**行业与公司** * 行业为大中华区科技半导体[1][6][74] * 核心公司为台积电[1][2][8] 其CoWoS先进封装产能扩张是报告焦点 * 报告覆盖CoWoS生态链公司 包括设备供应商AllRing Tech[1][8]和ASMPT[1][8] 服务供应商ASE Technology[1][8]和King Yuan Electronics[1][8] 以及通过Alchip和GUC获得3nm产能的AI ASIC客户[8] **核心观点与论据** * **CoWoS产能扩张预测** 预计到2026年CoWoS产能将增长超过20%[1][2] 从原基准案例的100kwpm增至至少120-130kwpm[2] 此扩张由台积电增加20kwpm的3nm前端晶圆产能所驱动[1][2] * **新增产能地点与时间** 新增产能将位于AP8 P1和P2工厂[2][3] 具体进度取决于工厂建设和设备安装时间[3] * **对产业链影响** 此次产能扩张对CoWoS供应链和AI半导体客户是积极的[4] 尤其对设备供应商最为利好 因其是2025年表现最落后的环节[8] * **投资建议** 报告重申对CoWoS生态链公司的增持评级[1][8] 看好设备商AllRing[8]和ASMPT[8] 服务商ASE[8]和King Yuan Electronics[8] 以及需要3nm产能的AI ASIC客户[8] **其他重要内容** * **公司估值与风险** 报告提供了部分公司的估值方法及关键假设 例如ASMPT的股本成本为9.2%[9] King Yuan Electronics的股本成本为9.8%[10] ASE Technology的股本成本为9.8%[11] AllRing Tech的股本成本为8%[16] 并列出了各自的上行与下行风险[13][14][16] * **行业观点** 摩根士丹利对该行业的观点为“有吸引力”[6]

行业与公司 * 纪要为摩根士丹利关于2026年亚太地区主题投资的研究报告 涉及行业广泛 包括人工智能与科技扩散 多极化世界 未来能源 长寿科学以及资本市场/治理改革等[1][8] * 公司重点更新了包含25只股票的亚太主题焦点列表 涵盖台积电 腾讯 三星电子 宁德时代 信实工业 索尼 AIA集团 台达电子 中微公司 第一三共 药明康德等跨市场及行业的领军企业[36] 核心观点与论据 **亚太地区竞争重塑与主题机会** * 亚洲正在重塑增长模式 企业战略和资本市场 以在新兴技术和多极化供应链中更好地竞争[1] * 亚太主题基金资产管理规模在2025年9月达到1910亿美元 其中机器人+自动化和人工智能+大数据主题的基金资产管理规模自2024年底以来增长超过一倍[21][22] * 焦点列表股票预计在2025-2027年实现16.1%的每股盈利复合年增长率 估值对应12个月远期市盈率为22.6倍 市盈增长比为1.4倍[7][38] **主题排名与投资前景** * 在各子主题排名中 中国人工智能路径 糖尿病生态系统和人工智能与医疗保健位列前三[7][33] * 资本市场改革和多极化世界相关子主题显示出强劲的营收和每股盈利增长前景 但估值较高 例如国防开支增长子主题的销售和每股盈利复合年增长率分别为8.3%和15.1% 但远期市盈率达24.4倍[28] * 中国人工智能路径主题在增长和估值吸引力上排名第一 其远期市盈率为19.9倍 市盈增长比为0.8倍 销售和每股盈利复合年增长率分别为15.7%和24.7%[30][33] **区域与行业主题敞口** * 按市场划分 台湾和韩国在核心主题广度上略微领先 其非主题股票占比分别为56%和51% 中国和日本紧随其后 非主题股票占比分别为67%和51%[14][15] * 按行业划分 主题敞口集中在科技 商业/专业服务和公用事业领域[17][18] **关键主题领域深度分析** * **人工智能与科技扩散**：AI投资价值正从硬件转向应用 