本报讯 记者马玲报道 1月15日，国家外汇管理局公布了2025年12月银行结售汇和银行代客涉外收付 款数据。数据显示，2025年12月，银行结汇22446亿元人民币，售汇15382亿元人民币。2025年1至12 月，银行累计结汇185227亿元人民币，累计售汇171314亿元人民币。 2025年12月，银行代客涉外收入58197亿元人民币，对外付款50186亿元人民币。2025年1至12月， 银行代客累计涉外收入569405亿元人民币，累计对外付款547906亿元人民币。 按美元计值，2025年12月，银行代客涉外收入8244亿美元，对外付款7109亿美元。2025年1至12 月，银行代客累计涉外收入79725亿美元，累计对外付款76704亿美元。 按美元计值，2025年12月，银行结汇3180亿美元，售汇2179亿美元。2025年1至12月，银行累计结 汇25949亿美元，累计售汇23983亿美元。 责任编辑：袁浩 ...

2025年中国银行外汇及跨境资金流动数据 - 2025年12月，银行结汇额为22446亿元人民币（3180亿美元），售汇额为15382亿元人民币（2179亿美元），当月结售汇呈现顺差，顺差额为7064亿元人民币（1001亿美元）[1] - 2025年1-12月累计，银行结汇185227亿元人民币（25949亿美元），售汇171314亿元人民币（23983亿美元），全年累计结售汇顺差为13913亿元人民币（1966亿美元）[1] - 2025年12月，银行代客涉外收入58197亿元人民币（8244亿美元），对外付款50186亿元人民币（7109亿美元），当月涉外收付款呈现顺差，顺差额为8011亿元人民币（1135亿美元）[1] - 2025年1-12月累计，银行代客涉外收入569405亿元人民币（79725亿美元），累计对外付款547906亿元人民币（76704亿美元），全年累计涉外收付款顺差为21499亿元人民币（3021亿美元）[1]

文章核心观点 - 文章对当前市场关于人民币汇率结构性低估、即将开启升值新周期以及将推动中国资产重估的主流观点提出质疑 通过分析外汇供求、实际有效汇率、国际收支结构及历史数据 指出这些判断缺乏充分支持 并强调汇率与资产价格之间不存在简单的线性关系 [1][8][10] 外汇市场供求与“结汇潮”真实性 - 2025年3月至11月 银行结售汇累计顺差2733亿美元 但同期银行代客人民币涉外收付累计净流出1115亿美元 境内外汇实际供过于求的缺口小于结售汇顺差 [2] - 2025年11月 银行结售汇顺差297亿美元 环比仅增24亿美元 剔除人民币涉外收付净流出后 顺差仅为7亿美元 远低于9月的335亿美元和10月的288亿美元 [2] - 外汇形势好转主因是购汇动机减弱而非结汇意愿增强 2025年3~11月 付汇购汇率平均为58.8% 较2023年7月至2025年2月均值回落4.4个百分点 收汇结汇率平均为54.6% 仅高出1.4个百分点 [3] - 2025年12月人民币升破7期间 银行间市场月均即期询价成交量为346亿美元 环比回落14.3% 与2020年12月人民币升值时成交量环比增长12.1%形成对比 缺乏交易量支撑 [4] 实际有效汇率与汇率低估论 - 人民币实际有效汇率自2022年3月见顶至2025年11月累计下跌16.7% 同期美元、欧元、英镑的REER分别上涨6.5%、5.7%、5.9% 日元REER下跌17.3% [5] - 但自1994年初以来 人民币REER累计上涨67.8% 明显高于美元(22.9%)、欧元(-4.3%)和英镑(-4.0%)的涨幅 [5] - 以日元为例 REER贬值并不必然导致本币升值 2025年日元对美元仅升值0.3% 不及境内人民币即期汇率4.4%的涨幅 甚至在12月美联储降息和日本央行加息后 