中金公司-险资投资黄金业务试点政策解读
-· 2025-02-08 20:38
报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 监管放宽险资投资黄金政策,可缓解保险公司资产配置压力,为拓宽其他资产积累经验;约2100亿元险资或流入黄金市场,显著提振需求;2025年金价处牛市通道,有望突破3000美元/盎司;美国实际利率回落、全球央行购金、人民币贬值等因素推动金价上涨;黄金股业绩有望提升,当前估值处历史低位 [1][3][8] 根据相关目录分别进行总结 保险资金投资黄金业务试点政策的背景和主要内容 - 2025年2月7日国家金融监管总局发布通知开展试点,明确投资范围,确定十家大型险企为首批试点公司,要求投资账面余额不超上季末总资产1%,单一对手租借规模不超现货合约20%,并提出监管事项控制风险 [3] - 截至2024年底中国保险行业总资产约35.9万亿元,十家试点公司占比58.5%,若按1%投资黄金,约2100亿元资金可流入黄金市场,占全球日均成交额13% [3] 该政策对保险行业的影响 - 近年来国内利率走低、金融市场波动增加,保险资金配置压力增大,新会计准则下股债资产市场风险增大,放开黄金投资试点可缓解资产荒问题,为拓宽其他资产类别积累经验 [5] 黄金作为避险资产对比其他可投资产的优势 - 截至2024年底三季度末,保险公司年化财务投资收益率3.12%,年化综合投资收益率7.16%,2005 - 2025年间互金及牛津价格年化回报率分别为9%和10%,黄金作为避险资产有较高吸引力且能对冲市场风险,但无付息特性,负债匹配管理需进一步研究 [6] 险资进入黄金市场可能带来的影响 - 按1%比例计算,十家试点公司可用于购买黄金金额上限约2100亿元,占全球日均成交额13%,占上海金交所日均成交额30.6%,相当于313吨,占全球矿产量9%、全球需求量7%、中国矿产量83%及中国需求量32%,将显著提振市场需求 [7] 对未来金价走势的预期 - 2024年金价上涨27%,2025年金价仍处牛市通道,有望突破3000美元/盎司,驱动力包括美国新政府通胀政策、美联储供应链重构政策及全球经济环境不确定性 [8] 美国实际利率的回落对金价的影响 - 当前美国实际利率接近2.5%,为2009年以来极高水平,10年期美债收益率约4.6% - 4.7%,处于2007年以来次高位置,预计降息仍在进行,特朗普政策或促使实际利率回落,推动金价上行 [9] 全球央行购金趋势 - 全球央行购金趋势在2023和2024年保持强劲,2024年净购金量达1045吨,中国在2024年11月重启黄金储备增持并连续三个月增持,表明全球对黄金需求持续旺盛 [11] 人民币贬值压力与黄金价格之间的关系 - 预计2025年人民币潜在贬值压力可通过黄金价格上涨对冲,人民币计价黄金价格可能涨幅更大,投资者可持有黄金保值增值 [12] 去美元化进程对金价的影响 - 特朗普2.0时代东西方货币体系分裂深化,加剧去美元化进程,可能出现弱美元局面,推升以美元计价的大宗商品包括黄金价格 [13] 黄金股表现及未来前景 - 2020 - 2023年黄金股表现曲折,2024年一季度起单盎司利润走阔创新高,国内大型黄金国企毛利改善未完全反映到净利润;预计2025年价格增长约20%,成本增长低于10%,形成“剪刀差”提升业绩,当前估值处历史低位 [15]
中金公司-2025动力煤-炼焦煤观点更新
-· 2025-02-08 20:38
报告行业投资评级 - 2025 年煤炭板块配置价值依旧较高 [3][4] 报告的核心观点 - 2024 年煤炭板块涨幅低于沪深 300,但基本面仍优于多数工业企业,预计 2025 年煤价虽同比下降 10%,但高 ROE 和低杠杆使其配置价值较高,在 A 股上市板块中排名前五 [3] - 2025 年动力煤需求预计增长 2.7%,电煤需求增长约 3%,受益于新兴产业拉动用电量,秦港价格中枢预计在 750 - 800 元之间,仍处历史高位 [3] - 2025 年新能源发电挤压燃煤发电空间,但化工用煤需求预计增长 15% - 16%,支撑非电用煤需求稳定增长,煤化工需求接近双位数增长 [3] - 预计 2025 年国内煤炭产量净增 6000 - 7000 万吨,山西为主要增量来源,中长期看,核准产能减少、准入门槛提高限制供给增长,吨煤建设成本显著提升 [3] - 2024 年广义动力煤进口量增加,2025 年进口仍具优势,印尼煤到港成本低于国产煤,但澳大利亚动力煤增量有限,需关注日韩印等地区需求变化 [3] - 预计 2025 年国内港口动力煤价格中枢在 750 - 800 