核心观点 - AI硬件经历一轮明显调整后，市场关注AI下一个场景、存储和光互联的长期投资逻辑，企业AI、长协存储和光互联网络成为新的增长驱动力 [2][3][4] AI下一个场景：企业AI - 企业AI是市场认可的下一个更大市场空间，推动力来自token价格下降后企业将AI用于持续运行任务 [4] - 便宜的token未必减少硬件需求，单次调用收入下降但使用量扩大，未来互联网流量将逐渐分成人流量和Agent流量 [4] - Agent可持续调用数据库、应用和其他Agent，AI从个人工具进入企业后需求从集中训练延伸到长期推理 [4] 存储行业变化 - MoE降低每次推理激活参数但扩大总参数和专家权重池，长上下文减少重复计算但产生更多KV Cache和历史状态 [5] - 企业级SSD开始进入AI推理状态层，云厂商购买关注能否减少GPU重算、释放HBM空间并降低每个token成本 [5] - 消费级NAND看价格和库存，AI eSSD更看吞吐、延迟、功耗和耐久度 [5] - NV在Rubin和Rubin Ultra中给DRAM和HBM降配，主要原因是memory太贵，卡点仍在几大存储厂产能 [5] - 闪迪投资者日给出高盈利指引，背后是长协而非单纯现货涨价，已与8家战略客户签订合同，总合同价值939亿美元，剩余履约义务911亿美元，平均期限超过4年 [5] - 合同底价对应毛利率仍在80%左右，同时保留价格上涨弹性 [5] - 存储行业过去需判断NAND价格何时见顶、库存何时反转，长协提高后闪迪未来几年收入、毛利率和现金流可见度明显提高，周期下行时有底价保护 [6] - 公司承诺将业务再投资后超额现金全部返还股东，剩余可用回购额度约155亿美元 [7] - 存储板块回报来源从涨价带来的EPS上修转向长期合同、估值提升和资本回报 [7] - 闪迪首颗HBF die已完成tape out，计划2027年向客户送样，目标达到与HBM相当的读取带宽，同时提供8至16倍容量 [7] - HBF不需要取代HBM，只要承接放在HBM中成本太高、放在普通SSD中太慢的数据，就可能把Flash推入近内存市场 [7] - 闪迪估值框架分两部分：长协、高毛利、自由现金流和回购构成基础价值；HBF和边缘HBF构成尚未计入收入预测的增长空间 [7] - 存储板块由过去高波动周期交易逐渐转向具有盈利可见度和股东回报的AI基础设施资产 [7] - HBF市场规模和远期份额仍需等待客户验证，需持续跟踪2027年送样情况和2028年能否量产 [8] 光互联市场 - 企业AI带来更多持续运行Agent，模型、存储和数据库之间数据交换增加，算力从单个机柜扩展到多个机房甚至多个数据中心后网络连接数和传输距离上升 [9] - 650 Group预计数据中心互联端口可能从目前不足100万个增长到本十年末的2000万至4000万个 [9] - 美银数据显示到2030年AI网络市场规模（TAM）将达到2450亿美元，即光这个AI硬件子赛道达到万亿人民币市场规模 [9] - AI网络销售从2022年56亿美元增长至2030年2452亿美元，CAGR为48.6% [10] - AI交换（后端/前端）从2022年22亿美元增长至2030年836亿美元，CAGR为45.1% [10] - AI SmartNIC从2022年9亿美元增长至2030年660亿美元，CAGR为69.1% [10] - AI连接/其他网络从2022年25亿美元增长至2030年956亿美元，CAGR为42.9% [10] - 光连接从2022年19亿美元增长至2030年725亿美元，CAGR为39.0% [10] - 800G仍在放量，1.6T开始进入爬坡阶段 [10] - Lumentum表示EML订单可见度已覆盖2027年，并在讨论延伸到2028年和2029年的协议 [10] - NPO把光引擎放得更靠近交换芯片，又避开最复杂的CPO封装，可能成为未来几年更容易量产的方案 [10] - CPO方向没有改变，但规模化导入仍偏向2028年以后，可插拔模块、NPO和CPO更可能长期共存 [10]

