查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 事件： 4月18日，江苏银行发布2024年年报，全年实现营收808亿，同比增长8.8%，归母净利润318亿，同比增长 10.8%。加权平均净资产收益率（ROAE）13.6%，同比下降0.9pct。 点击注册小程序 点评： 营收增长提速，业绩表现韧性强 2024年江苏银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为8.8%、7.6%、10.8%，增速较1-3Q24分别 提升2.6、0.5、0.7pct，营收增长提速，盈利保持双位数增长。其中，净利息收入、非息收入增速分别为 6.3%、14.8%，较1-3Q24变动+4.8、-2.3pct。全年成本收入比、信用减值损失/营收分别为24.7%、22.7%， 同比分别提升0.7、0.4pct。拆分盈利增 ...

财务数据和关键指标变化 - 第四季度HIFU收入为930万美元，同比增长15%，全球总收入为2150万美元，同比增长1.1% [7] - 2024年全球HIFU收入较2023年增长15.3%，全年全球收入为6920万美元，较2023年增长5.7% [8] - 第四季度全球Focal One系统销量创纪录达11台，其中美国7台 [9] - 2024年Focal One手术数量较2023年增长约51%，第四季度美国Focal One手术数量同比增长约31% [13] - 2024年全年收入为6410万欧元，同比增长6.1%，第四季度收入为2030万欧元，同比增长3.6% [38][39] - 第四季度HIFU部门收入同比增长17.9%，Hycean业务收入为880万欧元，ESWL部门收入为240万欧元，分销业务收入为910万欧元 [39][40] - 第四季度毛利润为910万欧元，毛利率为44.8%，上年同期为43.7% [41] - 第四季度运营费用为1280万欧元，上年同期为1200万欧元，运营亏损为370万欧元，上年同期为350万欧元 [42] - 第四季度净亏损为190万欧元，合每股摊薄亏损0.05欧元，上年同期净亏损为500万欧元，合每股摊薄亏损0.14欧元 [43] - 第四季度末库存降至1850万欧元，现金及现金等价物增至2980万欧元 [43] 各条业务线数据和关键指标变化 - Focal One HIFU业务持续强劲增长，收入和手术量均有显著提升 [6][13] - ESWL部门第四季度收入略有增长，系统销售将于2025年下半年结束，未来将专注服务现有客户 [40] - 分销业务第四季度收入下降，主要受产品组合影响 [40] 各个市场数据和关键指标变化 - Focal One在美国市场持续扩张，第四季度在阿肯色州、爱达荷州和佐治亚州首次安装系统，目前已覆盖一半以上州 [11] - 第四季度在德国杜塞尔多夫、葡萄牙和土耳其实现销售 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦高增长的HIFU业务，减少对低增长、低利润率业务的投资 [32][34] - 停止销售ZONALIB iMOVE碎石产品线，预计2025年下半年结束系统销售，继续支持现有客户 [34] - 持续推进Focal One在子宫内膜异位症、胰腺癌和良性前列腺增生等领域的临床开发 [19][21][22] - 通过与飞利浦、Cortex AI等合作，提升Focal One的技术能力和市场竞争力 [26][27] - 积极参与行业会议，提升品牌知名度和产品认可度 [28][29][30] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为Focal One在前列腺癌治疗领域已成为领先技术，随着HiFi研究结果的公布，有望进一步推动其作为一线治疗方案的应用 [14][15] - 获得CE认证为Focal One进入子宫内膜异位症市场提供了机会，公司将与专家合作，进一步完善临床开发 [6] - 预计2025年HIFU收入将同比增长16 - 25%，非核心ESWL和分销业务将下降20 - 25% [46] - 公司认为HIFU业务前景良好，基于市场需求增长、手术量增加和新业务机会的强劲管道 [46] 其他重要信息 - Focal One获得CE认证，可用于治疗深部浸润性子宫内膜异位症 [4] - CMS确定2025年Medicare医院门诊支付率为9247美元，较2024年增长5.4% [17] - 美国医学协会发布新的CPT三类代码，用于经直肠HIFU治疗良性前列腺增生，将于7月1日生效 [18] - 公司宣布任命两名新董事会成员，Glenn French和Joshua Levine [35] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: HIFU销售增长预期中系统安置和手术增长的细节 - 公司预计Focal One需求持续增长，系统销售、手术增长和服务收入将共同推动2025年HIFU收入增长 [49][50] 问题2: 非核心ESWL和分销业务是否会逐步缩减至零及减速速度 - 公司正在将注意力从非核心业务转移至HIFU业务，无法确定是否会降至零，但会逐步缩减 [51] - 碎石业务将在下半年停止销售，转为服务业务，利润率将有所提升 [53] 问题3: 业务调整对运营费用的影响 - 预计2025年运营费用将有个位数增长，非核心业务调整将释放劳动力成本，可重新分配至HIFU业务 [54] 问题4: 2025年医院资本设备购买模式及销售周期情况 - 公司销售管道持续增长，销售周期因医院而异，公司已调整策略以提高交易成交效率，预计2025年将实现显著增长 [59][60][61] 问题5: CMS报销增加后医院对Focal One的兴趣是否提升 - 报销增加有助于公司在与医院的分析中展示优势，使更多患者能够使用该技术，对业务有积极影响 [63][64] 问题6: 子宫内膜异位症商业化策略及时间 - 公司刚获得CE认证，目前正与专家合作，完善临床开发，处于早期阶段，将在CE认证国家开展有限运营 [71][72] 问题7: 胰腺癌肿瘤研究的数据公布时间和地理范围 - 研究处于早期阶段，正在法国当地进行患者招募，目前无法提供更多信息 [73][74][75] 问题8: HIFU收入增长预期是否考虑报销增加和BPH代码因素 - 增长预期主要基于核心前列腺癌业务，未考虑BPH等因素，是基于当前活跃管道的保守估计 [78][79] - 随着安装基数增加和医生业务发展，系统、手术和服务收入将增加 [80]

财务数据和关键指标变化 - 2024年全年总营收6410万欧元，较2023年的6040万欧元增长6.1%，主要因HIFU业务收入增加 [38] - 2024年第四季度总营收2030万欧元，较2023年同期的1960万欧元增长3.6%，HIFU业务收入增长17.9% [39] - 2024年第四季度HIFU业务营收880万欧元，2023年同期为750万欧元，增长源于系统销售和耗材收入增加 [39][40] - 2024年第四季度ESWL部门营收240万欧元，2023年同期为230万欧元，有小幅增长 [41] - 2024年第四季度分销业务营收910万欧元，2023年同期为990万欧元，因产品组合变化而下降 [41] - 2024年第四季度毛利润910万欧元，去年同期为860万欧元，毛利率从43.7%提升至44.8%，因HIFU业务收入增加 [42] - 2024年第四季度运营费用1280万欧元，2023年同期为1200万欧元，适度增加源于对HIFU业务的投资和可变薪酬 [43] - 2024年第四季度运营亏损370万欧元，2023年同期为350万欧元；排除非现金股份薪酬影响后，亏损为280万欧元，2023年Q4为180万欧元 [43] - 2024年第四季度净亏损190万欧元，即每股摊薄亏损0.05欧元，2023年同期净亏损500万欧元，即每股摊薄亏损0.14欧元 [44] - 2024年Q4库存降至1850万欧元，Q3末为2100万欧元，因有效平衡供需 [44] - 2024年Q4现金及现金等价物为2980万欧元，Q3末为2550万欧元，增长源于短期和中期借款及有效营运资金管理 [44] 各条业务线数据和关键指标变化 - HIFU业务：2024年全球HIFU收入较2023年增长15.3%，第四季度HIFU收入930万美元，同比增长15%，全年Focal