024年归母净利润同比增长0.1%，利润增速回正；营收同比增长0.7%，增速环比下行1pc [1][2] - 2024年末不良率1.07%，环比24Q3末下降1bp，拨备覆盖率238%，环比24Q3末上升4pc [1] 减值改善支撑盈利 - 利润增速回正得益于减值损失显著改善，24A减值损失同比下降1.6%，前三季度同比增长14.3% [2] - 减值损失改善得益于不良生成水平下降和存量不良清收力度加大，24A真实不良TTM生成率环比下降19bp，2024年账销案存清收144.71亿元，同比增长1.75% [2] - 未来营收面临压力，主要考虑息差收窄和债市波动拖累投资收益 [2] 息差韧性好于预期 - 2024Q4净息差环比下降1bp至1.56%，韧性好于预期，得益于负债成本改善对冲资产收益率下行影响，24Q4资产端收益率、负债成本率环比均下降8bp [3] - 受LPR重定价、市场利率下行影响，预计未来息差仍面临收窄压力，但2025年得益于负债成本管控成效释放，收窄压力有望好于2024年 [3] 资产质量拐点向好 - 24Q4末不良率、关注率环比分别 - 1bp、 - 6bp至1.07%、1.71%，24Q4真实不良TTM生成率环比下降19bp至1.40% [4] - 信用卡风险显著改善，24A末信用卡不良率、逾期率分别从24H1末的3.88%、6.52%降至3.64%、6.32%；房地产风险压力仍较大，24A末房地产不良资产率从24H1末的3.65%升至3.89% [4] - 2025年得益于存量包袱持续出清，不良生成率有望稳中向好，带动减值压力改善，支撑盈利 [4] 分红比例小幅提升 - 24A分红比例从23A的29.6%提升至30.2%，强化红利逻辑，2024年股息率（截至2025年3月27日收盘）4.93%，股息性价比突出 [5] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长0.42%/4.45%/5.46%，对应BPS 39.35/41.98/44.77元 [6] - 现价对应PB 0.55/0.51/0.48倍，维持目标价25.82元/股，对应2025年PB 0.66x，现价空间20% [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为8.96元/股，对应25年PB0.86倍，现价空间25% [6] 报告的核心观点 - 常熟银行2024年年报业绩继续高增，息差同比降幅收窄，小微风险上升 [1] - 营收、净利增速边际放缓但仍处上市行较高水平，后续利润有望保持高增 [2] - 贷款增速逐季放缓，若经济改善小微需求回暖，村行贷款增长潜力有望释放 [3] - 2024年息差进一步收窄，2025年同比降幅有望收窄 [4] - 不良保持稳定，资产质量前瞻指标有所改善，但零售不良仍在上升，需关注零售小微不良生成变化 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩维持高增 - 24A营收同比+10.5%、归母净利润同比+16.2%，分别较24Q1 - 3 -0.8pc、-2.0pc [1][2] - 主要驱动因素包括息差同比降幅收窄使利息净收入环比改善、中收和其他非息增速放缓致非息收入增速整体下降、减值转为正向贡献盈利增长 [2] - 后续利润有望保持高增，因拨备底子厚有释放空间 [2] 贷款增速放缓 - 24Q4贷款增速较24Q3末继续下降1.4pc至8.3%，反映小微信贷需求偏弱 [3] - 2024年完成村镇银行相关整合工作，若经济改善小微需求回暖，村行贷款增长潜力有望释放 [3] 息差降幅收窄 - 24A日均累计息差为2.71%，同比降幅15bp，较24Q1 - 3收窄5bp，主要因资产端收益率降幅大于负债成本率改善幅度 [4] - 2025年息差同比降幅有望收窄，因前期存款挂牌利率调降利好将逐步释放 [4] 不良保持稳定 - 24Q4末不良率、关注率分别较24Q3末持平、下降3bp至0.77%、1.49%，逾期率较24Q2下降12bp至1.43%；零售不良仍在上升 [5] - 24A真实不良TTM生成率较24H1上升6bp至1.87%，需关注零售小微不良生成变化 [5] - 24Q4末拨备覆盖率环比下降28pc至501%，适当释放拨备支撑利润增长符合行业趋势 [5] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长10.45%/10.48%/11.02%，对应BPS 10.41/11.68/13.09元/股 [6] - 现价对应2025 - 