元/吨,较 2024 年下跌 5% - 10%,但仍属历史偏高位置,有利于盈利能力强、成本控制好的公司维持较高 ROE [3] - 预计 2025 年港口主焦煤价格中枢将从 2024 年的 2000 元左右下降至 1600 元左右,同比下降约 400 元,总体呈现宽松状态,推荐淮矿能源,关注蒙古焦煤(0,975.HK) [3] 根据相关目录分别进行总结 2025 年动力煤和焦煤市场总体判断 - 过去四年动力煤和焦煤市场表现不错,优质公司盈利高,ROE 维持在 10%以上 2024 年煤炭板块整体表现稳健,涨幅约 8.6%,低于沪深 300 的 14.8% 预计 2025 年均价同比下降 10%左右,但煤炭板块基本面仍优于许多工业企业,在 A 股上市板块中排名前五,配置价值较高 [3] 复工复产及政策对煤炭市场的影响 - 节后复工复产情况奠定 2025 年基调,两会期间可能出台刺激经济措施,对煤炭等顺周期品种影响较大 上半年动力煤处于淡季,但 AI 大数据模型和新经济板块拉动用电量,全社会用电量增速持续高于 GDP 增速,动力煤基本盘无大问题 [6] 动力煤子板块具体情况 - 对 2025 年动力煤子板块有较好信心,秦港价格中枢预计在 750 - 800 元之间,处于历史相对高位 2024 年动力煤消费量约 42 亿吨,同比增长 3%,2025 年预计同比增加 2.7%左右,其中电煤需求增长约 3%,全社会用电量增速可能在 6.4% - 6.5%左右,高于 GDP 增速 [7] 发电侧对动力煤需求的影响 - 2025 年新能源装机持续增加,留给燃煤发电竞争空间有限,约有 3.3%的增幅 化工用煤消费表现强劲,同比增幅达 15% - 16%,国家鼓励相关项目推进,非电用煤需求将保持稳定增长 [8] 煤炭行业未来发展趋势 - 受宏观政策及新兴产业发展影响,若政策偏向顺周期经济刺激,能源类股票可能表现良好;若扶持新兴领域,短期内能源类股票可能跑输 总体来看,行业基本盘稳固,配置价值好,未来几年有较好投资潜力 [9] 2025 年煤化工需求和动力煤总需求的增长预期 - 2025 年煤化工需求将接近双位数增长,支撑非电用煤 动力煤总需求可能实现约 2.7%的增长 短期内市场情绪偏弱,春节期间大秦线日平均运量同比减少 14%,北港库存无明显去库迹象,但电厂日耗同比增加 11%,预计到 2 月中下旬供暖期结束前日耗继续恢复,3 - 4 月淡季动力煤价格无明显变动方向 [10][11] 2025 年国内煤炭产量预期 - 2025 年国内煤炭产量大幅增加可能性有限,理论增量测算为净增 6000 至 7000 万吨 2024 年全国煤炭产量正增长,下半年山西环比增 9300 万吨,占全国环比增量 40% 2025 年总毛增量预测为 9000 至 1 亿吨,山西预计增 3000 万吨左右,内蒙古基本持平,陕西目标 8 亿吨,同比增加 2000 万吨,新疆潜力释放 2 - 3000 万吨,贵州、宁夏、甘肃、山东等地合计贡献 2000 万吨左右 [13] 中长期来看国内供给情况 - 中长期国内供给增量有限,总体核准产能规模减少,新核准项目平均每年 4000 万吨,相比 08 - 19 年显著下降,新投产自然增量基本在 4000 万吨左右 进入门槛提高,矿业权金牌价格大幅上涨,项目建设成本显著提升,2020 年至今新核准项目平均吨煤建设成本约 1000 元,相比 16 - 19 年提升 40%,相比 15 年前翻倍 [14] 新疆地区的供给及其运输成本情况 - 新疆成为国内重要新增供应来源,2024 年占全国总产量 11.4%,较前年提升 1.6 个百分点,2019 年占比仅为 6.3%,疆外运量从不到 4000 万吨增加到 1.4 亿吨 2025 年仍有增长潜力,开采成本约 100 元,但运输成本较高,到北港需 650 元,到川渝地区需 500 多元,总成本分别为 750 元和 650 元,价格下跌时长距离运输积极性受影响,对港口价格形成支撑 [15] 进口情况及其对市场影响 - 2024 年广义动力煤进口达 4.2 亿吨,同比增加 4850 万吨,印尼和澳大利亚分别贡献 2200 万和 2300 万增量 2025 年进口仍具优势,印尼煤和澳美煤到港成本较国产动力煤便宜,目前价差虽收窄但仍有竞争力,进口可能继续保持较高水平,对市场形成一定压力 [17] 2025 年澳大利亚动力煤的增量预期及中国进口情况 - 2025 年澳大利亚动力煤增量预期较少,预计为 4 到 500 万吨 中国是否增加对澳大利亚动力煤的进口需关注日韩、印度等地区需求情况,若这些地区需求不显著增加,中国进口更多澳大利亚动力煤的可能性较小 [18] 印尼在 2024 