预计AI数据中心到2028年将驱动年耗水量达到1068亿升[81][92] * **多极化世界**：预计亚太地区国防开支将从2024年的6000亿美元增至2030年的1万亿美元 中国半导体自给率预计从2021年的9%提升至2027年的33%[73][75][76][77] * **未来能源**：预计亚太地区数据中心电力需求到2030年将增长近两倍 新增容量约70吉瓦 中国在核电建设容量上全球领先[103][107] * **长寿科学**：预计到2040年 中国药企将占美国FDA批准药物的35% 产生2200亿美元的中国以外收入[125] 其他重要内容 * 亚洲的改革主题（如日本公司改革 中国国企改革 韩国改革复兴）在2025年强劲的市场中表现突出[59][60] * 摩根士丹利亚太主题焦点列表在行业配置上超配科技 金融和周期性板块 在地域配置上超配中国/香港 韩国 印度和台湾 低配日本和澳大利亚/新西兰[40] * 报告包含大量详细的图表和数据 支持其核心观点和排名 例如各子主题的增长 估值 价格表现对比 以及亚太主题基金的资金流分析[28][29][30][31][32][33]

人工智能行业展望 - 人工智能投资热潮预计在2026年达到新高 并将继续成为主导的投资主题[1] - AI超大规模资本支出远未结束 AI超大规模企业计划在2026年投入数千亿美元用于AI计算基础设施 将打破2025年创下的记录[2] 芯片供应商竞争格局 - 英伟达自2023年AI趋势开始以来一直是表现最佳的股票之一 并成为全球市值最大的公司 预计将继续保持领先地位但竞争正在加剧[3] - AMD正通过与OpenAI合作改进其软件以提升竞争力[4] - 博通持续宣布与AI超大规模企业合作开发定制AI芯片 旨在以更低成本超越GPU性能[4] 台积电的投资价值 - 台积电是全球领先的芯片代工厂 为英伟达、AMD和博通供应大部分高端芯片[5][7] - 公司推出新的2纳米芯片节点 在相同运行速度下可比3纳米芯片降低25%至30%的功耗[8] - 在2023年第三季度 台积电营收同比增长41% 增速超过博通和AMD 仅次于英伟达56%的增速[10] - 尽管有在美国和全球建设多家工厂的大规模扩张计划 公司仍在提升其业务盈利能力[11] - 台积电的估值远低于其供应芯片的三家计算单元供应商[13] - 公司被认为是利用AI基础设施建设热潮的明确投资选择 预计将在2026年成为表现最佳的股票之一[15]

涉及的行业与公司 * 行业：科技行业，重点包括半导体、内存、AI加速器、光学、PC、智能手机等领域[1][2][7] * 公司：涵盖众多科技公司，包括但不限于台积电、英伟达、超微、博通、美光、西部数据、英特尔、苹果、鸿海、联发科、Lumentum、Coherent、泰瑞达、Sandisk等[2][8][9][10] 核心观点与论据 市场整体趋势与AI主题 * AI仍是市场核心驱动力，AI相关公司财报普遍强劲，而非AI领域则受消费、汽车、工业需求疲软拖累[2] * 尽管存在对AI泡沫的担忧，但基本面显示AI供应在2026年甚至2027年前将持续紧张，需求超过供给，AI加速器总市场规模预计在2026年达到3080亿美元，2027年达到4400亿美元，同比分别增长54%和33%[3] * 主要云服务提供商资本支出预期强劲，2025年五大CSP资本支出预计达4350亿美元，2026年同比增长预期从22%上调至35%[65][66] 内存市场动态 * DRAM价格增长预期强劲，预计2025年第四季度和2026年第一季度合约价格均环比增长20-25%，行业调查显示LPDDR5价格在2025年第四季度可能环比上涨50%[1][9][78] * NAND闪存价格同样看涨，预计2025年第四季度和2026年第一季度合约价格环比增长可能超过30%，AI推理将推动对企业级固态硬盘的需求，预计NAND需求在2027年将迎来AI拐点[1][9][79] * 