股价表现与资金流向 - 8月22日盘中股价下跌2.05%至16.26元/股 总市值188.36亿元 成交额8847.57万元 换手率0.47% [1] - 主力资金净流出722.12万元 其中特大单净流出98.94万元(买入214.73万元占比2.43% 卖出313.67万元占比3.55%) 大单净流出623.18万元(买入1299.26万元占比14.68% 卖出1922.44万元占比21.73%) [1] - 年内股价涨幅2.22% 近5日下跌0.55% 近20日上涨1.31% 近60日上涨16.81% 年内1次登龙虎榜 最近3月11日净卖出1.45亿元(买入8564.04万元占比13.36% 卖出2.31亿元占比36.04%) [1] 公司基本情况 - 公司位于浙江省东阳市 1997年5月成立并上市 主营业务包括原料药中间体(收入占比66.18%) 创新药CDMO服务(22.71%) 制剂业务(10.71%) 进出口贸易(0.4%) [2] - 所属申万行业为医药生物-化学制药-原料药 概念板块涵盖合成生物 创新药 生物医药 抗流感 原料药等 [2] - 截至6月30日股东户数5.14万户 较上期减少0.52% 人均流通股22508股 减少0.41% [2] 财务与分红情况 - 2025年上半年营业收入54.44亿元 同比减少15.31% 归母净利润5.63亿元 同比减少9.89% [2] - A股上市后累计派现24.72亿元 近三年累计分红11.29亿元 [3] 机构持仓变动 - 香港中央结算有限公司为第五大流通股东 持股2984.93万股 较上期减少202.11万股 [3] - 大成睿享混合A(008269)为第七大流通股东 持股1428.96万股 较上期增加403.48万股 [3] - 大成高鑫股票A(000628)为第八大流通股东 持股1306.42万股 较上期增加233.96万股 [3]

投资评级与核心观点 - 投资评级维持"买入"，目标价12.00港币（当前股价9.31港币，潜在涨幅28.9%）[1] - 核心观点：创新壁垒产品收入占比提升至51%（1H24：36.1%）驱动收入企稳，核药管线价值重塑将成为未来增长关键[1] - 估值依据：给予25年20倍PE（港股可比公司平均PE），较前值17倍PE上调[1][9] 财务表现与预测 - 1H25收入61亿港币（+1% yoy），剔除集采影响后人民币口径+13% yoy[1] - 归母净利润11.7亿港币（-25% yoy），剔除公允价值变动后经营性利润10.2亿港币（-5.9% yoy）[1] - 盈利预测：25-27年归母净利润21/24/26亿港币（前值21/23/27亿港币），26/27年调整主要反映核药研发费用[5] - 经营预测：25-27年收入预计124.65/139.69/155.37亿港币，CAGR 10.1%[8] 业务板块分析 制药科技板块 - 1H25收入38.4亿港币（+2.9% yoy），细分表现分化： - 呼吸及危重症：人民币口径+9.9% yoy（双恩放量+布地奈德鼻喷整合）[2] - 五官科：+22.6% yoy[2] - 急救板块：-21.8% yoy[2] - 增长驱动：切诺独家优势、利舒安集采影响出清、脉血康并表整合[2] 核药板块 - 1H25收入4.22亿港币（+105.5% yoy），主要来自Y90微球国内收入翻番[3] - 未来潜力： - Y90微球：低渗透率（医院准入+新适应症+商保纳入驱动）[3] - 27条管线储备：专注肿瘤诊疗一体化，肝癌诊断产品临床前进展值得关注[3] - RDN技术：Iberis商业化推广带来远期机会[3] 生物科技板块 - 1H25收入-12% yoy（原料药行业震荡影响），但利润贡献预计维稳[2] 研发管线进展 - STC3141（脓毒症治疗）： - 国内：二期数据下半年公布，计划年内启动三期[4] - 海外：拟与FDA开展沟通，适应症市场空间广阔[4] - 研发策略：坚定"中美双报"，通过BD获取后期管线产品[3][4] 市场数据与估值 - 当前市值330.47亿港币，6个月日均成交额2.03亿港币[6] - 估值倍数：25年预测PE 15.61倍，PB 1.87倍，EV/EBITDA 11.18倍[8][16] - 可比公司估值：石药集团（1093 HK）25年PE 20倍，中国生物制药29倍，联邦制药12倍[9]

