关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * 行业：小金属行业（包括稀土、钨、锡、锂）[1] * 公司：大众汽车（提及可为中资车企代工）[6] 二、 核心观点与论据 1. 锡市场 * **核心观点**：锡价具备坚实上涨基础，2026年高点预计达**50至60万元**，全年均价运行区间预计在**40至50万元**[1][2][3] * **驱动因素**： * **库存去化显著**：自2026年3月中旬见顶以来，锡库存已去化约**30%**，且高价位（**37至38万元**）下仍能去化，表明产业接受度高[2] * **供应不及预期**：印尼1至4月累计供应量同比下降约**20%**，4月交易量同比下降约**67%**；缅甸复产受阻，雨季将至将进一步阻碍供应恢复[2] * **隐性库存去化**：国内表观消费量与终端消费量差距大，表明隐性库存也在去化[2][3] * **流动性回补**：中东局势缓和预期下，流动性回补至对流动性敏感的品种，支撑价格上涨[2] 2. 锂市场 * **核心观点**：锂市场基本面持续向好，**二季度**将迎来基本面驱动的价格主升浪，锂价目标位**25至30万元**；锂矿板块权益资产具备**50%至100%** 上涨空间[1][5][7][8] * **供需与库存**： * 库存累库显著降速：4月30日当周累库**123吨**，较前一周的**656吨**大幅下降，预计5月将转向去库[5] * 预计5月去库**>5,000吨**，6月去库**>1万吨**，因需求预计环比增长**5%至10%**[1][5] * 4月实际累库约**4,000吨**，显著低于市场预期[5] * **供给刚性**：2023-2025年锂价下跌导致新增产能开发放缓，**2026至2028年**供给将非常刚性[1][7] * **价格走势**：节后锂价已突破前高，直逼**20万元**，二季度行情刚刚开始[7][8] 3. 稀土市场 * **核心观点**：供给侧结构性改革逻辑持续，供应收紧趋势明确，价格预计从**80万元**向**100万元**靠拢，**7-8月**有望突破**110万元**前期高点并冲击历史极值[1][4] * **论据**：当前产业管控措施被视为提前降温或符合“越压越涨”规律，当前淡季价格已在缓慢上涨[4] 4. 钨市场 * **核心观点**：下游刀具企业去库接近尾声，钨矿价格拐点预计将在**近两个月内**出现[1][4] * **论据**：产业库存（包括乙级库存）没有想象中高，且转为市场流通存在难度[4] 5. 需求端分析 * **储能需求强劲**：2026年1-4月国内储能累计招标**224 GWh**，同比增长**132%**；4月招标**55.2 GWh**。系统降本措施有效平抑了上游锂价上涨带来的成本压力[1][5][6] * **海外电动车需求超预期**： * 受地缘因素（美伊战争）刺激，4月海外车企销量环比增长，部分车企出口量创新高[1][6] * 大众可为中资车企代工，为中国车企输出高质量产品提供机会，可能极大提振销量[6] * 预计海外新能源车市场今年将全面超预期，并可能进入一个为期**两到三年**的加速上涨窗口期[6] 三、 其他重要内容 * **投资策略**：当前阶段，增加仓位以享受锂矿板块的**贝塔收益**比择股更为重要[1][8] * **市场情绪**：当前权益市场对锂板块的态度比**2021-2022年**更为纠结，但随着基本面数据不断验证，价格中枢预期在持续修正和抬升[8]

公司概况与市场表现 - 公司总部位于河南省洛阳市栾川县，从一家濒临破产的小型钼选厂，发展成为全球前十大铜产商及全球第一大钴矿商[5] - 2025年公司股价一度暴涨超三倍，最高市值超过5500亿元，成为河南市值最高的上市公司，近期市值仍超过4200亿元[5] - 2025年度，公司营业收入达2066.84亿元，同比下降2.98%，但净利润为203.39亿元，同比增长50.3%[10] 业务结构与转型 - 公司当前最大营收来源是位于非洲刚果（金）的铜钴矿，其次为洛阳的钼钨矿和巴西的铌磷矿，境外资产占比超过90%[10] - 2025年，金属贸易业务贡献了超过1800亿元的营业收入，占总营收的87%，但该业务毛利率较低，仅为6.44%[16] - 矿山采掘及加工业务2025年营收为777.13亿元，占总营收的37.6%，毛利率高达52.85%，是主要的利润来源[17] - 在矿山采掘产品结构中，铜产品营收贡献占比达70%，钼和钴各占8%左右，业绩对铜价波动敏感[20] 控股股东与资本运作 - 公司实际控制人为鸿商控股及其创始人于泳，其于2004年投入1.78亿元获得公司49%股份，经过多年运作，于2014年1月正式成为公司第一大股东和实际控制人[5][10][12] - 