报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 11月美元指数震荡回落，人民币汇率升值加快但市场预期稳定，跨境资金净流入放缓，外资减持人民币债券、对股市谨慎参与但信心增强，银行结售汇平稳、市场主体结汇意愿弱，人民币实际有效汇率下跌不代表汇率低估，2026年汇率政策目标是防范过度升贬值 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 汇率走势 - 11月美联储降息预期摇摆，美元指数在99 - 100区间震荡回落0.3%至99.4，人民币汇率补涨，中间价、在岸即期汇率、离岸汇率均升值，重回“三价”合一，市场预期稳定 [4] - 滞后3个月和5个月环比的即期汇率均值连续多月升值，或加重出口企业财务状况负面影响，但近三年即期汇率变化幅度收窄、企业套保率和货物贸易人民币结算占比创新高，总体影响有限 [5] - 人民币在主要非美货币中领涨，多边汇率指数延续升势但环比升幅收窄，实际有效汇率指数连续五个月回升且升幅扩大，前11个月累计跌幅收敛 [6] 跨境资金流动 - 11月银行代客涉外收付款顺差规模骤降，人民币涉外收付款由顺差转逆差，外币涉外收付款顺差基本稳定，货物贸易和证券投资是主要影响因素 [14] - 货物贸易涉外收付款顺差环比减少但仍处高位，海关统计贸易顺差环比增加，“顺差不顺收”状况总体改善 [14][15] - 证券投资涉外收付款连续六个月逆差且规模环比增加，外资持有人民币债券余额连续七个月下降，主要因美元对在岸人民币掉期点上行压缩套利空间 [20] - 11月外资从新兴市场股市净流出，对中国股市保持谨慎参与态度，但2025年中国股市表现亮眼，外资对中国经济前景和人民币资产信心增强 [20][21] 银行结售汇 - 11月银行结售汇连续九个月顺差，规模与上月基本相当，即期交易和衍生品交易稳定，收汇结汇率和付汇购汇率环比回落，市场主体未积累升值预期 [28] - 货物贸易项下，企业收入结汇率回升、支出购汇率回落，涉外收付款与结售汇顺差缺口收窄，但企业待结汇资金增加，金融机构境内外汇存款余额创新高 [32] - 近期人民币升值加快，部分持有美元存款投资者或面临亏损，需警惕升值预期诱发结汇推动汇率进一步升值 [32] 本期专题 - 2025年前11个月人民币实际有效汇率指数累计下跌，货物贸易顺差突破万亿美元，引发人民币是否低估讨论，人民币实际汇率走弱主要源于国内供强需弱、物价低迷，与日元因名义汇率下降导致实际汇率走弱不同 [40] - 恢复内部经济平衡是防范外部失衡加剧的根本之策，不宜将人民币大幅升值作为政策工具，IMF主张优先解决内部经济失衡问题，2026年汇率政策目标仍是防范过度升贬值 [3][42][43]

美元指数震荡回落，人民币汇率升值加快，但市场预期基本稳定 管涛 | 立方大家谈专栏作者 12月19日，国家外汇管理局发布了2025年11月外汇收支数据。现结合最新数据对11月份境内外汇市场运行情况具体分析如下： 11月份，美联储降息预期大幅摇摆，美元指数结束上月反弹态势，在99至100区间维持震荡，全月回落0.3%至99.4。当月，人民币汇率补涨行情延续：中 间价继续保持渐进升值态势，累计升值91个基点至7.0789比1；在岸即期汇率（境内银行间市场下午四点半交易价，下同）升值加快，累计升值341个基点 至7.0794比1，创2024年10月中旬以来新高；离岸汇率更是较上月末升值了511个基点至7.0713。人民币汇率重回"三价"合一：在岸即期汇率与中间价日均 偏离幅度由上月+0.4%降至+0.3%，离岸与在岸汇率延续强弱互现格局，日均偏离幅度由上月+39个基点转为-2个基点，表明市场预期整体保持基本稳定， 并未积累较强的汇率升值预期（见图表1）。 11月份，滞后3个月环比的即期汇率均值连续第九个月升值，涨幅为0.9%，为近四个月以来新高；滞后5个月环比的即期汇率均值则是连续第七个月升 值，且升值幅度均超1% ...