预计2026年DRAM和NAND需求都将超过供给，内存周期波动性因AI相关需求增加而减弱[1][80] 半导体制造与供应链 * 台积电2025年10月营收达3674.73亿新台币，环比增长11%，同比增长16.9%，略超预期，预计2026年资本支出将增至450亿美元[14] * 台积电CoWoS先进封装产能预计到2026年底达到每月11.5万片晶圆，供需紧张状况将持续到2026年，WMCM封装技术将为iPhone 18系列采用[67][70] * 晶圆厂设备市场展望上调，中国WFE预期增加40亿美元至390亿美元，全球WFE预期增至1120亿美元，同比增长6%[86][88] 下游应用：PC与智能手机 * 2025年全球PC出货量预期从同比增长3%上调至4%，主要受Windows 11换机潮和企业换机需求推动，但内存价格上涨可能对2026年消费端需求构成下行风险[54][55][56] * 2025年全球智能手机出货量预计增长1.2%至12.4亿部，2026年增长1.6%，苹果受益于iPhone 17势头，预计其2025年下半年EMS生产计划为9300万部[45][46][49] * 苹果iPhone 18系列预计将采用台积电N2制程和WMCM封装，并配备更快的LPDDR5以支持边缘AI计算[50][70] 光学与网络需求 * 800G/1.6T光模块需求预期上调，2026年总需求预计达到4300万/3200万只，主要受英伟达、谷歌、AWS的加速器需求以及GPU/ASIC与光模块配比提升驱动[11][91][92] * 英伟达Rubin平台预计将提高GPU与1.6T光模块的配比，谷歌向大规模集群的过渡也将推动光互联需求[92][93] 其他重要内容 地缘政治与关税风险 * 美国对多国半导体征收关税的政策已基本明确，但对台积电等已在美国设厂的公司影响有限，2025年10月特朗普威胁对中国商品加征100%关税加剧了贸易紧张局势[35][36][37] * 美国收紧对华半导体设备出口管制，并提议“50:50”芯片生产分配计划，旨在提升美国本土芯片产量占比[38] 公司特定要点与投资评级 * Sandisk第一季度营收23亿美元，利润率29.9%，第二季度利润率指引强劲达41-43%，目标价上调至351美元[8] * 泰瑞达获英伟达、AWS等客户突破，预计2026/2027年营收为40.7亿/54.3亿美元，目标价186美元[10] * 超微MI450芯片将获OpenAI和甲骨文采用，预计对2027年每股收益贡献约27%，目标价维持280美元[12] 估值水平 * 费城半导体指数远期市盈率微升至26.6倍，市净率升至6倍，全球半导体远期市盈率升至41.3倍[23][26] * 中国IT板块远期市盈率降至33.8倍，仍高于20-30倍的历史均值区间，美国IT板块远期市盈率维持在37倍[30]

**行业与公司** * 纪要涉及大中华区半导体行业 特别是人工智能AI供应链[1][8] * 重点公司包括台积电TSMC 其为顶级首选 以及众多芯片设计 晶圆代工 封装测试OSAT 内存 半导体设备公司[8][9][10] **核心观点与论据** * **投资偏好**：偏好晶圆代工 封装测试OSAT和内存 而非芯片设计 因晶圆 OSAT和内存成本上升将对芯片设计公司2026年利润率造成更大压力[8] * **AI半导体的蚕食效应与复苏**：2025年下半年复苏是渐进的 历史上半导体库存天数的下降是半导体股价上涨的积极信号[8] * **AI需求驱动因素**： * **技术扩散**：生成式AI推动AI半导体需求重新加速 并渗透到半导体行业以外的不同垂直领域[8] * **技术通缩**：预计"价格弹性"将刺激科技产品需求[8] * **推理需求**：DeepSeek展示了更便宜的推理能力 