光互联行业核心观点 - 光互联作为AI算力基础设施里增长弹性最突出的核心赛道，行业需求在2023-2025年主要依靠横向扩容与传输速率迭代两大逻辑持续放量 [1] - 2026年成为行业重要拐点，存量成熟产品依托原有场景实现规模放量，CPO、NPO等前沿技术新品同步实现量产落地，行业迎来双线驱动的增长红利 [1] - 光互联价值量占比提升趋势不可逆，依靠带宽升级、场景扩张等，成长持续性很强 [1] - 美股光通信公司业绩指引均超预期，NPO需求爆发，光互联成为决定AI基础设施性能的核心变量 [1] 光互联技术演进与增量市场 - 以CPO、NPO为核心的纵向集成光互联技术正式进入商业化落地周期，为行业打开全新增量市场 [1] - 光互联在AI算力集群中的价值权重有望持续上行 [1] - 新连接有望于26年迎来行业发展奇点，涌现更多投资机会 [4] Lumentum业绩与指引 - FY26 Q4营收10.10亿，Component 6.49亿，System 3.56亿 [2] - FY27 Q1营收指引12.25-12.75亿 [2] - 1.6T将在2026Q3加速 [2] - OCS过去财季环比交付翻了一番，下个财季可以超过1亿美金 [2] - NPO机会完全是增量，看到多个客户势头强劲，甚至最大的CPO客户也在评估NPO的特定新用例 [2] - 客户正在评估NPO激光器芯片，一种是中功率直接与光引擎集中的方案，一种用于外部光源模块的高功率激光器方案 [2] Coherent业绩与指引 - 2026 Q4营收20.5亿美元，略超市场预期19.8亿美元，同比增长34% [3] - 调整后EPS 1.74美元，超市场预期1.62美元，同比增长74% [3] - 非GAAP毛利率40.2%，环比+0.66pct [3] - 订单延续至28年，NPO/CPO/OCS加速 [3] - 800G保持增长，1.6T放量快于预期 [3] - 公司未看到CPO需求推迟，反而出现需求增加及客户提前交付要求 [3] - 超高功率CW激光器已开始生产，预计FY2027 Q2贡献收入 [3] - scale-up CPO预计2027H2开始贡献收入 [3] - 过去3-6个月NPO客户合作明显加速，几乎所有大型战略客户均在推进CPO或NPO项目 [3] - 公司可提供激光器、外置激光模块、保偏光纤及FAU等完整产品组合，NPO与CPO对公司的价值量基本相当 [3] 行业需求与投资方向 - 横向扩容场景依旧维持高增态势 [1] - 产业链上游厂商集中扩产、头部企业锁定长期大额订单的行业现状，充分验证了中长期需求具备高度确定性 [1] - 行业持仓比例提升，估值来到历史中枢偏上位置，反映出AI产业链带动板块预期向上 [4] - AI驱动网络升级，海外需求强劲，国内核心企业充分受益全球基建浪潮 [4] - 国内新一代算力基建开启，全国产化产业链迎来新的周期 [4] - 建议重点挖掘高壁垒细分赛道与行业龙头投资机会 [1]

核心观点 - 市场超跌反弹进入中继期，海外风险偏好持续强化，国内科技业绩高景气将被验证，反弹有望延续 [2] - 配置上，超跌后的AI产业链尤其上中游方向是最佳选择，此外机械设备、机器人、游戏、软件等方向也需重视 [2] 市场观点：反弹中继，未完待续 市场热点1：美国7月通胀数据对美联储加息预期和A股美股的影响 - 7月美国非季调CPI同比增长3.4%，持平于市场预期，低于前值的3.5%，能源项价格同比14.7%，较前值回落1个百分点 [14] - 核心CPI同比小幅回落至2.5%，前值为2.6%，主要源于房租项价格上涨节奏放缓 [14] - 数据公布后，CME Fed Watch显示9月FOMC会议加息概率由此前约50%下降至40%左右，流动性收紧担忧边际缓解 [14] - 美伊双方围绕霍尔木兹海峡管控权的博弈仍在持续，国际能源价格后续走势存在不确定性 [14] 市场热点2：7月金融数据对货币信用的指向 - 7月社融存量同比增速7.4%，较上月增速持平，新增社融规模14017亿元，较去年同期的11307亿元明显改善 [15] - 新增社融主要依赖未贴现银行承兑汇票减少值大幅收窄、企业债券发行和长鑫科技IPO等大幅增加、政府债券发行规模提升 [16] - 人民币贷款和信托贷款较去年同期出现较大规模下滑 [16] - 