截至2025年，于泳在洛阳钼业的持股市值已达千亿元左右，其在2025年胡润百富榜上身家为950亿元，但为人极其低调[5] - 鸿商控股总资产截至2025年9月末已达2273亿元，营收1499亿元，净利润近229亿元[25] 海外并购与扩张战略 - 公司通过一系列逆周期海外并购实现快速扩张：2013年以8.2亿美元收购澳大利亚北帕克斯铜金矿；2016年收购巴西铌磷业务和刚果（金）TFM铜钴矿股权[16] - 2025年，公司豪掷百亿收购厄瓜多尔和巴西的多座金矿，正式进入黄金领域[5] - 公司提出“铜金双极”战略，认为在新能源需求增长和全球避险需求高涨的背景下，“铜金共舞”的核心资产时代来临[17][21] 主要风险与挑战 - 公司矿山采掘业务近80%的营收来自刚果（金），地域集中度高，易受当地政策影响[20] - 2025年刚果（金）对钴实行出口配额政策，导致公司当年钴营收同比下降29.42%，尽管铜营收同比增长31.63%[21] - 2023年，因与刚果（金）政府就扩产权益金产生争执导致产品出口暂停，公司上半年净利润同比暴跌83%[21] - 2025年收购的金矿项目投产时间较晚（巴西金矿2026年，厄瓜多尔金矿2029年），而金价在2026年3月后急跌，市场担忧公司可能面临投资回收期变长的风险[22] 产业链合作与股东关系 - 鸿商控股早在2015年就以8亿元参与投资宁德时代，截至2024年末仍持有宁德时代3583.18万股，按市价计算市值约160亿元，历史减持已变现超百亿元[24][25] - 2022年9月，洛阳国资以洛矿集团100%股权作价267.49亿元参与宁德时代子公司增资，使宁德时代成为洛阳钼业的第二大股东[28] - 宁德时代成为战略股东后，双方联手投资了刚果（金）Kisanfu铜钴矿和玻利维亚的盐湖项目，完成了对铜、钴、镍、锂等新能源金属的布局[29] - 在促成宁德时代与洛阳合作的同时，宁德时代宣布在洛阳投资不超过140亿元建设新能源电池生产基地[29]

金属板块电话会议纪要关键要点 一、 行业与公司概述 * 纪要涉及有色金属行业，重点讨论的金属包括：碳酸锂、电解铝、黄金、铜、锡、稀土、钨、战略小金属（天然铀、钽、锗）以及钢铁[1] * 核心观点：金属板块整体展望为震荡上行，需求逻辑正从传统周期（地产、基建）转向由AI、新能源驱动[1][2] 二、 核心驱动逻辑与整体展望 **需求端结构性切换** * 需求增长点已从新能源过渡到AI、AI数据中心及其衍生的储能和电网改造[1][2] * 中东局势引发的高油价促进了电动汽车和电动两轮车出口大增，并推动传统能源经济体转向新能源，对铜、铝等金属需求形成显著增量支撑[2] **供应端刚性及扰动** * 供应紧张源于地缘政治、资源国政策（如津巴布韦对碳酸锂的出口禁令）、存量矿山品位下降及长期资本开支不足[2] * 中东局势对电解铝供应造成明显干扰[2] **短期震荡因素** * 震荡主要来自降息周期的不确定性，近期中东局势、高油价及对美联储政策的担忧构成短期核心影响因素[2] 三、 分金属品种详细分析 **碳酸锂** * **短期供需格局**：呈现供应端扰动持续、需求端边际走强的格局，预计5月份价格将走强[7][8] * **供给端扰动**： * 津巴布韦自2月25日起实施锂精矿出口禁令，影响已开始兑现，上周产量增速放缓至约80吨[6] * 津巴布韦出口禁令预计将导致2026年5月份全球锂供给下降约10%[7] * 国内宜春地区约四个矿山因换证停产，预计5月进入换证阶段[6][7] * 宁德时代检修停产时间超出预期，预计最早6月复产，5月供给缺位持续[6] * 海外扰动：澳大利亚锂矿（如IGO）品位下降，IGO于4月23日下调其2026财年产量预测约2万吨；澳大利亚柴油供应问题可能拉长运输周期；马里局势有升级风险[7][8] * **需求端上修**： * 2026年第一季度锂消耗量同比上升约20%[8] * 储能领域需求强劲，1至3月各月出货量同比增长均在120%左右，预计2026年储能需求增速从50%-60%上调至70%-80%[1][8] * **价格与展望**： * 价格已升至18-19万元/吨区间[3] * 预计2026-2027年供给将处于相对偏紧状态[6] * 预计七八月份供需可能缓解，但十、十一月份旺季及年底出口退税政策退出后，供需将重回偏紧，价格可能重新上涨[8] * **投资标的**：天齐锂业、大中矿业、赣锋锂业、盐湖股份、永兴材料[8] **电解铝** * **供需格局**：全球供应端短缺格局明确，预计从2026年到2027年上半年将持续存在供需缺口[18][20] * **供给端缺口显著**： * 中东地缘冲突导致供应持续紧张，目前至少有超过300万吨产能处于停减产状态，占全球供给的4%以上[1][19] * EGA旗下Al Taweelah冶炼厂因严重损毁已停产，恢复周期预计一年以上，这部分产能占全球供给2%以上[19] * 