投资评级 - 报告未给予明确的投资评级 [1] 核心观点总结 - 公司经营拐点显现，外延深化品牌布局 [1] - 订单拐点显现，海外产能有望持续贡献增量 [2] - 盈利能力提升，营运效率稳定 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现收入13.06亿元，同比下降0.7%，归母净利润1.57亿元，同比增长3.8% [1] - 2025年单三季度收入4.18亿元，同比下降16.98%，归母净利润0.55亿元，同比下降2.2% [1] - 2025年第三季度毛利率为22.6%，同比提升1.9个百分点，归母净利率为13.1%，同比提升2.0个百分点 [3] - 2025年第三季度期间费用率为6.9%，同比上升0.9个百分点 [3] - 2025年第三季度存货周转天数为43.65天，同比增加5.63天，应收账款周转天数为69.98天，同比增加2.03天 [3] - 2025年第三季度经营性现金流净额为0.74亿元，同比增加0.02亿元 [3] 经营状况与展望 - 公司作为行业龙头，出口金额占海关统计国内同类出口产品总金额比例接近40%，客户粘性深厚 [2] - 公司前瞻性布局柬埔寨产能，5月已顺利投产尿垫3亿片，预计伴随海外产能持续爬坡，第四季度收入增长有望提速 [2] - 面临全球贸易摩擦加剧，部分客户加速供应链迁移导致第三季度订单较弱，但公司品类偏刚需，亚马逊等核心客户订单仍有望表现坚挺 [2] 外延并购与品牌布局 - 公司拟通过发行股份及支付现金收购高爷家100%股权 [2] - 高爷家核心双品牌为许翠花（猫砂）和高爷家（猫粮），2025年618期间许翠花品牌为天猫猫砂品牌第一，高爷家品牌为天猫TOP20店铺 [2] - 2024年高爷家实现收入4.60亿元，净利润0.18亿元，预计2025年收入保持高增且利润增速更高 [2] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.3亿元、2.8亿元、3.4亿元（未考虑并购影响） [3] - 对应2025-2027年市盈率估值分别为27.5倍、22.8倍、19.3倍 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为18.92亿元、22.73亿元、26.62亿元 [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为20.3%、20.2%、21.1% [5]

文章核心观点 - 周大生2024年及1Q25业绩受金价快涨影响下滑 但凭借品牌形象、产品布局和门店运营能力有望胜出 维持“买入”评级 同时下调2025 - 2026年归母净利润预测并引入2027年预测 给予2025年17倍PE对应目标价17.2元 [1][4] 业绩情况 - 2024年收入138.9亿元 同比-14.7% 归母净利10.1亿元 同比-23.25% 略低于预期 1Q25收入26.7亿元 同比-47.3% 归母净利2.5亿元 同比-26.1% [1] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.5元 全年累计分红0.95元/股 对应股息率约7% [1] 品牌布局 - 公司完善四大品牌矩阵布局以提升经营韧性 “周大生”主品牌调整门店形象和产品结构改善单店盈利 “周大生经典”主打黄金品类 融合东方文化与现代时尚 “周大生国家宝藏”专攻高线渠道 已进驻一线商圈 “转珠阁”定位轻资产、高毛利、高周转 专注国风文创珠串类产品 已开设60余家 [2] 渠道与财务 - 1Q25加盟业务收入15.8亿元 同比-58.6% 收入占比降至59.3% 主要因加盟商关店意愿提升 周大生品牌终端门店净减少177家至4831家 线下自营/电商渠道收入分别5.27/5.34亿元 同比分别-16.3%/-6.7% 收入占比分别为19.7%/20% [3] - 1Q25毛利率为26.2% 同比+10.6pct 预计受益于金价上涨 期间费用同比减少1.5% 但费用率同比+4.9pct至10.6% 公允价值变动损益为-0.90亿元 综合影响下 净利率为9.4% 同比+2.7pct [3] 盈利预测与估值 - 下调公司2025 - 2026年归母净利润12%/11%至11.0亿元和12.3亿元 引入2027年归母净利润13.8亿元 同比增速分别为9.3%/11.2%/12.7% [4] - 参考可比公司 给予公司2025年17倍PE 对应目标价17.2元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价17.20元 [7] 报告的核心观点 - 周大生2024年业绩受高金价影响承压，2025年一季度仍未好转，但公司凭借品牌、产品和运营能力有望胜出，维持“买入”评级 [1] - 公司完善品牌布局提升经营韧性，加盟渠道调整致收入承压，金价上涨提振一季度净利率，下调2025 - 2026年盈利预测并引入2027年预测，给予2025年17倍PE [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年收入138.9亿元（同比-14.7%），归母净利10.1亿元（同比-23.25%），略低于预期；1Q25收入26.7亿元（同比-47.3%），归母净利2.5亿元（同比-26.1%） [1] - 1Q25金银珠宝类社零同比+6.9%，增速环比转正 [1] 品牌布局 - 公司完善品牌布局提升经营韧性，“周大生”主品牌调整门店和产品结构，“周大生经典”主打黄金，“周大生国家宝藏”进驻一线商圈，“转珠阁”定位轻资产、高毛利、高周转，已开设60余家 [2] 渠道收入与盈利 - 1Q25公司收入同比-47.3%，加盟业务收入15.8亿元（同比-58.6%），线下自营/电商渠道收入分别5.27/5.34亿元，同比分别-16.3%/-6.7% [3] - 1Q25毛利率为26.2%，同比+10.6pct，净利率为9.4%，同比+2.7pct，期间费用同比减少1.5%，费用率同比+4.9pct至10.6%，公允价值变动损益为-0.90亿元 [3] 盈利预测与估值 - 下调公司2025 - 2026年归母净利润12%/11%至11.0亿元和12.3亿元，引入27年归母净利润13.8亿元，同比增速分别为9.3%/11.2%/12.7% [4] - 参考可比公司2025年iFind一致预期PE均值14倍，给予公司25年17倍PE，对应目标价17.2元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|16,290|13,891|15,246|16,999|18,968| |+/-%|46.52|(14.73)|9.75|11.50|11.59| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,316|1,010|1,104|1,227|1,383| |+/-%|20.67|(23.25)|9.27|11.18|12.73| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.20|0.92|1.01|1.12|1.26| |ROE(%)|20.56|15.77|17.15|18.39|19.88| |PE(倍)|11.13|14.50|13.27|11.93|10.58| |P/B(倍)|2.29|2.30|2.28|2.20|2.11| |EV/EBITDA(倍)|7.94|9.65|9.52|8.53|7.76| [6] 可比公司估值 |公司代码|公司名称|市值（上市地货币；百万元）|收盘价（上市地货币；元）|PE (x) 2024A|PE (x) 2025E|PE (x) 2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |002345 CH|潮宏基|9,276|10.44|25.6|21.4|18.5| |1929 HK|周大福|95,583|9.57|17.1|14.4|13.1| |600612 CH|老凤祥|15,437|48.68|7.8|7.3|6.7| |平均值| - | - | - |16.8|14.4|12.8| [12] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含2023 - 2027E年流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目及主要财务比率等详细数据 [24]