报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 HKD4.6 [1][5][6] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩受权益投资表现较好推动超预期增长，总投资收益率提升，寿险 NBV 强劲增长，但财产险承保表现恶化，考虑到 NBV 有望稳健增长维持“买入”评级 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 NBV 强劲增长 - 2024 年寿险 NBV 可比口径下同比增长 88%，新单保费同比下降 8%，NBV 利润率可比口径下同比提升 11pcts 至 22%，受定价利率下调和“报行合一”驱动 [2] - 各渠道 NBV 增长相对均衡，个险/银保/其他渠道 NBV 增速分别为 75%/88%/149%（可比口径下） [2] - 公司调降投资收益/折现率假设致 NBV 下降约 24%，寿险合同服务边际 CSM 同比增长 12.6%，内含价值同比提升 11% [2] - 预计 2025 年 NBV 同比上升 16% [2] 产险承保表现恶化 - 2024 年阳光财险 COR 99.7%，同比上升 1pct，车险 COR99.1% 基本持平，非车险 COR100.6% 承保亏损，受台风灾害等因素影响 [3] - 非车险中意健险/信用保证保险/责任险/货运险的 COR 均恶化，2024 年财险保费同比增长 8%，靠非车险驱动 [3] - 预计 2025 年公司财险保费增长 9%，COR 为 99.5% [3] 净资产平稳提升 - 2024 年末公司归母净资产同比提升 3%，资产负债错配对净资产有一定影响 [4] - 2024 年公司 DPS 为 0.19 元，分红绝对额平稳增长，分红比例调降至 40% [4] - 2024 年公司 ROE 为 8.9%，较上年同比提升 2.7pcts，预计 2025 年 ROE 为 9% [4] 盈利预测与估值 - 调整 2025/2026/2027 EPS 至 RMB0.47/0.44/0.47（调整幅度：20.9%/1.9%/--） [5] - 下调无风险利率假设，维持基于 DCF 方法的目标价 HKD4.6，维持“买入”评级 [5] 估值方法 - 对阳光保险用三阶段 DCF 估值法估算各业务分布价值，分前 3 年明确预测、接下来 10 年防御期、接下来 37 年长期阶段 [11][12] - 不预测 50 年后企业价值，将三阶段现金流按资本成本折现至今年年底，加入终值估算和股息 [12] - 通过内含价值法和账面价值法得出估值，使用 CAPM 方法得出资本成本，调整无风险利率假设至 2.0%，调整 beta 至 1.9x，目标价 HKD4.6 是两种方法估值平均值 [12] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027 年损益表和资产负债表相关数据，包括毛保费收入、总投资收益、归母净利润等 [19] - 给出 2023 - 2027 年估值与盈利水平、增长与盈利水平、每股数据等相关指标及变化情况 [19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价52.50港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 看好公司深度受益智能汽车+机器人需求共振带来收入高成长性 [1] - 尽管千元级别激光雷达放量会使均价下行，但激光雷达在10 - 20万车型渗透率有望进一步打开 [2] - L3车型渗透有望开拓激光雷达未来空间 [3] - 泛机器人和人形等领域未来有望复制智驾领域需求渗透曲线 [4] 各部分总结 智驾平权推动激光雷达渗透率提升 - 速腾搭载的比亚迪、吉利、广汽、上汽等自主品牌有望在25年开启激光雷达版本规模渗透 [2] - 比亚迪20万以上车型采用天神之眼A、B方案，涵盖多系列车型 [2] - 极氪旗下大部分车型基本标配激光雷达，吉利银河品牌有望陆续搭载智驾 [2] - 广汽旗下部分品牌加大激光雷达智驾车型配置力度，埃安RT于24年12月月销超1.2万 [2] L3渐近，对安全配置要求进一步提升 - 今年底极氪、广汽等有望推出对标L3智驾级别的车型 [3] - 对标L3级别的车型对激光雷达数量和性能要求提升，如极氪9X拟搭载5颗 [3] 多品类机器人对激光雷达需求拓展 - 公司在CES上推出新版机器人激光雷达，多领域有望复制智驾需求渗透曲线 [4] - 公司布局多品类新品进展值得期待 [4] 盈利预测与估值 - 公司预告24年激光雷达出货量54.4万台，对应16.4 - 16.7亿收入 [5] - 上调25/26E总激光雷达出货量至97.5/158.4万台，上调收入7/10%至27.1/40.6亿元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|营业收入(人民币百万)|归属母公司净利润(人民币百万)|EPS(人民币，最新摊薄)|ROE(%)|PE(倍)|PB(倍)|EV EBITDA(倍)| |----|----|----|----|----|----|----|----| |2022|530.32|(2,089)|(4.43)|54.31|(8.43)|(3.49)|(11.29)| |2023|1,120|(4,337)|(9.19)|61.37|(4.06)|(1.94)|(6.44)| |2024E|1,658|(470.22)|(1.00)|16.07|(37.44)|5.44|(36.47)| |2025E|2,714|(198.17)|(0.42)|(6.32)|(88.84)|5.80|(98.29)| |2026E|4,062|89.72|0.19|2.91|196.21|5.63|87.93|[7] 基本数据 - 目标价52.50港币，收盘价（截至3月26日）40.55港币 [9] - 市值19,583港币百万，6个月平均日成交额601.14港币百万 [9] - 52周价格范围10.82 - 137.50港币，BVPS6.32人民币 [9] 盈利预测 - 给出2022 - 2026年利润表、现金流量表、资产负债表、业绩指标、估值指标等数据 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价37.06港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 2024年归母净利润、营业收入、PPOP同比+16.8%、+8.8%、+10.0%，归母净利润增速超预期，主要因信用成本下行好于预期；宣告派发股息每股港币1.99元，对应年化股息率6.66%；24年派息比率55%，派息频率调整为按季度派息；公司战略纵深推进，维持“买入”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 规模持续增长，负债成本优化 - 24年末总资产、总贷款、总存款分别同比+8.4%、-1.5%、+8.5%，增速分别较24Q3末+2.8pct、+0.1pct、+0.4pct [2] - 2024年利息净收入同比+2.5%，增速较前三季度-8.0pct [2] - 2024年生息资产收益率、贷款收益率分别为3.89%、4.66%，较上半年-8bp、-15bp [2] - 2024年计息负债成本率、存款成本率为2.82%、2.84%，较上半年-9bp、-8bp [2] - 2024年调整后净息差较上半年提升3bp至1.64%，主要由于公司动态管理资产及负债，带动资产收益率上升，同时加强存款成本管控力度 [2] 中收增速改善，其他非息较优 - 24年中收同比+7.9%，增速较前三季度+5.2pct；细分看，保险、基金分销、基金管理、买卖货币、信托及托管服务和缴款服务佣金收入分别上升56.4%、55.2%、50.0%、35.7%、15.1%和4.3%，但贷款佣金收入同比下行，主要受信贷需求偏弱影响 [3] - 24年其他非息收入同比+71.8%，增速较前三季度+26.1pct [3] 资产质量稳健，成本管控显效 - 24年末不良率1.05%，较24H1末-1bp，拨备覆盖率较24H1末-6pct至85% [4] - 24年信用成本0.30%，同比-0.08pct [4] - 24年成本收入比24.6%，同比-0.8pct，成本管控显效 [4] - 24年东南亚机构的客户存款和客户贷款同比分别增长16.5%及9.9%，有望拥抱企业出海趋势下的业务机遇 [4] - 24年末核心一级资本充足率环比24H1末-3bp至20.02% [4] 给予2025年目标PB1.10倍 - 预测25 - 27年中银香港BVPS预测值分别为33.69、35.41、37.23港币（较25 - 26年前值+0.3%、持平），对应PB分别为0.89、0.84、0.80倍 [5] - 可比上市银行2025年Wind一致预测PB均值为0.84倍，鉴于公司中收增速回稳，巩固东南亚业务，应享有一定估值溢价，给予2025年目标PB1.10倍，目标价37.06港币（前值25E目标PB0.95x，目标价31.90），维持“买入”评级 