行业投资评级 - 保险Ⅱ行业评级为增持（维持）[2] - 行业上市公司数为5家[2] - 行业总市值28,297.73亿元[2] - 行业流通市值28,297.73亿元[2] 核心观点 - 报告通过中泰非银保险资金运用收益率指数体系对未来三年行业投资收益率进行模拟展望[5] - 测算得到当前年化新钱收益率水平约为2.58%[5] - 2025-2027年行业平均净投资收益率分别为3.35%、3.13%和2.90%[5] - 险资年初至今本期总投资收益率为3.14%，处于近十年（2016年以来）历史分位数的16.28%[5] - 本期（2026年9月）险资模拟新钱收益率为2.58%（上期为2.57%，上年同期为2.73%）[5] - 本期模拟净投资收益率为3.19%（上期为3.19%，上年同期为3.37%）[5] - 本期模拟年化总投资收益率为3.14%（上期为4.02%，上年同期为7.03%）[5] - 总投资收益率低于净投资收益率的原因系本期交易性金融资产买卖价差-非年化达-0.34%（上期为5.19%，上年同期为24.40%）[5] - 保险公司大类资产配置结构假设为债券配置占比达62%、股基配置占比达20%、银行存款配置占比达8%、非标资产配置占比达10%[10] - 关注3Q26季报悲观预期落地前后的低位布局良机[5] - 板块短期看资金面抛压缓解，中期看存款搬家与慢牛持续提振价值与利润增速，长期看顺周期兑现告别利差损隐忧[5] - 建议关注中国财险、中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险[5] 保险资金运用收益率指数体系 - 先根据险资大类资产配置结构，结合当前各类资产收益率估算新钱收益率水平[5] - 其次根据险资平均久期和净现金流规模，假设存量净投资收益率为各大类资产收益率的6年平均，得到行业平均净投资收益率[5] - 最后结合交易性金融资产买卖价差（非年化）得到总投资收益率[5] - 长端利率趋势性下行拖累新钱收益率，当前仍处于底部震荡区域[14] - 预计当前寿险公司新单负债成本在2%左右，新业务利差相当稳健[14] - 保险公司主要面临潜在再配置利差损压力[14] - 净投资收益率的压力在于存量高收益率资产到期和当前优质资产荒背景下的再配置压力[16] - 当前保险公司内含价值与营运利润中投资收益率假设普遍为4.0%[18] - 若年化总投资收益率能持续稳定维持在4%以上，则EV真实性将得到有力保证[18] 固收类资产收益率跟踪 - 本期债券平均新钱收益率为1.80%（前期为1.82%，上年同期为2.04%）[21] - 本期债券平均存量净投资收益率为2.69%（前期为2.71%，上年同期为2.92%）[21] - 2026年以来期限利差走阔，信用利差收窄[21] - 年初以来二级债基增量明显，对于二永债和信用债配置需求较高[21] - 在优质资产荒的背景下，债券收益率持续下行[21] - 从各期限券种的2026年以来配置增量来看，利率债20-30Y、地方债20-30Y、存单9M-1Y、利率债15-20Y、地方债15-20Y是总量增配前五[24] - 利率债20-30Y、地方债20-30Y、国债>30Y、信用债1-3Y、其他(含二永)3-5Y、其他(含二永)20-30Y、利率债5-7Y、国债5-7Y、政金债5-7Y和政金债3-5Y均显著高于同期季节性因素达100%[24] - 分红险新单占比逐步提升，可以间接提升险资风险偏好，利好FVTPL账户中信用债和二永债配置意愿[24] - 分红险久期较传统险更低，对超长债的需求可能部分分流至短债[24] - 6月以来险资补配债券现象明显[24] - 《保险公司资产负债管理办法》终稿落地，将有效久期指标降级，不再强制久期缺口达标[24] - 新增核心指标利率风险对冲率，衡量利率变动下现金流流入对流出变动的对冲程度[24] - 调整后新增存款平均收益率为1.62%，存量收益率为2.36%[30] - 