报告投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 扬农化工2025年业绩符合预期 营收118.70亿元 同比增长14% 归母净利润12.86亿元 同比增长7% 展现了经营韧性 [4][6] - 2026年行业迎来普涨行情 海外能源冲击导致原材料价格上涨 叠加应季刚需释放 成本支撑原药价格普涨 公司产品矩阵丰富 葫芦岛优创基地提供产能基础 有望充分受益于本轮涨价带来的利润走扩 [6] - 公司维持2026-2027年归母净利润预测分别为16.35亿元和19.26亿元 新增2028年预测为22.41亿元 当前市值对应市盈率分别为18倍、16倍和13倍 [6] 2025年业绩与经营分析 - **整体业绩**：2025年实现营收11，870百万元 同比增长13.8% 归母净利润1，286百万元 同比增长7.0% 销售毛利率21.99% 同比下降1.12个百分点 净利率10.84% 同比下降0.69个百分点 [4][5][7] - **分季度业绩**：2025年第四季度实现营收27.14亿元 同比增长12% 环比下降7% 归母净利润2.31亿元 同比增长31% 环比下降8% 单季度毛利率20.78% 同比提升0.69个百分点 环比提升1.17个百分点 [4] - **业务拆分**： - **原药业务**：2025年实现营收73.15亿元 同比增长14% 销量11.35万吨 同比增长14% 销售均价6.45万元/吨 同比持平 毛利率26.46% 同比下降1.25个百分点 [6] - **制剂业务**：2025年实现营收14.98亿元 同比下降3% 销量3.68万吨 同比增长1% 销售均价4.07万元/吨 同比下降4% 毛利率29.66% 同比下降0.12个百分点 [6] - **生产基地表现**： - 江苏优嘉实现营收51.39亿元 同比增长4% 净利润7.87亿元 同比增长2% [6] - 江苏优士实现营收15.27亿元 同比增长9% 净利润1.48亿元 同比基本持平 [6] - 辽宁优创（葫芦岛项目）实现营收14.16亿元 净利润0.61亿元 相比2024年同期（营收1.24亿元 利润11.23万元）大幅增长 提前半年实现“投产即盈利”目标 [6] - **分红方案**：2025年拟每股派发现金红利0.714元 加上中期已派发的0.24元 全年派息总额约3.87亿元 占年度归母净利润的30.07% [6] 行业动态与产品价格 - **2025年价格回顾**：主要产品价格处于磨底状态 联苯菊酯均价12.93万元/吨 同比下降4% 功夫菊酯均价10.89万元/吨 同比持平 草甘膦均价2.53万元/吨 同比基本持平 苯醚甲环唑均价8.99万元/吨 同比下降9% 吡唑醚菌酯均价15.07万元/吨 同比下降7% [6] - **2026年价格上涨**：截至2026年3月29日 主要产品价格较年初普遍上涨 草甘膦3.0万元/吨 上涨23% 功夫菊酯12.0万元/吨 上涨4% 联苯菊酯14万元/吨 上涨5% 氯氰菊酯8.5万元/吨 上涨12% 苯醚甲环唑10.0万元/吨 上涨18% 丙环唑8.0万元/吨 上涨21% 吡唑醚菌酯14.5万元/吨 上涨4% [6] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026年至2028年营业总收入分别为13，565百万元、15，121百万元和16，540百万元 同比增长率分别为14.3%、11.5%和9.4% [5][7] - **盈利预测**：预计2026年至2028年归母净利润分别为1，635百万元、1，926百万元和2，241百万元 同比增长率分别为27.1%、17.8%和16.3% [5][6][7] - **盈利指标预测**：预计2026年至2028年每股收益分别为4.03元、4.75元和5.53元 毛利率分别为23.3%、23.8%和24.4% 净资产收益率分别为12.9%、13.6%和14.2% [5] - **估值**：基于当前股价和盈利预测 2026至2028年对应市盈率分别为18倍、16倍和13倍 [5][6]

报告投资评级 - 投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [6] 报告核心观点 - 扬农化工2025年业绩符合预期，在行业价格持续磨底的环境下，公司经营韧性凸显，总体业绩稳中有增 [4][6] - 2026年受海外能源冲击，成本支撑原药价格普涨，叠加应季刚需释放加速成本传导，行业进入正反馈循环，公司凭借领先地位和产能基础有望充分受益 [6] - 辽宁葫芦岛优创基地项目快速推进，已提前半年实现“投产即盈利”目标，为公司新一轮成长提供产能基础 [4][6] 2025年业绩与经营分析 - **整体业绩**：2025年实现营收118.70亿元，同比增长14%；归母净利润12.86亿元，同比增长7%；扣非归母净利润12.72亿元，同比增长9% [4] - **季度业绩**：2025年第四季度单季实现营收27.14亿元，同比增长12%，环比下降7%；归母净利润2.31亿元，同比增长31%，环比下降8% [4] - **盈利能力**：2025年全年销售毛利率为21.99%，同比下降1.12个百分点；净利率为10.84%，同比下降0.69个百分点 [4] - **分业务表现**： - 原药业务：营收73.15亿元，同比增长14%；销量11.35万吨，同比增长14%；销售均价6.45万元/吨，同比持平；毛利率26.46%，同比下降1.25个百分点 [6] - 制剂业务：营收14.98亿元，同比下降3%；销量3.68万吨，同比增长1%；销售均价4.07万元/吨，同比下降4%；毛利率29.66%，同比下降0.12个百分点 [6] - **生产基地表现**： - 江苏优嘉：营收51.39亿元，同比增长4%；净利润7.87亿元，同比增长2% [6] - 江苏优士：营收15.27亿元，同比增长9%；净利润1.48亿元，同比基本持平 [6] - 辽宁优创（葫芦岛）：营收14.16亿元，净利润0.61亿元，相比2024年同期（营收1.24亿元，利润11.23万元）大幅增长，提前半年实现“投产即盈利” [6] - **分红方案**：2025年拟每股派发现金红利0.714元（含税），加上中期分红每股0.24元，年度派息总额约3.87亿元，占归母净利润的30.07% [6] 行业与产品价格分析 - **2025年价格磨底**：公司主要产品2025年市场均价多数同比持平或下跌，例如联苯菊酯均价12.93万元/吨(同比-4%)、苯醚甲环唑8.99万元/吨(同比-9%)、吡唑醚菌酯15.07万元/吨(同比-7%) [6] - **2026年价格普涨行情**：受海外能源冲击及原材料成本上涨推动，叠加行业进入刚需旺季，2026年产品价格普遍上涨。截至2026年3月29日，主要产品价格较年初显著上涨：草甘膦3.0万元/吨(较年初+23%)、苯醚甲环唑10.0万元/吨(较年初+18%)、丙环唑8.0万元/吨(较年初+21%)、氯氰菊酯8.5万元/吨(较年初+12%)、联苯菊酯14万元/吨(较年初+5%) [6] 财务预测与估值 - **营收预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为135.65亿元、151.21亿元、165.40亿元，同比增长率分别为14.3%、11.5%、9.4% [5] - **净利润预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为16.35亿元、19.26亿元、22.41亿元，同比增长率分别为27.1%、17.8%、16.3% [5][6] - **每股收益预测**：预测2026-2028年每股收益分别为4.03元、4.75元、5.53元 [5] - **盈利能力预测**：预测毛利率将从2025年的22.0%逐步提升至2028年的24.4%；ROE将从2025年的11.2%提升至2028年的14.2% [5] - **估值**：基于当前股价（74.35元）和盈利预测，2026-2028年对应市盈率(PE)分别为18倍、16倍、13倍 [5][6]

涉及的行业或公司 * 行业：农药行业，具体涉及草甘膦和草铵膦两种除草剂产品 [1] * 公司：利尔化学、江山股份、和邦生物、利民股份 [2] 核心观点和论据 * **核心事件**：2026年4月1日起，部分农药及原药中间体增值税出口退税率将取消或下调，引发市场“抢出口”行为 [1] * **价格变动**：1月16日草铵膦价格提至46000元/吨，较前日上调2100元/吨；1月19日草甘膦价格提至23296元/吨，较前日上调200元/吨 [1] * **历史参照**：2010年草甘膦出口退税取消后，价格从19600元/吨的低位（行业成本线之下）启动，最终涨至45000元/吨，加速了行业供给端出清 [1] * **草铵膦行业现状与展望**：当前草铵膦行业盈利困难，2026年第二周毛利润为-11256元/吨；叠加出口退税政策变化及行业反内卷措施（打击“借证贴牌”、修订精草铵膦杂质指标），行业格局有望大幅优化，落后产能加速出清，可能复刻2010年草甘膦的周期上行路径 [2] * **价格上涨动力**：草铵膦库存处于三年底部区域低位，开工率高企（90%+），叠加“抢出口”和旺季需求，具备强涨价动力；草铵膦与草甘膦为强替代关系，草铵膦价格上涨有望提振草甘膦价格 [2] * **重点公司优势**：利尔化学作为草铵膦行业龙头企业，在全行业基本亏损的背景下仍能录得不错利润 [2] 其他重要内容 * **风险提示**：新增供给超预期、需求不达预期、安全生产风险 [3]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：农药行业 - **公司**：康宽、红太阳、湖南海利、山东联合、甘肃新能泰、安邦等 纪要提到的核心观点和论据 1. **行业整体行情**：今年是农药行业价格、需求和股票市场表现大年，农化成化工投资行情重要主线，近期多点开花，中国农药工业协会反内卷通知推动此趋势[1][2] 