One系统全球销量创纪录，第四季度售出11套，美国7套，其他市场有销售 [7][8][9] - ESWL业务：计划2025年下半年停止销售ZONALIB iMOVE碎石产品线，未来将专注支持现有客户 [33] - 分销业务：公司持续减少对该业务的投资，第四季度营收下降 [33][41] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场：第四季度Focal One系统在美国7个州有销售，包括阿肯色州、爱达荷州和佐治亚州，Focal One程序数量同比增长约31% [9][11][13] - 其他市场：第四季度在德国杜塞尔多夫、葡萄牙和土耳其有Focal One系统销售 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司聚焦Focal One平台，进入高增长市场，减少对低增长、低利润率业务的投资，如停止销售ESWL部门的ZONALIB iMOVE产品线，减少对分销业务的投资 [32][33] - 推进Focal One在子宫内膜异位症、BPH和胰腺癌等疾病领域的临床开发，拓展市场 [18][20][21] - 通过与飞利浦、Cortex AI等合作，提升Focal One的功能和竞争力 [25][26] - 积极参加行业会议，提升品牌知名度和产品认可度 [27][28][29] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为Focal One在前列腺癌市场的地位不断巩固，HiFi研究结果将推动其在一线治疗中的应用和政策层面的覆盖 [14][15][16] - 2025年HIFU业务有望增长16 - 25%，非核心ESWL和分销业务预计下降20 - 25% [47] - 公司持续关注关税政策变化，目前未发现对业务有重大影响 [45][46] 其他重要信息 - Focal One机器人HIFU获得CE认证，可用于治疗深部浸润性子宫内膜异位症，为女性提供非手术治疗选择 [4][6] - CMS 2025年Medicare医院门诊支付率提高5.4%，美国医学协会发布新CPT三类代码，将推动Focal One在BPH治疗中的应用 [17] - 公司宣布任命两名新董事会成员，助力战略决策 [34] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: HIFU销售增长预期中系统安置和程序增长的细节 - 公司预计Focal One需求持续增长，系统销售、程序增长和服务收入将推动2025年HIFU业务增长 [50][51][52] 问题2: 非核心ESWL和分销业务是否会逐步缩减至零及减速速度 - 公司正在逐步减少对非核心业务的关注，将资源集中到HIFU业务，但无法确定是否会降至零；ESWL业务停止销售后将转为服务业务，利润率会有所提升 [53][54][55] 问题3: 业务调整对运营费用的影响 - 预计2025年运营费用将有个位数增长，非核心业务的缩减将释放劳动力成本，可重新分配到HIFU业务 [56][57] 问题4: 2025年医院资本设备采购模式及销售周期情况 - 公司销售团队的活跃管道账户持续增长，销售周期因医院而异，公司已调整策略以提高交易成交效率，预计2025年业务将显著增长 [60][61][63] 问题5: CMS报销增加后医院对Focal One的兴趣是否提升 - 报销增加有助于公司与医院进行财务分析，使更多患者能够使用该技术，增强了公司在报销方面的竞争力 [64][65][66] 问题6: 子宫内膜异位症商业化策略及CE认证后的推进时间 - 公司刚获得CE认证，目前正与专家合作，进一步完善和拓展临床开发工作，将在CE认证国家开展早期推广 [73][74] 问题7: 胰腺癌肿瘤研究的数据公布时间和研究地点 - 研究处于患者招募早期，在法国当地进行，目前无法提供更多信息 [75][76][77] 问题8: HIFU收入增长预期是否考虑报销增加和BPH代码的影响 - 增长预期主要基于前列腺癌核心业务和当前活跃管道，未考虑BPH等因素；随着安装基数增加和医生业务发展，系统、程序和服务收入将增加 [78][79][81]