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(港币百万)|65,498|71,253|71,370|73,385|76,247| |+/-%|15.05|8.79|0.16|2.82|3.90| |归母净利润(港币百万)|32,723|38,233|38,420|39,328|40,850| |+/-%|15.04|16.84|0.49|2.36|3.87| |不良贷款率(%)|1.05|1.05|1.06|1.06|1.06| |核心一级资本充足率(%)|19.02|20.02|19.67|19.30|18.93| |ROE(%)|10.52|11.63|11.13|10.90|10.78| |EPS(港币)|3.10|3.62|3.63|3.72|3.86| |PE(倍)|9.64|8.25|8.21|8.02|7.73| |PB(倍)|0.99|0.93|0.89|0.84|0.80| |股息率(%)|5.60|6.67|6.70|6.86|7.12|[7] 盈利预测 - 利润表、资产负债表、业绩指标等多方面对2023 - 2027年进行预测，如营业收入、利息收入净额、手续费收入净额等数据及增长率，盈利能力比率、营业收入结构、资产质量、资本等指标情况 [27][28]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级，当前价格26.90港元，合理价值29.76港元 [3] 报告的核心观点 - 康耐特光学是全球树脂镜片龙头，18 - 23年收入CAGR达16%，归母净利CAGR达33%，24H1收入和归母净利同比分别增长17.47%和31.63% [8] - 镜片市场持续扩容，中国增速超越全球，23年我国眼镜零售额890.6亿元，18 - 23年CAGR为4.7%，镜片零售额348.1亿元 [8] - 公司技术研发领先，23年按销售额计全球市占率升至第5名，按销售量计全球排名第二，与三井化学合作，是国内首家量产1.74镜片的企业 [8] - 商业模式创新，C2M模式推动产品结构优化，定制化业务占比提升，有望提升客单价和毛利率 [8] - 预计公司24 - 26年EPS为0.90/1.11/1.33元/股，给予25年25倍估值，对应合理价值29.76HKD/股 [8] 根据相关目录分别进行总结 引领光学镜片行业，康耐特光学龙头地位稳固 - 专注镜片生产，产品远销全球近百个国家，业务涵盖标准和定制镜片，拥有上海、江苏、日本三大生产基地 [14][15] - 股权结构集中，创始人费铮翔持股44.33%，歌尔泰克持股11.11%，管理层经验丰富且稳定 [19] - 经营稳健，18 - 23年营收和归母净利润CAGR分别达16%和33%，24H1营收和归母净利润同比分别增长17.47%和31.63%，标准化镜片是主要营收来源，定制镜片增速高，外销是核心收入来源，中国市场潜力大，盈利能力和经营效率提升 [23][26][28][31] 镜片市场持续扩容，中国增速超越全球 - 眼镜市场稳定增长，中国增速超越全球平均，2015 - 2021年全球眼镜市场规模CAGR达0.9%，预计21 - 25年CAGR达8.6%，2023年我国眼镜零售额890.6亿元，18 - 23年CAGR为4.7%，预计2028年达1299.7亿元 [34][37] - 上游树脂原料依赖进口，中游外资品牌占据优势，下游销售以线下为主，树脂镜片生产技术难度大，我国高折射率镜片依赖进口，全球树脂镜片市场竞争格局分散，康耐特23年按销售额计全球市占率升至第5名，按销售量计全球排名第二，线下零售是主要销售渠道，医学渠道兴起 [47][49][50][53] 全球镜片龙头，技术研发实力引领行业 - 客户优质，核心原料布局抢占先机，客户结构稳定，实现多渠道、多市场布局，重视中国市场，与三井化学合作稳定，是国内首家量产1.74镜片的企业，预计维持领先优势 [54][61][66] - 三大基地协同高效，产能布局优化升级，拥有上海、江苏、日本三大生产基地，产能利用率高，持续推动产能升级和自动化建设 [70][73] - 康耐特的创新C2M商业模式：个性化定制与结构优化，C2M模式优化产品结构，提升定制化业务占比，有望提升客单价和毛利率 [80][82] - 布局高景气智能眼镜赛道，打造第二成长曲线，智能眼镜产业潜力大，AI眼镜和AR设备出货量增长快，公司技术研发领先，引入歌尔加快配套研发进度，有望率先受益 [90][93][95][98][99] 盈利预测和投资建议 - 预计公司24 - 26年整体收入端稳健增长，盈利端持续高增，标准镜片业务收入和毛利率有望稳定提升，定制镜片业务收入增速快，毛利率高，费用率稳中有增 [102][103] - 不考虑智能眼镜业务，预计24 - 26年收入20.8/24.3/28.2亿元，归母净利润4.3/5.3/6.4亿元，对应EPS为0.90/1.11/1.33元/股，给予25年25倍估值，对应合理价值29.76HKD/股，首次覆盖给予“买入”评级 [105][106]