商业银行定期存款收益率持续下行，主要系银行净息差收窄的生存压力、宏观政策引导与降低社会融资成本、监管规范与整治高息揽储乱象[27] - 根据用益信托网数据，非标类资管信托平均预期年化收益率为4.69%[29] - 2Q26末广义非标期末余额为7.07万亿元，占比17.3%维持稳定[29] - 其中寿险公司和产险公司分别为6.6万亿元和4,939亿元[29] - 9月最后一周成立非标类的资产管理信托产品平均预期年化收益率为4.69%，环比下降0.10个百分点[31] - 该周成立基础产业类的资产管理信托产品平均预期年化收益率为4.69%，环比上升0.04个百分点[31] - 该周非标类产品平均期限为2.25年，环比延长0.19年[31] 权益类资产收益率跟踪 - 9月A股表现较差，沪深300指数下跌5.78%[34] - 9月上半月地缘冲突升温，美债长端利率上行，市场定价美联储加息，A股下跌[34] - 下半月联储加息靴子落地，地缘边际缓和，中美会谈推进，但季末叠加长假来临，市场交投清淡，风险偏差明显下降[34] - 9月市场板块轮动速度加快，各风格板块内部分化加剧[34] - 2026年1至9月，30个申万行业中8个行业上涨，电子、通信、煤炭、建筑材料、综合涨幅靠前[35] - 年初至9月末沪深300指数下跌5.88%，共有13行业跑赢[35] - 2026年9月，30个申万行业中4个行业上涨，房地产、医药生物、银行、美容护理、公用事业涨幅靠前[35] - 本月沪深300指数下跌5.78%，共有23行业跑赢[35] - 2026年年初至9月末，保险资金股基投资收益率为-1.8%（2025年同期为26.6%）[35] - 沪深港加权股息率预计为3.10%（前值为2.93%）[45] - 险资整体股息率参考70%的沪深300指数股息率+30%恒生指数股息率加总得到[45] - 2Q26沪深300加权平均ROE（TTM）约为9.75%（前值为9.24%）[48] - 险资约有4%的投资资产配置于长期股权投资，并假设以权益法进行后续计量[48] - 本期险资作为主要股东对港股流通股增减持互现，集中在证券经纪、银行等行业[48] - 本期平安系并未出现举牌动作[48] - 新华保险加大举牌力度，多次举牌国泰海通[48] - 利安人寿增持深圳国际[48] - 弘康人寿继续减持郑州银行[48] - 本期保险资金调研频次最高的前十个股分别为鼎泰高科、江苏银行、汇川技术、海目星、风华高科、沃尔德、金达威、金海通、晶晨股份、奥比中光[48] - 本次保险公司调研频次最高的前5机构分别为泰康资产、华泰资产、新华资产、平安资管、国寿养老[48] 资产负债利差观察 - 预计2025-2027年平均负债成本分别为3.20%、3.10%和3.02%[50] - 预计2025-2027年打平资产成本（考虑权益因子）分别为2.92%、2.81%和2.74%[50] - 传统险根据定价利率和12年平均流出久期测量平均成本[50] - 分红险根据保单年红利实现率倒算投保人实际投资收益率作为负债成本[50] - 万能险结算利率根据Wind统计的行业月均年化结算收益率作为负债成本[50] - 2026年末行业保证负债成本、打平资产保证成本（考虑权益因子）和净投资收益率（剔除长股投）数值分别为2.75%、2.50%和2.95%[53] - 利差仍有一定安全垫，但近年来净投资收益率降幅相对更大[53] - 2026年9月新业务刚性负债成本与新增固收资产到期收益率分别为1.79%和1.80%[58] - 若后续利率进一步下行，2027年预定利率调整预计在所难免[58] - 本期NII利差（险资年化净投资收益率与打平资产成本差）为37bps（前期为36bps，上年同期为45bps）[59] - 本期TII利差（险资年化总投资收益率与打平资产成本差）为32bps（前期为119bps，上年同期为411ps）[59] - 整体呈现NII利差持续收窄但保持盈利，TII利差依靠买卖价差随行就市波动[59] - 持续低利率环境下，险资配置权益的积极性提升[59]