研发经费总量与强度 - 2022年中国研发经费总量首次突破3万亿元，达到3.08万亿元，同比增长10.11%，连续7年保持两位数增长 [2] - 2023年研发经费增至3.34万亿元，增长8.36%，2024年超3.6万亿元，增速放缓但仍实现"十四五"年均增长7%目标 [2] - 研发投入强度持续提升，2022年达2.54%，首次实现国家设定的2.5%目标，2023年升至2.65%，2024年达2.68% [4] 国际比较 - 2022年中国研发经费规模相当于美国的49.57%，全球第二，是德国的3.58倍、日本的3.16倍 [5] - 研发投入强度在G7国家中处于中游，2022年为2.54%，低于美国(3.59%)、日本(3.41%)、德国(3.13%)和英国(2.77%) [6] 区域分布 - 南方地区研发经费占比从2020年66.50%升至2023年67.21%，TOP10省市中南方数量从7个增至8个 [8] - 中部地区研发经费占比从2020年17.75%升至2023年18.20%，东北地区占比从3.61%降至3.35% [11] - 2023年广东(4802.6亿元)、江苏(4212.3亿元)、北京(2947.1亿元)领跑，三地合计占全国35.86% [13] - 千亿级研发经费省份从2020年8个增至2023年12个，新增河南、湖南、安徽、福建 [13] 经费来源与执行结构 - 企业研发经费占比从1995年31.71%升至2022年79.02%，政府占比从25.84%降至17.77% [16] - 企业执行研发经费占比从1995年40.64%升至2022年77.57%，科研机构占比从41.98%降至12.39% [18] - 企业95.6%研发经费用于内部活动，政府资金主要支持研发机构(54.77%)和高校(25.3%) [20] 研发活动类型 - 企业研发以试验发展为主(2022年占比95.93%)，基础研究仅占0.73% [23] - 高校基础研究占比从1997年16.81%升至2022年41.33%，试验发展占比降至9.88% [23] - 研发机构基础研究占比从1997年7.27%增至2022年19.01%，试验发展占比降至47.78% [24]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 注重运营的传统环保业态估值有望重估，新产业催生新环保治理需求诞生新成长型公司，一揽子化债政策使环保行业TO G业务应收账款压力有望缓解 [3][28] - 标的选择上，关注长期运营能力出众且经营性现金流压力有望缓解的经营主体和有潜力的龙头公司，新兴环保业态优选受益高景气度且具潜在成长性的公司，推荐洪城环境、瀚蓝环境、伟明环保，建议关注永兴股份 [3][28] 根据相关目录分别进行总结 重要数据追踪 - 碳市场方面，2月24 - 28日全国碳市场碳排放配额CEA挂牌协议成交量42.62万吨，较上期增加17.69万吨，增幅70.99%；2月28日收盘价89.56元/吨，日环比-0.21%，与上期相比-0.38%；2月17 - 21日国内8个试点城市碳排放配额总成交量37.67万吨，较上期-10.51%，配额成交均价26.42元/吨，较上期+26.37%，CCER成交量605吨，较上期+1375.61%；欧盟2月24 - 28日碳排放配额期货成交量合计1.57亿吨，较上期减少4575.80万吨，降幅22.53%，期货结算价（期间平均）70.77欧元/吨，较上期下跌2.16欧元/吨，降幅2.96% [3][5][7] - 生物柴油及UCO方面，2024年12月全国生物柴油及其混合物出口量7.00万吨，月度同比-45.26%，月度环比-4.90%，出口单价1016.12美元/吨，月度同比-4.14%，月度环比+6.02%；全国UCO出口量16.84万吨，月度同比-37.90%，月度环比-61.20%，出口单价934.83美元/吨，月度同比+3.14%，月度环比+5.95% [3][13][15] 板块行情 - 本期（2.24 - 