但英伟达B40的出货可能会稀释国内GPU供应链[8] * **长期增长驱动力**： * **边缘AI半导体**：2023-2030年复合年增长率CAGR预计为22%[133] * **推理AI芯片**：2023-2030年CAGR预计为55% 增速将超过训练芯片[129][133] * **定制AI芯片ASIC**：2023-2030年CAGR预计为39% 增速将超过通用芯片[129][133] * **关键主题**：无论AI GPU还是AI ASIC获胜 主要晶圆代工厂供应商台积电都能受益[51] * **半导体周期与库存**：逻辑半导体晶圆代工厂利用率在2025年上半年为70-80% 尚未完全恢复 排除英伟达AI GPU收入后 2024年非AI半导体增长缓慢 仅为10%同比[63][65] 半导体供应链库存天数在2025年第二季度下降[68] * **内存市场动态**： * DDR4短缺将持续到2026年下半年[69] * 预计NOR Flash低密度产品供应不足将持续到2026年 SLC NAND将出现两位数百分比的供应短缺[74] * 内存股价是逻辑半导体的领先指标[58] * **中国AI与国产GPU**： * 预计中国云AI总市场规模TAM将在2027年达到480亿美元[100] * 2024年中国GPU自给率为34% 预计到2027年将达到50% 届时本地GPU几乎可以满足中国AI需求[98][101] * 华为昇腾910C性能参数：FP16算力800 TFLOPS 使用HBM2e内存 带宽3,200 GB/s[92][94] * 中芯国际SMIC是国产GPU的主要产能推动者 其7nm等先进节点收入占比提升[89][104] * **先进封装与技术**： * 台积电CoWoS产能预计到2026年将扩大到每月10万片 wafer 以应对NVL72服务器机架的瓶颈[173] * 苹果A20处理器将在2026年下半年采用台积电N2制程和WMCM封装[17][19] * 共封装光学CPO有助于提高数据传输速度并降低功耗[193][195] * 晶圆堆叠WoW技术可能是提高带宽和降低功耗的关键解决方案[226][227] **其他重要内容** * **功率半导体与材料**： * 预计数据中心相关氮化镓GaN总市场规模TAM到2030年将达到12亿美元[38] * 预计碳化硅SiC在电动汽车中的渗透率到2027年将增长至45%[45] * 英飞凌Infineon是综合性的功率半导体供应商[40] * **资本支出与市场规模**： * 摩根士丹利云资本支出追踪器估计 2026年顶级云服务提供商CSP的资本支出将达到5820亿美元 不包括主权AI[134] 英伟达CEO估计包括主权AI在内的全球云资本支出将在2028年达到1万亿美元[136] * 得益于云AI 全球半导体行业市场规模可能在2030年达到1万亿美元[139] * 2026年AI计算晶圆消耗可能高达200亿美元 英伟占占大部分[181][183] * 2026年高带宽内存HBM消耗量预计高达262亿Gb[185][188] * **估值与财务数据**：提供了大量半导体公司的详细估值比较表 包括价格 目标价 评级 市盈率 每股收益增长 净资产收益率ROAE 市净率等[9][10] 例如台积电TSMC当前股价1,465台币 目标价1,688台币 有15%上行空间 市盈率2024年32.4倍 2025年估计23.0倍 2026年估计19.2倍[9] * **供应链数据**：提供了详细的CoWoS产能分配 AI芯片出货量 HBM需求等预测表格[179][183][188] * **风险提示**：报告提及美国第14105号行政命令及相关实体 美国人士可能被禁止进行某些交易或需向美国财政部通知某些其他交易[234]

公司概况 - 公司是半导体行业的领先企业，专门从事集成电路和半导体的制造，为全球各行业提供服务 [1] - 公司以其先进的技术和创新闻名，是科技巨头的主要供应商 [1] - 公司的主要竞争对手包括英特尔和三星等企业 [1] 近期股价表现 - 过去一个月公司股价下跌约3.82% [2][6] - 过去10天公司股价进一步下跌约4.52% [3][6] - 股价下跌可能源于市场波动或半导体行业内的特定挑战 [3] 增长潜力与投资价值 - 分析师预测公司股价有27.59%的上涨空间 [4][6] - 该预期基于公司稳健的基本面和在半导体市场的战略地位 [4] - 公司的创新能力及满足全球需求的能力支撑了这一乐观前景 [4] - 近期股价下跌可能为长期投资者提供买入机会 [2][6] - 股价下跌使公司股票对价值投资者更具吸引力 [3][6] 财务状况 - 公司的Piotroski得分为8分，表明其财务状况健康，为未来增长做好了充分准备 [5] - 分析师为公司设定的目标股价为371.67美元，反映出对其从近期下跌中恢复并实现可观增长的信心 [5]

基金业绩表现 - 第三季度Baron Technology Fund机构份额回报率为5.89%，但跑输基准MSCI ACWI信息技术指数（上涨12.76%）、Invesco QQQ Trust（上涨8.94%）和标普500指数（上涨8.12%）[2] - 年初至今基金上涨18.25%，跑输基准指数（22.83%），但跑赢QQQ（17.92%）和标普500指数（14.83%）[2] - 过去一年基金表现强劲，机构份额回报率达36.99%，显著超越基准指数（28.09%）和标普500指数（17.60%）[4] 市场环境分析 - 美国股市在第三季度普遍上涨，标普500指数和纳斯达克综合指数在整个季度屡创新高[5] - 美联储在9月会议上下调政策利率25个基点至4%-4.25%区间，这是自去年12月以来的首次降息[6] - 市场走强的主要驱动因素包括企业盈利稳健、贸易不确定性缓解、消费者韧性增强、并购和IPO活动增加以及持续的人工智能乐观情绪[6] 投资组合表现驱动因素 - 基金相对表现不佳主要源于个股选择问题，包括投资组合中某些非信息技术板块个股表现疲软以及未持有的一些超大市值股表现强劲[7] - 在信息技术板块内，台积电、博通和Lam Research的强劲表现被PAR Technology和Atlassian的大幅回调所抵消[8] - 基金对微软的低配贡献了相对表现，而对苹果的低配则拖累了表现，占信息技术板块表现不佳的58%[8] 人工智能基础设施发展 - OpenAI宣布与英伟达、博通和AMD分别达成10GW、10GW和6GW的计算容量合作，并与Oracle就星门项目达成超过5GW的云基础设施承诺[12] - 英伟达CEO黄仁勋预测，到2030年全球AI基础设施支出总额可能达到3-5万亿美元[12] - 从自上而下角度看，3万亿美元的市场估计仅占2030年预计140万亿美元全球经济的约2%，与历史上基础设施建设占GDP 2%-5%的峰值一致[14] 人工智能应用前景 - 全球电子商务市场今年预计达到6.4万亿美元，约占全球零售额的20.5%，AI将通过即时结账等功能影响这一巨大消费市场[18][19] - 数字广告市场今年预计接近8500亿美元，软件市场2025年预计超过8000亿美元，AI功能和服务正在颠覆这些市场[19] - 劳动力替代代表更变革性的增长向量，人类劳动占全球经济的45%-50%，AI代理最终可能取代大量知识工作[20] 主要持仓贡献者 - 英伟达是季度最大贡献者，贡献回报率2.23%，7月季度总收入和数据中心收入增长56%[23][25] - 博通贡献回报率1.63%，7月季度总收入近160亿美元（增长22%），AI收入52亿美元（增长63%），软件收入68亿美元（增长17%）[23][26] - 