核心观点 - 高盛率先上调潍柴动力的长期盈利预测，认为其投资逻辑正从周期性重型卡车驱动转变为结构性发电业务驱动，值得重新估值 [1] - 高盛重申对潍柴动力的“买入”评级，目标价由21港元大幅上调至37港元，认为公司是亚洲人工智能数据中心发电领域的关键受益者 [1] 盈利预测调整 - 将潍柴动力2025至2027年每股盈利预测上调1%至7% [1] - 将潍柴动力2027年之后的每股盈利预测上调幅度扩大至9%至21% [1] 业务前景与结构变化 - 人工智能数据中心发电业务目前约占潍柴动力2025年预测总净利润的10% [1] - 预计到2030年，该业务盈利将增长3.3倍，其盈利贡献将增加两倍以上，达到总利润约三分之一 [1] - 预计到2030年，人工智能数据中心发电业务的利润贡献将超过国内重型卡车发动机的贡献 [1] - 公司投资逻辑正由重型卡车（周期性）驱动转变为由发电（结构性）驱动 [1]

核心观点 - 国泰海通证券认为潍柴动力正从重卡动力链制造商转型为AIDC发电设备全面供应商 其AIDC发电设备业务有望在行业高增长背景下实现高增长 公司成长空间较大 给予2026年22倍市盈率 目标价38.52元 维持“增持”评级 [1] 公司业务与转型 - 公司有望从以重卡动力链生产制造为主的企业 逐渐转型成为AIDC发电设备的全面供应商 [1] - 公司旗下多种AIDC发电设备业务包括往复式燃气发电机组、SOFC以及作为备电的柴发 均有望实现高增长 [1] 行业背景与驱动 - 全球AIDC投资高速增长 [1] - “美国缺电”现象不断深入 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为124亿元 对应每股收益为1.43元 [1] - 预计公司2026年归母净利润为153亿元 对应每股收益为1.75元 [1] - 预计公司2027年归母净利润为280亿元 对应每股收益为3.21元 [1] - 以2026年2月2日收盘价计算 对应2025/2026/2027年市盈率分别为15.8倍、12.9倍、7.0倍 [1] - 给予公司2026年22倍市盈率估值 目标价为38.52元 [1] 投资逻辑与前景 - AIDC发电产业的增长有望持续增大公司该业务的利润占比 [1] - 认为公司的成长空间较大 [1]

核心观点 - 高盛率先上调潍柴动力长期盈利预测，重申“买入”评级，并将目标价从21港元大幅上调至37港元，认为公司是亚洲人工智能数据中心发电领域的关键受益者，其投资逻辑正从周期性向结构性转变，值得重新估值 [1][5] 评级与目标价 - 高盛重申对潍柴动力的“买入”评级 [1][5] - 目标价从21港元大幅上调至37港元，上调幅度显著 [1][5] 业务前景与盈利预测 - 公司持续扩展产品及技术组合，发电业务前景增强 [1][5] - AIDC发电业务目前约占公司2025年预测总净利润的10% [1][5] - 预计到2030年，AIDC发电业务将增长3.3倍，其盈利贡献将增加两倍以上，达到总利润约三分之一 [1][5] - 预计到2030年，AIDC发电业务的利润贡献将超过国内重型卡车发动机的贡献 [1][5] - 高盛将公司2025至2027年每股盈利预测上调1%至7% [1][5] - 高盛将公司2027年之后的每股盈利预测上调9%至21% [1][5] 投资逻辑转变 - 公司的投资逻辑正从由重型卡车（周期性）驱动，转变为由发电（结构性）驱动 [1][5] - 这一结构性转变值得对公司进行重新估值 [1][5]

高盛对潍柴动力的研究报告核心观点 - 高盛重申对潍柴动力的“买入”评级，并将其目标价由21港元大幅上调至37港元 [1] - 高盛认为潍柴动力是亚洲人工智能数据中心发电领域的关键受益者 [1] - 高盛认为潍柴动力的投资逻辑已从由重型卡车周期性驱动，转变为由发电业务结构性驱动，值得对其进行重新估值 [1] 盈利预测与目标价调整 - 高盛将潍柴动力2025至2027年每股盈利预测上调1%至7% [1] - 高盛将潍柴动力2027年之后的每股盈利预测上调幅度更达9%至21% [1] - 高盛将潍柴动力的目标价由21港元大幅上调至37港元 [1] 发电业务前景与贡献 - 人工智能数据中心发电业务目前约占潍柴动力2025年预测总净利润的10% [1] - 预计到2030年，潍柴动力的AIDC发电业务盈利将增长3.3倍，其盈利贡献将增加两倍以上 [1] - 预计到2030年，AIDC发电业务盈利贡献将达到公司总利润约三分之一，超过国内重型卡车发动机的贡献 [1] 业务驱动逻辑转变 - 潍柴动力的投资逻辑正从由重型卡车周期性驱动，转变为由发电业务结构性驱动 [1] - 公司持续扩展其产品及技术组合，增强了其发电业务前景 [1]