卡塔尔和巴林铝厂维持低产能利用率（卡塔尔60%，巴林部分生产线停产）[19] * 国内产能已接近顶峰，产能利用率超过99.5%；海外增量有限[20] * **需求与出口**： * 国内需求：传统消费旺季推进，板带箔、铝杆线缆等领域需求强劲；4月国内铝水比例较3月提升1.7个百分点至75%以上；下游铝加工企业开工率维持在64.6%[19] * 出口：海内外价差持续拉大，为中国铝加工材出口打开窗口，将改善出口需求并收敛内外价差[19][20] * **库存与成本**： * **库存**：国内电解铝社会库存约为143万吨，环比前一周去库3.3万吨，这是2026年首次实现单周完整去库[1][19][20]；铝棒库存回落至25.62万吨低位[19][20] * **成本**：国产铝土矿价格持稳；进口矿受海运费高企及几内亚配额制未落地影响，价格获支撑；氧化铝库存天数高达93.7天，价格承压[19][20] * **价格与展望**： * 五一假期期间外盘伦铝价较4月30日上涨超过2%[19] * 电解铝板块上升趋势未变，铝价具备强劲上行动能[18][20] * 当前成本处于历史较低位置，板块利润水平优异，相关企业有望持续提升分红比率[20] * **投资标的**： * 高分红高股息：中国宏桥、云铝股份、天山铝业、中复实业、神火股份[20] * 产量增长：创兴实业、南山铝业、华通线缆[20] **黄金** * **交易逻辑变化**：已从地缘政治初期的流动性冲击阶段，过渡到以通胀、降息预期和美元走势为核心的第二阶段[4] * **当前阶段**：处于逆风因素较多的底部区域，是机遇大于风险的布局区间[5] * **短期逆风**： * 偏鹰派的美联储（4月28-29日议息会议）和偏高的通胀[5] * 美国3月宏观数据显示经济依然偏强，就业市场维持低招聘、低失业率模式[5] * ETF资金流向波动：3月份流出约84吨，4月前三周流入60吨后，第四周又流出约10吨[5] * **中长期支撑因素**： * 去美元化和央行购金趋势持续：中国央行已连续17个月增持黄金[1][5] * 地缘事件（如阿联酋、俄罗斯与中国签订本币结算协议）逐步削弱美元作为原油结算货币的地位[5] * 美债问题悬而未决[5] * **价格**：基于通胀逻辑定价的黄金价格已来到4，500美元/盎司左右[4] **铜** * **整体判断**：宏观承压但基本面支撑强，整体维持震荡上行，建议逢低布局[1][9] * **宏观层面**：美伊局势、油价上涨带来的通胀担忧及美联储偏鹰派表态压制铜价上行空间，但中长期看宏观环境偏向乐观[9][10] * **供需基本面**： * **供应偏紧**： * 非洲柴油短缺影响铜矿和电解铜运输，导致国内进口铜到港延迟[10] * 国内冶炼厂进入检修季，现货流通偏紧[10] * SMM进口铜精矿TC指数持续下降，国内硫酸价格回落，冶炼环节利润边际减少[10] * 废铜供应整体偏紧[10] * 潜在风险：霍尔木兹海峡若持续受阻，可能影响中东硫磺出口，进而冲击刚果（金）湿法冶炼产能（当地硫酸库存尚能维持三周以上）[10] * **需求走弱**：旺季结束后整体走弱，铜杆、电线电缆及漆包线开工率环比下调；但铜管和铜带开工率维持较高水平[10][15] * **库存健康**：国内社会库存和保税区库存仍在下降，总体处于健康偏低水平[10] * **投资标的**：金诚信、紫金矿业、中国有色矿业[10] **锡** * **整体格局**：价格主要受宏观因素引导，与铜价相关性较强，供需基本面提供向上支撑，整体呈现震荡格局[11][15] * **供应端扰动**： * 海外：缅甸佤邦地区复产无明确进展；印尼因RKAB审批配额未完全下发，4月出口量同比大幅减少超过4，000吨，3月出口同比下降20%[12][15] * 国内：冶炼厂开工率处于同期相对低位；锡矿加工费稳定（如云南40%品位加工费维持在1万元左右）[12][15] * **需求端**： * 高锡价下下游采购谨慎，以刚需补库为主，价格回调至38-39万元/吨时出现逢低买盘[12][15] * 传统领域需求偏弱，但AI服务器、电源等领域需求为锡焊料消费提供有力支撑；3月全球半导体销售额同比增长[12][15] * **库存**：截至2026年4月底，SMM社会库存和LME库存均呈现去化态势[12][15] * **投资标的**：锡业股份、华锡有色、兴业银锡[12][16] **稀土** * **近期表现**：节前最后两个交易日稀土指数累计涨幅9.41%，稀土永磁指数累计涨幅约5.6%[27] * **核心驱动**：4月28日晚工信部发布《稀土管理条例》行政处罚裁量权基准征求意见稿，细化处罚标准，大幅提升违法成本，加速违规产能出清[28] * **价格波动**： * 春节后价格冲高至近90万元/吨，3月中下旬回调至约70万元/吨（最低69.5万元/吨）[29] * 