日元较4月高点回撤超10% [6][7] 经常项目与内外均衡分析 - 中国2024年经常项目顺差/GDP为2.2% 环比上升0.8个百分点 2025年前三季度升至3.5% 仍在±4%的国际警戒线以内 [7] - 日本2024年经常项目顺差/GDP为4.5% 环比上升0.9个百分点 2025年前三季度进一步升至5.1% 连续两年超出国际警戒线 主要得益于投资收益大顺差 [7] - 均衡汇率需同时考虑内外均衡 中国对外部门（经常项目顺差扩大）或显示人民币低估 但对内部门（物价低位、负产出缺口）又显示人民币高估 日本内外均衡均指向日元低估 但市场仍无人敢单边押注日元升值 [8] 汇率与资产价格的关系 - 历史上银行结售汇顺差与人民币升值幅度关系不稳定 例如2020年6~12月顺差1378亿美元对应人民币涨9.3% 而2022年11月至2023年1月顺差205亿美元对应人民币涨8.0% [9] - “股汇双升”并非必然 例如2023年以来日元持续走弱不影响日本股市三年牛市 2025年美元指数重挫不影响美国股市创新高 印度卢比2018年以来连跌八年而印度股市“八连涨” [10] - 人民币升值对中国上市公司盈利的影响复杂 2015~2022年数据显示 在人民币升值年份 仅平均19.3%的非金融企业产生净汇兑收益 而在贬值年份该比例达57.7% [11] - 自2025年一季度起 中国民间部门转为持续对外净债权 截至三季度末为3587亿美元 占年化GDP的1.8% 若人民币大幅升值 预计上市公司在贸易和金融渠道均可能录得净汇兑损失 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 11月美元指数震荡回落，人民币汇率升值加快但市场预期稳定，跨境资金净流入放缓，外资减持人民币债券、对股市谨慎参与但信心增强，银行结售汇平稳、市场主体结汇意愿弱，人民币实际有效汇率下跌不代表汇率低估，2026年汇率政策目标是防范过度升贬值 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 汇率走势 - 11月美联储降息预期摇摆，美元指数在99 - 100区间震荡回落0.3%至99.4，人民币汇率补涨，中间价、在岸即期汇率、离岸汇率均升值，重回“三价”合一，市场预期稳定 [4] - 滞后3个月和5个月环比的即期汇率均值连续多月升值，或加重出口企业财务状况负面影响，但近三年即期汇率变化幅度收窄、企业套保率和货物贸易人民币结算占比创新高，总体影响有限 [5] - 人民币在主要非美货币中领涨，多边汇率指数延续升势但环比升幅收窄，实际有效汇率指数连续五个月回升且升幅扩大，前11个月累计跌幅收敛 [6] 跨境资金流动 - 11月银行代客涉外收付款顺差规模骤降，人民币涉外收付款由顺差转逆差，外币涉外收付款顺差基本稳定，货物贸易和证券投资是主要影响因素 [14] - 货物贸易涉外收付款顺差环比减少但仍处高位，海关统计贸易顺差环比增加，“顺差不顺收”状况总体改善 [14][15] - 证券投资涉外收付款连续六个月逆差且规模环比增加，外资持有人民币债券余额连续七个月下降，主要因美元对在岸人民币掉期点上行压缩套利空间 [20] - 11月外资从新兴市场股市净流出，对中国股市保持谨慎参与态度，但2025年中国股市表现亮眼，外资对中国经济前景和人民币资产信心增强 [20][21] 银行结售汇 - 11月银行结售汇连续九个月顺差，规模与上月基本相当，即期交易和衍生品交易稳定，收汇结汇率和付汇购汇率环比回落，市场主体未积累升值预期 [28] - 货物贸易项下，企业收入结汇率回升、支出购汇率回落，涉外收付款与结售汇顺差缺口收窄，但企业待结汇资金增加，金融机构境内外汇存款余额创新高 [32] - 近期人民币升值加快，部分持有美元存款投资者或面临亏损，需警惕升值预期诱发结汇推动汇率进一步升值 [32] 本期专题 - 2025年前11个月人民币实际有效汇率指数累计下跌，货物贸易顺差突破万亿美元，引发人民币是否低估讨论，人民币实际汇率走弱主要源于国内供强需弱、物价低迷，与日元因名义汇率下降导致实际汇率走弱不同 [40] - 恢复内部经济平衡是防范外部失衡加剧的根本之策，不宜将人民币大幅升值作为政策工具，IMF主张优先解决内部经济失衡问题，2026年汇率政策目标仍是防范过度升贬值 [3][42][43]