年的煤炭产量和出口情况及 2025 年预期 - 2024 年印尼煤炭产量 8.4 亿吨,同比增长 6000 万吨,出口 5.6 亿吨,同比增加 3000 万吨 预计 2025 年产量继续增加 3000 万吨以上,其中 1000 到 2000 万吨用于出口,印尼国内需求增长迅速 [19] 印尼未来是否可能限制煤炭出口 - 印尼限制煤炭出口可能性相对较小,煤炭是其转换外汇重要工具,当地生产成本不高,企业有市场驱动 目前低卡煤到港价格在 50 至 55 美元左右,当地主要企业仍有承受能力,但边际企业已面临压力,若价格进一步收窄,印尼动力煤发运积极性可能减弱 [20] 美国提高对华煤炭关税后对中国动力煤进口的影响 - 美国对华加征关税从 3%提升到 18%,额外增加 15% 中国每年进口总量为 5.4 亿吨,其中 1200 万吨来自美国,主要是炼焦煤约 1000 万吨,只有 200 万吨是动力煤,加征关税对中国整体动力煤进口量及结构影响有限 [21] 当前及未来一段时间内中国国内动力煤价格走势 - 当前国内港口 760 元/吨的价格处于过去 20 年的 70%分位数左右,为历史偏高位置 预计 2025 年中枢价格在 750 至 800 元/吨之间,相比 2024 年的 850 元/吨,中枢价格跌幅在 5%至 10%,淡季时价格可能在 750 元左右,需求恢复时上升至 800 元附近,2025 年不会跌破 700 元/吨 [23] 动力煤行业投资前景及具有竞争力的公司 - 750 至 800 元/吨仍属历史偏高位置,有利于盈利能力强、成本控制好的公司维持较高 ROE 水平,如神华、陕煤和中煤 目前板块 PE 约 11 倍,PB 约 1.4 倍,均低于过去 20 年的均值,头部企业估值相对中等偏低,未被高估 这些公司现金流和分红频率有所提升,股息率可维持在 5%至 6%左右,具备投资吸引力 [24][25] 焦煤市场情况及关键数据和趋势 - 2024 年主焦煤港口市场价中枢为 1800 元,同比下降 9%,全年呈逐季度下滑趋势,9 月份长协价从 2290 元降至 1890 元,价格下调因产量过剩和锰煤进口持续攀升导致供需失衡 龙头公司如淮矿和平煤 PB 已接近底部,山西焦煤 PB 仅 1.1 倍,在黑色系下跌情绪和双驱动下行阶段,这些龙头公司估值已达到阶段性底部 [26] 最近几个月焦煤市场的核心状态 - 2023 年 11 月开始,山西的煤炭和锰煤口岸价格持续下跌,锰煤市场在 2023 年 12 月明显萎缩,库存高企至 2023 年同期的两倍,压制蒙古和山西焦煤价格 2024 年 1 月初部分山西煤矿接近成本线 2024 年底以来需求一直低于预期,与往年冬储节奏不同 近期市场出现止跌迹象,但未见到明显拐点 [27] 2025 年的供需情况 - 供需压力仍然存在,价格中枢将进一步下调 需求方面,黑色系需求预计减弱约 2 个百分点 供给方面,国内精煤供应可能小幅减少,进口层面,蒙古和澳洲可能有增量,蒙古有望实现 1000 万吨以上的理论增量,但 2024 年 12 月起通车量骤降,口岸库存达到历史最高位,是去年同期的两倍,主要因山西快速复产、国内需求预期不高以及价差收缩 [29] 蒙古国焦煤贸易商利润情况 - 价格体系变化使中小贸易商在 12 月中旬处于盈亏平衡甚至亏损状态,仅有拥有长期订单及完善运输仓储能力的大型贸易商如嘉友国际维持吨毛利 50 - 200 元区间 目前蒙煤口岸价格较 12 月中旬下跌约 100 元,考虑短盘费用和仓储费用下降,大型贸易商仍能盈利,中小贸易商不再赚钱,蒙煤通关量有所恢复但不高 若蒙煤要超过 2024 年发运水平,需进一步降价提升性价比,否则增量可能仅为 500 - 1000 万吨 [30] 美国加征关税对中国焦煤进口影响 - 美国对中国出口总量约 1300 万吨,其中焦煤约 1000 万吨,占中国焦煤总需求 1.5% - 2% 加征关税将减少美国进口焦煤数量,2025 年进口增量主要来自蒙古国(500 - 1000 万吨),其次是澳洲,美国则会减量,俄罗斯整体保持相对平稳 [31][32] 国内产量与安全问题对供给的影响 - 国内产量预计小幅减少,主要因安全问题较大,山西、陕西开工态度积极,但老矿井资源衰竭、安全风险显著,需在产量与安全之间寻找动态平衡 [33] 焦煤市场未来走势及价格预测 - 2 - 4 月份可能出现季节性反弹,后续表现取决于实际施工需求及核心产区如山西的增长表现 预计 2025 年港口主焦煤价格中枢将从 2024 年的 2000 元左右下降至 1600 元左右,同比下降约 400 元,总体呈现宽松状态 一季度长协价方面,山西降 200 元、河南降 200 