行业与公司 - 九州药业专注于CDMO（合同开发与制造组织）、CMO（合同制造组织）、仿制药及新兴业务（多肽、五联疫苗、小核酸、ADC等）[2][4][6][23][25] - 公司业务覆盖全球80多家客户，服务百余个活跃项目，包括创新药、仿制药及高壁垒剂型[2][5] 核心业务进展 **CDMO业务** - 项目管线丰富：38个已上市项目，90个临床三期项目，1,000+个一二期项目[2][4] - 新增30多个服务项目，引入十多个国内外优质制药企业[5] - 台州新工厂完成5个CDM原料药项目验证，多次通过FDA检查，吸引大量后期项目[4][13] - 产能利用率持续提升，苏州瑞博工厂达80%以上，台州新工厂处于爬坡阶段[11] **新兴业务** - 多肽和五联疫苗：引入20多家新客户，海外订单增速快（金额近千万美元），已完成十多个项目交付[6][25] - 小核酸业务：早期阶段为主，美国研发平台承接海外客户项目，计划扩建中试平台[17][23] - ADC业务：国内体量较小，部分海外项目推进中[26] **仿制药业务** - 上半年获批2个特色原料药和2个仿制药制剂品种[7] - 管线共22个项目，8个已获批，9个处于审评阶段[7] 财务与运营数据 - 2025年上半年营收28.7亿元（+3.86%），净利润5.26亿元（+10.7%）[3] - 海外收入占比超80%，主要出口欧洲，美国关税影响有限[9][14] - CMO订单数同比增长超20%，创新药后期询单数增加[9] - 毛利率41%（2025H1），预计全年稳定，未来有望提升[10][12] 技术平台与产能 - 已建成连续流、手性化学、光电化学等技术平台[8] - 苏州多功能商业化车间（投资2亿元）预计2025年10月投产[16] - 多肽产能扩建：苏州工厂将新增800公斤/年产能[25] 市场与客户 - 大药企客户占比70%-75%，与诺华、罗氏、吉利德等合作紧密[14][20] - 日本市场增速30%-40%，服务前十大药企中的超半数[22] - 美国市场项目数同比增长35%[20] 未来规划 - 全球化布局：推进日本、德国研发平台，计划欧洲CDMO生产线[17][22] - 资本开支：苏州多功能车间、多肽商业化车间建设，海外并购计划[21] - 股权激励：正在考虑以激励员工[29] 风险与挑战 - 原料药价格逐步恢复，销量恢复仍需时间[18][19] - 前端项目价格竞争激烈，但海外商业化项目毛利率稳健[16] 其他要点 - 自营制剂管线：8个项目获批，20+个项目在研[30] - 资产减值预期正常，无大幅波动[27][28] - 对2025年下半年及未来增长持乐观态度[31]

报告行业投资评级 - 行业评级为买入（上调）[2] 报告的核心观点 - 2025年上半年创新药板块在海外授权交易及国内医疗政策环境改善推动下取得显著超额收益，近期集采政策优化使仿制药及原料药板块有望回暖 [5][31] - 创新药产业有望迎来拐点，由资本驱动转向盈利驱动，板块将迎来业绩与估值双重修复投资机会；仿制药及原料药板块受益于政策改善，有望触底回升 [5][31] - 中期来看，行业需求端确定性强，供给端格局改善，供需格局优化，创新成核心驱动力，产业步入拐点投资机会值得看好 [5][31] - 推荐创新和复苏两大投资主线，创新源动力主线建议关注华东医药、奥赛康、健康元；复苏边际改善主线建议关注长春高新、卫信康、华润双鹤 [7][31] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上周医药生物上涨1.9%，位列全市场一级行业涨幅第19位，跑输万得全A 0.31个百分点；13个三级行业中11个上涨，医疗研发外包服务和疫苗涨幅居前，化学制药和生物药跌幅居前；药品制造相关行业原料药、生物药及化学制药涨跌幅分别为2.9%、 -0.58%和 -2.0% [6][9] - 2025.1.1 - 2025.7.27医药生物上涨18.8%，位列全市场一级行业涨幅第3位，跑赢万得全A 