人民币汇率市场表现 - 2025年11月，美元指数回落0.3%至99.4，人民币汇率升值加快，在岸即期汇率累计升值341个基点至7.0794，离岸汇率升值511个基点至7.0713，重回“三价”合一格局 [1] - 市场预期基本稳定，在岸即期汇率与中间价日均偏离幅度由上月+0.4%降至+0.3%，离岸与在岸汇率日均偏离幅度由上月+39个基点转为-2个基点，未积累较强的汇率升值预期 [1] - 滞后3个月和5个月环比的即期汇率均值连续多月升值，涨幅分别为0.9%和超1%，显示近期升值对出口企业财务状况的负面影响可能加重 [2] - 人民币多边汇率指数延续升势但环比升幅收窄，CFETS、参考BIS和SDR货币篮子的人民币汇率指数11月分别上涨0.3%、0.6%和0.2% [3] - 国际清算银行（BIS）发布的人民币实际有效汇率指数连续第五个月回升，11月升幅扩大至0.8%，为近五个月新高 [3] 跨境资金流动 - 2025年11月，银行代客涉外收付款顺差规模由上月511亿美元骤降至178亿美元，人民币涉外收付款由上月顺差16亿美元转为逆差290亿美元，贡献了总顺差环比降幅的91% [9] - 货物贸易涉外收付款顺差环比减少175亿至727亿美元，仍是跨境资金主要净流入渠道，证券投资涉外收付款为连续第六个月逆差，逆差规模环比增加146亿至346亿美元 [9] - 海关统计的11月贸易顺差环比增加216亿至1117亿美元，为历史第三高，与涉外收付款顺差缺口扩大至+381亿美元 [9] - 证券投资项下跨境资金活跃度提升，银行代客涉外收入和支出规模环比分别增加338亿、483亿美元至2320亿、2666亿美元，均处于历史高位 [10] 外资对人民币资产态度 - 外资继续减持人民币债券，11月末境外机构持有境内人民币债券余额为3.61万亿元，连续第七个月下降，较上月末减少1167亿元 [10] - 本次外资持债回撤阶段（2025年5月至今）单月降幅为1188亿元，大于上一阶段（2022年2月至11月）的单月降幅740亿元，主要源于美元对在岸人民币掉期点上行压缩套利空间 [10] - 11月外资从新兴市场股市净流出189亿美元，其中从中国股市连续第三个月净流出，规模增至69亿美元，显示外资对中国股市仍保持谨慎参与态度 [10] - 2025年全年MSCI中国指数累计涨幅近22%，优于MSCI全球指数18%的涨幅，多家国际机构上调中国经济增速预测，外资对中国经济前景和人民币资产信心增强 [11] 外汇市场供求与市场主体行为 - 2025年11月，银行即远期（含期权）结售汇连续第九个月顺差，顺差规模为297亿美元，与上月基本相当 [18] - 剔除远期履约额后的收汇结汇率和付汇购汇率环比分别回落2.1个、1.8个百分点，收汇结汇率降至52.0%，为4月份以来新低，反映市场主体并未积累汇率升值预期 [18] - 货物贸易项下，企业收入结汇率环比回升1.4个百分点，支出购汇率回落1.1个百分点，货物贸易涉外收付款与结售汇顺差缺口由上月524亿美元收窄至368亿美元 [19] - 截至11月末，金融机构境内外汇存款余额升至8794亿美元，非金融企业境内外汇存款余额为5618亿美元，均刷新历史新高 [19] - 