报告公司投资评级 - 买入（上调） [1] 报告的核心观点 - 汽车市场智驾下沉趋势有望持续并加强，高速、城市NOA在各价格段渗透有望超预期，公司HSD今年出货后有望助力后续成长，上调2025/2026年预期收入为36.6/53.7亿元，预期2027年收入为80.5亿元，2025年3月26日收盘价对应2025/2026/2027年对应PE分别为26.1/17.8/11.9倍，上调至“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入23.8亿元，同比+53.6%；净利润23.5亿元，同比扭亏，主要系优先股及其他金融负债的公允价值变动46.8亿元贡献；经调整经营亏损15.0亿元，同比收窄11.4%，业绩超出一致预期 [7] 产品与合作 - J6系列已于2025M2量产交付，与20+OEM品牌合作；J6P计划于2025Q3由公司SuperDrive全场景智能驾驶解决方案搭载正式量产；具备城市NOA能力的HSD解决方案预计2025Q3量产 [7] - 2024年为27家OEM（42个OEM品牌）提供智驾方案，取得车型定点100多款，累计定点310多款，有望支撑出货量持续增长 [7] 交付与市场表现 - 2024年产品解决方案/授权及服务收入同比+31.2%/+70.9%至6.6/16.5亿元，毛利率同比+1.7pct/+3.0pct至44.7%/92.0% [7] - 2024年产品解决方案交付量达290万件，累计交付量达770万件；2024年公司于中国OEM ADAS/OEM AD市场市占率分别为40%+/30%+，排名第一/第二；公司指引25年J系列累计出货量超1000万件 [7] 研发与费用 - 2024年公司研发开支同比+33.4%至31.6亿，主要系技术服务采购及研发相关人工开支增长 [7] - 得益于规模效应摊薄费用，2024年研发费用率同比-20pct至132%、管理费用率同比-2pct至27%、销售费用率同比-4pct至17% [7] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2384|3659|5365|8047| |同比(%)|53.62|53.52|46.60|50.00| |归母净利润（百万元）|2347|-2450|-1471|338| |同比(%)|134.82|-204.40|39.94|122.96| |EPS-最新摊薄（元/股）|0.18|-0.19|-0.11|0.03| |P/E（现价&最新摊薄）|40.10|26.12|17.82|11.88| [1][8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 公司作为央企地产领先者，全业态均衡布局，大资管持续精进，综合实力首屈一指，商业运营护城河深厚，开发销售精准匹配住房新趋势，有望持续受益行业发展 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司网址为www.crland.com.hk，大股东为华润（集团）有限公司，持股比例59.55%，实际控制人为国务院国资委 [1] - 总股本71.31亿股，流通B/H股71.31亿股，总市值1701.15亿元，每股净资产38.21元，资产负债率64.84% [1] 财务数据 - 2024年全年实现营业额2788亿元，同比增长11%；股东应占溢利255.8亿元，同比下降18.5%；核心净利润254.2亿元，同比下降8.5%；拟宣派2024年末期股息每股人民币1.119元，全年股息为每股人民币1.319元 [4] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为2820.15亿元、2700.67亿元、2547.03亿元，同比增速分别为1.2%、-4.2%、-5.7%；净利润分别为26.90亿元、27.76亿元、29.73亿元，同比增速分别为5.2%、3.2%、7.1% [6] 