6.9个百分点；13个三级行业中12个子行业上涨，药品制造产业链表现居前，原料药、化学制剂及生物药涨幅分别为37.1%、33.7%和28.5% [6][11] - 7月25日医药生物PE - TTM（剔除负值）为30.66X，位于负1倍标准差以上位置，PB 2.91X，上升至负1倍标准差以上位置 [6][11] - 个股周度涨跌幅方面，海特生物、振东制药和塞力医疗涨幅居前，永安药业、力生制药和首药控股 - U跌幅居前 [23][25] - 全球生物科技板块走势分化，纳指生科、恒生生科和A股生科涨跌幅分别为3.61%、0.77%和 -1.03%；港股市场恒生医疗保健上涨0.69%，位列恒生一级行业涨幅第12位 [6][27] 投资建议 - 创新药板块产业运行趋势转变，有望迎来业绩与估值双重修复；仿制药及原料药板块受益政策改善，有望触底回升 [5][31] - 从中期看，行业供需格局优化，创新驱动产业步入拐点投资机会值得看好 [5][31] - 推荐创新和复苏两大主线，创新源动力主线甄选技术和产品优势标的，关注华东医药等；复苏边际改善主线关注底部资产，关注长春高新等 [7][31]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予普洛药业“强推”评级 [1][6][10][125] 报告的核心观点 - 随着普洛药业CDMO业务逐渐进入爆发期，叠加制剂和原料药业务重回中长期增长轨道，公司有望开启新一轮成长周期 [6][8][22][23] 各部分总结 普洛药业：厚积薄发，已处于国内CDMO领军梯队 - 普洛药业1989年成立，经30余载积淀，在原料药、CDMO和制剂业务上有较强全球竞争力，是国内医药先进制造领域代表性企业之一 [14] - 2017年底公司调整战略和管理架构，2024年升级战略为“做精原料、做强CDMO、做好药品、拓展医美” [14] - 2020 - 2024年公司收入和归母净利润稳步增长，2024年三大业务板块收入和毛利占比不同 [14][15] CDMO业务：厚积薄发，国内业务有望进入爆发阶段 国内业务：即将步入爆发期 - 公司CDMO项目结构形成漏斗模型，研发人员数量快速扩张，预计未来两年达1000人左右 [30] - 中国创新药产业发展良好，公司与国内客户合作紧密，未来三年有望每年商业化10个以上CDMO项目 [40][54] - 公司与多家药企签订战略合作框架，为未来发展提供基础 [63] 海外业务：有望持续贡献增量 - 公司与海外大药企合作久，人用药和兽药业务有望持续贡献收入和利润增量 [28][65][67] - 公司强化项目研发能力，具备承接海外Biotech订单能力，虽当前订单金额小，但可提升国际知名度 [71] 制剂业务：多产品、多渠道，2026年进入成长快车道 一体化战略下成本优势明显，制剂获批有望进一步加速 - 制剂业务2024年营收略增，毛利率提升，公司发挥一体化优势，通过集采实现部分制剂放量 [72] - 院内和OTC端有主要品种，未来制剂获批数量有望加速，且有制剂出口布局 [73][84][85] 三大药品技术平台助力研发升级 - 公司司美格鲁肽注射液开展临床试验并获批临床，建成三个技术平台助力改良型新药研发 [87][90] - 缓控释制剂平台有已上市和申请上市产品，掩味技术平台可提高儿童用药依从性，颗粒流体数字化平台可提升研发效率 [92][94][96] 原料药业务：先进制造优势显著，稳中向好 抗生素类：价格或将探底，海外市场加速拓展 - 抗生素类是原料药和中间体业务最大品类，价格或于2025H2 - 26年探底后企稳回升，海外市场拓展有望提升市占率 [99][102][103] 慢病类：化学合成和生物发酵能力兼具，持续扩充管线 - 公司在慢病领域有丰富原料药品种，国内获批数量增长，海外有批文，份额有望提升 [105][107] 兽药类：氟苯尼考处于出清尾声，有望贡献较大弹性 - 公司兽药管线丰富，部分品种通过欧美认证，氟苯尼考价格接近低点，未来有望回升 [109][112] 医美类：技术奠基，快速拓展 - 全球及中国医美肽市场增长，公司具备技术和产能优势，有望切入赛道并抢占份额 [115][120] 看好公司未来成长，给予“强推”评级 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为9.60、12.56和16.08亿元，同比-6.9%、+30.8%和28.1% [6][10][124] - 给予2026年20倍PE，对应目标价22元，首次覆盖给予“强推”评级 [6][10][125]