2027年PB估值0.69/0.61/0.55倍 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 古茗是全价位段第二、中价段最大的现制茶饮品牌，门店网络扩张和GMV上升驱动营收增长 [1] - 中价市场和二线以下城市是赛道扩容核心驱动，古茗在该区域布局优势明显 [1] - 古茗通过卡位细分市场、地域加密扩张、加盟店业绩好、推新快等形成核心竞争力 [2] - 预计公司24 - 26年收入和归母净利润增长，给予20%估值溢价和2025年25X PE目标估值 [3] 根据相关目录分别进行总结 基本情况 - 发展历程：2010年创立，从小镇奶茶店成长为头部品牌，2023年GMV达192亿元，2024年前三季度达166亿元，门店从2023年底9001家扩至2024年9月9778家，采用地域加密策略，已在八省份建超关键规模门店网络 [15] - 股权结构：控制权集中，王云安持股43.2%为实控人，与他人合计控股79.5%并订立一致行动协议，设三个员工持股平台；创始人团队是核心管理层，高管经验丰富 [19] - 经营情况：产品有果茶、奶茶、咖啡等，24年前9个月售10亿杯，果茶/奶茶/咖啡及其他售出杯数占比41%/47%/12%；价格集中在10 - 18元；21 - 23年门店和GMV增长加速，24年增速放缓，前三季度同店GMV降0.7%，GMV总额增20.4%；销售商品及设备贡献八成收入，加盟管理服务毛利率高；24年前三季度毛利率、经调整净利率分别为30.5%、17.8%，费用率整体呈上升趋势；资本开支用于建工厂和仓库，账面货币资金充足，经营现金流充裕 [23][24][31] 行业分析 - 现制饮品市场：2023年GMV达5175亿元，2018 - 2023年CAGR为22.5%，预计2024 - 2028年CAGR达16.7%；人均年消耗量有望从23年22杯增至28年51杯；现制茶饮规模最大，现制咖啡增速最快 [43] - 现制茶饮店市场：2023年GMV达2115亿元，2018 - 2023年CAGR为24.7%，预计2024 - 2028年CAGR为19.2%，到2028年预计达5193亿元；中价市场规模最大、发展快，24 - 28E CAGR 20.8%；二线及以下城市是重要驱动力，外卖服务增长迅速；2023年CR5达46.8%，头部集中度提升，古茗排名第二、市占率9.1% [51][58][63] - 中价现制茶饮店市场：2023年GMV达1086亿元，2018 - 2023年CAGR为24.4%，预计2024 - 2028年CAGR为20.8%，到2028年预计达2809亿元；二线及以下城市是核心增长驱动，2023年GMV占比61.8%，预计2028年增至67.3%；竞争激烈，古茗在二线及以下城市布局优势明显，2023年市场份额17.7%，门店数量占比78.8% [66][69][71] 核心竞争力 - 不同之处：卡位中价现制茶饮店市场和二线及以下城市双维度β最快的细分市场，产品价格10 - 18元定位精准，2023年底二线及以下城市门店数量占比79%，2024年9月底增至80%，乡镇门店占比高且业绩好 [73][76][79] - 何以领先：地域加密策略扩展门店网络、提升业绩、调配资源获规模经济；已在八省份建超关键规模门店网络，2023年在八省份中价现制茶饮店市场份额超25%；省份和城市覆盖面小于行业平均，拓展空间广，也评估境外市场机会；加密开店提升供应链效率和产品新鲜度 [84][90][94] - 何以加密：加盟店业绩亮眼，22年单店GMV增长；经营利润率高，2023年加盟商单店经营利润37.6万元，利润率20.2%；老加盟商二店率高，不断吸引新加盟商加入 [96][105][106] - 何以复购：推新快，2024年上新数量在38个茶饮品牌中最多，研发团队强，24年前三季度研发费用率2.6%；品控稳，自建柠檬基地、冷链物流，数字化管理；品牌强，2023年平均季度复购率53% [107][109][113] 盈利预测与估值 - 预计公司24 - 26年收入87.2/100.7/113.6亿元，同比+13.5%/+15.6%/+12.7%，归母净利润分别为12.3/17.4/19.7亿元，同比+13.5%/+41.6%/+13.5%；经调整归净利润分别为15.5/17.7/20.0亿元，经调整净利率分别为18.0%/17.8%/17.9%；选择蜜雪集团、茶百道为可比公司，考虑扩店空间和成长性，给予20%估值溢价，对应2025年25X PE目标估值 [3]