3月末至4月价格重回上升通道，4月中下旬回升至82.25万元/吨，主因下游补库需求恢复、部分分离厂停产及北方稀土二季度精矿交易价格上调45%[30] * 节前最后一周价格企稳回升，4月30日氧化镨钕价格为77.25万元/吨[30] * **中长期趋势**： * 供给端管控日益严格，供给刚性凸显：2024年配额增速已降至5%左右个位数水平，预计未来将延续小幅增长[33] * 政策持续加码（如《稀土管理条例》、总量调控管理暂行办法）[33] * 需求端预计维持持续增长[34] * 氧化镨钕价格中枢未来有进一步抬升空间[32] * **业绩与投资**： * 2026年一季度相关公司业绩良好：中芯有色归母净利润同比增长262%，北溪增长113%，盛和资源增长约94%[34] * 投资建议：推荐具备产业链一体化布局的龙头，如中芯有色；下游磁材龙头金力永磁[34] **战略小金属** * **整体特点**：供给相对刚性，需求主要由新兴领域（尤其是AI）驱动，价格涨幅可观[21] * **天然铀**： * **价格**：2026年4月长协价91.5美元/磅，与3月持平；现货价回升至86-87美元/磅[22] * **供需**：长期价格预计持续上行；龙头企业Cameco未来五年订单饱和，供需缺口预计进一步拉大[23] * **投资标的**：中国铀业（2026年Q1收入增长9%）、中广核矿业[23] * **钽**： * **价格**：从年初100美元/磅最高涨至260美元/磅，目前200美元/磅，年初至今实现翻倍[21][24] * **驱动**：核心驱动力来自AI服务器和数据中心建设加速对钽电容器的需求[24] * **公司表现**：东方钽业2026年Q1收入增长超40%，钽粉、钽丝业务实现翻倍以上增长[25] * **锗**： * **需求结构**：需求增长主要由光纤通信（占比30%）和卫星光伏（占比20%）两大高速增长板块驱动[26] **钨** * **近期走势**：延续偏弱/弱势整理走势[13][17] * **供需与库存**： * **供给阶段性宽松**：主流企业长单报价大幅下调影响市场情绪，矿山挺价意愿下降；钨废料持续投放市场[17] * **需求疲软**：除军工、PCB微钻等少数领域外，传统领域采购乏力[17] * **库存结构性累积**：中游冶炼厂成品库存有待消化，贸易环节流转慢；下游终端备货意愿不强[17] * **未来关注点**：新一轮主流企业长单报价对市场情绪的影响，以及下游去库节奏[13][17] **钢铁** * **近期数据**：节前一周（4月底）数据受假期干扰，成品钢材和生铁产量环比下降；社会库存同比增加20%；表观需求环比下降16万吨，同比下降7%；钢企盈利率上升至51.1%[35] * **盈利状况**： * 2025年实现规模净利润75亿元（2024年亏损180亿元），但第四季度亏损76亿元[36] * 2026年一季度亏损9亿元（约每吨钢亏损10元），但亏损幅度较2025年四季度大幅缩小[36] * 2026年二季度预计好转，吨钢盈利可能在40至50元左右[36] * **估值水平**：板块市净率已降至约0.8倍，处于较低水平[37] * **关注公司**：宝钢（市净率0.6倍）、南钢（1.18倍）、华菱（0.57倍）、中新赛钢（1.73倍）[37] 四、 分时间维度投资方向 * **短期**：关注能源金属，特别是碳酸锂，受益于短期供需错配[3] * **中期**：关注估值处于较低位置的黄金、铜、铝的龙头公司[4] * **长期**：关注战略金属，如天然铀、钽、铌、锗，受益于AI新需求及长期资本开支不足[4]

投资评级 - 对洛阳钼业的投资评级为“买入”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 洛阳钼业2026年第一季度业绩再创历史新高，归母净利润同比增长97%，经营活动现金流净额同比增长762% [4] - 公司通过收购巴西金矿，使黄金成为主要产品之一并贡献利润，同时铜钴板块产量稳健增长，形成了“铜金双轮驱动”的增长模式 [5][6] - 未来增长潜力明确，铜钴板块的KFM二期项目预计2027年投产，将新增10万吨年产能；黄金板块2026年产量指引为6-8吨，远期年产能有望达到20吨 [6] - 基于铜金价格中枢稳健上移及产销量稳中有升的预期，报告预测公司2026-2028年归母净利润将持续增长，对应市盈率估值具有吸引力 [7] 公司基本情况与市场表现 - 公司最新收盘价为18.62元，总市值约为3984亿元，流通市值约为3251亿元，52周内股价最高为27.03元，最低为7.09元 [3] - 截至报告发布前的近一年内，公司股价表现强势，自2025年5月至2026年4月期间涨幅显著 [2] 2026年第一季度经营业绩 - 