文章核心观点 - 洛阳钼业计划以10.15亿美元收购加拿大EQX公司旗下两家子公司100%股权，获得巴西四个金矿资产，此举将有效填补公司2026年的业绩增量缺口，并使其黄金年产量提升至约8吨，跻身国内一线黄金生产商梯队 [1][2][11] - 此次收购是公司执行“多品种、多国家和多阶段”资源布局战略的关键一步，收购的资产品位高、已投产，能与现有巴西及厄瓜多尔资产产生协同效应，并让公司直接受益于当前金价上涨周期 [1][4][13] - 结合其他已明确的增量项目（如KFM二期、Cangrejos金矿），公司未来几年（2026-2029年）拥有清晰的业绩增长路径，且其强劲的财务状况（货币资金近325亿元）为持续并购提供了充足保障 [14][17][18] 收购交易概况 - 交易金额为10.15亿美元，收购标的为EQX旗下LatAm和LGC两家子公司100%股权，从而获得巴西Aurizona、RDM、Fazenda和Santa Luz四个金矿的100%权益 [1][9] - 2025年前三季度，标的公司合计营收41.45亿元，净利润10.13亿元，体量相当于一家中等矿业公司 [1][7] - 交易尚需获得巴西反垄断机构（CADE）及中国相关监管部门的最终批准，完成后将纳入公司合并报表 [8] 收购资产质量与协同效应 - 资源禀赋优异：收购的金矿资产合计黄金资源量501.3万盎司（平均品位1.88克/吨），储量387.3万盎司（平均品位1.45克/吨），品位高于全球在产金矿1.06克/吨的平均水平 [9][10] - 资产运营成熟：均为在产资产，可直接并表贡献业绩，其中Aurizona金矿服务年限有望延长至11年，Fazenda金矿可延长至2033年 [1][10] - 区域协同显著：巴西是公司海外重要布局地，2024年来自巴西的营收超过65亿元（根据表格数据为65.4亿元），此次收购可与公司现有的巴西铌磷资产及厄瓜多尔金矿形成区域资源协同 [4][5][6] 对公司黄金板块的战略意义 - 大幅提升黄金产量：交易完成后，公司在巴西的金年产量预计达8吨，加上厄瓜多尔Cangrejos金矿未来年均约11.5吨的产量，明确黄金产量将提升至20吨级别 [11] - 跻身国内一线梯队：20吨级别的年产量规模与中金黄金、招金矿业相当，使公司成为国内主要黄金生产商之一，此前公司已是全球前十大铜生产商和第一大钴生产商 [11][12] 未来业绩增量路径 - **2026年**：巴西金矿资产并表将成为确定性最强的业绩增量，预计可贡献营收增量55亿元、净利润增量13.5亿元（基于前三季度业绩年化估算） [14] - **2027年**：刚果（金）KFM二期项目预计建成投产，将新增每年10万吨铜金属产能 [14] - **2028年**：公司维持铜产能达到80万至100万吨的目标，现有60万吨加KFM二期10万吨后，剩余缺口可能由TFM项目后续扩产填补 [15][16] - **2029年前**：厄瓜多尔Cangrejos金矿预计投产 [17] 公司财务状况与战略延续性 - 公司盈利能力和现金流强劲：归母净利润从2020年的23.29亿元增长至2025年前三季度的142.8亿元，全年盈利预期甚至达200亿元 [17] - 财务结构健康：截至2025年三季度末，账面货币资金接近325亿元，资产负债率已由2021年末的64.89%降至48.57，为后续并购留有较大加杠杆空间 [17] - 战略明确：公司坚持“多品种（侧重铜、黄金）、多国家（非洲、南美等）、多阶段（在产、绿地及扩产项目）”的资源布局战略，外部并购预计将持续，为业绩增长提供资源保障 [13][18] 行业与市场背景 - 金价处于高位：新闻发布时，伦敦金现货价格已重返4330美元/盎司，接近前期高点，有利于收购资产的价值体现和未来盈利 [3] - 四季度金价进一步上涨，季度均价明显高于三季度，标的公司业绩有望继续保持增长 [8]