2. **市场行情梳理主线** - 供给端收缩：含短期事故、督查趋严、产能受限农药[3] - 成本推涨：含中间体供给端收缩及原材料上涨[3] - 需求端增量：含部分农资补库大周期、虫害及农业发展趋势带来需求增加[3] - 行业产能过剩：通过安全环保升级措施淘汰出清[3] 3. **各农药品种情况** - **康宽（氯虫苯甲酰胺）**：专利到期国内产能放大致价格下滑，山东事故使价格先涨后落，中间体 K 安价格类似波动；暂无合适替代品，氯虫苯甲酰胺国内使用少抗性低，溴氰虫酰胺活性强但价高，若降价未来或替代部分康宽使用[1][5][6][8] - **吡虫啉**：全球 85%产能集中在中国，近期因原材料成本上升价格从 6.6 万元反弹至 7 万元左右，预计涨至 7.2 万元，国内需求淡季但南美市场需求旺季推动出口增长[1][9] - **烯草酮**：受孟山都事件影响，宁夏一帆停产致价格短期内从 8 - 8.5 万元涨至 10 万元以上，涨幅近 40%，恢复产能前将保持高位[10][11] - **异丙甲草胺及其精制品**：价格有望回升，原材料供应受限，印度公司订单增加，可能逐步取代乙草胺[12] - **金乙丙草胺和氟草烟**：金乙丙草胺因原材料成本上升整体成本增加，价格下跌后走势看好；氟草烟生产门槛高，长期无盈利，国家政策支持下未来价格预计上涨[14] - **橘子类产品**：供应端过剩，但中间体价格上涨，印度公司采购量预计突破 3000 吨，工酸涨幅约 5%，联苯醇涨幅约 3.5%[17] - **其他产品**：有机磷类、氨基甲酸酯类和除虫菊酯类需求旺盛；百草枯订单火爆将调价；麦草畏有望受益于美国环保署批准使用；百菌清因南美大豆锈病需求高价格上涨[3][20][21] 4. **中国和印度农药贸易**：贸易持续增长，今年上升幅度明显，橘子类产品需求增加，库存补充迹象明显，功夫橘子产能增加，月采购量上升[18] 5. **原材料推涨影响**：对农药行业成本影响显著，硼氢化钾等原材料价格上涨，中间体价格上升，推动行业整体成本上升[19] 6. **各品种市场表现及前景** - **2025 年亮点品种**：吡蚜酮、甲维盐、阿维菌素、百菌清等表现良好，烯草酮市场前景好[28] - **从底部走出速度及持续性**：杀虫剂反弹最快，其次是杀菌剂，除草剂中烯草酮需求增加；丙硫菌唑复苏需更多时间，噍环黄铜具潜力[30] 其他重要但可能被忽略的内容 1. **甲基嘧啶磷情况**：国内仅湖南海利有实际生产能力，产能从一千吨扩展到四千吨，价格今年达 23 万元一吨，比去年显著上涨，国内外需求增长[21][22] 2. **麦草畏相关情况**：曾因漂移问题受争议，现美国提倡使用，EPA 确认不构成重大健康风险，2025 年种植季漂移数据决定其能否安全回归，需求前景乐观[24][25][27] 3. **反内卷通知内容**：对百草枯、克百威等严监管农药实施闭环管理，对康宽等重点产品实施可追溯管理，修订阿维菌素、吡虫啉等产品标准[3][33] 4. **供给端短期过剩对价格影响**：事故致短期关停部分产能，涨价确定性更强，草甘膦后续价格可能涨至 26,000 - 30,000 元之间[36][37]

产品价格调整 - ST红太阳宣布将97%氯虫苯甲酰胺产品价格调整至30万元/吨 相较于去年市场价格低点21万元/吨涨幅超四成 [1] - 此次提价主要因上游原材料供应受限、货紧价扬 导致公司该产品成本急剧上升 [1] 氯虫苯甲酰胺市场概况 - 氯虫苯甲酰胺是全球第一大杀虫剂 全球年销售额超20亿美元 [3] - 2022年8月其在中国化合物专利到期后 市场价格持续下降 2024年原药价格全年累计跌幅达34.38% [3] - 2025年以来受中间体及开工率影响 有效产能释放偏低 价格触底反弹 5月25日涨至22.8万元/吨涨幅8.57% [3] - 目前国内在建/规划的氯虫苯甲酰胺原药产能超10万吨/年 但受中间体K胺供应及原药价格下行影响 前期规划产能建设进度放缓 [3] 市场反应 - 农药板块延续强势 长青股份2连板、广康生化"20CM"涨停创历史新高 联化科技涨停 ST红太阳等多股跟涨 [3] - 分析人士普遍认为氯虫苯甲酰胺价格有望出现阶段性上涨行情 [3] - 后续涉及硝化、氯化等高危化工反应的项目审批和生产监管将进一步趋严 化工行业头部企业可凭借现有产品稳定生产受益 [3] 企业动态 - 联化科技以CDMO模式提供高级中间体 不直接生产该产品 合作模式为定制加工 相关事项对公司整体影响有限 [4] - 辉隆股份年产2000吨氯虫苯甲酰胺原药及中间体项目分期稳步推进 [4] - 利尔化学5000吨/年生产装置有序建设中 [4] - 长青股份在产杀虫剂目前均正常生产 [4] - 利民股份表示若氯虫苯甲酰胺供应紧张 会促进其阿维菌素、甲维盐等替代品需求 [4] 行业趋势 - 业内人士认为若氯虫苯甲酰胺价格短期内暴涨 下游可能换用其他杀虫剂 替代品需求或提升 [4]