元、安徽降 100 元 [34] 2025 年煤炭行业的整体趋势 - 2025 年煤炭行业整体将保持平稳,供需逐步宽松 尽管煤价可能略有下跌,但整体 ROE 仍在 10%以上,负债率较低 短期可考虑加仓煤炭板块,一是市场对煤炭板块情绪悲观,自 2024 年 12 月以来煤炭板块指数已下跌约 15%,市场对煤价下跌预期已充分反映;二是目前山西等大省产量高,安全状况良好 长期来看,高产量伴随一定安全风险,但当前处于生产状况理想时期,加仓盈利概率较大 [35] 对于个股投资的推荐 - 推荐淮矿能源,假设长协煤价格降至 1600 元左右,淮矿 2025 年业绩仍可达到 30 亿元以上,表现出色 目前公司估值在 11 到 12 倍左右,PB 为 0.88 倍,分红率有所提升,股息收益率性价比提高,业绩保障性强,股价和股息性价比最高 建议关注港股 0,975 蒙古焦煤,其黄金矿预计 2025 年二季度末投产,带来至少 2000 万美元以上的盈利增量,2024 年完成永续债偿还后,不再受限于回购和分红,并已在 2025 年初公告回购方案 [37] 对焦煤价格及其未来走势的看法 - 二季度长协价可能承压并成为全年长协价格底部 焦煤价格筑底后,加上顺周期政策催化,有望迎来阶段性行情 淮矿业绩最有保障,其股票和股息性价比最高,建议重点关注港股 0,975 蒙古焦煤的业绩表现 [38] 对于未来几年内行业内公司的财务健康状况的看法 - 淮矿分红率相对较低,计划在 2024 年或 2025 年提高分红比例 港股 0,975 蒙古焦煤完成永续债偿还后,将不再受限于回购和分红,改善财务灵活性,增强投资者信心 [39]
中金公司-造纸1H25展望-太阳纸业深度
-· 2025-02-08 20:38
报告行业投资评级 - 建议逢低吸纳造纸行业龙头企业 [2][5] 报告的核心观点 - 2025年造纸行业新增产能投放接近尾声,但供需面难现趋势性大行情,需警惕新增产能带来的供给压力 [1][2][3] - 2025年上半年造纸行业市场预期乐观,阔叶浆外盘价格上涨使国内纸企具备提价底气,龙头企业库存成本下降,业绩有望环比改善,但需关注三月份会议后全年走势及下半年新增产能投放压力 [2][5] - 太阳纸业在老挝推进林浆纸一体化模式,拥有6万公顷林地,木片自供率提升显著降低成本,市场低估了其老挝林地开发潜力及未来连接广西基地后的成本优势 [2] 根据相关目录分别进行总结 2025年造纸行业供需情况及新增产能影响 - 2025年造纸行业整体供需面呈宽松平衡状态,文化纸新增产能少,特种纸和白卡纸新增产能多,存在过剩风险 [2] - 宏观资金链变化和企业心态因素促使企业扩产,地产吸纳资金减少,制造业吸纳贷款占比增加,企业可获资金扩产,地方政府鼓励投产并提供优惠条件 [2] - 预计2025年新增产能逐渐进入尾声,但仍有部分投放,供需面难现趋势性大行情 [1][2][3] 2025年上半年造纸行业市场预期及积极因素 - 2025年上半年市场预期相对乐观,阔叶浆外盘价格止跌企稳并上涨,国内纸企有提价底气,小厂随之涨价,去年年底旺季停产为涨价提供催化剂 [5] - 一季度和二季度龙头企业库存成本下降,有助于业绩环比改善,龙头企业估值合理,下行风险不大 [5] - 需注意三月份会议决定全年走势,下半年文化纸、白卡纸、特种纸集中投放新增产能或带来供给压力和价格承压 [2][5] 2024年全球真阔叶浆价格走势及原因 - 2024年全球真阔叶浆价格先涨后跌,上半年因供给扰动事件频发和欧美需求复苏上涨约15%,下半年因新增产能投放和库存高企快速下跌至545美元左右 [6] - 甄烨浆因新增供给少且北美等主要生产地区关停高成本老旧产线表现更为坚挺 [6] 2025年全球真货与甄烨浆市场前景判断 - 2025年上半年全球真货与甄烨浆价格以震荡为主,上行拐点可能下半年出现,目前两者价差维持较高水平 [7] - 近期海外浆厂上调报盘价,贸易商和纸厂库存整体不高且有备货需求,市场成交情况良好,但需关注去年夏天投放的大型项目陆续放量 [7] 目前矿业市场走势及未来趋势预测 - 当前矿业市场库存天数较高,一季度需求季节性偏弱,上涨动能不足,但有成本支撑,下行空间有限,预计上半年价格在550 - 650美元之间波动 [8] - 下半年季节性需求改善,2025 - 2027年无大型矿业项目投产,供给逐步偏紧,可能迎来上行拐点,长期来看纸浆价格上涨是大势所趋 [8][9] 2025年各板块供需面展望 - 文化纸:2024年价格波动不明显,上半年无太大下行压力,短期内供给压力不大,全年有一定压力,需求端平稳波动,供给端新增产能基本可消化,若陈明200万吨停产产能复产及年底新增200万吨产能投放,供给端有边际压力,大厂稳价能力受考验 [11] - 白卡纸:过去两年新产能投放多,供给压力大,即使陈明纸业2025年不复产,玖龙纸业200万吨满产也有供给压力,短期内库存不高且需求尚可,但提价困难,需等待消费量增长、中小企业退出或行业协同机制改善 [11] - 特种纸:四季度至一季度局面有惊无险,目前情况受控,一季度有望实现盈利环比改善,但2025年整体是洗牌年份,龙头企业新增产能多,份额快速攀升,单吨利润承压,盈利判断持平或稳中有增 [11] - 桑巴瓦浪举:经历惨淡前三季度后,四季度因需求增加和进口量下降提价顺畅 [11] 太阳纸业相关情况 - 长远来看,实现完整造纸产业链打通的企业最具竞争力,太阳纸业是其中之一,通过整合产业链提高竞争优势,在森林资源稀缺背景下更具发展潜力 [12] - 太阳纸业自2007年进入老挝,扎根十六七年,提供高薪工作,当地员工认可度和幸福感高,体现以人为本理念 [17] - 木片迟迟不放量是因为种树需长时间,2018年左右首批可用于制浆造纸林地成熟,走上培育树种并用于制浆造一体化模式,以速生桉木为主,一批树有20 - 25年贡献周期,目前第一批大规模种植林地已开始贡献增量 [19] - 短期采购木片国内制浆有利润,2027年前无新海外商品浆投产,国内自制浆业务前景良好,长期木片和林地资源稀缺,拥有林地资源者占优势 [20] - 太阳纸业在老挝经历探索、培育新林地及规划产能布局、落实林浆一体化模式并逐步投产阶段,17 - 18年为核心转折点,此后盈利能力提升 [22] - 太阳纸业在老挝业务模式包括溶解浆和高端箱板纸,溶解浆盈利源于自有木片和当地税收政策红利,高端箱板纸利用区位优势用海外废纸生产高端产品运回国内销售获价格溢价 [24] - 老挝地区浆和纸产能占太阳整体产能约10%,贡献20% - 30%净利润,预计2024年贡献5 - 10亿元净利润,占公司总体净利润约25% [24] - 太阳纸业在老挝推进林浆纸一体化模式,截至2023年底种植6万公顷林地,提供稳定低成本木片供应 [25] - 老挝基地位于沙湾拿吉,靠近越南岘港,实现全部自供后木片运输成本低,与国内制浆造纸成本相比更具竞争力 [26] - 木片自供通过种植面积及外采木片价格差异节省成本,2023年自供率30%节省约1亿人民币,2024年提升至60%节省超2亿人民币,预计2030年单年度可节省10亿人民币以上 [27] - 市场低估木片自供带来的成本节降潜力和未来盈利增长空间,保守估计未来五年每年至少可节省10亿人民币以上 [28] - 未来战略包括完善老挝临江一体化模式,加快森林种植速度,提高砍伐比例,扩大量与价差优势,优化运输路径降低物流成本,实现资源整合与协同效应 [30] - 2023年老挝地区溶解浆自供率30%,2024年上升至约60%,预计2025年实现百分百自供率,为建立完善林地自供体系奠定基础 [30] - 实现木片百分百自供率后,老挝可发展制浆造纸产业,通过江运将产品运回国内,或在当地生产文化纸等产品销往国内及东南亚市场 [31] - 老挝与广西联通后,运送木片成本低,国内木片价格比东南亚高20% - 30%,放大成本优势,太阳公司成本优势可累积和放大,在终端制造中极具竞争力 [32] - 市场低估老挝林地开发潜力及连接广西基地后的成本优势,太阳公司通过量化计算展示独特强大盈利点,分析发布于2024年初和2025年初深度报告中 [34] 瓦楞纸行业相关情况 - 当前国内瓦楞纸行业社会库存水平高,龙头企业春节前后采取比往年更长停机措施消化库存,对节后涨价或价格稳定有信心 [14] - 短期内瓦楞纸行业稳中有涨,2024年新增产能投放接近尾声,2025年新增产能微乎其微,进口纸价格已突破历史最高点,增量有限,2025年供需压力不大,龙头企业协力提价有望推动阶段性涨价行情 [15] 值得关注的公司 - 建议关注太阳纸业、仙鹤股份、华旺科技以及玖龙纸业等板块龙头公司,短期内对这些公司表现持积极态度 [16]
-瑞银证券-TCL科技-2025瑞银大中华研讨会:国内需求受益补贴政策,短期看利润或有望继续改善
-· 2025-01-17 10:53