2026年第一季度，公司实现营业收入664亿元，同比增长44%；实现归母净利润77.6亿元，同比增长97% [4] - 当季经营活动产生的现金流量净额为113亿元，同比增长762% [4] - 主要产品产量：铜产量18.8万吨，同比增长10%；钴产量3万吨，同比基本持平；自收购巴西金矿后至3月31日，实现黄金产量4.3万盎司（约1.34吨） [5] - 主要产品销量：铜销量18.2万吨，同比增长47.11%；黄金销量3.6万盎司（约1.12吨） [5] 未来增长潜力与规划 - **铜钴板块**：KFM二期项目预计2027年投产，将新增10万吨铜的年生产能力 [6] - **黄金板块**：2026年黄金产量指引为6-8吨；厄瓜多尔奥丁项目预计2029年建成投产，届时公司黄金年生产能力预计将达到20吨 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司2026年至2028年归母净利润分别为286.00亿元、340.93亿元、393.70亿元，同比增长率分别为40.62%、19.20%、15.48% [10] - 预计同期每股收益(EPS)分别为1.34元、1.59元、1.84元 [10] - 对应2026年至2028年的预测市盈率(PE)分别为13.93倍、11.68倍、10.12倍 [7][10] - 预计2026年至2028年营业收入将稳步增长，毛利率将从23.1%提升至29.5%，净利率将从11.3%提升至14.9% [11]

公司股价与市场表现 - 5月6日盘中股价上涨2.04%，报19.00元/股，成交额24.35亿元，换手率0.74%，总市值4064.92亿元 [1][5] - 当日主力资金净流入1827.39万元，特大单买入3.66亿元（占比15.05%），大单买入5.41亿元（占比22.23%） [1][5] - 今年以来股价下跌5.00%，近5个交易日下跌1.91%，近20日上涨7.28%，近60日下跌29.32% [1][6] 公司财务与经营概况 - 2026年第一季度实现营业收入664.03亿元，同比增长44.34%；归母净利润77.60亿元，同比增长96.65% [2][6] - 主营业务收入构成：精炼金属贸易49.95%，矿物金属贸易37.18%，铜26.66%，钼3.06%，钴2.99%，磷1.97%，铌1.75%，钨1.17% [1][6] - 公司A股上市后累计派现215.62亿元，近三年累计派现105.76亿元 [3][7] 公司业务与行业属性 - 公司主营业务涉及钼、钨及黄金等稀贵金属的开采、选冶、深加工、贸易、科研等 [1][6] - 所属申万行业为有色金属-工业金属-铜，所属概念板块包括周期股、钼概念、铌概念、黄金股、钴镍等 [2][6] 股东结构与机构持仓变动 - 截至2026年3月31日，股东户数为85.14万户，较上期增加5.01% [2][6] - 香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股6.29亿股，较上期减少4639.71万股 [3][7] - 南方有色金属ETF联接A为第五大流通股东，持股1.09亿股，较上期增加2517.64万股；万家中证工业有色金属主题ETF发起式联接A（新进）和华夏中证细分有色金属产业主题ETF（新进）进入十大流通股东 [3][7] - 华泰柏瑞沪深300ETF持股7030.86万股（较上期减少7045.63万股），华夏上证50ETF持股6376.01万股（较上期减少9775.06万股），易方达沪深300ETF和华夏沪深300ETF退出十大流通股东之列 [3][7]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [3] 核心观点 - 报告核心观点：需求环比持续向上，看好锂价长期高位，并对多种能源金属（镍、钴、锑、稀土、锡、钨、铀）的价格形成支撑，主要逻辑在于供给端偏紧、成本推升及需求增长预期 [1][7][9][15][20][25] 分行业关键要点总结 镍 - 供给端偏紧叠加成本推升预期，对镍价形成底部支撑 [1][16] - 截至5月1日，LME镍现货结算价报收19180美元/吨，周环比上涨2.98% [1][33] - 截至4月30日，沪镍报收149253元/吨，周环比上涨4.85% [1][33] - 华友钴业印尼子公司华飞镍钴自5月1日起部分产线临时停产检修，预计影响约50%产量 [1][16][32] - 印尼2026年RKAB审批进度已达约90%，已获批镍矿额度累计约2.3-2.4亿湿吨 [1][16][35] - 受益标的包括格林美、华友钴业等 [16][36] 钴 - 国内原料供需偏紧格局延续，看好后市钴价进一步上涨 [2][18][37] - 截至4月30日，电解钴报收42.30万元/吨，周环比上涨2.17% [2][37] - 