收购交易概述 - 公司董事会审议通过并签署协议，计划通过全资子公司出资4.2亿美元收购巴西Serrote铜金矿项目，交易已获甘肃省国资委同意 [1][3] - 具体交易结构为：收购Serrote公司100%股权（对价约3.16亿美元）和AMH 2公司100%股权（对价1亿美元），并承担净偿债金额约1.04亿美元 [3] - 该交易尚需取得中国和巴西政府相关部门的审批，最终能否获批存在不确定性 [3] 收购标的资产情况 - Serrote公司拥有巴西Serrote铜矿项目100%权益，该项目已于2022年9月达产并进入稳定生产期，2023年生产精矿含铜2.57万吨、含金1.18万盎司 [4][5] - 截至2023年底，Serrote公司资产总额为3.39亿美元，净资产为1.55亿美元，2023年度实现销售收入2.15亿美元，净利润0.70亿美元 [4] 收购的战略影响与资源储备 - 收购完成后，公司拥有的铜金属资源量将从22.17万吨大幅增加至约93万吨，资源储备提升超过3倍 [2][5] - 公司主要业务为铜、锌、铅、金、银等有色金属的采选、冶炼、加工，阴极铜是核心产品，此次收购将显著提升资源储备和保障水平 [2][5] 公司历史收购与财务状况 - 自2017年上市以来公司频繁进行资源布局，包括2017年参股收购美国静水矿业（28.3亿美元）及收购红鹭矿业（11.73亿元），2019年收购中非黄金（交易作价21.97亿元） [5] - 公司面临增收不增利局面，2023年营业收入较2017年增加303.37亿元，但净利润反而减少1.56亿元 [6] - 今年前三季度公司亏损3.11亿元，同比大幅下降506.33%，主要因嵌入式衍生金融工具公允价值变动损失导致公允价值变动净收益为-4.11亿元 [7] 公司财务压力 - 截至今年9月底，公司有息负债合计约210亿元，其中短期借款98.58亿元、一年内到期的非流动负债43.27亿元、长期借款68.14亿元，货币资金为40.92亿元 [2][7] - 今年前三季度公司财务费用达6.21亿元，同比增加1.20亿元，财务压力明显 [2][7]

核心观点 - 公司受益于全球铜价上涨及成功的“矿服+资源”双轮驱动战略转型，实现了业绩与股价的戴维斯双击，但同时也面临项目进展不确定性、传统主业增长乏力及应收账款与预付款项高企带来的资金周转压力 [2][13][15] 业绩与资本市场表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入99.33亿元，同比增长42.50%，归母净利润17.53亿元，同比增加60.37% [6] - 自2015年至2024年，公司营收复合增长率超16%，归母净利润复合增长率超25% [6] - 公司股价自2018年10月低点后，7年间飙涨971%，市值接近400亿元；仅2025年初至今，股价已上涨76.29% [2][4] 业务驱动因素：资源开发业务 - 业绩高增主要由矿山资源开发业务驱动，该业务前三季度营收同比增幅超130%，毛利同比激增155.79%至22.35亿元，毛利率提升4.69个百分点至48.94% [6] - 2025年前三季度，公司铜金属产量达6.41万吨，同比增长100.65%；铜销量6.82万吨，同比增长122.87% [7] - 刚果（金）Lonshi铜矿已于2024年完成产能爬坡，2025年持续达产并超额完成四季度目标 [7] - 公司战略重点为培育资源开发板块成为第二大核心业务，推动向集团化矿业公司转型 [7] 项目进展与不确定性 - 赞比亚Lubambe铜矿10%股权交割事宜仍在协商中，进展未明确，若延迟可能影响项目后续融资与产能释放节奏 [8] - Lubambe铜矿据可行性研究税后财务内部收益率为17.36%，投资回收期7.40年 [8] - 哥伦比亚Alacran矿床开采计划已获批，但环境影响评估报告仍“提交待批复”，当地审批周期常达1-2年，可能影响原定2028年贡献利润的计划 [8] - 哥伦比亚San Matias项目未开展进一步勘探，长期资源储备增长空间存疑 [8] 传统主业：矿山服务业务 - 前三季度矿服业务营收52.64亿元，同比仅增长7.92%；毛利同比下滑13.93%至11.95亿元；毛利率为22.72%，同比下降5.77个百分点 [10] - 矿服业务增长乏力归因于：收购Lubambe铜矿后原矿服项目转为内部管理单位减少外部营收；新收购的Terra