行业投资评级 - 报告对TCL科技的12个月评级为中性,目标价为4.00元,对应1.3倍2025年预期市净率,较历史平均水平低0.7倍标准差 [4][5] 核心观点 - TCL科技的大尺寸面板需求自2023年12月开始回暖,主要受益于国家消费补贴政策,推动价格回升 [2] - 公司预计大尺寸LCD面板价格将继续保持小幅增长趋势,主要由于供给增加有限且行业集中度加强 [2] - 公司认为利润率有望继续改善,主要驱动因素包括稼动率提升、价格上涨、上游供应链成熟、OLED面板减亏以及财务成本降低 [3] - TCL科技的大尺寸面板(65寸/75寸)接近满产,小尺寸LCD稼动率维持在80%以上,OLED持续满产 [1] - T9产线二期产能预计在2025年上半年开出,管理层预计满产下带来的营收贡献将覆盖折旧增加 [1] 公司背景 - TCL科技为国内两大面板厂商之一,拥有9个面板厂和5个组件厂,涵盖LCD和OLED面板 [10] - 2023年公司面板出货面积达5,300万平方米,为全球第二大电视面板制造商及最大的游戏显示器和LTPS面板制造商 [10] - 2020年公司收购中环集团,进入新能源和光伏硅片行业 [10] 估值与财务数据 - 目标价4.00元对应2025年预期市净率1.3倍,较历史平均水平低0.7倍标准差 [4] - 2024年预期营业收入为163,926百万人民币,2025年预期为182,263百万人民币 [7] - 2024年预期净利润为2,930百万人民币,2025年预期为5,428百万人民币 [7] - 2024年预期每股收益为0.16元,2025年预期为0.29元 [7] 行业供需与价格趋势 - 大尺寸LCD面板供给增加有限,行业集中度加强,供给格局有所改善 [2] - 公司预计大尺寸LCD面板价格将继续保持小幅增长趋势 [2] - 中国厂商贡献了全球电视面板80%的产能,TCL科技的最大客户TCL电子在海外建立了整机组装产能 [1] 产能与稼动率 - 大尺寸面板(65寸/75寸)接近满产,小尺寸LCD稼动率维持在80%以上,OLED持续满产 [1] - T9产线二期产能预计在2025年上半年开出,管理层预计满产下带来的营收贡献将覆盖折旧增加 [1]
-瑞银证券-招商蛇口-2025瑞银大中华研讨会:4Q24利润率较前三季度有回升
-· 2025-01-17 10:53
行业投资评级 - 招商蛇口的12个月评级为中性 [5] - 12个月目标价为Rmb9.80,当前股价为Rmb10.09 [5] 核心观点 - 招商蛇口预计2024年第四季度利润率较前三季度有所回升,但全年毛利率同比下滑 [2] - 2022年及以后拿地的项目预计毛利率将逐步提升,2022年拿地项目销售毛利率约20%,2023年拿地项目销售毛利率不到20% [2] - 2024年公司将计提存货减值,2025年目标销售额保持在行业前五水平 [2] 市场持续性判断 - 一线城市和核心二线城市销售热度持续性强,但一二月为销售淡季,新房销售将环比下降 [3] - 2024年10-12月非核心二线城市及低线城市地产销售未明显反弹 [3] - 土地市场高溢价率将持续,开发商拿地策略集中在核心城市核心区域 [3] - 2025年公司将加速周转和换仓,提升权益比,加大改善型产品入市 [3] 估值 - 招商蛇口目前交易在0.9x 2025E PB,瑞银证券覆盖的A股地产公司均值为0.55x [4] - 2024E营业收入预计为Rmb170,389百万,净利润为Rmb3,539百万 [6] - 2024E每股收益为Rmb0.39,每股股息净值为Rmb0.20 [6] 公司背景 - 招商蛇口控股股东为招商局集团,主营业务为房地产开发与运营、园区开发与运营及邮轮运营 [8] - 房地产开发与运营贡献了公司大部分收入和利润 [8] 量化研究回顾 - 未来六个月,招商蛇口所处行业结构预计不变 [12] - 未来六个月,招商蛇口面对的监管/政府环境预计有所改善 [12] - 过去3-6个月,招商蛇口各方面情况变化不大 [12] - 下一期公司每股收益可能低于市场一致预期 [12]
-瑞银证券-中国石油-2025瑞银大中华研讨会:天然气业务有较好表现,炼油业务略承压
-· 2025-01-17 10:53
行业投资评级 - 报告对中国石油A的12个月评级为“买入”,目标价为12.8元/股 [4][5] 核心观点 - 中国石油的天然气业务表现亮眼,销量增长较快,前11月国内实现价格同比略增,进口持续减亏 [3] - 炼油业务受国内成品油需求低迷影响,但整体负荷仍保持较高水平,若消费税严格管理或对炼油业务有所利好 [3] - 化工业务通过优化油源、持续降本及发挥乙烷项目优势,保持了不错的效益 [3] - 公司预计2025年资本开支强度在2,500-3,000亿元,并持续注重股东回报 [2] 分板块业务情况 上游业务 - 2024年国际油价略低于2023年,但上游业务表现稳健,天然气产量有望实现超过3%的同比增长 [3] 天然气业务 - 天然气业务表现亮眼,销量较快增长,前11月国内实现价格同比略增,进口持续减亏 [3] 炼油业务 - 行业景气度受国内成品油需求低迷影响,但公司整体负荷仍保持较高水平,若消费税严格管理或对炼油业务有所利好 [3] 化工业务 - 尽管国内化工行业整体低迷,但公司通过优化油源、持续降本及发挥乙烷项目优势,保持了不错的效益 [3] 估值与财务数据 - 目标价维持12.8元/股,采用分部加总法推导目标价,中下游业务与同业EV/EBITDA估值挂钩,勘探开采业务采用DCF估值法,WACC设为6% [4] - 2024年预计净利润为1717.19亿元,2025年预计净利润为1689.71亿元 [7] - 2024年预计每股收益为0.94元,2025年预计每股收益为0.92元 [7] - 2024年预计每股股息为0.47元,2025年预计每股股息为0.46元 [7] 公司背景 - 截至2023年,中国石油拥有约186.04亿桶原油和天然气储量,其中约66%为天然气 [9] - 2023年上游石油产量为93,710万桶,炼油厂加工量为139,880万桶,零售额为1.23亿吨,销售天然气2735亿立方米 [9] 预测回报率 - 预测股价涨幅为44.5%,预测股息收益率为5.2%,预测股票回报率为49.7% [8]
-瑞银证券-宇信科技-2025瑞银大中华研讨会
-· 2025-01-17 10:53
行业投资评级 - 报告对宇信科技的12个月评级为“买入”,目标价为28.50元,当前股价为18.92元,预测股价涨幅为50.6% [4][5][9] 核心观点 - 宇信科技预计2025年银行IT投入与2024年相比保持平稳,业务仍以信创为主导,并购整合、AI和出海可能是新的增长机会 [1] - 公司将继续提升效率,毛利修复仍是主线,聚焦资产1万亿以上的大型银行,围绕客户的项目持续性和付款能力进行选择 [1] - 2025年公司人员或继续收缩,同时调整结构,增加在AI、海外业务及个贷不良业务的投入 [1] AI+应用 - 宇信科技坚持“AI+”战略,聚焦应用,产品形式包括软件产品和一体机,一体机收费模式为一次性购买费用加后续每年设备更新维护费用 [2] - 应用场景以营销产品为主,帮助银行获客并提升GMV,通过一体机分析客户画像并激活沉睡客户,部分分行采用营销一体机后KPI大幅提升 [2] - AI在提升个贷不良化解效率方面有较大发展空间 [2] 海外业务 - 宇信科技将继续通过产品切入并深耕海外大客户及中资行海外分行,网点转型、渠道业务等产品将在海外持续落地 [3] - 长期目标为海外收入占比达到20-30%,或考虑整合海外公司或团队以迅速扩大海外份额 [3] 财务数据与估值 - 2024E营业收入为54.18亿人民币,2025E为64.70亿人民币,2026E为76.80亿人民币 [7] - 2024E净利润为3.84亿人民币,2025E为5.12亿人民币,2026E为6.81亿人民币 [7] - 2024E每股收益为0.54元,2025E为0.73元,2026E为0.97元 [7] - 公司市值约为134亿人民币(18.3亿美元),市净率为3.1x [5] 公司背景 - 宇信科技是中国银行业IT解决方案市场的领军企业,主要提供IT咨询规划、软件产品、解决方案和实施、系统集成等服务 [10] - 公司前五大业务板块占比接近75%,包括信贷操作、数据智能、网络银行、监管合规管理和数字信贷 [10]
-瑞银证券-徐工机械-2025瑞银大中华研讨会
-· 2025-01-17 10:53
行业投资评级 - 徐工机械的12个月评级为“买入”,目标价为8.4元人民币,当前股价为7.45元人民币,预测股价涨幅为12.8% [4][5][8] 核心观点 - 徐工机械预计2025年营业收入将实现高个位数增长,其中国内收入预计个位数增长,海外收入预计实现双位数增长 [1] - 公司预计2025年净利润率将同比提升,主要受益于收入结构改善和成本管控 [1] - 公司预计2025年表外应收账款将持续压降,海外库存水平健康,整体约1个月左右库存 [1] 国内市场表现 - 2024年12月,徐工机械的小挖销量保持不错增速,中挖销售也在边际改善,主要受益于基建项目拉动和开工小时数同比提升 [2] - 公司预计2025年挖机内销将实现双位数增长,小挖增长将持续,中挖销量同比提升,国内挖机收入增速将高于行业销量增速 [2] - 但公司预计2025年国内混凝土、起重机、高机需求仍较弱,国内收入预计实现个位数增长 [2] 海外市场表现 - 继2024年海外业务实现双位数增长后,公司预计2025年海外业务仍将实现双位数增长 [3] - 分区域来看,欧美澳增速最快(低基数),亚洲区域实现较高增长(主要得益于印尼的高增),拉美增速回落但仍能实现双位数增长,俄罗斯增速较弱但仍有增长(需求来自灾后重建) [3] - 