行业投资评级 - 超配 [1] 核心观点 - 8月社会消费品零售总额同比增长3.4%至39668亿元，低于市场预期的3.8%，但整体增长平稳，乡村市场增速高于城镇，线上消费持续改善，新型业态如即时零售和直播电商保持两位数增长 [5][11][15] - 分品类中可选消费和地产后周期类表现较好，同比增速分别为+6.45%和+3.26%，其中金银珠宝、体育娱乐用品、家具和家用电器等细分品类增长亮眼 [5][29][35] - CPI同比转负至-0.4%，PPI同比跌幅收窄至-2.9%，PPI-CPI剪刀差缩小至-2.5%，核心CPI同比上涨0.9%，食品价格下跌为主要拖累 [5][36][41] - 服务消费潜力显著，铁路旅客发送量同比增长4.7%至9.43亿人次，暑期档电影票房增长2.76%至119.66亿元，建议关注文化旅游、酒店、免税及美容护理等板块 [5][57] 整体社零表现 - 8月社零总额39668亿元，同比增长3.4%，低于Wind一致预期的3.8% [5][11] - 城镇零售额34387亿元，同比增长3.2%，增速环比下降0.4个百分点；乡村零售额5281亿元，同比增长4.6%，增速环比上升0.7个百分点 [5][13] - 线上消费加速，1-8月网上商品和服务零售额累计同比增长9.6%，实物商品网上零售额累计同比增长6.4%，8月单月线上消费同比+3.38%，环比+5.36个百分点 [5][15] - 线下社零同比增长2.0%，增速环比下降3.1个百分点 [5][16] 分品类表现 - 餐饮服务总额4496亿元，同比增长2.1%，增速环比提升1.0个百分点；商品零售总额35172亿元，同比增长3.6%，增速环比下降0.4个百分点 [5][23] - 必选消费同比+4.75%（环比-2.39pct），可选消费同比+6.45%（环比+2.46pct），地产后周期类同比+3.26%（环比-0.54pct），其他类同比-1.88%（环比-0.73pct） [5][29] - 细分品类中，金银珠宝类同比+16.8%（环比+8.6pct），体育娱乐用品类同比+16.9%（环比+3.2pct），家具类同比+18.6%，家用电器类同比+14.3% [5][35] 价格与就业情况 - CPI同比下降0.4%（环比-0.4pct），核心CPI同比上涨0.9%（环比+0.1pct）；PPI同比下降2.9%（环比+0.7pct），为3月以来首次收窄 [5][36][41] - 食品价格同比下降4.3%（环比-2.7pct），其中猪肉同比-16.1%，鲜菜同比-15.2%；非食品中教育文化、衣着、医疗保健等品类同比上涨 [5][38] - 8月全国城镇调查失业率5.3%，环比上升0.1个百分点；31个大城市失业率5.3%，环比上升0.1个百分点；外来户籍失业率5.0%，环比下降0.1个百分点 [5][49][52] 投资建议 - 服务消费板块潜力大，铁路旅客量创历史同期新高，电影市场复苏，建议关注文化旅游、酒店、免税等板块 [5][57] - 美容护理板块表现稳健，化妆品类同比增长5.1%，国产替代化率提升，建议关注业绩确定性强的龙头企业 [5][57]

9月15日，国家统计局发布2025年8月份国民经济主要数据，涵盖规模以上工业增加值、社会消费品零售 总额、固定资产投资等关键指标。总的来看，虽然8月份我国经济增长势头有所放缓，但在宏观政策协 同发力下，国民经济运行总体保持平稳。 从消费结构来看，8月份，家电、家具、通信器材等商品零售额增速的显著放缓，是社会消费品零售总 额同比增速放缓的主要因素，这可能是受"以旧换新"补贴边际效应减弱、部分需求前置和高基数等因素 的影响。但其他商品零售与服务消费表现尚可，尤其是可选消费品零售表现多数向好，汽车和金银珠宝 类消费表现相对突出。另外，在暑期外出和各大平台补贴活动带动下，餐饮收入同比增速上升1个百分 点，至2.1%。 后续，基数抬升、部分需求前置等因素可能使消费增速面临不小挑战，但也不必悲观。年内最后一批以 旧换新"国补"资金或于10月下达，有望继续对消费构成一定支撑。商务部等9部门于9月16日发布《关于 扩大服务消费的若干政策措施》，该政策是继今年8月关于促进居民消费的《个人消费贷款财政贴息政 策实施方案》公布后，在服务消费领域出台的一项系统性、全方位的刺激方案，旨在从供给侧和需求侧 同时发力，进一步释放消费潜力， ...