Mining处于业务开展前期拉低毛利；卡莫阿-卡库拉铜矿矿震导致阶段性停工 [10] - 分析师指出，自营矿山挤占了外部矿服资源，与公司夯实矿服领先地位的战略存在矛盾，且矿服业务全年毛利正增长“存在难度” [10][11] 财务与资金状况 - 前三季度应收票据及应收账款达25.70亿元，同比增长12.29%；预付款项2.88亿元，同比激增103% [12] - 公司解释应收增长主要因主营业务收入增加，预付款增长来自新增资源业务和海外新项目的备件材料采购 [12] - 前三季度存货、合同资产与应收账款三项合计占总资产比例达23.57%，较大程度占用营运资金 [14] - 长期借款从2024年末的7.30亿元增至2025年三季度末的15.70亿元，同比增幅94.27%，主要为筹备龙溪东区、Lubambe技改和哥伦比亚项目基建建设 [14] - 市场担忧回款周期拉长、预付款资金沉淀风险及海外供应商履约能力，但管理层未披露预付款具体投向及管控措施 [13][14]

全球铝土矿资源布局 - 公司在广西、几内亚和印尼三国布局铝土矿资源 [1] - 广西项目已取得采矿权证，即将进入实质性开采阶段 [1] - 几内亚项目已进入生产开采阶段，所产矿石正持续发运回国 [1] - 印尼项目正在进行前期勘探并逐渐展开开采工作，开采规模将根据项目进展规划 [1] 原材料供应保障 - 铝土矿资源布局旨在为氧化铝项目提供充足的原材料供应保障 [1]

投资评级 - 维持买入评级 [6] 核心观点 - 锂价下滑严重压制公司盈利 2025年第二季度归母净利润亏损0.46亿元 同比下滑121% 环比下滑134% [2][4] - 铷铯板块表现亮眼 2025年上半年实现营收7.08亿元 同比增长50.43% 毛利5.11亿元 同比增长50.15% [9] - 铜冶炼业务受行业加工费下降影响亏损约2.00亿元 公司正通过关停产线和释放锗业务产能应对 [9] - 公司积极推进多元化金属布局 锂板块通过非洲硫酸锂项目和加拿大Tanco矿提升产能与效率 铜板块赞比亚Kitumba铜矿建设进展顺利 稀有金属板块加速纳米比亚锗镓锌项目 [9] 财务表现 - 2025年第二季度归母净利润-0.46亿元 扣非归母净利润-0.35亿元 [2][4] - 2025年预测每股收益0.53元 2026年预测升至1.47元 2027年进一步升至2.09元 [15] - 2025年预测净资产收益率3.1% 2026年预测升至7.8% 2027年预测达到10.0% [15] - 2025年预测净利率7.0% 较2024年的14.1%显著下滑 但2026年预测回升至16.9% 2027年预测达20.9% [15] 业务运营 - 锂业务：2025年上半年自有锂盐销量1.79万吨 同比增长6.37% 自产锂精矿销量3.48万吨 公司通过调整原料结构降低生产成本 [9] - 铷铯业务：铯铷盐精细化工营收4.07亿元 同比增长24.93% 毛利3.11亿元 同比增长26.63% 甲酸铯租售业务营收3.01亿元 同比增长107.63% 毛利2.01亿元 同比增长110.63% [9] - 产能建设：3万吨锂盐技改项目于2025年6月启动 为期6个月 预计提升冶炼产能5000吨并降低成本 赞比亚Kitumba铜矿350万吨采选和6万吨冶炼项目已开工 纳米比亚Tsumeb项目规划年产锗锭33吨、工业镓11吨、锌锭1.09万吨 [9] 市场表现 - 当前股价41.65元 总股本7.21亿股 近12月最高价45.08元 最低价27.01元 [6]