业务情况 - 2024年开发销售型业务营业额2371.5亿元，同比增长11.8%；经营性不动产业务营业额233亿元，同比增长4.8%；轻资产 管理业务营业额121.3亿元，同比增长14%；生态圈要素型业务营业额62.2亿元，同比增长0.5% [7] - 2024年经常性业务收入合计416.5亿元，同比增长6.6%，占总营业额14.9%；经常性业务核心净利润103.4亿元，核心净利润贡献占比同比增长6.3个百分点至40.7% [7] 销售与土储 - 2024年签约销售额2611亿元，同比下降15%，签约面积1134万平米，同比下降13.3%，签约销售额行业排名跃升至第三 [7] - 2024年获取项目29个，权益投资526亿元，投资强度保持行业前三，一二线投资占比94% [7] - 2024年末总土储面积5194万平米，其中开发销售型业务土储面积4390万平米，一二线城市面积占比71% [8] 资产管理 - 2024年末公司资产管理规模4621亿元，同比增长8.1% [8] - 2024年新开购物中心16座，平均开业率超过95%，年末在营购物中心升至92座，全年购物中心零售额1953亿元，同比增长19.2%，同店增长4.6% [8] 债务情况 - 2024年末加权平均融资成本同比下降45个基点至3.11%，平均债务期限延长至6.7年 [8] - 2024年末现金储备同比增长16.5%至1332亿元，剔除预收款后的资产负债率55.6%，净有息负债率31.9% [8] 投资建议 - 小幅下调公司2025 - 2026年EPS预测至3.77元、3.89元，新增2027年EPS预测为4.17元，当前股价对应PE分别为6.3倍、6.1倍、5.7倍 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 2024年敏实集团营收231.5亿元，同比增长12.8%；归母净利润23.2亿元，同比增长21.9%，业绩略超预期，分红重启，公司进入成长及盈利双升周期 [2][4] - 公司海外产能布局完善，全球化经营能力优秀，投产高峰已过，随全球电池盒工厂落地、智能外饰等新产品订单放量、中系客户开拓加速，产能利用率提升，盈利水平有望持续提升 [2][7] - 公司与智元签订战略合作协议，以Tier 0.5身份协同研发电子皮肤、关节、无线充电等环节，人形机器人行业进展加速 [2] 根据相关目录分别进行总结 2024年下半年经营情况 - 收入及利润率双升，海外贡献大，电池盒放量加速。2024H2全球汽车销量同比+0.7%，敏实营收119.8亿元，同比+10.6%，环比+7.3% [7] - 分产品看，电池盒、塑件、铝件、金属及饰条件收入分别为29.5、30.2、29.7、29.5亿元，同比+70.0%、-3.7%、+31.9%、-0.2%，环比+23.2%、+6.3%、+25.0%、+15.9% [7] - 分地区看，国内收入48.0亿元，环比+6.0%，占比40.0%，环比-0.5pct；海外收入72.6亿元，环比+10.6% [7] - 毛利率29.5%，同比+1.3pct，环比+1.2pct，电池盒毛利率22.1%，同比+1.2pct，环比+1.5pct [7] - 销售、行政及一般费用率约11.8%，同比+0.2pct，环比+0.4pct；研发费用率6.1%，同比-1.1pct，环比-0.3pct [7] - 归母净利润12.5亿元，同比+23.1%，环比+17.1%，归母净利率10.4%，同比+1.1pct，环比+0.9pct [7] 业务布局与发展 - 电池盒全技术路线布局，获长安、安徽大众等订单，延伸开拓底盘结构件产品，巩固全球最大电池盒供应商之一地位 [7] - 与华为深化合作，与吉利、比亚迪等开拓新订单，北美饰条业务进展显著，产品组合多元、客户结构均衡支撑业绩增长 [7] - 前瞻布局无线充电、低空飞行器、机器人等新兴领域，与智元等建立合作关系 [7] 未来展望与盈利预测 - 电池盒放量推动收入业绩双升，外饰业务随行业变革成长，新业务布局驱动二次腾飞 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为27.2、32.1、37.6亿元，对应PE分别为8.6X、7.3X、6.2X [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 