刚果（金）钴中间品运输受阻，预计大部分货源集中抵达中国需至7月 [2][17] - 刚果金2025-2027年钴出口配额分别为1.81/9.66/9.66万吨，预计未来两年供给将随时间趋紧 [2][5][38] - 假设刚果金2025年暂停出口，约减少16.52万吨出口供给，占2024年全球产量的57% [2][38] - 受益标的包括洛阳钼业、华友钴业、力勤资源、格林美等 [18][44][45] 锑 - 锑矿资源表现抢手，中长期对锑价或有支撑 [6][19][46] - 2024年全球锑矿产量10万吨，中国占60% [6][46] - 2026年3月中国锑锭产量环比上涨约78% [6][46] - 据CPIA预测，2026年全球新增光伏装机500-667GW，对应新增锑需求约2.5-3.5万吨 [6][19][46] - 受益标的包括湖南黄金、华锡有色、华钰矿业 [19][49] 锂 - 需求环比持续向上，看好锂价长期高位 [7][20][50] - 截至4月30日，国内碳酸锂期货收盘价18.91万元/吨，周环比上涨6.25% [7][50] - 2026年5月中国锂电市场排产总量约249GWh，环比增长6.0% [7][20][52] - 2026年5月全球动力+储能+消费类电池产量约262GWh，环比增长5.6% [9][20][52] - 中国电池排产已连续三个月刷新历史峰值 [9][20][52] - 津巴布韦已暂停锂辉石出口近两个月，市场可流通货源日趋紧张 [20][56] - 受益标的包括国城矿业、大中矿业、天华新能、盛新锂能、中矿资源、华友钴业、赣锋锂业、天齐锂业等多家公司 [20][56] 稀土（镨钕） - 氧化镨钕4月产量环比缩减约3%，供给偏紧局面形成价格支撑 [10][57] - 截至4月30日，氧化镨钕均价772.5元/千克，周环比下跌2.22% [10][57] - 包钢股份和北方稀土二季度稀土精矿交易价格环比上涨44.61%，形成成本端支撑 [10][58] - 2025年全球稀土储量估计8500万吨，中国占比51.76%；产量38万吨，中国占比71.05% [10][58] - 中国仍是全球唯一具备稀土全产业链生产能力的国家 [10][22][70] - 受益标的包括中国稀土、广晟有色、北方稀土、盛和资源及多家磁材公司 [22][70] 锡 - 全球主要锡矿来源地出口进度缓慢，供给不确定性支撑锡价 [12][23][71] - 截至5月1日，LME锡现货结算价49200美元/吨，周环比下跌2.09% [12][71] - 缅甸佤邦锡矿复产进度低于预期，曼相锡矿复产水平仅为禁矿前的40%-50% [12][71] - 印尼2026年4月精炼锡出口量4655吨，同比减少19.46% [12][71] - 受益标的包括兴业银锡、华锡有色、锡业股份、新金路 [23][74] 钨 - 短期受龙头长单大幅下调冲击，但原料供应刚性约束仍在，对钨价有支撑 [13][24][76] - 截至4月30日，白钨/黑钨精矿（65%）报价70.6万元/吨，周环比下跌18.48% [13][76] - 广东某钨业4月下半月55%黑钨精矿长单价较上半月大幅下调14.5万元/标吨 [13][75][76] - 国内钨矿开采总量严控，原料供给刚性约束限制大幅深跌空间 [13][24][77] - 受益标的包括章源钨业、中钨高新、翔鹭钨业、厦门钨业、洛阳钼业 [24][79] 铀 - 供给偏紧预期持续发酵，对铀价形成支撑 [15][25][81] - 2026年3月全球铀实际市场价格68.79美元/磅，仍处高位 [15][81] - 全球最大铀生产商哈原工计划2026年将产量削减约10%，或致全球供应减少约5% [15][81] - 在降碳与稳供约束下，核电需求增长，供给缺口在中长期仍然存在 [15][25][84] - 受益标的为中广核矿业 [25][84]

战略金属行业研究纪要关键要点 一、 涉及行业/公司 * 行业：战略金属行业，具体聚焦**钨**和**稀土**（包括轻稀土与重稀土）[1] * 提及公司/机构：**江钨集团**、**翔鹭钨业**、**中钨在线**、**中船特气**、**包钢股份**、**北方稀土**、**中国稀土**、**Lynas**（澳大利亚）、**中国稀土学会**、**钨业协会** [3][4][5][11][12][14][15] 二、 钨市场核心观点与论据 1. 价格预期与底部判断 * 市场对钨矿价格底部预期较此前更为悲观，普遍认为可能深探至**50万元/吨**左右，部分机构（如中钨在线）预测在**68万元/吨**附近[2][3] * 价格企稳反弹的时间点预期较为一致，普遍认为在**2026年5月中上旬**，届时中下游企业库存耗尽将恢复刚性采购[2][3] 2. 