投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][12] 核心观点 - 公司作为全球宽体车开创者，业绩保持稳健增长，2018-2024年营收CAGR为21%，归母净利润CAGR为31% [1] - 新能源与无人驾驶车型加速渗透，预计将驱动公司未来业绩持续增长，2025-2027年归母净利润CAGR预计为13.1% [5][12] - 公司当前估值具有吸引力，对应2025-2027年PE为11.4/10.2/8.9倍，低于行业平均水平 [5][12][102] 公司概况与市场地位 - 公司是非公路宽体车的首创者和行业领军企业，非公路宽体自卸车市场占有率约30% [19][25] - 公司产品矩阵覆盖燃油、纯电、混动及氢燃料等多种能源路径的宽体车、矿用自卸车等，广泛应用于国内外矿山及大型基建领域 [25][26] - 公司管理层结构稳定，核心成员具备深厚的行业积淀与丰富的管理经验 [21][25] 财务表现与预测 - 公司2024年营业收入为61.45亿元，归母净利润为7.93亿元 [29][99] - 预计2025-2027年营业收入分别为67.82亿元、76.37亿元、86.24亿元，CAGR为12.8% [5][12][100] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.90亿元、9.94亿元、11.39亿元，CAGR为13.1%，利润增速高于营收增速主要得益于高毛利产品占比提升 [5][12][99] - 公司保持高分红政策，2024年度分红率为40%，股息率为5.5% [101] 传统燃油宽体车市场 - 国内市场规模基本稳定，2023年约为130亿元，需求受露天煤矿占比提升（从2021年21%升至2023年25%）及有色金属产量平稳增长支撑 [2][43][50] - 非道路移动机械排放标准持续加严（如“国四”、“国五”），政策驱动下的存量替代需求明确且持续 [2][56] - 非公路宽体自卸车在露天煤矿等中短距运输场景中相比传统矿卡和公路车具备显著的经济性优势 [2][37][38] 新能源宽体车市场 - 新能源宽体车在降低排放和运营成本方面优势显著，市场规模快速成长，从2020年1亿元增至2024年25亿元（27亿元），预计2029年达149亿元，期间CAGR为43% [3][66][68] - 2024年新能源渗透率约为9%，预计2029年将提升至37.2% [66][68] - 行业竞争格局集中，2024年CR3为68%，宇通和同力股份市场份额分别为25%和24%，相差较小 [3][69] 无人驾驶宽体车市场 - 无人驾驶方案可大幅节约人力成本约10-15万元/（年/人），提升运营效率和生产安全性 [4][77][82] - 中国矿区无人驾驶市场规模从2021年1亿元增长至2024年20亿元，预计2030年可达301亿元，期间CAGR为57.4% [4][85][88] - 露天煤矿无人驾驶矿卡呈现双寡头格局，同力股份市占率29.2%位居第二；公司是易控智驾（市场份额近50%）的最大OEM厂商，2024年采购占比达29% [4][88][94][96] 增长驱动与催化因素 - 新能源和无人驾驶等高附加值产品渗透率提升是公司核心增长驱动，其毛利率高于传统产品 [13][98] - 关键合作方易控智驾计划港股IPO，有望为公司带来订单放量 [4][94] - “国五”排放政策发布等事件可能成为股价上涨的催化因素 [14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 转债高估值叠加择券空间小弱化弹性，呈现弱夏普特征，权益市场牛市氛围浓厚时，建议保持转债仓位，均衡配置风格，波段思维应对个券，选择正股逻辑强劲、股价高波动能迅速消化高溢价的平衡性转债，以及低溢价率的偏股不赎回品种中绩优转债 [1] - 近来转债指数震荡上行但表现弱于权益，内部风格缺乏主线，交易难度加大，收益空间较三季度下降 [7] - 以ETF资金为代表的资金持续小幅流出，转债市场缺乏增量资金流入，除QFII外机构持仓规模均下降 [8] - 转债不具备趋势性行情要素，市场大概率存量博弈，应顺势降低收益预期，用“波段 + 套利”积累α残差，保持转债中性偏高仓位，风格上均衡配置科技成长和低价防御 [8] 根据相关目录分别进行总结 