证券研究报告 宏观经济点评 2025 年 09 月 17 日 8 月经济数据点评：放缓趋势进一步延续 [Table_Author] 魏争 分析师 沈夏宜 分析师 Email:weizheng@lczq.com Email:shenxiayi@lczq.com 证书:S1320524100001 证书:S1320523020004 摘要： 生产：工业生产、服务业生产进一步放缓。8 月，工业和服务业生产延续 放缓，工业增加值同比增速 5.2%，低于预期且较上月回落。工业生产增 速放缓主要由两方面原因，一是出口增速下降。8 月，出口交货值同比增 速-0.4%，年内首次转付；二是企业预期不强。8 月，规上工业企业产品 产销率为 96.6%，较上月下降 0.5 个百分点。分结构看，制造业、电热燃 水增速回落，采矿业小幅回升。服务业生产指数增速降至 5.6%。高技术 产业和装备制造业仍是主要支撑，增速分别为 9.3%和 8.1%，其中通用设 备、运输设备、计算机等维持较高增长。产品上看，新能车、光伏电池、 工业机器人等保持高增，但智能手机、微机和通信设备受出口降温拖累增 速下滑。 投资：地产、基建、制造业投资增速均有降温 ...

工业生产 - 8月规模以上工业增加值同比增长5.2%，较上月下降0.5个百分点[10][11] - 采矿业增加值同比增长5.1%，制造业增长5.7%，电力/热力/燃气及水生产增长2.4%，除采矿业外均回落[11][17] - 医药、专用设备、有色金属冶炼行业生产增长，汽车生产增速微降基本平稳[3][13] 固定资产投资 - 1-8月全国固定资产投资326,111亿元，同比增长0.5%，增速较上月回落1.1个百分点[10][16] - 基建投资下降1.2个百分点，制造业投资下降1.1个百分点[3][18] - 房地产开发投资60,309亿元，同比下降12.9%，降幅扩大0.9个百分点[19] 消费市场 - 8月社会消费品零售总额39,668亿元，同比增长3.4%，增速较上月下降0.3个百分点[10][21] - 城镇消费增长3.2%，乡村消费增长4.6%，城镇下滑乡村回升[21][24] - 金银珠宝消费大幅上涨，汽车消费由负转正，商品零售增速下滑拖累整体消费[3][22] 政策与展望 - "两重"建设和大规模设备更新政策有望拉动基建投资，支撑制造业投资[3][18] - 房地产政策持续显效，投资有望筑底回稳[3][19] - 宏观政策维持积极财政政策和适度宽松货币政策，着力释放内需潜力[4][29] 风险提示 - 地缘政治事件恶化、国际金融形势改变、中美政策超预期变化等风险需关注[5][30]

行业投资评级 - 强于大市 维持 [1] 核心观点 - 8月社零数据表观降速但实际提速 扣除价格因素后实际增长4.1% 较上月加快0.2个百分点 [5][8] - 消费市场呈现结构性分化：商品销售增速(3.6%)优于餐饮服务(2.1%) 乡村消费增长(4.6%)持续快于城镇(3.2%) [5] - 以旧换新政策效应持续显现 家具类(18.6%)、家电音响(14.3%)、办公用品(14.2%)保持高增长 [6] - 升级类消费恢复强劲态势 体育娱乐用品(16.9%)、金银珠宝(16.8%)环比显著提升 [6] - 必选消费总体稳健 但烟酒类受政策影响下跌2.3% [7] 细分领域表现 商品零售 - 限额以上商品零售同比增长2.6% 其中耐用品表现亮眼：家具(18.6%)、家电音响(14.3%)、办公用品(14.2%) [5][6] - 非耐用品中升级品类增速回升：体育娱乐用品(16.9% 较上月+3.2pct)、金银珠宝(16.8% 较上月+8.6pct) [6] - 通讯器材类增长7.3% 建筑装潢(-0.7%)和汽车(0.8%)增速相对较低 [6] 餐饮服务 - 餐饮收入同比增长2.1% 环比提升1个百分点 [5] - 限额以上餐饮同比增长1% 为近三个月首次转正 [5] 必选消费 - 粮油食品类(5.8%)、饮料类(2.8%)保持正增长 日用品(7.7%)、穿类(3.1%)增速稳健 [7] - 烟酒类同比下降2.3% 较上月下滑5.0个百分点 [7] 投资建议 新消费赛道 - 推荐关注潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道 符合个性化、悦己化消费趋势 [9] - 相关标的：泡泡玛特、布鲁可、名创优品；老铺黄金、潮宏基；蜜雪集团、古茗、茶百道 [9] 顺周期赛道 - 建议关注白酒、餐酒旅等顺周期板块 若刺激政策持续推出将受益于经济复苏 [9][10] - 相关标的：百胜中国、海底捞、达势股份；宋城演艺、祥源文旅；锦江酒店、首旅酒店 [9][10]