2.28）上证综指下跌1.72%，深证成指下跌3.46%，创业板指下跌4.87%，A股环保板块指数下跌0.49%，子板块中固体废物处理及资源化利用、大气治理、环卫、水务及水处理、环境监测及其他环保装备、综合环境治理涨跌幅分别为+1.15%、-1.54%、-5.85%、-0.36%、-1.00%、-1.00%，H股环保板块指数上涨0.34%，截至2025年2月28日收盘，A股环保板块PE（TTM）估值18倍 [3][18] - 本期涨跌幅前五公司是上海洗霸(28.46%)、青达环保(11.22%)、旺能环境(9.20%)、中晟高科(8.78%)、卓越新能(8.05%)；涨跌幅后五公司是盈峰环境(-13.66%)、福鞍股份(-13.39%)、超越科技(-11.33%)、深水海纳(-9.28%)、钱江水利(-7.02%) [19] 行业要闻 - 湖北印发《2025年全省生态环境保护工作要点》，目标包括全省长江、汉江干流水质总体为优，丹江口水库持续保持Ⅱ类，地表水省控断面优良比例达91.7％，基本消除劣Ⅴ类断面等，要完成“十四五”碳排放强度目标等 [3][23][24] 重点公司公告 - 洪城环境公告董事、高级管理人员减持公司股份计划，董事长、总经理邵涛等4人因个人资金需求拟减持股份 [25] - 英科再生公告2024年度业绩快报，预计营收29.80亿元，同比+21.40%，预计归母净利润3.00亿元，同比+53.45% [26] - 卓越新能公告2024年度业绩快报，预计营收36.11亿元，同比+28.42%，预计归母净利润1.58亿元，同比+100.41% [26] - 青达环保公告2024年度业绩快报，预计营收13.14亿元，同比+27.70%，预计归母净利润9414.29万元，同比+8.61% [26] 投资建议 - 推荐洪城环境、瀚蓝环境、伟明环保，建议关注永兴股份 [3][28]

创业板投资风险提示 本次发行股票拟在创业板上市，创业板公司具有创新投入大、新旧产业 融合存在不确定性、尚处于成长期、经营风险高、业绩不稳定、退市风险高 等特点，投资者面临较大的市场风险。投资者应充分了解创业板的投资风险 及本公司所披露的风险因素，审慎作出投资决定。 湖南飞沃新能源科技股份有限公司 （常德市桃源县陬市镇观音桥村二组（大华工业园内）） 首次公开发行股票并在创业板上市 招股说明书 （注册稿） 本公司的发行申请尚需经深圳证券交易所和中国证监会履行相应程序。 本招股说明书不具有据以发行股票的法律效力，仅供预先披露之用。投资者 保荐机构（主承销商） I 租 1 （中国（上海）自由贸易试验区浦明路 8 号） 应当以正式公告的招股说明书作为投资决定的依据。 声明 中国证监会、交易所对本次发行所作的任何决定或意见，均不表明其对注 册申请文件及所披露信息的真实性、准确性、完整性作出保证，也不表明其对 发行人的盈利能力、投资价值或者对投资者的收益作出实质性判断或保证。任 何与之相反的声明均属虚假不实陈述。 根据《证券法》的规定，股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由 发行人自行负责；投资者自主判断发行人的投资价 ...

创业板投资风险提示 本次发行股票拟在创业板上市，创业板公司具有创新投入大、新旧产业 融合存在不确定性、尚处于成长期、经营风险高、业绩不稳定、退市风险高 等特点，投资者面临较大的市场风险。投资者应充分了解创业板的投资风险 及本公司所披露的风险因素，审慎作出投资决定。 湖南飞沃新能源科技股份有限公司 （常德市桃源县陬市镇观音桥村二组（大华工业园内）） 首次公开发行股票并在创业板上市 招股说明书 （注册稿） 本公司的发行申请尚需经深圳证券交易所和中国证监会履行相应程序。 本招股说明书不具有据以发行股票的法律效力，仅供预先披露之用。投资者 应当以正式公告的招股说明书作为投资决定的依据。 保荐机构（主承销商） （中国（上海）自由贸易试验区浦明路 8 号） I 租 1 声明 中国证监会、交易所对本次发行所作的任何决定或意见，均不表明其对注 册申请文件及所披露信息的真实性、准确性、完整性作出保证，也不表明其对 发行人的盈利能力、投资价值或者对投资者的收益作出实质性判断或保证。任 何与之相反的声明均属虚假不实陈述。 根据《证券法》的规定，股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由 发行人自行负责；投资者自主判断发行人的投资价 ...