2025年在岸即期汇率累计升值幅度扩大至4.43%，已超过1月份1年期大额美元存款4.26%的利率水平，需警惕升值预期增强可能诱发市场主体加快结汇 [19] 汇率政策与均衡分析 - 2025年前11个月，人民币实际有效汇率指数累计下跌3.2%，同期中国货物贸易顺差规模突破万亿美元大关，引发国际社会对汇率政策的关注 [22] - 2022年4月至2025年11月，人民币实际有效汇率指数累计下降16.7%，同期名义有效汇率指数仅下降5.1%，表明中国通胀水平低于贸易伙伴是实际汇率走弱的主因 [22] - 国际货币基金组织（IMF）在2025年中国第四条磋商后指出，中国较低的通胀率导致实际汇率大幅贬值，建议实施更具扩张性的宏观经济政策及改革来推动实际汇率升值，但未施压人民币名义汇率升值 [28] - 2025年底中央经济工作会议连续第四年强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，为历史上首次 [29] - 2025年四季度货币政策委员会例会关于汇率维稳的表述有所变化，删除了此前“坚决对顺周期行为予以纠偏”等强硬措辞，但重申“增强外汇市场韧性”、“稳定市场预期”和“防范汇率超调风险” [29]

2025年11月及1-11月银行结售汇数据 - 2025年11月，银行结汇14840亿元人民币（约合2095亿美元），售汇13732亿元人民币（约合1938亿美元），当月结售汇顺差为1108亿元人民币（约合157亿美元）[1] - 2025年1至11月，银行累计结汇162781亿元人民币（约合22769亿美元），累计售汇155932亿元人民币（约合21804亿美元），累计结售汇顺差为6849亿元人民币（约合965亿美元）[1] 2025年11月及1-11月银行代客涉外收付款数据 - 2025年11月，银行代客涉外收入46372亿元人民币（约合6545亿美元），对外付款45112亿元人民币（约合6367亿美元），当月涉外收付款顺差为1260亿元人民币（约合178亿美元）[1] - 2025年1至11月，银行代客累计涉外收入511208亿元人民币（约合71481亿美元），累计对外付款497719亿元人民币（约合69594亿美元），累计涉外收付款顺差为13489亿元人民币（约合1887亿美元）[1]

银行结售汇与跨境资金流动 - 2025年11月银行结汇14840亿元人民币（2095亿美元），售汇13732亿元人民币（1938亿美元），结售汇顺差157亿美元，差额较前期有所收敛[1] - 2025年1至11月银行累计结汇162781亿元人民币（22769亿美元），累计售汇155932亿元人民币（21804亿美元），累计结售汇保持顺差[2][3] - 2025年5月以来银行结售汇已连续7个月实现顺差[5] 银行代客涉外收付款 - 2025年11月银行代客涉外收入46372亿元人民币（6545亿美元），对外付款45112亿元人民币（6367亿美元）[3] - 2025年1至11月银行累计代客涉外收入511208亿元人民币（71481亿美元），累计对外付款497719亿元人民币（69594亿美元）[3] - 1至11月银行代客涉外收付款差额与结售汇差额均保持顺差[4] 非银行部门跨境资金流动 - 2025年11月企业、个人等非银行部门跨境收入和支出合计1.3万亿美元，环比增长8%，跨境收支顺差178亿美元，低于9至10月平均240亿美元的水平[5] - 服务贸易、投资收益、直接投资项下资金流动保持稳定，证券投资项下资金流动近期更趋平稳[5] - 以深圳为例，11月证券投资项目代客涉外收入130亿美元，证券投资代客涉外付款286亿美元[5] 外汇市场与汇率环境 - 2025年11月国际金融市场波动较高，美元指数总体走弱，主要非美货币表现偏强，11月末美元指数收于99.4391，当月跌幅0.29%[6] - 