1 转债周度思考 - 转债指数震荡上行但弱于权益，中位数达133元，距8月底高点有距离，弹性弱，内部风格缺主线，交易难度加大 [7] - 转债高估值叠加择券空间小弱化弹性，偏债性、平衡性、偏股性转债溢价率分别约85%、24%、9.6%，收益空间下降 [7] - 资金持续流出，除QFII外机构持仓规模下降，公募基金减持36.5亿元，相关固收 + 资金可能有赎回 [8] - 建议保持转债仓位，均衡配置风格，波段思维应对个券，选择正股逻辑强的平衡性转债和低溢价偏股不赎回品种 [8][9] - 11月建议关注上银转债等10只转债 [11] 2 可转债市场跟踪 2.1 可转债行情方面 - 展示万得各可转债指数近一周、近两周、9月以来、近一个月、近两个月、近半年、近一年涨跌幅数据 [12] 2.2 转债个券方面 - 给出近一周个券涨跌幅前十名和后十名图表 [13][15] 2.3 转债估值方面 - 呈现债性、平衡性、股性可转债估值走势及不同平价可转债转股溢价率估值走势图表 [19][21][26][28] 2.4 转债价格方面 - 展示高价券占比走势和转债价格中位数图表 [29]

根据提供的研报内容，以下是其中涉及的量化模型和因子的总结。 量化模型与构建方式 1. **模型名称：价格分段体系**[15] * **模型构建思路**：该模型用于对指数价格走势进行分段识别，以分析不同时间级别（如日线、周线）的趋势特征[15] * **模型具体构建过程**：模型通过计算指数价格的特定技术指标来划分走势段。报告中提到了“dea”指标，这通常是技术分析中MACD指标的一部分，即离差平均值（Difference Exponential Average）[18]。其构建可能涉及以下步骤： 1. 计算指数价格的EMA（指数移动平均线），常用参数为12日EMA和26日EMA。 2. 计算离差值DIF：$$DIF = EMA(close, 12) - EMA(close, 26)$$ 3. 计算dea，即DIF的EMA，常用参数为9日：$$DEA = EMA(DIF, 9)$$ 通过分析指数点位与dea等指标的关系，对价格走势进行分段[18] 2. **模型名称：微观市场结构择时模型**[16] * **模型构建思路**：通过监测“知情交易者”的市场行为来对权益市场进行择时判断[16] * **模型具体构建过程**：模型的核心是构建“知情交易者活跃度”指标。该指标通过分析市场高频交易数据（如订单流、成交明细等），识别出可能拥有信息优势的交易者的行为模式。当该指标上升时，表明知情交易者活跃度提高，可能预示着市场将有方向性变化[16][19]。报告显示，该指标数值在特定区间内波动（例如-0.0015至0.0030），其边际变化用于判断市场情绪[19] 3. **模型名称：分析师行业景气预期模型**[20] * **模型构建思路**：通过追踪分析师对上市公司的一致预测数据变化，来监测各行业的景气度变化趋势[20] * **模型具体构建过程**：模型计算申万一级行业的两个关键指标： 1. **一致预测滚动未来12个月ROE（ROEFTTM）环比变化**：反映市场对行业未来盈利能力预期的变化。 2. **一致预期净利润FTTM增速环比变化**：反映市场对行业未来成长性预期的变化。 通过计算这些指标本周相对于上周的环比变化率，并观察其近一季的趋势，来判断行业景气的边际变化[21] 4. **模型名称：风格监测模型**[23] * **模型构建思路**：基于BARRA多因子模型框架，监测不同风格因子在A股市场的收益表现，以洞察市场风格偏好[23] * **模型具体构建过程**：模型跟踪一系列风格因子的周度收益。这些因子包括： * **基本面类因子**：如价值因子（EP价值、BP价值）、成长因子、盈利能力因子、投资质量因子、盈利质量因子、盈利波动因子、财务杠杆因子。 * **交易类因子**：如动量因子、长期反转因子、波动率因子、换手率因子、流动性因子（报告中提及“近释”，可能指近期解禁或流动性相关因子）、贝塔因子。 * **市值类因子**：如市值因子、非线性市值因子。 模型通过回归分析等方法，计算这些因子在特定周期内（如本周）的风险溢价收益[24] 模型的回测效果 *报告未提供上述量化模型的具体回测指标数值（如年化收益率、夏普比率、最大回撤等）。