近期价格回调原因 * 本轮回调主要由**废钨供应增加**引发，包括尾矿库再利用及高价下中下游积压半成品/废料的抛售[3] * **2026年4月起针对废料端的开票等政策变化**加剧了市场消极情绪和抛售行为[3] * 矿山企业表现出挺价意愿，如江钨集团曾给出**93.5万元/吨**的指导价（高于当时市场价），翔鹭钨业报价**78万元/吨**[3][4] 3. 关键节点与支撑因素 * 关键时间节点是**2026年5月5日至7日**在赣州召开的钨业协会会议，届时给出的指导价将对市场产生显著影响[5] * **50万元/吨**是重要的底部支撑位，此为贸易商及下游企业**2025年第三季度至2026年第一季度**采购库存的加权平均成本，预计价格触及该水平将引发积极采购[5] 4. 中长期上涨逻辑 * **供给端刚性约束**：原生钨矿开采难度大、项目建设周期极长（如章源钨业桃溪坑钨矿需**3到4年**建设，预计**2029或2030年**才有产出），纯钨矿采矿证申请困难，叠加开采配额制度，共同限制产量增长[6] * **需求端验证**：产业链利润传导顺畅，当前仲钨酸铵及钨粉环节利润丰厚，每吨利润可达**50万元左右**，表明下游来自军工、汽车刀具、机械加工、能源等领域的需求稳固且增长[7] 5. 宏观政策支撑 * 钨在关键领域的反制作用可能比稀土更直接显著，例如通过切断对日本的钨粉供应，直接导致其相关企业生产困难，为国家战略性运用钨资源提升其价值提供了宏观背景支持[8] 三、 稀土市场核心观点与论据 1. 轻、重稀土需求差异与价格走势 * 在钕铁硼永磁材料中，轻稀土（**镨钕**）是主材，约占成分的**30%**，需求刚性，价格走势坚挺[2][8] * 重稀土（**镝铽**）是添加剂，占比约**5%至7%**，需求弹性较大，且**晶界扩散技术**的普及显著降低了其用量，进一步限制需求增长，因此价格表现通常弱于轻稀土[2][8][9] 2. 重稀土潜在上涨催化剂 * **价差倒灌可能**：自**2025年4月4日**国家对中重稀土实施出口管制以来，海外价格持续高于国内，若未来贸易流通恢复，海外溢价可能拉动国内价格[10] * **技术路径变化**：若国内制造业转型升级更侧重产品质量，可能减少对晶界扩散技术的依赖，从而带动重稀土需求复苏[10] 3. 政策演变与供给端变化 * 政策核心逻辑是通过**供应端调控**影响市场，近两年价格上涨主要由供应端扰动驱动[11] * **指标管理收严**：2026年指标预计**持平或下降**（2025年增速约**3%**）；指标不再对社会公众公布；进口矿被纳入指标管控[2][12] * **产能集中化**：冶炼分离产能向**北方稀土**和**中国稀土**两大集团集中，2026年第一、二季度要求相关企业由两大集团**控股**，加速不规范产能出清[2][11][12] * **政策效果显现**：部分冶炼分离厂因上半年指标用尽已在五、六月份停产，导致稀土价格从底部**每吨72万元左右**上涨至**80万元以上**[12] 4. 价格调控与后市展望 * 政策旨在维持稀土价格**温和、有序上涨**，避免暴涨暴跌，年初价格从**每吨90多万元**跌至**60-70万元**区间以及近期突破**80万元**后的回调被视为政策“踩刹车”[13] * 尽管有短期政策干预波动，但在**供给端持续收紧**、**需求端受新能源汽车等领域超预期增长**驱动下，**2026年稀土价格仍有上涨空间**[2][14] 5. 出口情况与全球产能格局 * 稀土产品出口已出现很大程度复苏，但向**日本、美国**等特定国家及用于**军工领域**的产品出口仍面临严格限制[14] * 全球冶炼分离产能格局变化：预计到**2029年**，全球产能从**2024年的40.7万吨**增至**56万吨**，其中国内占比从**88%** 降至**64%**，新增**16万吨**产能全部来自海外（以轻稀土为主）[15] * **海外产能（如Lynas）挑战有限**：Lynas中重稀土产品海外价格长期存在约**三倍**于国内的溢价，反映其**高成本**（供应链复杂、海运成本高）；其改造产线的实际重稀土产能预计仅为**数百吨氧化物**，其中镝、铽占比约**3-4%**，产量非常有限，难以撼动中国战略地位[2][16] * Lynas计划新建重稀土产线，预计**2027年第一或第二季度**投产，但未来一段时间海外中重稀土仍将稀缺，为中国保留战略运用时间窗口[17][18] 四、 投资策略建议 * 行业基本面逻辑向好，**2026年稀土价格仍有上涨潜力**[19] * 需警惕政策性“踩刹车”引发的**短期股价波动风险**[2][19] * 可关注**股价下行而稀土现货价格持续上行**的“劈叉”阶段，此类市场信号可能预示价格上涨机会[2][19]