财务业绩 - 2025H1实现营收210.93亿元同比增长12.35% 归母净利润10.62亿元同比增长32.76% 扣非归母净利润13.03亿元同比增长30.55% [1] - 2025Q2实现营收113.65亿元同比增长9.53%环比增长16.82% 归母净利润5.62亿元同比增长18.76%环比增长12.61% 扣非归母净利润8.10亿元同比增长16.60%环比增长64.04% [1] - 固定资产报废处置影响合并报表利润总额3.20亿元 影响归母净利润2.72亿元 [3] 生产与资源 - 2025H1有色金属总产量18.13万吨 其中锡4.81万吨 锌6.98万吨 铜6.25万吨 铅937吨 [1] - 稀贵金属产量包括铟71吨 金565千克 银59吨 [1] - 获得2025年度第一批钨矿开采总量配额指标688吨（三氧化钨65%） [2] - 持续加强卡房矿区资源勘查 提升钨锡资源增储和尾矿综合利用水平 [2] 价格与成本 - 2025Q2锡期货均价26.33万元/吨环比上涨0.25万元/吨 锌期货均价2.23万元/吨环比下降0.16万元/吨 铜期货均价7.77万元/吨环比上涨0.03万元/吨 [2] - 铟均价2605元/千克环比下降84元/千克 硫酸均价645元/吨环比上涨128元/吨 [2] - 锡精矿加工费（云南40%）均价12237元/吨环比下降947元/吨 锌精矿加工费均价3535元/吨环比上涨801元/吨 铜精矿TC指数均价-40.13美元/吨环比下降31.74美元/吨 [2] 行业动态 - 缅甸锡矿复产进度缓慢 月度进口量未恢复 国内锡精矿加工费持续走低 产业链矿石库存处于低位 [3] - 消费电子旺季备货需求逐步启动 锡价供需矛盾凸显有望走强 [3] - 公司作为全球锡铟行业龙头 资源禀赋优异深度受益锡价上行 [3]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 2025年Q2扣非归母净利润8.10亿元 同比增长16.60% 环比增长64.04% 大超预期 [1] - 缅甸复产节奏缓慢加剧矿端紧缺 消费电子旺季备货需求启动 锡价有望走强 [4] - 公司为全球锡、铟行业龙头 资源禀赋优异 深度受益锡价上行 [4] 财务表现 - 2025H1营收210.93亿元 同比增长12.35% 归母净利润10.62亿元 同比增长32.76% [1] - 2025Q2营收113.65亿元 同比增长9.53% 环比增长16.82% 归母净利润5.62亿元 同比增长18.76% 环比增长12.61% [1] - 固定资产报废处置影响归母净利润2.72亿元 实际经营业绩表现优异 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.17/26.45/27.54亿元 对应PE为14X/12X/12X [4][5] 生产运营 - 2025H1生产有色金属总量18.13万吨 其中锡4.81万吨、锌6.98万吨、铜6.25万吨、铅937吨 [2] - 生产稀贵金属铟71吨、金565千克、银59吨 [2] - 获得云南省2025年第一批钨矿开采配额688吨（三氧化钨65%） [2] - 持续推进资源"内增外拓" 加强卡房矿区勘查 提升钨锡资源增储和开发利用水平 [2] 价格与加工费 - 2025Q2锡期货均价26.33万元/吨 环比上涨0.25万元/吨 锌均价2.23万元/吨 环比下降0.16万元/吨 铜均价7.77万元/吨 环比上涨0.03万元/吨 [3] - 锡精矿加工费（云南40%）均价12237元/吨 环比下降947元/吨 锌精矿加工费均价3535元/吨 环比上涨801元/吨 [3] - 铜精矿TC指数均价-40.13美元/吨 环比下降31.74美元/吨 硫酸均价645元/吨 环比上涨128元/吨 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为476.74/483.49/490.35亿元 增长率13.58%/1.42%/1.42% [5][9] - 预计毛利率从2024年9.59%提升至2027年11.67% 净利润率从3.44%提升至5.62% [9] - 净资产收益率从2024年6.93%提升至2026年10.65% 2027年略降至10.31% [9] - 每股收益预计从2024年0.88元提升至2027年1.67元 [5][9]