* 量化因子与构建方式 1. **因子名称：BARRA风格因子**[23][24] * **因子构建思路**：基于BARRA风险模型体系，从不同维度刻画股票的风险收益特征，因子收益反映了市场对该特征的偏好程度[23] * **因子具体构建过程**：报告中提及了多个BARRA风格因子，其构建逻辑简述如下： * **价值因子**：如BP（账面市值比）价值因子，可能构建为 $$BP = \frac{Book Value}{Market Value}$$，衡量公司的估值水平。 * **成长因子**：通常基于历史营收、利润或预期增速构建。 * **盈利能力因子**：如ROE、ROA等。 * **投资质量因子**：衡量公司投资效率。 * **动量因子**：通常基于股票过去一段时间（如11个月剔除最近1个月）的收益率构建。 * **波动率因子**：基于股票历史收益率的波动性。 * **市值因子**：通常为股票总市值的对数。 * **非线性市值因子**：捕捉市值与收益之间的非线性关系。 每个因子在横截面上进行标准化等处理，因子收益即为该因子组合的超额收益[24] 因子的回测效果 *报告展示了风格因子在特定周期（本周）的收益表现，但未提供长期回测指标（如IC均值、IR等）。因子收益取值如下：* 1. **BARRA风格因子**[24] * 换手因子收益：-0.5% * 财务杠杆因子收益：0.1% * 盈利波动因子收益：0.0% * 盈利质量因子收益：0.3% * 盈利能力因子收益：0.3% * 投资质量因子收益：0.4% * 长期反转因子收益：-0.5% * EP价值因子收益：-0.3% * BP价值因子收益：0.2% * 成长因子收益：0.1% * 动量因子收益：1.2% * 非线性市值因子收益：-0.6% * 市值因子收益：-0.3% * 波动率因子收益：-0.5% * 流动性因子（近释）收益：1.3% * 股息率因子收益：-0.1%

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前1到2年期“国开债 - 国债”利差平稳，3到5年期利差迅速走阔且5年期利差超去年央行购债期间水平，或表明央行主力购债期限为3到5年期；7到10年期“国开债 - 国债”利差走阔，或更多反映市场对公募债基赎回新规的影响 [1] 根据相关目录分别进行总结 1 当前不同期限国开国债利差隐含的关键信息 - 2024年以前，国开债、国债利差或隐含税率反映税收差异下配置型和交易型投资者购债力量变化，有“牛窄熊阔”特征；当前使用利差能更好反映需求结构变化，2024年8月后央行购入国债使利差走阔，2024年8 - 12月央行净买入国债1万亿元，2025年“对政府债权”科目下降约6600亿元，表明2024年购入国债期限偏短 [2][3][12] - 1到2年期利差平稳，3到5年期利差迅速走阔且5年期超去年央行购债期间水平，表明当前央行主力购债期限为3到5年期 [4][13] - 7到10年期利差走阔，反映赎回新规预期下资金转移后机构配置行为差异，赎回新规下银行自营赎回公募债基，资金回流表内，银行自营更愿买国债，债基倾向国开债 [5][19] 2 狭义流动性 2.1 央行操作：将重启国债买卖投放基础货币 - 短期流动性：过去一周（11/3 - 11/7）央行质押式逆回购净回笼15722亿元，截至11月7日逆回购余额4958亿，月初季节性处于较低位置 [20] - 中期流动性：11月买断式逆回购到期10000亿元（3M期7000亿元、6M期3000亿元），MLF到期9000亿元；11月5日央行续作3M期买断式逆回购7000亿元，实现等额续作 [21][22] 2.2 机构融入融出情况：上、中游供给充分 - 资金供给：11月7日，大行净融出资金（流量概念）3.9万亿元，较10月31日增加约7302亿元，净融出余额4.4万亿元，较10月31日增加约2805亿元；货币基金净融出余额1.3万亿元，较10月31日降低约1833亿元；股份制银行净融出1141亿元，较10月31日上升约1167亿元 [25] - 资金需求：11月7日，全市场银行间质押式待购回债券余额约11.6万亿，较10月31日增加2024亿元；全市场杠杆率107%，较10月31日上升0.03pct，非法人产品杠杆率112%，较10月31日下降1.22pct [34] 2.3 回购市场成交情况：量价皆稳 - 资金量价：过去一周银行间质押式回购市场量价皆稳，日成交量中位数约7.9万亿，较10月27 - 31日上升9968亿元；R001中位数为1.36%，较上周下行4bp；R001与DR001价差中位数4.7bp，下行1.0bp；GC001与R001价差中位数为10.1bp，上行14.5bp [36][38] - 资金情绪指数：资金面偏松，情绪指数基本在50左右，11月7日小幅收敛，预计资金面将保持偏松 [41] 2.4 利率互换：基本持平 - FR007IRS 1年期利率和SHIBOR3月IRS1年期利率较上周基本持平，本周FR007IRS 1年期中位数1.54%，处于2020年以来后9%的分位数；SHIBOR 3月IRS1年期中位数1.59%，处于2020年以来后21%的分位数 [44] 3 政府债：未来一周政府债净缴款压力上升 3.1 下周政府债净缴款 - 过去一周政府债净缴款368亿元，其中国债、地方债分别净缴款249、119亿元；未来一周预计净缴款3692亿元，其中国债、地方债分别净缴款1959、1733亿元；未来一周周一和周五净缴款压力较大 [46] 3.2 当前政府债发行进度 - 截至11/7，国债净融资进度87.8%，过去一周进度上升3.4%，2025年剩余净融资空间约8103亿；新增地方债发行进度90.4%，2025年剩余发行空间5002亿；再融资专项债发行完成全年任务；11月份政府债供给相对放缓，后续依赖5000亿地方债限额余额和2026年新增地方政府债务限额提前下达的发行节奏 [48] 4 同业存单：量缩价稳 4.1 绝对收益率 - 11月7日，SHIBOR隔夜、7天、1M、3M、6M、9M、1Y报价分别为1.33%、1.42%、1.53%、1.58%、1.62%、1.64%、1.65%，除隔夜上行1bp外，其余期限较10月31日分别下行2bp、2bp、1bp、2bp、2bp、2bp；中债商业银行AAA评级1M、3M、6M、9M、1Y同业存单到期收益率分别为1.48%、1.56%、1.6%、1.63%、1.63%，1M及以上期限较10月31日分别上行7bp、1bp、1bp、0bp、0bp [52] 4.2 发行和存量情况 - 过去一周（11月3 - 7日），同业存单一级发行量合计5279亿元，较10月27 - 31日减少2071亿元；发行期限上，1M、3M、6M、9M、1Y占比分别为5%、11%、38%、22%、24%，其中6M、9M分别增加6.09pcts、8.54pcts，1M、3M、1Y分别减少5.31pcts、7.57pcts、1.75pcts [54] 4.3 相对估值 - 11月7日，1年期AAA评级同业存单到期收益率与R007利差为16bp，2020年以来处于35%的分位数；10年期国债到期收益率与1年期AAA评级同业存单利差为18bp，2020年以来处于42%的分位数 [57]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 报告公司2025年第三季度营业收入39.5亿元，同比增长14.9% [11] - 报告公司2025年第三季度归母净利润2.0亿元，同比减少27.1%，主要受产品降价及管理费用、研发费用增加影响 [11] - 报告公司2025年第三季度毛利率为15.6%，同比减少5.7个百分点 [11] - 报告公司通过收购安徽瑞琪汽车零部件有限公司70%股权切入汽车座椅领域，该领域市场规模大且国产化率低，有望打开增长空间 [3] - 报告公司拟成立常州新泉智能机器人有限公司，注册资本1亿元，凭借其下游客户基础（如奇瑞汽车、小米汽车等）有望切入机器人产业链 [3] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营业收入114.1亿元，同比增长18.8%；归母净利润6.2亿元，同比减少9.2% [11] - 预计2025-2027年营业收入分别为163.15亿元、196.89亿元、236.48亿元，同比增速分别为23%、21%、20% [4][6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.30亿元、13.03亿元、17.11亿元，同比增速分别为5%、27%、31% [4][6] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.02元、2.55元、3.35元 [6] - 预计2025-2027年市盈率分别为38.14倍、30.15倍、22.96倍 [4][6] 业务拓展 - 座椅业务：收购李尔芜湖分公司（安徽瑞琪），客户覆盖奇瑞、观致、上海通用、长安福特、东风、本田、马自达等 [3] - 机器人业务：拟设立机器人子公司，布局机器人业务新赛道 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司业绩在25年第三季度出现拐点，收入恢复增长，盈利能力改善，主要得益于主业恢复平稳增长及新收购的鼎味泰并表贡献增量 [1][2][5] - 公司积极开拓新渠道和新客户，定制化业务扩张为未来增长打开空间 [2][3] - 预计在鼎味泰并表和主业新品新渠道的贡献下，未来收入趋势向好，毛利率和净利率有望环比提升 [5] 财务业绩总结 - 25年前三季度公司实现营业收入113.7亿元，同比增长2.7%；归母净利润9.5亿元，同比下降9.3% [1] - 25年第三季度公司实现营业收入37.7亿元，同比增长6.6%，其中鼎味泰贡献1.6亿元；归母净利润2.7亿元，同比增长11.8% [1] - 25年第三季度毛利率为20.0%，同比提升0.1个百分点；净利率为7.3%，同比提升0.3个百分点 [4] 分产品表现 - 速冻调制食品：25年前三季度收入56.7亿元，同比增长0.7%；25年第三季度收入19.1亿元，同比增长6.4% [2] - 速冻菜肴制品：25年前三季度收入36.4亿元，同比增长9.2%；25年第三季度收入12.3亿元，同比增长8.8% [2] - 速冻面米制品：25年前三季度收入17.3亿元，同比下降5.4%；25年第三季度收入4.8亿元，同比下降9.1% [2] - 农副产品及其他：25年前三季度收入2.9亿元，同比增长8.2%；25年第三季度收入1.1亿元，同比增长38.8% [2] - 烘焙食品作为公司第三成长曲线，后续表现可期 [2] 分销售模式表现 - 经销商模式：25年前三季度收入90.0亿元，同比下降1.0%；25年第三季度收入29.6亿元，同比下降0.6% [3] - 特通直营模式：25年前三季度收入8.7亿元，同比增长23.5%；25年第三季度收入3.2亿元，同比增长68.1% [3] - 新零售及电商模式：25年前三季度收入8.5亿元，同比增长25.9%；25年第三季度收入2.7亿元，同比增长38.1% [3] - 商超模式：25年前三季度收入6.4亿元，同比增长6.7%；25年第三季度收入2.2亿元，同比增长28.1% [3] - 截至25年第三季度，经销商总数达2223家，季度净增加197家 [3] 费用率表现 - 25年前三季度销售/管理/研发费用率分别为5.9%/2.8%/0.6%，同比分别下降0.3/0.5/0.1个百分点 [3] - 25年第三季度销售/管理/研发费用率分别为6.1%/3.0%/0.7%，同比分别下降0.3/0.5/0.1个百分点 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为157.8亿元、169.4亿元、181.6亿元，同比增速分别为4.4%、7.3%、7.2% [5][12] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.9亿元、15.7亿元、17.3亿元，同比增速分别为-6.5%、+12.7%、+10.6% [5][12] - 预计2026年业绩对应A股市盈率为15.8倍，股息率超过4%；港股市盈率为12.7倍，股息率超过5% [5]

投资评级 - 报告对美图公司维持"买入"评级，目标价为11.1港元/股 [4][6] 核心观点 - 报告看好美图公司通过AI技术赋能产品，持续提升用户付费率，从而驱动业绩高速增长 [1] - 公司业绩增长的核心动力被归结为AI技术的成功落地与业务结构优化，公司正聚焦于高毛利的AI驱动型订阅服务 [1] 业绩表现 - 2025年上半年，公司实现收入18.21亿元人民币，同比增长12.34%，环比增长5.93% [1] - 2025年上半年，公司实现经调整净利润4.67亿元人民币，同比大幅增长71.3%，环比增长56.60% [1] - 