股本情况 - 截至2026年1月底，公司法定/注册股本总额为87.13581296亿元人民币[1] - 截至2026年1月底，公司H股法定/注册股本为19.4304亿元人民币[1] - 截至2026年1月底，公司A股法定/注册股本为67.70541296亿元人民币[1] 股份发行 - 截至2026年1月底，公司H股已发行股份总数为19.4304亿股[2] - 截至2026年1月底，公司A股已发行股份总数为67.70541296亿股[3] 其他 - 2025年5月20日公司A股有购回股份（未注销）5025.2475万股[5] - 截至2026年1月底，公司股份符合公众持股量要求[3]

公司战略定位与组织架构 - 斯堪尼亚将其在华所有业务整合于统一架构之下，成立斯堪尼亚集团中国，以享有高度本地自主权并与全球战略紧密协同[1] - 公司当前阶段是践行“在中国，更中国”长期承诺的体现，旨在深化融入中国生态系统，为中国运输及卡车市场转型提供优化解决方案，并与中国“十五五”规划目标相契合[3] - 自2026年1月1日起，公司实施了全新的组织架构与治理模式，在华业务已系统整合研发、采购、生产、商业运营及所有支持职能，旨在优化本地决策并确保全球协同[5] 中国市场地位与全球协同 - 中国被定位为全球最大的商用车市场，是斯堪尼亚及传拓集团全球创新与增长的关键支撑，具有重要战略地位[3] - 公司战略涉及将中国在电动化、智能网联等领域的独特技术积极融入全球模块化系统，同时构建有韧性的供应链以强化全球体系[3] 本土化运营与核心任务 - 作为一家本土化企业，公司的核心使命是持续为客户创造卓越价值[7] - 首要任务包括：与经销商协作提供定制化解决方案；确保如皋工业生产基地以世界级标准进行产能爬坡；持续优化与供应商及合作伙伴的战略合作[7] - 公司将着力把在中国市场积累的洞察和成功经验转化为组织内部的“中国智慧”，并利用数字化和自动化技术提升运营效能，以推动物流行业转型升级与可持续发展[7] 行业动态摘要 - 陕汽商用车2026年推出多款主力轻卡[12] - 2025年燃气重卡动力净增2万台，其中潍柴份额超50%[12] - 中国重汽在资本市场受到关注[12] - 东风商用车某车型签订500辆大单[12] - 有86辆公交车的招标发生变更[12]