行业与公司概况 - 行业涉及创新药和原料药领域，创新药为国内首个获批制剂 [1] - 公司旗下子公司为细分对比剂原料药稀缺企业 [1] - 公司收购的企业拥有全国独家品种产品，销售网络覆盖全国31个省 [1] - 公司对比剂原料已获得多国认证注册 [1] 产品与市场 - 公司核心产品为全国独家品种，具有市场独占性 [1] - 产品销售已实现全国31个省的全覆盖 [1] - 对比剂原料药获得多国认证，具备国际化潜力 [1]

发行相关 - 本次发行股票数量为880万股（未考虑超额配售选择权），若全额行使为1012万股[10][55] - 每股发行价格为12.62元/股，预计发行日期为2023年2月13日[10] - 发行后总股本为3883.75万股（超额配售选择权行使前），若全额行使为4015.75万股[10] - 预计募集资金总额超额配售选择权行使前为111056000元，全额行使为127714400元[55] - 预计募集资金净额超额配售选择权行使前为95054494.58元，全额行使为110136330.73元[56] 业绩数据 - 2022年1 - 12月，公司实现营业收入25870.03万元，较上年同期增长23.88%[32] - 2022年1 - 12月，归属于母公司股东的净利润5644.22万元，较上年同期增长69.39%[32] - 截至2022年12月末，公司资产总额为38071.69万元，较上年末增长10.67%[32] - 截至2022年12月末，归属于母公司所有者权益为30902.58万元，较上年末增长18.13%[32] 产品收入 - 2022年1 - 6月抗过敏类产品收入3199.39万元，2021年度为7025.05万元，变动比例14.64%[19][84] - 2022年1 - 6月抗血栓类产品收入3950.56万元，2021年度为4496.86万元，变动比例49.32%[19][84] - 2022年1 - 6月抗氧化类产品收入1721.19万元，2021年度为2158.70万元，变动比例 - 51.11%[19][84] - 2022年1 - 6月胃溃疡类产品收入947.41万元，2021年度为2224.44万元，变动比例15.12%[19][84] - 2022年1 - 6月抗病毒类产品收入896.02万元，2021年度为2015.39万元，变动比例526.88%[19][84] - 2022年1 - 6月解热镇痛类产品收入889.96万元，2021年度为1052.69万元，变动比例 - 33.36%[19][84] 研发情况 - 报告期内，公司的研发费用分别为646.86万元、1071.40万元、1202.82万元和669.95万元[26][64][104] - 2022年1 - 6月研发支出669.95万元，占营业收入4.87%；2021年度研发支出1202.82万元，占比5.76%[64] - 公司拥有6项发明专利、19项实用新型专利[73] 客户与销售 - 报告期内，公司向前五大客户的销售收入分别占当期营业收入的60.62%、61.68%、52.61%和46.76%[21][86] - 报告期内，公司主营业务收入中贸易商的销售占比分别为77.37%、85.46%、65.48%和72.60%[22][89] - 报告期内，公司主营业务收入中境外销售的占比分别为50.21%、42.82%、28.53%和37.99%[90][101] 财务指标 - 报告期内，发行人综合毛利率分别为42.81%、45.48%、33.18%和40.49%[27][99] - 报告期内公司应收账款周转率分别为12.29次、8.32次、7.48次和5.93次[100] - 报告期各期末公司应收账款账面金额分别为1280.09万元、3313.94万元、1977.05万元和2430.91万元，占同期流动资产的比例分别为14.17%、21.98%、11.09%和12.21%[100] 公司架构 - 