特斯拉贡献回报率1.41%，第三季度汽车交付和能源存储部署创纪录，机器人出租车网络运营范围从20平方英里扩大到170多平方英里[23][27] 主要持仓拖累者 - PAR Technology拖累回报率0.92%，公司将年度经常性收入增长预期从20%下调至15%[28][29] - The Trade Desk拖累回报率0.91%，第二季度收入增长减速超出预期[28][30] - Spotify拖累回报率0.56%，尽管年初至今仍上涨56%，但本季度有所回落[28][32] 投资组合结构 - 基金投资于46家独特公司，前十大持仓占净资产59.1%[36] - 半导体与半导体设备是最大行业配置，占净资产37.3%，软件占17.5%[39][40] - 投资组合中最大持仓市值为4.5万亿美元，最小为8.8亿美元，中位数市值为297亿美元，加权平均市值为1.4万亿美元[35] 近期交易活动 - 季度前五大净买入包括Lumentum Holdings（20亿美元）、Duolingo（12亿美元）和Arista Networks（12亿美元）[41][42][43] - 前五大净卖出包括Reddit（26亿美元）、CyberArk Software（17亿美元）和LPL Financial Holdings（15亿美元）[44] - 基金清空了CyberArk Software（因被Palo Alto Networks收购）和Reddit（因估值原因）的头寸[44] 基金结构变更 - 基金将于2025年12月12日左右从共同基金转换为交易所交易基金（ETF）[47] - 转换后将采用0.75%的统一管理费结构，投资策略或投资组合管理团队不会发生变化[48]

公司定位 - 知情交易员将台积电视为全球芯片制造商中的强者 [1]

公司背景与专业领域 - 资深记者Sean Mason拥有20年研究和撰写加拿大及美国股票的经验，毕业于多伦多大学历史与经济学专业，并通过加拿大证券课程 [1] - 新闻团队在伦敦、纽约、多伦多、温哥华、悉尼和珀斯等全球主要金融和投资中心设有办事处 [2] - 公司在中小型股市场具有专长，同时覆盖蓝筹股、大宗商品及更广泛的投资故事 [2] 内容覆盖范围 - 团队提供跨市场新闻和独特见解，覆盖领域包括但不限于生物技术与制药、采矿与自然资源、电池金属、石油与天然气、加密货币以及新兴数字和电动汽车技术 [3] 技术应用 - 公司积极采用前瞻性技术，内容创作者拥有数十年宝贵专业经验，并利用技术辅助和增强工作流程 [4] - 公司会偶尔使用自动化和软件工具（包括生成式AI），但所有发布内容均经过人工编辑和撰写，遵循内容生产和搜索引擎优化的最佳实践 [5]

合作与技术引进 - 公司与台积电签署了650V和80V氮化镓技术的授权协议 [1] - 此项战略举措将加速公司下一代氮化镓产品的开发 [1] - 协议将为全球客户群提供基于美国的氮化镓产能 [1] 技术定位与市场应用 - 氮化镓正成为满足电源系统对更高效率、功率密度和紧凑性需求的下一代解决方案 [2] - 公司正在开发全面的氮化镓产品组合，包括针对电动汽车、数据中心、可再生能源系统和快速充电电子产品的高性能技术 [2] - 公司的氮化镓解决方案专为恶劣环境设计，在工艺开发、器件性能和应用集成方面采用整体可靠性方法 [2] 生产计划与时间表 - 公司将在其佛蒙特州伯灵顿的制造工厂对授权的氮化镓技术进行认证 [3] - 将利用该工厂在高电压硅基氮化镓技术方面的专业知识，加速为寻求下一代功率器件的客户实现大规模生产 [3] - 开发计划于2026年初开始，生产将在同年晚些时候启动 [3] 公司战略与高管观点 - 此次合作强化了公司对创新的承诺及其在差异化技术上的战略重点 [4] - 通过引入成熟的氮化镓技术，公司将加速下一代氮化镓芯片的开发 [4] - 目标是为数据中心、汽车和工厂车间等关键任务应用提供解决关键功率差距的差异化解决方案 [4]