纪要涉及的行业或者公司 * 行业：中国工业板块，具体为资本品行业[1] * 公司：涉及多家中国工业/资本品上市公司，包括但不限于：Leader Harmonious Drive Systems (688017.SS)、浙江双环传动 (002472.SZ)、宏发科技 (600885.SS)、三一重工 (600031.SS)、中联重科 (000157.SZ)、江苏恒立液压 (601100.SS)、浙江鼎力 (603338.SS)、深圳汇川技术 (300124.SZ)、潍柴动力 (2338.HK)、中国重汽 (3808.HK)、深圳英维克科技 (002837.SZ)[5][6] 纪要提到的核心观点和论据 * **整体行业展望**：预计所覆盖的大部分资本品公司2025年第四季度将实现稳健的盈利，主要得益于强劲的AI资本支出、有利的产品结构或更高的海外销售贡献，预计将实现两位数的收入增长和利润率扩张[1] * **公司具体业绩预览**： * **Leader Harmonious Drive Systems**：预计4Q25收入同比增长46%，主要受人形机器人订单加速（2025年全年收入贡献达15%）和工业机器人增长的推动；得益于规模/利用率改善以及人形机器人产品更高的利润率，预计利润率将扩张至37%（同比提升5个百分点），可能带来超预期的业绩[5] * **浙江双环传动**：预计4Q25新能源车齿轮收入增长将改善至中双位数（对比第三季度的6-7%），加上智能执行器和CM齿轮的增长，以及商用车和燃油车齿轮降幅收窄，预计总收入同比增长22%；得益于有利的产品结构和高利用率，预计净利润为3.48亿元人民币（同比增长22%）[5] * **宏发科技**：预计4Q25继电器需求保持强劲，总收入增长10%；但由于原材料（特别是银和铜）价格飙升，预计利润率将同比压缩0.6个百分点至39.5%，净利润为3.8亿元人民币（同比增长5%），低于市场共识[5] * **三一重工**：预计2025年国内外销售额均实现中双位数同比增长，符合公司指引和市场预期；预计4Q25销售额同比增长18%至约235亿元人民币，毛利率稳定在27%；预计4Q25净利润同比增长32%至约15亿元人民币[5] * **中联重科**：预计2025年国内（非挖掘机）复苏和海外需求强劲，国内和海外销售额分别同比增长2%和20%，符合公司指引和市场预期；预计4Q25销售额同比增长20%至约130亿元人民币，毛利率稳定在约28%；预计4Q25净利润同比增长157%至约9.81亿元人民币[5] * **江苏恒立液压**：预计4Q25销售额同比增长25%至30亿元人民币，略低于管理层30%以上的指引，但远高于市场共识的16%；增长动力来自持续的国内上行周期、中国机械OEM出海以及在海外OEM供应链中的市场份额增长；预计4Q25净利润同比增长19%至8.55亿元人民币，可能带来超预期的业绩[5] * **浙江鼎力**：预计4Q25总收入同比增长18%，符合市场共识，海外销售强劲增长部分抵消了国内下行周期的销售下滑；预计2025年毛利率为35%（同比持平），4Q25毛利率为31%（同比持平）；预计4Q25净利润同比增长46%至2.45亿元人民币，低于市场共识，主要受人民币升值带来的汇兑损失拖累[5][6] * **深圳汇川技术**：预计4Q25自动化业务收入同比增长18%（对比第三季度为27%），新能源车动力总成业务同比增长25%（对比第三季度为26%）；预计总收入同比增长21%，毛利率同比持平于25.3%；预计4Q25净利润同比增长18%至约11亿元人民币[6] * **潍柴动力**：预计4Q25总收入同比增长11%，主要由重型卡车行业销售增长加速（4Q同比增长47%）推动；但由于产品结构不利（电动重型卡车占比较高），其重型卡车发动机销售表现预计将弱于市场；得益于产品结构（大排量发动机销售保持强劲），4Q毛利率可能环比扩张至约24.0%；预计4Q25净利润同比增长23%至37亿元人民币[6] * **中国重汽**：预计2025年下半年重型卡车销量同比增长约40%；由于地区结构不利，预计下半年毛利率小幅下滑至16.3%；预计下半年净利润同比增长34%至34亿元人民币[6] * **深圳英维克科技**：预计4Q25收入同比增长24%（对比第三季度为25%），由数据中心和ESS业务驱动；4Q毛利率应同比温和恢复至29.1%，但预计2025年全年毛利率仍因地区结构和竞争而收缩；预计4Q25净利润同比增长98%至1.98亿元人民币[6] * **原材料价格影响**：高企的商品价格对宏发科技有负面影响，对其他公司影响较小[1] 其他重要但是可能被忽略的内容 * **报告性质与免责声明**：该文件为摩根士丹利研究部发布的2025年第四季度业绩预览报告，日期为2026年2月3日[1][2]；报告包含大量法律、监管和利益冲突披露，例如摩根士丹利可能持有或寻求与所覆盖公司进行业务往来，可能存在利益冲突[2]；摩根士丹利及其关联公司在所覆盖公司的证券/工具中可能持有头寸或进行做市[19]；截至2025年12月31日，摩根士丹利受益持有三一重工、潍柴动力等公司1%或以上的普通股[13]；在过去12个月内，摩根士丹利曾从中联重科获得投资银行服务报酬[14]；在未来3个月内，摩根士丹利预期将寻求或获得来自三一重工、深圳汇川技术、中联重科等公司的投资银行服务报酬[15] * **评级体系说明**：摩根士丹利使用相对评级体系（超配、标配、未评级、低配），并非传统的买入、持有、卖出评级[21][25]；报告末尾附有截至2026年2月3日的覆盖公司评级及股价列表[59][61]