预计公司2025-2027年营收分别为41.13亿元、51.25亿元、64.04亿元，同比增速分别为23%、25%、25% [4][10] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.43亿元、11.68亿元、15.79亿元，同比增速分别为5%、39%、35% [4][10] 用户与付费数据 - 2025年上半年，公司月活跃用户数达2.8亿人，同比增长8.5% [2] - 公司月活跃用户付费率持续提升，从2022年下半年的2.3%增至2025年上半年的5.5% [2] - 美图所有产品AI功能的渗透率已达到90% [2] AI产品与功能 - 美图将AI能力嵌入高频刚需功能，如AI修图、商品图生成、智能提词等，以提升用户创作效率与体验 [1][2] - 美图秀秀的付费AI功能包括AI消除、AI光影、AI合照、人像美容、瘦身功能等，这些功能效果显著优于免费体验，有效推动付费转化 [2] 战略合作 - 2025年5月，美图与阿里巴巴在电商平台、AI技术、云计算等领域达成战略合作 [3] - 合作内容包括：阿里为美图AI产品提供算力支持；阿里在淘宝、天猫优先推广美图的AI电商工具；双方联合开发图像、视频及多模态大模型 [3] - 美图设计室已接入淘天商家后台，美图承诺三年内向阿里云采购不低于5.6亿元人民币的云服务 [3] 估值分析 - 采用相对估值法，给予公司2025年60倍市盈率（PE），对应目标市值为551亿港元 [4] - 报告发布时，公司收盘价为8.80港元，总市值约为401.82亿港元 [6]

核心观点与历史复盘 - 权益市场短期可因政策、流动性和市场情绪脱离实体经济运行，但中长期缺乏基本面支撑的行情难以持续[1] - 通过复盘2003-2005年“经济增长时期的熊市”与1996-1997年、2014-2015年“基本面疲弱下的牛市”，发现股市在特定阶段可能脱离基本面，但最终会回归基本面[1] - 2001-2005年“五年熊市”期间，上证综指从2245点跌至998点，累计跌幅较大，而同期名义GDP累计增幅达69%，年化复合增长率14.1%，但上市公司利润与宏观经济走势背离[9][11] - 2005年股权分置改革后，A股在2006-2007年迎来牛市，上证指数从998点升至6124点，累计涨幅达514%，2007年涨幅96.66%，深证成指2007年上涨166.29%[9] 基本面疲弱时期的牛市驱动因素 - 1996-1997年牛市期间，经济增速放缓（1996年GDP增长9.97%，较1995年下降1.1个百分点），但货币政策宽松（1996年两次降息，存款利率平均降幅0.98%和1.5%），资金“脱实向虚”，深沪两市市盈率分别飙升至47.74和51.62，指数涨幅分别达162.14%和117.25%[18][19] - 2014-2015年牛市期间，PPI连续54个月为负（2015年8月同比降幅达5.9%），GDP增速从2014年一季度的7.6%下行至四季度的7.4%，但万得全A指数2014年大涨52%，驱动因素为宽松货币政策（6轮降息后1年期存款基准利率从3%降至1.50%）和资本市场改革（如“新国九条”、沪港通）[22][25][28] - 2025年下半年“科技牛”源于中美博弈斗而不破、社会稳定及新质生产力发展推动风险偏好提升，尽管三季度GDP增速回落至4.8%[3][8][34] 理论机制与未来展望 - 股价形成基于基本面预期贴现，在基本面不佳时，无风险利率降低或风险偏好提升可驱动估值上升，形成“水牛”行情[3][30] - 2026年展望认为“超常规逆周期政策”可能退坡，但结构性行情仍可期，市场将呈现低波红利与科技成长交织的风格，但需警惕中美摩擦、海外经贸摩擦及货币政策转向等风险[3][35][37]

市场总览 - 周四沪深市场成交总金额为20553亿元，南下资金净流入54.8亿港元 [2][6] - 上证指数上涨1.0%，沪深300上涨1.4%，科创50上涨3.3%，中证1000上涨1.2%，创业板指上涨1.8%，恒生指数上涨2.1% [5][6] - 表现最好的行业是有色金属（+3.1%）、电子（+3.0%）、通信（+2.4%）、基础化工（+2.0%）、汽车（+1.8%） [5][6] - 表现最差的行业是传媒（-1.4%）、社会服务（-1.1%）、商贸零售（-1.0%）、美容护理（-0.5%）、银行（-0.4%） [5][6] 公司深度研究：*ST和科 (002816) - 推荐逻辑为清洗设备龙头迎接盈利回升新机遇，半导体业务打开空间，无掩膜光刻机进展超预期 [7] - 预计2025-2027年公司营业收入为273/419/543百万元，增长率分别为1010%/54%/29% [7] - 预计2025-2027年归母净利润为11.77/53.39/87.16百万元，增长率分别为-/354%/63% [7] - 预计2025-2027年每股盈利为0.12/0.53/0.87元，PE为196.29/43.27/26.50倍 [7] - 催化剂包括无掩膜光刻设备交付、设备新订单等 [7] 公司深度研究：建发股份 (600153) - 推荐逻辑揭示其被忽视的经营变化和核心价值，包括美凯龙经营触底信号已现、地产业务Alpha突出、供应链经营稳健 [7][8] - 驱动因素为管理层人事发生改变和经营战略发生改变 [8] - 预计2025-2027年公司营业收入为652563/672826/697093百万元，增长率分别为-6.95%/3.11%/3.61% [8] - 预计2025-2027年归母净利润为2286/3076/4560百万元，增长率分别为-22.39%/34.55%/48.26% [8] - 预计2025-2027年每股盈利为0.79/1.06/1.57元，PE为12.92/9.61/6.48倍 [8] - 催化剂包括美凯龙战略成效显现、房地产销售/政策利好、大宗商品价格反弹 [8] 固收信用债观点 - 核心观点认为金融债市场是非银机构投资第一大板块，具有较高安全性、相较于利率债的票息和相较于普信债的流动性优势 [10] - 观点变化为未来出现超预期信用事件的可能性较低 [10] - 与市场差异在于详细梳理AMC、金租、商租等小众金融板块的投资价值 [10] 传媒互联网行业点评 - 2025Q3传媒重仓股配置比例为4.66%，环比上升0.55个百分点，高于行业标准配置比例2.88个百分点 [11] - 剔除腾讯控股后，25Q3传媒重仓股配置比例为2.02%，环比上升0.41个百分点，主要因巨人网络、ST华通等标的基金持仓市值提升 [11] - 2025Q3传媒行业前十大重仓股为腾讯控股、快手-W、巨人网络、ST华通、分众传媒、恺英网络、哔哩哔哩-W、吉比特、完美世界、三七互娱 [11] - 加仓明显板块包括游戏（顺网科技、巨人网络、ST华通、恺英网络、吉比特、完美世界等）、广告媒体（芒果超媒、分众传媒）、互动媒体及服务（快手-W） [11] - ST华通若完成摘帽，许可买入的基金公司数量变多，预计公司将有更大扩展空间 [11]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司25Q3业绩表现强劲，营收同比高增31.45%至17.26亿元，归母净利润同比扭亏为盈，达到1.62亿元 [2] - 业绩改善主要得益于多款新游戏上线带来的收入增量以及电竞业务的持续增长 [2] - 未来增长核心驱动力在于重点新游《异环》的表现，其有望超越《幻塔》的流水记录，并为2026年贡献显著利润增量 [4][5] 财务表现 - 25Q3毛利率显著提升至64.83%，同比增加13.06个百分点 [3] - 成本控制有效，25Q3销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比下降1.4、3.56和8.77个百分点 [3] - 预计公司2025-2027年营收分别为67亿元、108亿元、99亿元，归母净利润分别为6.3亿元、17.1亿元、18.2亿元 [5] - 当前股价对应2025-2027年预测市盈率分别为50倍、19倍、18倍 [5] 业务亮点 - 游戏业务：核心驱动来自《诛仙世界》（2024年12月上线）、《诛仙2》（2025年8月公测）及《女神异闻录：夜幕魅影》（2025年6月底登陆海外市场）的成功推出 [2] - 影视业务：前三季度营业收入同比大幅增长433%至9.2亿元，主要因多部影视作品播出并确认收入 [2] - 未来产品管线：重点游戏《异环》于2025年6月底完成国内二测，测试期间用户招募人数超百万，全网话题热度超10亿，新一轮测试正在筹备中 [4] 盈利预测与估值 - 基于中性假设，若《异环》如期上线，预计可为公司2026年带来约14亿元利润增量 [5] - 对比公司此前作品《幻塔》（首月流水5亿元，首年流水30亿元），《异环》因品质和题材更优，流水表现有望超越 [5]