报告核心观点 - 中国重汽作为重卡龙头，受重卡更新、出口景气、电动化驱动业绩持续向上；特朗普难以复制里根时代经济的“死而后生”，混乱政策环境未来或趋稳且政策会受制约；工业企业利润增速回升待消费、价格修复发力，短期内中美关系或缓和，风险偏好成市场主线 [8][9][10] 市场总览 - 大势：周四上证指数涨0.2%，沪深300涨0.3%，科创50涨1.1%，中证1000跌0.1%，创业板指涨0.2%，恒生指数涨0.4% [5][7] - 行业：周四表现最好的行业为医药生物（+1.9%）、食品饮料（+0.9%）、基础化工（+0.8%）、电子（+0.5%）、银行（+0.5%），表现最差的为有色金属（-1.3%）、社会服务（-1.3%）、公用事业（-1.2%）、钢铁（-1.1%）、综合（-1.1%） [5][7] - 资金：周四沪深两市总成交额11906亿元，南下资金净流入41.4亿港元 [5][7] 重要推荐 中国重汽（03808） - 推荐逻辑：中国重汽是重卡龙头，重卡更新、出口景气、电动化驱动业绩向上 [8] - 超预期点：市场认为货车以旧换新补贴成效有限、2025年重卡行业受制于内需疲软，报告认为国四货车保有量大，临近更新重卡占比达45.9%，更新需求是增长主驱动，宏观经济温和增长不压制新增需求，政策有力则全年重卡销量或超预期 [8] - 驱动因素：政策驱动更新需求，2023 - 2025年临近置换车辆比例从31%升至45.9%，2025年报废更新补贴范围扩大至国四及以下柴油重卡，保守情形带动2025年重卡销售17.4万辆，占24年销量比例19.4%；重卡出口维持高景气，海外潜在市场空间超80万辆，主要出口国经济预期景气；新能源重卡渗透率不断提升，纯电路线行驶里程长时有成本优势，“以旧换新”政策刺激渗透率加速提升 [8] - 盈利预测与估值：预计2024 - 2026年公司归母净利润为6517/8044/9185百万元 [9] - 催化剂：以旧换新政策范围大或驱动行业销量超预期；中东、拉美等出口市场或超预期增长；公司股权激励对利润率有要求，降本增效、盈利能力提升或超预期 [9] 重要观点 特朗普难以复制里根时代经济的“死而后生” - 所在领域：宏观 [9] - 核心观点：混乱政策环境未来或趋稳，特朗普政策会受制约 [9] - 市场看法：特朗普政策可能导致衰退 [9] - 观点变化：持平 [9] - 驱动因素：美国关税政策将出台 [9] - 与市场差异：美国经济基本面、美股下行对特朗普有实质性约束，政策预期趋于稳定 [9] 工业利润：“两新”支撑修复，装备制造高增 - 所在领域：宏观 [10] - 核心观点：工业企业利润增速回升待消费、价格修复发力，短期内中美关系或缓和，风险偏好成市场主线 [10] - 市场看法：有效需求不足导致企业利润承压 [10] - 观点变化：无 [10] - 驱动因素：国家统计局发布2025年1 - 2月工业企业利润数据 [10] - 与市场差异：企业利润增速回升待消费、价格修复发力，短期内中美关系或缓和，风险偏好成市场主线 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][8] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司业绩符合预期，归母净利润同比增长32%，看好“特导 + 超导”持续贡献增量 [1] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为247.29/275.67/307.49亿，YOY为10.8%/11.5%/11.5%；预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.09/8.84/10.95亿，YOY为26.3%/24.7%/23.9%；EPS为0.33/0.41/0.51元/股，对应PE为22/18/14倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业总收入223.23亿元，同增24.67%；归母净利润5.62亿元，同增31.72%；扣非归母净利润5.12亿元，同增28.46% [1] 业务情况 - 漆包线业务2024年实现营收161亿，同增27%；销量28万吨，同增17.9%，公司加速高附加值产品研发与量产，推进人形机器人、低空经济产业相关产品规模化生产 [2] - 控股子公司恒丰特导（持股80.68%）是国内特种导体领域技术标杆，与众多行业巨头建立合作关系，2024年进行系列扩产，预计扩产后铜缆连接器高速镀银线缆产能释放至每年5,000吨 [3] - 截至2024年11月27日，公司持有上海超导股份比例为18.29%，为第一大股东，2024年权益法下确认投资收益1270万元，上海超导专注高温超导领域，已开启第二轮扩产 [4] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22323|24729|27567|30749| |(+/-)(%)|24.7%|10.8%|11.5%|11.5%| |归母净利润（百万元）|562|709|884|1095| |(+/-)(%)|31.7%|26.3%|24.7%|23.9%| |每股收益(元)|0.26|0.33|0.41|0.51| |P/E|27.77|21.99|17.64|14.24| |ROE|10.0%|11.3%|12.4%|13.4%|[7] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，如流动资产、现金、营业成本等 [12] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力（营业收入）|24.67%|10.78%|11.48%|11.54%| |成长能力（营业利润）| - | - | - | - | |成长能力（归属母公司净利润）|31.70%|27.23%|24.85%|24.10%| |获利能力（毛利率）|5.83%|6.30%|6.65%|7.05%| |获利能力（净利率）|2.58%|2.95%|3.29%|3.66%| |获利能力（ROE）|9.97%|11.28%|12.39%|13.43%| |获利能力（ROIC）|6.81%|7.96%|8.90%|9.91%| |偿债能力（资产负债率）|53.35%|51.80%|49.50%|46.24%| |偿债能力（净负债比率）|58.51%|52.66%|50.52%|49.18%| |偿债能力（流动比率）|1.62|1.74|1.84|1.99| |偿债能力（速动比率）|1.32|1.43|1.51|1.63| |营运能力（总资产周转率）| - | - | - | - | |营运能力（应收账款周转率）|1.86 6.21|1.87 5.76|1.91 5.78|1.97 5.78| |营运能力（应付账款周转率）|54.54|45.34|46.41|47.79|[12] 每股指标 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|0.26|0.33|0.41|0.51| |每股经营现金(元)| - 0.27|0.27|0.18|0.16| |每股净资产(元)|2.68|3.04|3.45|3.96|[12] 估值比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |P/E|27.77|21.99|17.64|14.24| |P/B|2.71|2.39|2.10|1.83| |EV/EBITDA|18.43| - | - | - |[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，维持目标价 48.49 元，对应 2025 年集团 0.78 倍 PEV [6][8] 报告的核心观点 - 2024 年中国太保归母净利润、营运利润、寿险 NBV、EV 等指标表现良好，产险保费增长但 COR 上升，投资收益显著提升，假设调整对价值有一定影响，预计 2025 - 2027 年归母净利润同比增速可观，维持“买入”评级 [1][6] 各部分总结 业绩概览 - 2024 年归母净利润 449.6 亿元，同比+64.9%；归母营运利润 344.25 亿元，同比+2.5%；新假设口径下寿险 NBV 132.58 亿元，同比+20.9%，旧口径同比+57.7%；产险 COR 98.6%，同比+0.9pt；EV 5620.66 亿元，同比+6.2%；拟每股分红 1.08 元，同比+5.9%，分红率 23.1% [1] 核心关注 寿险 - NBV 增长由新业务价值率提升驱动，2024 年价值率同比上升 3.5pt 至 16.8%，新保同比小幅下降 4.1%，代理人渠道同比+14%，银保渠道新单保费下降 15.6%，团政渠道下降 19% [2] - 代理人规模 18.8 万，较 2024H1 末提升 2.7%，产能持续提升，月均举绩率同比增加 0.4pt 至 68.3%，月均核心人力 5.3 万，同比+10.4%，核心人力月人均首年保费、首年佣金收入分别同比增加 17.9%、7.1% [2] - 银保渠道 NBV 大幅增长，同比+134.8%，新业务价值率提升 9.9pt 至 15.5% [2] - 太保推进多元渠道高质量转型，队伍规模企稳，质态改善，银保渠道动能强劲，预计未来 