供给侧改革3.0的核心观点 - 当前供给侧改革3.0阶段的核心是将扩大内需战略与深化供给侧结构性改革有机结合，形成高质量发展的工作方法[3] - 采用BBT框架（补短、变革、提优）对产业进行分类，动态调整行业定位以适应供需匹配程度的变化[4] - 本轮改革以市场化、法治化手段为主，强调统一大市场建设，目标在于优化行业格局和提升产业竞争力[8] - 改革预计分为三阶段推进：控增量、推动并购重组、强制去产能，不同行业节奏可能不同[9] 供给侧改革3.0的顶层设计 - 政策部署始于"十四五"规划，并在党的二十大报告中进一步明确，强调供需结合的高质量发展路径[3] - BBT框架下产业分类：补短（供给不足领域如卡脖子技术）、提优（供需平衡领域如传统产业升级）、变革（需求不明确的前沿领域如量子计算）[4] - 新能源行业从早期的"变革"领域逐步过渡到"提优"阶段，体现行业动态调整特征[4] 与2015-2016年供给侧改革的差异 - 外部环境：当前出口贡献高且面临关税不确定性，2015年外需稳定且出口影响小[6] - 行业范围：本轮以中游制造业为主（医药、消费电子等），2015年集中在钢铁煤炭等少数国企主导行业[6] - 目标定位：本轮侧重长期产业竞争力提升，2015年以短期经济复苏为导向[6] - 政策手段：本轮以市场化手段（公平竞争审查）为主，2015年以行政化手段快速推进[7] - 就业冗余度：2015年超额完成就业目标30%以上，2024年仅超额4.7%[7] 历史供给侧改革经验 - 1998和2015年改革均发生在PPI长期负增、产能利用率低于75%的背景下[12] - 两轮改革均采用"四步走"模式：定目标（如2016年钢铁压减1-1.5亿吨）、盯进度（建立联席会议制度）、严执法（五大专项行动）、稳就业（1000亿元安置资金）[13][14][15] - 产能去化幅度参考区间为1.4-2.0个百分点（1998年2个百分点，2015年1.4个百分点）[15] 当前行业压力评估 - 光伏行业（电源设备）盈利压力指数处于历史最高水平，且横向对比排名靠前，可能率先进入去产能阶段[18] - 光学光电、钢铁、煤化工等行业压力指数较高但未达光伏程度，政策力度或相对温和[18] - 工业企业整体压力指数尚未达到2015年水平，佐证本轮改革不会快速进入强制去产能阶段[18]

行业拐点预测 - 2025年Q1有望成为钢铁行业长期业绩拐点 [1][2] - 2025年是中国钢铁行业的拐点年份，行业将进入减量化阶段 [1][8] - 当前是钢铁行业的黄金配置时期，因处于估值底部和产业利润再分配阶段 [1][8] 业绩改善与结构调整 - 2025年Q1黑色金属冶炼和压延加工业利润总额75.1亿元，是继2022年Q1后首个盈利季度 [2] - 重点钢铁企业营业成本同比下降9.6%，钢材产品平均销售利润率同比上升0.67个百分点 [2] - 建筑用钢筋产量4811万吨，下降2.9%，而特厚板、中板、涂层板、镀层板产量同比增长超10%，合计3884万吨 [2] - 全国粗钢产量2.59亿吨，同比微增0.6% [2] 供给侧改革与政策支持 - 钢铁行业进入"减量提质"发展新阶段，供给侧改革是重要政策保障 [3] - 国务院常务会议强调优化产业布局、推进整合重组，推动落后低效产能退出 [3] - 《钢铁行业规范条件（2025年版）》发布，提出更严格的要求，涵盖6项一级指标和20项二级指标 [4] 产业链利润再分配 - 煤炭和铁矿产业链利润占比常年超过100%，焦炭和钢铁行业常年亏损 [5] - 一季度煤炭、铁矿利润占比下降至91%，焦炭和钢铁进入微利时代 [5] - 钢铁行业将在产业链利润再分配中受益 [5] 需求与供应展望 - 2025年钢铁需求预计弱复苏，总需求体维持韧性 [8] - 地产与基建用钢需求有望止跌，制造业和出口端保持韧性 [8] - 供应端产能产量将持续削减，可能带来超预期收缩 [8]