投资评级 - 维持公司"买入"评级 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为29.57/33.67/37.53亿元 [3] 核心财务表现 - 2025年上半年营收133.31亿元，同比减少3.34% [1] - 2025年上半年归母净利润13.85亿元，同比减少19.53% [1] - 2025Q2营收62.82亿元，环比减少11.01% [1] - 2025Q2归母净利润6.99亿元，环比增长1.90% [1] - 2025H1钛白粉销售均价同比下降9.6%至1.42万元/吨 [2] - 2025H1钛白粉销售毛利率同比下降6.4pct至27.1% [2] 业务运营 - 2025H1钛白粉产量68.22万吨，同比增长5.02% [2] - 硫酸法钛白粉产量46.35万吨，同比增长2.16% [2] - 氯化法钛白粉产量21.87万吨，同比增长11.64% [2] - 海绵钛销量3.87万吨，同比增长25.51% [2] - 磷酸铁销量3.85万吨，同比增加90.64% [2] - 铁系产品和新能源材料业务毛利率分别提升11.79pct和14.97pct [2] 资源布局与分红 - 推进"红格北矿区两矿联合开发"与"徐家沟铁矿开发"项目 [3] - 项目完成后钛精矿产能将达到248万吨/年，铁精矿产能760万吨/年 [3] - 2025Q1权益分派每10股派5元，现金分红总额11.86亿元 [3] - 2022-2024年累计现金分红71.53亿元，股利支付率81.15% [3] 财务预测 - 预计2025年营业收入303.35亿元，同比增长10.25% [4] - 预计2025年归母净利润29.57亿元，同比增长36.38% [4] - 预计2025年EPS为1.24元，ROE为12.42% [4] - 预计2025年PE为14倍，PB为1.8倍 [4]

投资评级 - 投资评级为买入丨维持 [6] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入372亿元，同比+23.78%；归母净利27.11亿元，同比+62.26%；扣非归母净利25.87亿元，同比+47.68% [2][4] - 2025Q2实现营业收入193.55亿元，环比+8.48%；归母净利14.59亿元，环比+16.51%；扣非归母净利13.6亿元，环比+10.89% [2][4] - 2025H1毛利率提升至17%，2025E-2027E预计进一步升至19%-20% [13] 镍业务分析 - 2025H1湿法镍MHP出货量12万吨，年化达24万吨，超设计产能30%以上；镍产品总出货量13.94万吨，同比+83.91% [8] - 年产12万吨Pomalaa湿法项目已开工，年产6万吨Sorowako项目筹备中，未来三年产能有望翻倍 [8] - 新越科技和WKM分别贡献投资收益6979万元和4752万元 [8] 钴业务动态 - Q2电钴均价环比上涨26%至24万元/吨（Q1为19万元/吨），主因刚果金出口禁令落地 [8] - 2025H1钴产品出货量2.08万吨（同比-9.89%），印尼湿法镍伴生钴产量达1.2万吨，全年权益量预计1.2万吨 [8] 锂电材料进展 - 三元正极出货量3.96万吨（同比+17.68%），超高镍9系产品占比超60%，出口占国内总量57% [8] - 三元前驱体出货量4.21万吨，主动优化低盈利产品结构 [8] - 乐友、浦华合资厂分别贡献投资收益4957万元、1073万元 [8] 锂资源布局 - Arcadia锂矿资源量增至245万吨碳酸锂当量，品位提升至1.34% [8] - 年产5万吨硫酸锂项目进入设备安装阶段，预计年底建成 [8] 经营效率优化 - 2025H1平均融资成本降低30个基点，财务费用同比-14.80% [8] - 投资收益达4.45亿元，其中联营合营企业贡献2.66亿元 [8] 市场表现 - 近12个月股价最高47.58元，最低21.27元，当前股价44.25元 [6] - 2024/8-2025/8期间股价涨幅显著跑赢深证成指和上证指数 [7] 盈利预测 - 2025E-2027E归母净利预测分别为54.57/58.64/66.64亿元，对应EPS 3.21/3.45/3.92元 [13] - 2025E净资产收益率预计11%，资产负债率将降至60.5% [13]