NBV 延续较快增长 [2] 产险 - 2024 年产险原保险保费 2012.43 亿元，同比+6.8%，非车险保费增速达+10.7%，主力险种责任险、健康险、农险同比增速分别达+13%、+16.9%、+8.8% [3] - 受大灾等因素影响，赔付率增加 1.7pt，费用率下降 0.8pt，总体 COR 上升 0.9pt 至 98.6%，车险、非车险 COR 分别为 98.2%、99.1%，同比分别上升 0.6pt、1.4pt，非车险中部分险种仍有承保亏损 [3] - 公司在车险加强精细化管控，非车险优化业务结构，深化风险减量管理，预计 2025 年 COR 有所优化 [3] 投资 - 2024 年投资规模达 2.73 万亿元，相比 2023 年末增加 21.5%；净/总/综合投资收益率 3.8%/5.6%/6.0%，同比-0.2pt/+3.0pt/+3.3pt；总投资收益为 1203.94 亿元，同比+130.5%，得益于公允价值变动损益大幅增长，助力利润显著提升 [4] 假设调整 - 2024 年下调长期投资回报率假设至 4.0%，风险贴现率降至 8.5%，新假设下 NBV 相比旧口径降低 23.3% [5] 盈利预测及估值 - 预计 2025 - 2027 年太保归母净利润同比增速+12%/+19.8%/+26.8%，现价对应 2025 - 2027 年 PEV 0.51/0.48/0.44 倍 PEV [6] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|404,089|415,604|458,345|512,664| |(+/-) (%)|25%|3%|10%|12%| |归母净利润（百万元）|44,960|50,340|60,331|76,524| |(+/-) (%)|65%|12%|20%|27%| |BVPS(元)|58.42|62.51|66.86|71.72| |PEV|0.54|0.51|0.48|0.44|[12]

政策框架 - 覆盖碳排放量从约50亿吨增至约80亿吨，增幅约60%；重点排放单位从约2200家增至约3700家，增幅约68%；覆盖全国二氧化碳排放总量占比从约40%增至约60%，增幅约50%[2][15] - 严格开展核算报告核查与分配清缴，推动单位碳排放持续下降[18] - 落实“制度 + 技术 + 监督”多维治理体系，推进碳市场扩围[21] 政策演变与市场发展 - 终稿方案表述更精确，明确配额方式变化时间线，强调数据准确性[24][25] - 制度体系成型，行业扩容分段推进，全国碳市场逐步发展[27][30] - 碳市场活跃度有望提升，2024年交易价格上升，成交量同比增长5.19%[34] 政策影响与解读 - 行业转型有风险，但能推动高耗能产业向“低碳竞争力”转型，各行业有发展机遇[37][39][42][43][45] - 完善碳定价机制，提升市场活力，降低全社会减排成本，缓解出口欧盟关税压力[46][47][49] - 转型金融工具为高碳行业转型提供支持，包括转型类债券和信贷，各行业有应用案例[52][53] 风险提示 - 经济修复不及预期、ESG政策推行不及预期、市场情绪与偏好波动影响ESG市场发展[55]

工业利润修复情况 - 2025年1 - 2月全国规模以上工业企业利润总额9109.9亿元，比上年下降0.3%，降幅收窄，“两新”政策推动利润增速修复，但以价换量特征显著[1] - 2025年1 - 2月全国工业生产者出厂价格同比下降2.2%，对工业企业利润增速拖累大，规上工业企业营业收入利润率为4.53%，较去年同期降0.14个百分点[2] 各行业利润表现 - 通用设备、专用设备行业利润同比分别增长6.0%、5.9%，部分细分行业如通用零部件制造等利润快速增长[2] - 1 - 2月汽车制造业利润同比增长11.7%，智能消费设备制造等行业利润分别增长125.5%、19.9%、19.2%[2] - 装备制造业营业收入同比增长8.1%，高于全部规上工业平均水平5.3个百分点，利润由降转增5.4%，拉动规上工业利润增长1.4个百分点[4] 企业类型利润情况 - 国有控股企业实现利润同比增长2.1%，股份制企业、私营企业利润同比负增长[2] 工业企业利润预测 - 预计2025年规模以上工业企业利润增速逐季上行，全年增速或为6.7%，下半年支撑强于上半年[6] 库存情况 - 2025年1 - 2月末规模以上工业企业产成品存货同比增长4.2%，去库节奏受扰动，库存周期呈平坦化特征[7] - 文教、工美、体育和娱乐用品制造业等部分行业实际库存分位数较低，需求发力时利润增速弹性大[8]