受行业销售下行影响，下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年归母净利润为289.9、317.0、349.1亿元，对应EPS为4.07、4.45、4.90元，当前股价对应PE为5.9、5.4、4.9倍，公司销售拿地稳健，市占率持续提升，充裕土储保障未来结转业绩，经常性业务盈利水平高企，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 2025年3月26日，当前股价25.850港元，一年最高最低33.700/18.560港元，总市值1843.35亿港元，流通市值1843.35亿港元，总股本71.31亿股，流通港股71.31亿股，近3个月换手率15.89% [1] 业绩情况 - 2024年营收2788亿元，同比+11.0%；归母净利润256亿元，核心净利润254亿元，同比 - 8.5%；毛利率21.6%，同比 - 3.6pct，其中开发业务毛利率16.8%，同比 - 3.9pct [6] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为2878.95亿、2904.11亿、2880.72亿元，同比增速分别为3.3%、0.9%、 - 0.8%；净利润分别为289.89亿、317.00亿、349.12亿元，同比增速分别为13.3%、9.4%、10.1% [9] 财务指标 - 截至2024年末，资产负债率55.6%、净有息负债率31.9%、加权融资成本3.11%（同比下降45BP），现金及银行结存1332亿元，同比+16.5%；全年每股股息1.319元，派息率提升至37% [6] 经常性业务情况 - 2024年经常性收入416亿元，同比+6.6%；经常性核心净利润103亿元，同比+8.2%，收入和利润占比分别为14.9%和40.7% [7] - 购物中心租金收入193亿元，同比+8.4%；两费占比同比 - 1.6pct，毛利率及经营利润率分别升至76.0%及61.0%近年高位；零售额同比+19.2%，出租率同比+0.6pct至97.1%；2024年新开商场16座，总开业达92座 [7] - 写字楼租金收入18.8亿元，同比 - 8.7%，出租率75%，全年EBITDA成本回报率为6.4% [7] - 酒店收入20.7亿元，同比 - 10.8%，两费费率改善1.0pct至17.7% [7] - 华润万象生活收入170.43亿元，同比+15.4%；归母净利润36.29亿元，同比+23.9% [7] 销售与拿地情况 - 2024年销售金额2611.0亿元，进入行业前三，市占率提升至2.7%的新高，其中一线城市占比同比+9pct，在25城市占率稳居前五 [8] - 2024年拿地29宗，新增土储393万方，权益面积282万方，其中一二线占比94% [8] - 截至2024年末开发销售土储达4390万方，一二线城市占比71%；可售货源5009亿元，其中89%位于一二线城市，住宅占比77%，已售未结转货值2935亿元 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年度业绩，营收428.96亿元，同比增长0.5%；归母净利润121.23亿元，同比增长0.4%；2024H2营收207.2亿元，同比-6.7%；归母净利润58.8亿元，同比-6.7%；建议派发股息每股0.76元，派息总额85.47亿，分红率70.5% [7] - 考虑包装水行业竞争激烈，下调25 - 26年盈利预测，新增2027年预测，2025 - 2027年归母净利润分别为139.9、158、177.7亿，同比15%、13%、12%，最新收盘价对应25 - 27年PE分别为25、22、20x，维持“增持”评级 [7] - 2024年包装水、茶饮、功能饮料、果汁饮料、其他产品营收分别为160、167、49、41、12亿，同比-21%、+32%、+0.6%、+15.6%、-9.8%；2024H2分别为74、83、23.8、19.7、6.3亿，同比-24%、+13%、-3%、+7%、-12%；包装水业务H2弱因24Q2舆情动销承压、渠道库存高，Q3降库存影响发货；茶饮增长来自东方树叶放量，中长期有望超越包装水 [7] - 2024H2毛利率57.3%，同比降1.6pct，销售费用率/行政开支费用率20.3%/5.1%，分别同比降0.4/0.4pct；24H2包装水业务影响盈利能力，但茶饮占比提升对冲不利；24H2各业务EBIT率有不同变化，包装水盈利下滑因促销和固定成本分摊上升；2024H2归母净利率28.4%，同比持平 [7] 财务数据及盈利预测 