2025年11月及1-11月银行结售汇数据 - 2025年11月，银行结汇14840亿元人民币（约合2095亿美元），售汇13732亿元人民币（约合1938亿美元），当月结售汇顺差为1108亿元人民币（约合157亿美元）[1] - 2025年1至11月，银行累计结汇162781亿元人民币（约合22769亿美元），累计售汇155932亿元人民币（约合21804亿美元），累计结售汇顺差为6849亿元人民币（约合965亿美元）[1] 2025年11月及1-11月银行代客涉外收付款数据 - 2025年11月，银行代客涉外收入46372亿元人民币（约合6545亿美元），对外付款45112亿元人民币（约合6367亿美元），当月涉外收付款顺差为1260亿元人民币（约合178亿美元）[1] - 2025年1至11月，银行代客累计涉外收入511208亿元人民币（约合71481亿美元），累计对外付款497719亿元人民币（约合69594亿美元），累计涉外收付款顺差为13489亿元人民币（约合1887亿美元）[1]

银行结售汇与跨境资金流动 - 2025年11月银行结汇14840亿元人民币（2095亿美元），售汇13732亿元人民币（1938亿美元），结售汇顺差157亿美元，差额较前期有所收敛[1] - 2025年1至11月银行累计结汇162781亿元人民币（22769亿美元），累计售汇155932亿元人民币（21804亿美元），累计结售汇保持顺差[2][3] - 2025年5月以来银行结售汇已连续7个月实现顺差[5] 银行代客涉外收付款 - 2025年11月银行代客涉外收入46372亿元人民币（6545亿美元），对外付款45112亿元人民币（6367亿美元）[3] - 2025年1至11月银行累计代客涉外收入511208亿元人民币（71481亿美元），累计对外付款497719亿元人民币（69594亿美元）[3] - 1至11月银行代客涉外收付款差额与结售汇差额均保持顺差[4] 非银行部门跨境资金流动 - 2025年11月企业、个人等非银行部门跨境收入和支出合计1.3万亿美元，环比增长8%，跨境收支顺差178亿美元，低于9至10月平均240亿美元的水平[5] - 服务贸易、投资收益、直接投资项下资金流动保持稳定，证券投资项下资金流动近期更趋平稳[5] - 以深圳为例，11月证券投资项目代客涉外收入130亿美元，证券投资代客涉外付款286亿美元[5] 外汇市场与汇率环境 - 2025年11月国际金融市场波动较高，美元指数总体走弱，主要非美货币表现偏强，11月末美元指数收于99.4391，当月跌幅0.29%[6] - 美元降息预期在11月持续强化并于12月兑现，降息背后是美国就业市场逐步降温[6] - 与美元指数走弱对应，人民币对美元汇率升值，特别是在11月下旬加速升值[7] - 人民币升值与银行结售汇互为支撑，一定程度上形成正反馈[8] 地区外汇市场示例（深圳） - 2025年11月深圳所在地银行结汇206亿美元，售汇149亿美元，结售汇顺差57亿美元[5] - 深圳银行代客结售汇中，经常项目结汇184亿美元售汇119亿美元，证券投资项目结汇20亿美元售汇25亿美元[5] 未来趋势与影响因素 - 考虑到年底前是企业财务结算和利润分配高峰期，结汇可能更加密集，或推动银行代客结汇规模扩大并为人民币升值提供动力[9] - 受季节性因素、企业汇率管理、政策调整等影响，银行代客结售汇数据每月变化较大，不能简单将其与跨境资本流向或人民币汇率变化等同看待[9] - 中长期看，因金融市场进一步开放和双向波动特征突出，多重因素将对代客结售汇差额产生较复杂影响[9]

2025年11月中国外汇市场运行数据 - 2025年11月银行结汇2095亿美元，售汇1938亿美元，当月结售汇顺差157亿美元，与10月份基本相当 [1][2] - 2025年1月至11月银行累计结汇22769亿美元，累计售汇21804亿美元 [1] - 2025年11月银行代客涉外收入6545亿美元，对外付款6367亿美元 [1] - 2025年1月至11月银行代客累计涉外收入71481亿美元，累计对外付款69594亿美元 [1] 外汇市场整体运行特征 - 11月份国际金融市场延续较高波动态势，美元指数总体走弱，主要非美货币表现偏强 [2] - 中国外汇市场继续保持平稳运行，外汇市场供求延续基本平衡，跨境资金流动和外汇市场预期平稳 [2] - 11月份企业、个人等非银行部门跨境收入和支出合计为1.3万亿美元，环比增长8% [2] - 11月跨境收支顺差178亿美元，低于9月至10月平均240亿美元的水平 [2] 跨境资金流动结构分析 - 货物贸易仍是主要的跨境资金净流入渠道 [2] - 服务贸易、投资收益、直接投资项下资金流动保持稳定 [2] - 近期证券投资项下资金流动更趋平稳 [2] - 当前中国外贸外资保持韧性，外汇交易稳健有序 [2]