公司董事会由9名董事组成，其中3名为独立董事[168] - 公司监事会由3名监事组成，设监事会主席1名，职工监事1名[174] - 公司高级管理人员包括总经理、副总经理、财务负责人和董事会秘书共6人[177] 股东情况 - 截至招股说明书签署日，董来山直接持有公司股份1574.1786万股，占总股本的52.41%[41] - 董来高和胡兵均直接持有公司156.9053万股，各占总股本5.22%[137][138] - 保荐和承销机构国元证券直接持有发行人646001股，占总股本2.1506%[63] 子公司情况 - 公司共有4家子公司，安徽修一制药公司持股100%，注册资本8000万元[147] - 2022年6月30日安徽修一制药总资产13500.77万元，净资产8835.58万元，净利润593.68万元[148] - 杭州小蓓公司持股90.00%，2022年1 - 6月CDMO业务收入448.92万元，截至招股说明书签署日CDMO业务在手订单合同金额1055.70万元[153][156] 其他 - 公司因搬迁而计入当期费用金额合计为178.17万元，占最近一年利润总额的比例为5.43%[29] - 宝氟龙科技破产重整正在推进，预计2022年12月制定完成重整方案并提交债权人会议审议[166][167] - 控股股东、实际控制人等自2022年6月1日起作出多项承诺，包括股份限售、持股意向及减持意向等[193]

发行信息 - 公司拟公开发行不超过1,151.4375万股人民币普通股[34] - 发行股数未考虑超额配售选择权不超过880.00万股，全额行使不超过1,012.00万股[8] - 每股面值为人民币1.00元，发行价格不低于9.37元/股[8] - 定价方式由发行人和主承销商协商确定[8] - 保荐人、主承销商为国元证券股份有限公司[8] 业绩数据 - 2022年1 - 12月，公司实现营业收入25,870.03万元，同比增长23.88%[30] - 2022年1 - 12月，归属于母公司股东的净利润5,644.22万元，同比增长69.39%[30] - 2022年1 - 12月，公司经营活动现金流量净额为5,713.40万元，同比增长70.27%[30] - 截至2022年12月末，公司资产总额为38,071.69万元，较上年末增长10.67%[30] - 截至2022年12月末，归属于母公司所有者权益为30,902.58万元，较上年末增长18.13%[30] 产品销售 - 公司主要产品有抗过敏、抗血栓等类别，销售收入占比均不超50%[16] - 2022年1 - 6月抗过敏类产品金额3199.39万元，2021年度为7025.05万元[17] - 2022年1 - 6月抗血栓类产品金额3950.56万元，2021年度为4496.86万元[17] - 普仑司特产品销售量每下降5%，主营业务收入下降1.59%、毛利率下降1.08%[18] - 报告期内公司向前五大客户销售收入占当期营业收入比例波动[19] 研发情况 - 报告期内公司研发费用分别为646.86万元、1071.40万元、1202.82万元和669.95万元[24] - 公司拥有6项发明专利、19项实用新型专利[43] - 2021年9月公司投资设立控股子公司杭州小蓓，布局化学原料药CDMO业务[44] 子公司情况 - 安徽修一制药2022年1 - 6月营业收入7688.02万元，净利润593.68万元[144][145] - 杭州小蓓2022年1 - 6月CDMO业务收入448.92万元，在手订单合同金额1055.70万元[152] - 峆星药业2021年度产能利用率为35.83%，2022年1 - 6月净利润 - 428.23万元[159] 其他要点 - 公司面临市场竞争加剧、环保、安全等风险[14][87][89] - 峆星药业设备搬迁费用预计377.9万元，计入当期费用178.17万元[27] - 董来山直接持有发行人股份1574.1786万股，占总股本的52.41%，为控股股东暨实际控制人[39] - 公司选择的上市标准为预计市值不低于2亿元等[72] - 年产198吨普仑司特无水物等项目（二期）投资总额36,304.88万元，募集资金投入13,464.00万元[75]