整体财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为426.67亿、428.96亿、493.55亿、554.02亿、615.34亿元，同比增长率分别为28%、1%、15%、12%、11% [3] - 2023 - 2027E归母净利润分别为120.79亿、121.23亿、139.9亿、158亿、177.72亿元，同比增长率分别为42%、0%、15%、13%、12% [3] - 2023 - 2027E每股收益分别为1.07、1.08、1.24、1.40、1.58元/股 [3] - 2023 - 2027E净资产收益率分别为42.28%、37.55%、37.08%、36.13%、35.23% [3] - 2023 - 2027E市盈率分别为29.0、28.9、25.0、22.1、19.7 [3] - 2023 - 2027E市净率分别为12.2、10.8、9.3、8.0、6.9 [3] 合并利润表 - 2023 - 2027E营业成本分别为172.6亿、179.8亿、202.36亿、225.49亿、247.37亿元 [8] - 2023 - 2027E毛利分别为254.07亿、249.16亿、291.2亿、328.54亿、367.98亿元 [8] - 2023 - 2027E其他收入及收益净额分别为18.41亿、21.29亿、18.97亿、20.94亿、23.11亿元 [8] - 2023 - 2027E销售费用分别为92.84亿、91.73亿、106.53亿、119.59亿、132.82亿元 [8] - 2023 - 2027E管理费用分别为21.62亿、19.62亿、22.21亿、24.93亿、27.69亿元 [8] - 2023 - 2027E其他支出 - 其他分别为0.14亿、0.3亿、0.2亿、0.2亿、0.2亿元 [8] - 2023 - 2027E财务费用分别为-1亿、-0.91亿、0.96亿、1.01亿、1.06亿元 [8] - 2023 - 2027E除税前溢利分别为156.88亿、157.88亿、182.19亿、205.76亿、231.44亿元 [8] - 2023 - 2027E所得税分别为36.09亿、36.65亿、42.29亿、47.76亿、53.72亿元 [8] - 2023 - 2027E净利润（含少数股东权益）和净利润（不含少数股东权益）均分别为120.79亿、121.23亿、139.9亿、158亿、177.72亿元 [8] 市场数据 - 2025年03月26日收盘价33.70港币 [4] - 恒生中国企业指数8654.26 [4] - 52周最高/最低48.80/23.55港币 [4] - H股市值3790.06亿港币 [4] - 流通H股5034.67百万股 [4] - 汇率（人民币/港币）1.0836 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 2024年公司天然气销量同比增长9.9%，零售气量同比增长8.1%，主要得益于工业气量高速增长及深耕中西部的区位优势；受加气站业务模式调整影响，2024年进销价差同比降低；2024年全年股息0.3158元/股，派息率达43%，股息率达4.18%，彰显稳健投资价值 [2] - 暂不考虑资产减值，预计2025 - 2027年业绩分别为66.80亿、70.42亿和74.22亿元，对应EPS分别为0.77元、0.81元和0.86元，对应PE分别为9.48倍、8.99倍和8.53倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2024年度实现收入1870.46亿元，同比增长5.46%；股东应占溢利59.60亿元，同比增长4.89%；股东应占核心溢利63.59亿元，同比增长3.5% [6] 事件评论 - 各板块经营稳固，公司业绩稳健增长：2024年股东应占溢利同比增长4.89%；天然气销售业务气量稳健增长但税前利润微降；LNG加工与储运业务收入和税前利润微增；LPG销售业务收入减少但税前利润增长；勘探与生产收入和税前利润大幅减少 [9] - 零售气量保持稳健增长，工业气量比重进一步提升：2024年天然气销量同比增长9.9%，零售气量同比增长8.1%；零售气量增长得益于销气结构及区位优势；开展加气站一体化整合使进销价差降低，其他收益净额增长；经营版图扩张，新增城燃项目，用户数增长 [9] - 重视股东回报，派息计划凸显价值：公司公布三年派息计划；2024年首次中期派息，全年派息率达43%，同比提高3个百分点，股息率达4.18% [9] - 投资建议：维持公司“买入”评级 [9]