涉及的公司与行业 * **公司**：潍柴动力 (Weichai Power)，股票代码 000338.SZ / 2338.HK [1] * **行业**：先进工业与数据中心 (AIDC) 发电设备、重型卡车 (HDT) 发动机、智能物流、农业装备 [1][40] 核心观点与论据 * **投资叙事转变与重估**：公司的投资叙事正从由周期性重型卡车 (HDT) 发动机驱动，转向由结构性的数据中心 (AIDC) 发电业务驱动，这应引发估值重估 [1] * AIDC 发电业务目前约占公司 2025 年预期净利润的 10%，预计到 2030 年将增长 3.3 倍，其盈利贡献将超过三倍，达到总利润的约三分之一，超过国内 HDT 发动机的贡献 [1] * 这一转变驱动了高盛长期每股收益 (EPS) 预测上调的约 85%，以及增量 EPS 增长的约 50% [1] * 参考全球同行的重估模式，尽管 A/H 股股价已从 2025 年 9 月低点上涨 65-85%，但认为此轮重估进程仅完成了三分之一 [1] * **发电业务组合扩张增强信心**：市场日益关注潍柴的发电潜力，因燃料电池 (SOFC) 和往复式发动机正被考虑/采纳为 AIDC 的现场主用电源解决方案 [2] * 预计潍柴在全球数据中心发电发动机市场的价值份额将从 2024 年的 3% 增长到 2028 年的约 20%，并预计其在全球 SOFC 市场占据 5% 的份额 [2][18] * 这些假设驱动了其 AIDC 发电业务在 2025-2030 年间约 30% 的净利润复合年增长率 (CAGR) 预测 [18] * **更多重估潜力与 SOFC 作为关键估值变量**：全球发动机同行在过去一年中，市盈率 (P/E) 倍数平均重估了 67% [19] * 鉴于潍柴发电业务相对同行更强的增长前景，现给予其 2026 年预期 20 倍的目标市盈率，较其中周期平均水平约 11 倍溢价约 90% [19] * 分部加总 (SoTP) 估值交叉检验隐含约 20 倍 2026 年预期市盈率，其中 AIDC 发电业务占总价值的 50% 以上 [19] * SOFC 被视为潍柴的主要估值变量，因纯燃料电池公司 Bloom Energy 的市值已超过潍柴总市值，而潍柴的 SOFC 出货量预计到 2030 年将扩大至 Bloom 的 20% 以上 [19] * **KION 扭亏为近期强支撑，2027-2030 年 HDT 上行周期不变**：短期内，KION 的扭亏预计将驱动潍柴 10% 以上的盈利增长，抵消 2026 年国内 HDT 需求正常化的影响 [20] * 2026 年之后，预计 HDT 上行周期将恢复，因 2027-2030 年间的替换池显著扩大，且国六替换政策可能在本十年后期排放标准升级至国七之前出台 [20] * **AIDC 发电业务盈利预测强劲增长**：预计 AIDC 发电业务净利润将从 2024 年到 2030 年增长 17 倍，复合年增长率达 60% [65][66] * 其中，SOFC 业务将在 2027-2030 年成为重要贡献者，复合年增长率达 201%，到 2030 年占 AIDC 发电业务组合净利润的 16% [68][70] * 预计潍柴 SOFC 出货量到 2030 年将达到 500 兆瓦，基于其当前产能计划 (2030 年 700+ 兆瓦) 及管理层对全球需求至少 10 吉瓦的预期 [72] * **HDT 业务：2026 年正常化，中期前景积极**：2025 年国内 HDT 销量增长 33% 至约 80 万辆，超出预期，主要受电动 HDT 渗透率翻倍至 28% 的推动 [82][83] * 预计 2026 年国内行业销量同比下降 10%，因替换政策边际影响减弱及电动 HDT 经济性因补贴正常化和购置税部分恢复而削弱 [84] * 预计 2026 年出口市场同比增长 10%，受新兴市场扩张和独联体 (CIS) 地区补库存支撑 [93] * 2025-2026 年国内总销量预测合计约 152 万辆基本不变 [86] * **盈利预测与目标价上调**：将 2025-2027 年每股收益预测上调 1-7%，现较 Visible Alpha 共识预期高出 6-15% [104][107] * 将 H 股/A 股 12 个月目标价大幅上调至 37.0 港元/34.0 元人民币，较此前目标价分别上调 76%/67% [107] * 上调目标市盈率倍数，将 H 股 2026 年预期目标市盈率从 11.5 倍大幅上调至 20.0 倍，以反映投资叙事的转变 [108] 其他重要内容 * **公司业务概况**：公司业务分为四大板块：发动机 (传统发动机及 AIDC 发电)、卡车组装及零部件、农业装备、智能物流 [40] * 2025 年预期净利润构成：发动机占 82.7%，卡车组装及零部件占 4.5%，农业装备占 5.3%，智能物流占 7.5% [40] * **AIDC 发电业务具体构成**：包括自有的柴油大缸径发动机 (用于备用发电)、燃气往复式发动机 (在研) 和燃料电池 (SOFC)，以及持股 46% 的美国子公司 Power Solution Int'l (PSIX) [41][42] * **数据中心现场发电趋势**：根据 Bloom Energy 的调研，到 2030 年预计有三分之一的数据中心将完全采用现场发电，高于 2024 年初的 1% [43][45] * 在评估的现场发电技术中，燃料电池最受青睐 (47%)，其次是往复式发动机 (38%) [47][51] * 电网供电延迟加深，开发商预期与电网/公用事业公司实际交付之间存在 1.5-2 年的差距 [49] * **现场发电技术对比**：报告详细比较了燃气轮机、燃气往复式发动机和固体氧化物燃料电池 (SOFC) 在资本支出、冗余超配、启动时间、爬坡速率、燃料效率、单位规模和度电成本等方面的优劣 [54][55][56][57][58] * **全球设备竞争格局**：潍柴在亚洲市场定位良好，覆盖了三种燃气发电技术解决方案中的两种 (发动机和燃料电池) [61][63][64] * **关键财务数据**： * 市值：2121 亿元人民币 / 305 亿美元 [5] * 2025 年预期收入：2295.66 亿元人民币 [5] * 2025 年预期每股收益：1.40 元人民币 [5] * 2025 年预期市盈率：17.4 倍 [5] * 2025 年预期股息率：3.5% [5] * **估值交叉检验**：分部加总 (SoTP) 估值显示总价值约 2961 亿元人民币，其中传统业务占 39%，AIDC 发电业务占 51%，智能物流 (KION) 占 10% [36][37] * **母公司战略支持**：潍柴母公司山东重工集团在 2026 年初年度工作会议上正式宣布启动第七大业务板块——能源与电力解决方案，由潍柴动力牵头 [65]