分产品看,矿机和高机或实现强劲增长,矿机主要受益于较高性价比下市占率的提升 [3] 财务数据与估值 - 公司2025年预计营业收入为1041.61亿人民币,净利润为82.44亿人民币,每股收益为0.70元人民币 [5][7] - 基于市盈率估值,公司当前估值为12.0x 2025E PE [4] - 公司2025年预计息税前利润率为9.9%,ROIC为18.6%,企业价值/息税折旧摊销前利润为5.4x [7] 公司背景 - 徐工机械是中国工程机械行业领军品牌之一,主要产品包括工程起重机械、铲土运输机械、压实机械、路面机械等,其中汽车起重机、随车起重机国内市场占有率第一 [9] - 公司也是国内最大的工程机械出口商之一,汽车起重机、压路机、平地机等多项产品出口市场份额领先 [9]
-瑞银证券-宝丰能源-2025瑞银大中华研讨会:内蒙烯烃项目按计划投产中
-· 2025-01-17 10:53
行业投资评级 - 报告对宝丰能源的12个月评级为“买入”,目标价为23.5元/股 [4][5] 核心观点 - 宝丰能源四季度烯烃价差环比修复,焦炭价差环比缩窄,Q324检修对盈利的影响已消除 [1][2] - 内蒙第二条、第三条百万吨烯烃产线将分别于一月底和三月底投料试车 [1][3] - 新疆400万吨烯烃项目仍在向政府报审文件阶段 [1][3] 公司运营情况 - 四季度烯烃价差环比改善,三季度受检修影响的盈利(约3亿元)在四季度恢复 [2] - 四季度焦化板块盈利环比下滑,主要由于11-12月焦炭价格跌幅较大,价差缩窄,叠加焦煤价格回落 [2] - 四季度公司25万吨EVA装置转产LDPE [2] 项目进展 - 内蒙基地300万吨烯烃项目进展:首条产线已于24年11月底投产,第二条产线预计于一月底投料试车,第三条产线预计于三月底前投料试车 [3] - 新疆准东规划400万吨烯烃项目,目前处于前期和当地政府报审文件阶段 [3] 估值与财务数据 - 目标价基于DCF估值法(WACC为8.6%),对应23/13倍2024/25E PE [4] - 2024E营业收入预计为37,213百万人民币,2025E预计为59,389百万人民币 [7] - 2024E净利润预计为7,520百万人民币,2025E预计为13,337百万人民币 [7] 公司背景 - 宝丰能源成立于2005年,是国内领先的煤化工企业,主营业务为煤制烯烃,主要产品为聚乙烯(PE)、聚丙烯(PP) [10] - 内蒙古260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目投产后,公司烯烃产能将达到520万吨/年 [10]
-瑞银证券-龙佰集团-2025瑞银大中华研讨会:钛白粉景气度仍承压,关注行业产能出清情况
-· 2025-01-17 10:53
行业投资评级 - 报告对龙佰集团的12个月评级为“买入”,目标价维持24.30元/股,基于DCF估值法(WACC为7.4%),对应17/15倍2024/25E PE [4][5] 核心观点 - 钛白粉行业景气度仍承压,主要受反倾销税政策和淡季需求疲软影响,四季度钛白粉销量约为30万吨,全年销量近125万吨,但欧盟征收0.74欧元/千克的反倾销税导致公司对欧盟出口处于小幅亏损状态 [1][2] - 钛精矿供应偏紧,预计2025年价格将维持高位震荡,公司计划2025年底实现钛精矿产能248万吨,铁精矿产能760万吨 [1][3] - 海绵钛和新能源材料板块在四季度仍录得亏损,尽管海绵钛销量环比小幅提升至2万吨,但价格下跌导致板块亏损 [2] 行业现状与公司战略 - 钛白粉行业在欧盟、巴西等地区面临反倾销税压力,部分边际厂商已开始降低负荷或停产,但公司仍维持对欧洲/巴西的钛白粉销售,并考虑长期在海外建设产能 [3] - 公司继续推进红格矿区两矿整合,预计2025年钛精矿新增产能有限,价格将维持高位震荡 [3] 财务数据与估值 - 公司2024E营业收入预计为29,649百万人民币,息税前利润为4,603百万人民币,净利润为3,450百万人民币,每股收益为1.45元 [7] - 2025E营业收入预计为31,814百万人民币,息税前利润为5,070百万人民币,净利润为3,766百万人民币,每股收益为1.58元 [7] - 公司市值约为406亿人民币(约5.53亿美元),市净率为1.7x,净债务/息税折旧摊销前利润为3.7x [5] 公司背景 - 龙佰集团是一家专注于钛、铝精细粉体材料研发和制造的大型无机精细化工集团,拥有多个生产基地,主营业务为钛白粉生产,产能规模位居世界前列,同时致力于发展海绵钛、高钛渣、钛合金材料等业务,形成多方位一体化的钛产业链综合体 [10]