外汇市场总体形势 - 2025年11月国际金融市场延续较高波动态势 美元指数总体走弱 主要非美货币表现偏强 [1] - 2025年11月中国外汇市场继续保持平稳运行 跨境资金流动和外汇市场预期平稳 外汇交易稳健有序 [1] 银行结售汇情况 - 2025年11月银行结汇和售汇规模均保持稳定 结售汇顺差为157亿美元 与10月水平基本相当 [1] - 外汇市场供求延续基本平衡 [1] 跨境资金流动情况 - 2025年11月非银行部门跨境收入和支出合计为1.3万亿美元 环比增长8% [1] - 2025年11月跨境收支顺差为178亿美元 低于9至10月平均240亿美元的水平 [1] - 货物贸易仍是主要的跨境资金净流入渠道 [1] - 服务贸易 投资收益 直接投资项下资金流动保持稳定 [1] - 近期证券投资项下资金流动更趋平稳 [1]

2025年11月银行结售汇数据概览 - 2025年11月，银行结汇14840亿元人民币，售汇13732亿元人民币，当月结售汇实现顺差1108亿元人民币 [1] - 按美元计值，2025年11月，银行结汇2095亿美元，售汇1938亿美元，当月结售汇实现顺差157亿美元 [1] 2025年1-11月银行结售汇累计数据 - 2025年1-11月，银行累计结汇162781亿元人民币，累计售汇155932亿元人民币，累计结售汇实现顺差6849亿元人民币 [1] - 按美元计值，2025年1-11月，银行累计结汇22769亿美元，累计售汇21804亿美元，累计结售汇实现顺差965亿美元 [1]

2025年11月银行结售汇数据 - 2025年11月银行结汇14840亿元人民币（2095亿美元）售汇13732亿元人民币（1938亿美元）当月结售汇实现顺差1108亿元人民币（157亿美元）[1][1] - 2025年1月至11月银行累计结汇162781亿元人民币（22769亿美元）累计售汇155932亿元人民币（21804亿美元）累计结售汇顺差6849亿元人民币（965亿美元）[1][1] 2025年11月银行代客涉外收付款数据 - 2025年11月银行代客涉外收入46372亿元人民币（6545亿美元）对外付款45112亿元人民币（6367亿美元）当月涉外收付款实现顺差1260亿元人民币（178亿美元）[1][1] - 2025年1月至11月银行代客累计涉外收入511208亿元人民币（71481亿美元）累计对外付款497719亿元人民币（69594亿美元）累计涉外收付款顺差13489亿元人民币（1887亿美元）[1][1]

外汇市场总体形势 - 2025年11月，银行结汇2095亿美元，售汇1938亿美元，结售汇顺差157亿美元，与10月基本相当[1] - 2025年1-11月，银行累计结汇22769亿美元，累计售汇21804亿美元[1] - 11月以来，国际金融市场延续较高波动态势，美元指数总体走弱，主要非美货币表现偏强[1] - 我国外汇市场继续保持平稳运行，跨境资金流动和外汇市场预期平稳，外汇交易稳健有序[1] 跨境资金流动情况 - 11月，企业、个人等非银行部门跨境收入和支出合计为1.3万亿美元，环比增长8%[1] - 11月跨境收支顺差178亿美元，低于9至10月平均240亿美元的水平[1] - 货物贸易仍是主要的资金净流入渠道[1] - 服务贸易、投资收益、直接投资项下资金流动保持稳定[1] - 近期证券投资项下资金流动更趋平稳[1]

2025年11月中国银行外汇及涉外收支数据 - 2025年11月银行结汇14840亿元人民币 售汇13732亿元人民币 当月实现结售汇顺差1108亿元人民币[1] - 按美元计值 2025年11月银行结汇2095亿美元 售汇1938亿美元 当月实现结售汇顺差157亿美元[1] - 2025年1至11月银行累计结汇162781亿元人民币 累计售汇155932亿元人民币 累计实现结售汇顺差6849亿元人民币[1] - 按美元计值 2025年1至11月银行累计结汇22769亿美元 累计售汇21804亿美元 累计实现结售汇顺差965亿美元[1] 2025年11月银行代客涉外收付款数据 - 2025年11月银行代客涉外收入46372亿元人民币 对外付款45112亿元人民币 当月涉外收付款顺差1260亿元人民币[1] - 按美元计值 2025年11月银行代客涉外收入6545亿美元 对外付款6367亿美元 当月涉外收付款顺差178亿美元[1] - 2025年1至11月银行代客累计涉外收入511208亿元人民币 累计对外付款497719亿元人民币 累计涉外收付款顺差13489亿元人民币[1] - 按美元计值 2025年1至11月银行代客累计涉外收入71481亿美元 累计对外付款69594亿美元 累计涉外收付款顺差1887亿美元[1]