钢铁行业拐点预测 - 2025年Q1有望成为钢铁行业长期业绩拐点，行业进入减量化发展阶段 [1][3] - 2025年Q1黑色金属冶炼和压延加工业利润总额75.1亿元，为2022年Q1后首个盈利季度 [3] - 重点钢铁企业营业成本同比下降9.6%，钢材产品平均销售利润率同比上升0.67个百分点 [3] 供给侧改革与政策推动 - 钢铁行业进入"减量提质"新阶段，国务院强调需从供需两侧发力化解结构性矛盾 [4] - "推进整合重组，推动落后低效产能退出"为行业当务之急，供给侧改革3.0势在必行 [4] - 《钢铁行业规范条件（2025年版）》发布，细化6项一级指标和20项二级指标，强化产能淘汰升级依据 [5] 产业链利润再分配 - 煤炭和铁矿利润占比从常年超过100%下降至91%，焦炭和钢铁进入微利时代 [6] - 钢铁行业将在产业链利润再分配中受益，整合重组持续推进是关键驱动因素 [6] 供需结构变化 - 2025年Q1建筑用钢筋产量4811万吨（-2.9%），制造用特厚板、中板等产量同比增长超10%（合计3884万吨） [3] - 粗钢产量2.59亿吨（+0.6%），结构优化明显 [3] - 2025年预计钢铁需求弱复苏，地产与基建用钢需求止跌，制造业和出口端保持韧性 [9] 投资机会判断 - 当前处于估值底部和利润再分配初期，是钢铁行业黄金配置时期 [1][9] - 维持行业"强于大市"评级，供应端收缩超预期将推动行业景气度提升 [9]

美债市场分析 - 市场对"年中美债集中到期"的担忧被夸大，主要压力来自短债(T-Bills)，但T-Bills以高频滚动和"借新还旧"为常态，需求保持稳定 [1] - 特朗普2.0时期非美央行呈现"买短卖长"趋势，缩短美债久期，2Y和5Y美债拍卖不能准确反映非美央行对久期的真实需求 [1] - T-Bills ETF资金流入显示投资者并未因"集中到期"叙事而卖出短债，年中短期美债到期问题可解决，但特朗普政策可能导致长期信用风险 [1] - 2025财年预算决议无法律效力，需在9月30日前通过预算法案以避免政府停摆，特朗普减税若落地将加剧财政赤字压力 [2] - 财政压力和通胀担忧将维持美债利率高位，10年期美债利率中枢或持续在4.0%以上，下行空间取决于特朗普政策、经济状况和美联储表态 [2] 理财市场动态 - 一季度理财负债稳定但现券净买入增长不突出，委外投资是应对波动的核心工具 [3] - 理财子对存款类资产及货币融出配置偏好提升，部分替代信用债需求 [3] - 预计4月银行理财市场规模增长1.7-1.8万亿元，二季度规模扩容将对债市形成支撑 [3] 外卖行业竞争 - 京东外卖单量增长亮眼引发行业竞争，将推动主要玩家加强生态建设 [5] - 历史经验显示补贴短期拉动单量但非胜负关键，配送效率、商家供给、用户复购等系统性变量更核心 [5] - 竞争加剧将导致资本消耗，短期扰动市场情绪，但长期看行业格局将趋稳、生态良性发展 [5] 钢铁行业展望 - 2025年Q1或成钢铁行业长期业绩拐点，产能产量持续削减将带来超预期收缩 [6] - 行业整合重组推进和落后产能退出将促使产业链利润再分配，钢铁行业将受益 [6] - 当前估值底部和利润再分配阶段被视为钢铁行业黄金配置期 [6] 核电产业发展 - 国常会核电机组核准数量和时间超预期，自主可控逻辑和AI需求推动核电成为新基建 [7] - 全球核电产业或迎复兴，国内机组有序推进拉动零部件订单，四代堆及小堆取得突破 [7] - 核聚变技术突破打开行业天花板 [7] 量化投资策略 - 多策略组合通过分散化适应不同市场环境，提升收益稳健性 [8] - 2014-2025年多策略组合相对中证全指年化超额收益13.8%，信息比率1.5 [8] - 沪深300、中证500和中证1000指数增强组合年化超额收益分别为6.5%、7.3%和8.6%，最大回撤控制在7.4%以内 [8]