金融机构口径下，7月新增人民币贷款净减少3400亿元，较去年同期的净减少500亿元减少规模大幅增加 [17] - 居民部门贷款净减少4603亿元，与去年同期4893亿元略微改善但不明显，企业部门中长期贷款净下降2300亿元较去年同期净下降2600亿元略有改善 [17] - 企业部门票据融资规模3757亿元，较去年同期的8711亿元大幅度下降，短期贷款净下降2500亿元相比去年同期净下降5500亿元明显改善 [17] - 7月M2同比7.7%，较上月回落0.3个百分点，M1同比与上月一致维持在4.0%，M2-M1剪刀差继续维持高位 [18] 行业配置：成长科技仍是当下反弹行情的优势之选 配置热点1：如何看待近期医药行情 - 截至2026年8月14日，申万医药生物行业最大涨幅达到19.3%，本周周涨幅达1.9%，居于第3位 [20] - 7月1日至8月14日期间，医药生物涨幅为13.2%，居于第二，符合宽幅振荡期下消费品轮动特征 [21] - 6月上旬医药生物PETTM已降至30X以下，接近2025年二季度行情启动之初水平 [22] - 已公布中报业绩中，利润同比正增长的有88家，占比63%，利润实现30%以上增速的有60家，占比43%，利润同比增速下滑的比例达28% [22] - 医药板块修复行情持续性有待观察，需出现重磅产业催化或业绩反弹具备中期持续性 [23] 配置热点2：房地产板块近期修复行情是否具备持续性 - 2026年7月27日至2026年8月12日期间，申万房地产行业上涨12.9%，呈底部反弹状态 [25] - 地产行情属于景气下行周期政策转向时的阶段性估值修复机会，历史模式下行情持续时间一般1个月左右，指数涨幅一般在15-25%，相对上证指数超额收益一般在10-25% [28] - 近半月地产板块上涨12.9%，上证指数上涨3.5%，超额收益9.4%，持续时间为17个自然日，上涨时间和空间基本接近历史类似情形下限 [29] - 8月12日市场对于地产贴息政策的预期出现过升温迹象 [28] - 考虑到科技板块超跌修复且后续仍继续反弹，微观流动性将趋势性重回科技板块，地产板块后续进一步上涨空间可能较为受限 [29] 成长科技仍是当下反弹行情的优势之选 - 8月第2周A股整体延续震荡反弹但波动加大，算力硬件整体领先但出现分化，通信领涨，电子、机械设备涨幅中上，应用端下跌 [30] - 根据成长产业景气周期投资节奏框架，当下正处第二阶段上涨期间中段震荡期降温调整后的反弹过程，反弹有望持续1个月左右时间，较大概率将反弹接近前高位置 [30] - 第一条核心主线是AI产业链上中游硬件方向的超跌反弹机会，建议重视算力中心环节：光模块、PCB、CPO，算力上中游配套环节：光纤、液冷、存储及半导体设备链、储能链、电源设备、数据中心 [30] - 第二条主线是AI链扩散以及有催化的领域，主要包括机械设备、机器人、游戏、软件等 [31]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好（维持）” [2] 报告的核心观点 - AI大规模互联核心聚焦两大主线：光互联和超节点，光互联解决物理传输瓶颈（通路），超节点解决集群组网架构（组织），双线并行打开更大规模AI集群落地空间 [4][12] - 光互联技术路径包括传统可插拔、NPO、CPO等多线并行，2026年或为1.6T光模块放量元年，硅光技术有望成为主流方案 [5][12] - 超节点打破单台服务器硬件边界，将数十至数百颗算力芯片聚合为逻辑上的一台巨型计算机，2026年或成为国产超节点放量元年 [6][14] 根据相关目录分别进行总结 周观点：AI互联两大主线：光互联、超节点 - 大模型训练持续往万亿参数、万卡集群演进，算力瓶颈逐步由单卡算力转向GPU之间通信效率 [4][12] - 光互联为超节点提供高速底座，超节点充分释放光互联的带宽红利 [4][12] - 传统可插拔高速光模块是现阶段主力产品 [5][12] - NPO是中期重点增量，将光引擎挪至交换芯片周边，近两年或快速发展 [5][12] - CPO是中远期核心发展路径，将光引擎与ASIC在同一基板封装，目前仍处于产业化初期 [5][12] - 海外超节点以英伟达NVL72机柜等为核心代表 [6][14] - 2025年下半年起，国内各CSP厂商、算力芯片厂商和ICT厂商陆续推出超节点样品 [6][14] - 随着国产芯片开始量产，2026年或成为国产超节点放量元年 [6][14] Lumentum业绩和指引双双超预期 - 2026年8月11日，Lumentum公布2026财年第四季度报告，FY2026Q4实现营收10.063亿美元，较分析师预期高约2%，相较FY2025Q4的4.807亿美元同比增长109.3%，相较上期的8.084亿美元环比增长24.5% [18] - 非GAAP口径下调整后每股收益3.23美元，同比增加267%，较分析师预期高9% [18] - 非GAAP口径下毛利率50.4%，同比增加12.6个百分点 [18] - 非GAAP口径下营业利润率为36.6%，同比增加21.6个百分点 [18] - 组件（激光器、光器件）业务实现营收6.49亿美元，同比增加102.7% [18] - 系统（1.6T光模块、OCS交换机）业务实现营收3.57亿美元，同比增加122.6% [18] - 公司给出2027财年第一季度业绩指引，预计营收将达到12.25~12.75亿美元，较市场预期高8% [19] - 非GAAP口径下营业利润率为39.5%~40.5% [19] - 非GAAP口径下稀释每股净收益为4.05~4.35美元，较市场预期高16% [19] - 组件业务方面，泵浦激光器同比增长80%，已签署多项长期供应协议 [19] - 100G和200G EML出货量创公司新纪录，200G EML占EML总收入超过25% [19] - 用于CPO解决方案的超高功率激光器出货量增长，预计在2026年底实现显著收入 [19] - 用于DCI/跨规模安装的窄线宽激光器实现连续第10个季度的环比增长，同比增长超过130% [19] - 系统业务方面，首批1.6T光模块开始出货，部分采用内部CW激光器 [19] - OCS爬坡进展顺利，受益于多年期、数十亿美元采购协议的强劲需求支撑 [19] - 2026年二季度北美四大云厂资本开支合计超1700亿美元，全年指引上修至约7450亿美元 [20] - 谷歌上调资本开支至1950亿至2050亿美元（此前1800-1900亿美元） [20] - 亚马逊上调至2200亿美元，相较此前增加10% [20] - Meta上调至1300–1450亿美元（此前1250–1450亿美元） [20] - 谷歌云业务实现营收248亿美元，同比增长82% [20] - 微软智能云业务实现营收393亿美元，同比增长32% [20] - 亚马逊AWS云业务实现营收422亿美元，同比增长37% [20] NPO技术奇点临近 - 2026年世界人工智能大会（WAIC）上，腾讯云高管明确释放NPO（近封装光学）技术的产业化信号，预计将于年内部署NPO超级节点 [21] - 阿里云在NPO领域同步深度布局，其3.2T NPO系统计划于今年底启动小批量部署，2027年正式进入规模化阶段 [21] - 腾讯、阿里云、华为及信通院于今年5月OIF Q2全体会议上联合推动NPO国际标准制定 [21] - Lightmatter已加入NVIDIA NVLink Fusion生态系统，将推出兼容NVIDIA光学与SerDes技术的CPO及NPO产品 [21] - NPO技术将光引擎（OE）与封装后的xPU芯片共置于同一高性能PCB基板，通过信道损耗控制在13dB以内的超短电气链路实现片间互连 [22] - 相较传统可插拔方案，NPO可提升互连密度2~3倍，带宽密度推升至100~200 Gbps/mm² [22] - 延迟由20~50ns压缩至10~20ns、能耗降至8~12 pJ/bit [22] - 与CPO相比，NPO因光引擎与GPU物理分离，有效规避芯片高温对光器件的热冲击 [23] - NPO已成为国内GPU厂商在光互连升级路径中的主流过渡选择 [23] 英伟达CPO交换机量产 - 2026年8月14日，英伟达宣布Spectrum-X Ethernet Photonics以太网硅光交换机全面进入量产阶段 [24] - 全新架构可以将激光器数量降低至传统可插拔光学网络的1/4，能耗降低至1/5，平均事件间隔（MTBI）提升10倍 [24] - 交换机系统由富士康提供系统组装、Lumentum提供激光器芯片、矽品精密提供封装与测试、天孚通信提供激光器模块子组件组装、台积电提供先进硅光子芯片制造 [24] - Spectrum-X Ethernet Photonics基于新一代Spectrum-6交换芯片构建，采用光电共封装方案 [24] - 单芯片带宽提升至102.4Tb/s，较Spectrum-4的51.2Tb/s提升一倍 [24] - CPO技术将光损耗由约22dB显著降至约4dB，信号完整性实现64倍提升 [24] - 2U机箱版本SN6810配置128个800 Gb/s端口，聚合带宽达102.4 Tb/s [25] - 5U机箱版本SN6800集成四颗交换ASIC，提供512个800 Gb/s端口或逾两千个200 Gb/s端口，聚合带宽提升至409.6 Tb/s [25] 超节点和国产算力按下加速键 - Nebius 2026Q2总营收5.82亿美元，同比+454% [26] - AI云收入5.75亿美元，占总收入98% [26] - 调整后EBITDA 2.36亿美元 [26] - Q2单季资本开支56.6亿美元，2026全年资本开支指引200‑250亿美元 [26] - 预计2026年全年调整后EBITDA利润率约为40% [26] - Coreweave 2026Q2营收25.75亿美元，同比+112%，落在指引上限 [26] - 调整后EBITDA 15.1亿美元，EBITDA利润率59% [26] - 调整后经营利润1.28亿美元，大幅超预期 [26] - 全年营收上调至124‑132亿美元，资本开支上调至350‑390亿美元 [26] - DeepSeek宣布对DeepSeek API实施大幅调价，部分模型价格涨幅超过三倍 [27] - 旗舰模型DeepSeek-v4-pro高峰时段每百万tokens输出价格升至27元，较现行6元上涨约350% [27] - 空闲时段价格13.5元，是现价的2.25倍 [27] - 腾讯2026Q2资本开支528亿元，同比+176% [27] - 混元Hy3正式版上线，调用量较上一代大幅上涨68倍 [27] - Agent驱动Token消耗指数级膨胀，全球算力供需缺口持续扩大 [27] - CoreWeave、Nebius数据验证AI算力产业链逻辑在海外市场已兑现 [27] 投资建议 - 展望2026年，AI“虹吸效应”显著，全球AI或继续共振 [28] - 看好“光、液冷、国产算力”三大AI核心主线 [28] - 光网络设备相关推荐标的：中际旭创、新易盛、杰普特、天孚通信、源杰科技、华工科技、中天科技、亨通光电、仕佳光子 [28] - 交换机路由器及芯片推荐标的：盛科通信、锐捷网络、紫光股份、中兴通讯 [28] - 光纤光缆推荐标的：亨通光电、中天科技、远东股份 [29] - 计算设备相关推荐标的：中兴通讯、紫光股份、欧陆通 [29] - AIDC机房建设相关推荐标的：英维克、光环新网、奥飞数据、大位科技、新意网集团、宝信软件、润泽科技 [31] - AI应用相关推荐标的：广和通 [35] 市场回顾 - 本周（2026.08.07—2026.08.14），通信指数上涨5.1%，在TMT板块中排名第一 [36] 通信数据追踪 - 2026年6月，我国5G基站总数达510.2万站，比2025年末净增26.3万站 [38] - 2026年6月，三大运营商及广电5G移动电话用户数达12.88亿户，同比增长15.21% [38] - 2026年6月，5G手机出货1620.1万部，占比84.6%，出货量同比下降12.1% [38] - 2025年移动算力服务营收达898亿元，同比增长11.1% [54] - 2025年天翼云营收达1207亿元，同比增长6.0% [54] - 2025年联通云营收达722亿元，同比增长5.2% [54] - 2025年中国移动移动业务ARPU值为46.8元，同比略减3.5% [54] - 2025年中国电信移动业务ARPU值为45.1元，同比略减1.1% [54] - 2023年中国联通移动业务ARPU值为44.0元，同比略减0.7% [54]