美元降息预期在11月持续强化并于12月兑现，降息背后是美国就业市场逐步降温[6] - 与美元指数走弱对应，人民币对美元汇率升值，特别是在11月下旬加速升值[7] - 人民币升值与银行结售汇互为支撑，一定程度上形成正反馈[8] 地区外汇市场示例（深圳） - 2025年11月深圳所在地银行结汇206亿美元，售汇149亿美元，结售汇顺差57亿美元[5] - 深圳银行代客结售汇中，经常项目结汇184亿美元售汇119亿美元，证券投资项目结汇20亿美元售汇25亿美元[5] 未来趋势与影响因素 - 考虑到年底前是企业财务结算和利润分配高峰期，结汇可能更加密集，或推动银行代客结汇规模扩大并为人民币升值提供动力[9] - 受季节性因素、企业汇率管理、政策调整等影响，银行代客结售汇数据每月变化较大，不能简单将其与跨境资本流向或人民币汇率变化等同看待[9] - 中长期看，因金融市场进一步开放和双向波动特征突出，多重因素将对代客结售汇差额产生较复杂影响[9]

2025年11月中国外汇市场运行数据 - 2025年11月银行结汇2095亿美元，售汇1938亿美元，当月结售汇顺差157亿美元，与10月份基本相当 [1][2] - 2025年1月至11月银行累计结汇22769亿美元，累计售汇21804亿美元 [1] - 2025年11月银行代客涉外收入6545亿美元，对外付款6367亿美元 [1] - 2025年1月至11月银行代客累计涉外收入71481亿美元，累计对外付款69594亿美元 [1] 外汇市场整体运行特征 - 11月份国际金融市场延续较高波动态势，美元指数总体走弱，主要非美货币表现偏强 [2] - 中国外汇市场继续保持平稳运行，外汇市场供求延续基本平衡，跨境资金流动和外汇市场预期平稳 [2] - 11月份企业、个人等非银行部门跨境收入和支出合计为1.3万亿美元，环比增长8% [2] - 11月跨境收支顺差178亿美元，低于9月至10月平均240亿美元的水平 [2] 跨境资金流动结构分析 - 货物贸易仍是主要的跨境资金净流入渠道 [2] - 服务贸易、投资收益、直接投资项下资金流动保持稳定 [2] - 近期证券投资项下资金流动更趋平稳 [2] - 当前中国外贸外资保持韧性，外汇交易稳健有序 [2]

外汇市场总体形势 - 2025年11月国际金融市场延续较高波动态势 美元指数总体走弱 主要非美货币表现偏强 [1] - 2025年11月中国外汇市场继续保持平稳运行 跨境资金流动和外汇市场预期平稳 外汇交易稳健有序 [1] 银行结售汇情况 - 2025年11月银行结汇和售汇规模均保持稳定 结售汇顺差为157亿美元 与10月水平基本相当 [1] - 外汇市场供求延续基本平衡 [1] 跨境资金流动情况 - 2025年11月非银行部门跨境收入和支出合计为1.3万亿美元 环比增长8% [1] - 2025年11月跨境收支顺差为178亿美元 低于9至10月平均240亿美元的水平 [1] - 货物贸易仍是主要的跨境资金净流入渠道 [1] - 服务贸易 投资收益 直接投资项下资金流动保持稳定 [1] - 近期证券投资项下资金流动更趋平稳 [1]

2025年11月银行结售汇数据概览 - 2025年11月，银行结汇14840亿元人民币，售汇13732亿元人民币，当月结售汇实现顺差1108亿元人民币 [1] - 按美元计值，2025年11月，银行结汇2095亿美元，售汇1938亿美元，当月结售汇实现顺差157亿美元 [1] 2025年1-11月银行结售汇累计数据 - 2025年1-11月，银行累计结汇162781亿元人民币，累计售汇155932亿元人民币，累计结售汇实现顺差6849亿元人民币 [1] - 按美元计值，2025年1-11月，银行累计结汇22769亿美元，累计售汇21804亿美元，累计结售汇实现顺差965亿美元 [1]