涉及的行业与公司 * 涉及公司：洛阳钼业 (CMOC, 603993.SS) [2] * 涉及行业：中国矿业，特别是铜、钴、金、钼、钨、铌、磷等金属的开采、冶炼和贸易 [10] 核心观点与论据 **1 季度业绩表现** * 公司2026年第一季度实现归母净利润78亿元人民币，同比增长97% [2] * 业绩达到UBS全年预测的27%和市场共识的25%，基本符合预期 [2] **主要产品运营情况** * **铜**：第一季度产量188千吨，达到公司全年指导目标中值（760-820千吨）的约24% [3] * 产量环比略有下降，主要受雨季季节性因素影响 [3] * 公司铜生产主要为湿法冶炼 [3] * 关键原材料（硫酸和硫磺）的矿场库存和在途库存可保障运营至第三季度，主要采购来源包括哈萨克斯坦、南非、阿曼和俄罗斯 [3] * **钴**：第一季度损益表销量仅为1,989吨，主要因刚果（金）自2025年10月实施配额制度后规则不明确，导致发货延迟 [3] * 刚果（金）政府近期明确，2025年配额必须在2026年4月30日前全部售出，公司已于4月20日完全清空其2025年配额 [3] * 钴的平均售价折扣与现货价格基本一致 [3] * **金**：单位成本持续承压，UBS估计约为580元人民币/克 [3] * 管理层解释，对巴西金矿的初步评估显示，前所有者在过去十年中对资本支出和维持性支出投资不足 [3] * 未来，管理层预计将持续投资和翻新，近期现金成本基本稳定，而维持性及其他运营费用可能适度增加，但仍在可控范围内 [3] * **其他产品**：钨的损益表销量同比下降17%，主要由于矿石品位下降 [3] **公司战略与产能展望** * 公司核心战略仍聚焦于铜和金，目前没有最终的铝项目投资计划 [4] * 旗下贸易平台IXM可能在商品方面保留较大灵活性，这与公司的采矿战略不同 [4] * **产能扩张**： * KFM二期项目正在建设中，资本支出已在投入，预计大部分产能将于2027年6月投产 [4] * TFM扩建规划正在进行中，管理层目标是在今年中期业绩时提出更完整的计划 [4] * **黄金项目**：厄瓜多尔项目正在等待环境和政府审批流程 [4] * 管理层目标在今年中期业绩时提供更清晰的指引，同时指出绿地项目执行不确定性较高 [4] * **股权激励**：内部准备工作正在进行中，预计未来一至两个月内会有更具体的提案 [7] **UBS分析与估值调整** * UBS将2026-2028年稀释后每股收益预测分别上调4%、5%和6%，至1.40、1.72和1.84元人民币 [6] * 将12个月目标价从25.00元人民币上调12%至28.10元人民币 [5] * 上调原因包括：纳入第一季度铜和钴的运营更新、上调铜和钴价格假设、以及采纳黄金策略师最新的金价预测 [8] * 目标价估值采用20倍2026年预期市盈率，并考虑了公司公告后的股份减少 [8] * 当前股价（2026年4月24日为19.37元人民币）对应约14倍2026年预期市盈率 [8] * UBS维持“买入”评级，基于19.37元人民币的股价，预测股价上涨空间为45.1%，加上2.2%的股息收益率，预期总回报为47.3% [9] 其他重要内容 **财务预测摘要** * UBS预测公司收入将从2025年的2,066.84亿元人民币增长至2026年的3,056.31亿元人民币 [4] * 预测EBIT利润率将从2025年的16.9%提升至2026年的17.0%，并进一步升至2030年的19.4% [4] * 预测股本自由现金流收益率在2026-2030年间介于5.9%至10.8% [4] * 预测净现金状况将持续改善，从2026年的202.25亿元人民币增至2030年的1,474.95亿元人民币 [4] **公司基本情况与风险** * 公司是中国领先的矿业公司，全球运营，在上海和香港两地上市 [10] * 核心业务包括中国的钼和钨矿、刚果（金）的TFM和KFM铜钴矿、巴西的铌和磷矿，以及有色金属贸易公司IXM [10] * **行业风险**：商品价格波动、监管变化、生产中断 [12] * **铜需求风险**：主要来自房地产与建筑、电网与设备、家电、机械和交通领域 [12] * **钴需求风险**：主要来自便携式电子产品和电动汽车电池领域 [12] * **公司特定风险**：海外政治风险、商品价格风险（尤其是铜和钴）、新矿投产速度快于或慢于预期、外汇风险 [13] **短期定量研究观点** * 未来6个月，公司面临的行业结构可能略有恶化（评分2/5）[15] * 未来6个月，公司面临的监管/政府环境预计基本不变（评分3/5）[15] * 过去3-6个月，公司情况略有恶化（评分2/5）[15] * 相对于当前共识每股收益预测，下一次公司业绩更新预计将符合共识（评分3/5）[15] * 相对于UBS自身预测，下一次业绩结果的上行和下行风险基本均衡（评分3/5）[15] * 未来三个月没有明确的催化剂 [15]