公司股价表现 - 潍柴动力港股股价涨超4%，最高触及28.36港元，再创历史新高，截至发稿涨3.46%，报28.12港元，成交额1.95亿港元 [1] 行业增长驱动 - 在数据中心建设浪潮与全球电力紧缺的双重驱动下，发电业务正成为内燃机行业未来最大的增长引擎 [1] - 全球AIDC投资高速增长，“美国缺电”现象不断深入 [1] 公司业务进展与预期 - 潍柴动力发电机组产能利用率处于高位，数据中心用发电机组基本满产 [1] - 公司目标2025年发电用内燃机销量突破10万台，其中数据中心专用机型需求增长强劲 [1] - 公司旗下多种AIDC发电设备业务——往复式燃气发电机组、SOFC以及作为备电的柴发均有望实现高增长 [1] 机构观点与公司转型 - 国泰海通证券认为，潍柴动力有望从一家以重卡动力链生产制造为主的企业，逐渐转型成为AIDC发电设备的全面供应商 [1]

公司股价表现 - 潍柴动力股价上涨超4% 最高触及28.36港元 创历史新高 截至发稿涨3.46% 报28.12港元 成交额1.95亿港元 [1] 行业增长驱动 - 数据中心建设浪潮与全球电力紧缺双重驱动 发电业务正成为内燃机行业未来最大的增长引擎 [1] - 全球AIDC投资高速增长 “美国缺电”现象不断深入 [1] 公司业务进展与展望 - 潍柴动力发电机组产能利用率处于高位 数据中心用发电机组基本满产 [1] - 公司计划2025年发电用内燃机销量突破10万台 其中数据中心专用机型需求增长强劲 [1] - 公司旗下多种AIDC发电设备业务 包括往复式燃气发电机组 SOFC以及作为备电的柴发 均有望实现高增长 [1] 机构观点与公司转型 - 国泰海通证券认为 潍柴动力有望从一家以重卡动力链生产制造为主的企业 逐渐转型成为AIDC发电设备的全面供应商 [1]