行业投资评级 - 看好（维持）[4] 核心观点 - 8月社零整体同增3.4% 家具、家电等品类增速较快[4][6] - 除汽车外社零总额同比增长3.7%[5][6] - 乡村消费增速（+4.6%）快于城镇（+3.2%）[5][6] - 商品零售增速（+3.6%）高于餐饮收入（+2.1%）[5][11] - 限额以上单位零售额同比增长2.4%[5][11] 分品类表现 必选消费 - 粮油食品类限额以上零售额同比+5.8%[5][17] - 饮料类限额以上零售额同比+2.8%[5][17] - 烟酒类限额以上零售额同比-2.3%[5][17] - 日用品类限额以上零售额同比+7.7%[5][17] 可选消费 - 纺服类限额以上零售额同比+3.1%[5][22] - 化妆品类限额以上零售额同比+5.1%[5][22] - 金银珠宝类限额以上零售额同比+16.8%[5][22][33] - 通讯器材类限额以上零售额同比+7.3%[5][22] 其他消费品类 - 家具类限额以上零售额同比+18.6%[5][31] - 家电类限额以上零售额同比+14.3%[5][31] - 建材类限额以上零售额同比-0.7%[5][31] - 石油及制品类限额以上零售额同比-8.0%[5][31] 区域消费表现 - 城镇消费品零售总额34387亿元 同比+3.2%[5][6] - 乡村消费品零售总额5281亿元 同比+4.6%[5][6] 消费类型表现 - 限额以上商品零售14489亿元 同比+2.6%[5][11] - 限额以上餐饮收入1352亿元 同比+1.0%[5][11] - 整体商品零售35172亿元 同比+3.6%[5][11] - 整体餐饮收入4496亿元 同比+2.1%[5][11]

工业生产 - 规模以上工业增加值同比增长6.1% [2] - 计算机、通信和电子设备制造业增长24.3% 汽车制造业增长11.1% 电力热力供应业增长4.9% 医药制造业下降9.2% 五大装备制造业增长9.3% [2] - 工业战略性新兴产业增加值增长17.4% 高技术制造业增加值增长9.6% [2] - 锂离子电池产量增长2.1倍 新能源汽车增长1.4倍 风力发电机组增长47.2% 5G智能手机增长40.3% 集成电路增长17.7% [2] - 工业出口交货值1388.5亿元 增长5.2% 其中汽车制造业出口增长29.6% [2] 固定资产投资 - 固定资产投资同比增长10.0% [3] - 设备购置投资增长83.5% 占总投资比重28.7% 同比提高3.2个百分点 [3] - 基础设施投资增长5.2% 制造业投资增长5.0% 房地产开发投资下降11.4% [3] - 第一产业投资增长54.8% 第二产业投资增长11.3% 第三产业投资增长9.7% [3] - 信息传输软件业投资增长1.2倍 文化体育娱乐业投资增长84.6% 高技术产业投资增长58.2% [3] - 房屋施工面积10087.1万平方米 同比下降7.2% 其中住宅施工面积4999.1万平方米下降8.0% [3] - 商品房销售面积658.6万平方米 增长0.1% 其中住宅销售面积435.0万平方米下降6.8% 纯商品住宅增长23.2% [3] 消费市场 - 市场总消费额同比增长0.3% [4] - 服务性消费额增长4.4% 社会消费品零售总额8661.1亿元下降5.1% [4] - 商品零售7752.8亿元下降5.3% 餐饮收入908.3亿元下降3.6% [4] - 金银珠宝类零售额增长35.7% 化妆品类增长8.7% 体育娱乐用品类增长3.2% [4] - 家用电器和音像器材类增长3.7% 汽车类零售额下降19.4% [4] - 文化办公用品类下降11.8% 通讯器材类下降26.2% [4] 价格指数 - 居民消费价格同比下降0.4% 其中食品价格下降2.3% 非食品价格持平 [5] - 消费品价格下降0.7% 服务价格持平 [5] - 其他用品及服务价格上涨10.1% 生活用品及服务上涨1.5% 衣着上涨0.3% 居住上涨0.2% [5] - 交通通信价格下降2.5% 食品烟酒下降1.4% 教育文化娱乐下降1.3% 医疗保健下降0.6% [5] - 工业生产者出厂价格下降1.8% 购进价格下降1.7% [5]

核心观点 - 8月中国经济主要指标全面低于市场预期 供需矛盾突出 内外需同步放缓 生产增长承压 但价格呈现边际修复迹象[1] 消费 - 社会消费品零售总额同比增长3.4% 低于市场预期的3.8% 主要受国补方式调整与透支效应影响[3] - 商品消费同比增速下跌0.4个百分点至3.6% 连续第三个月放缓 但升级类商品表现亮眼 金银珠宝和体育娱乐用品增速分别达16.8%和16.9%[5] - 汽车销售量维持高增 零售销量同比增长16.4% 零售额同比转正至0.8%[5] - 服务消费维持韧性 零售额累计增速微降0.1个百分点至5.1% 餐饮服务消费增速上行1.0个百分点至2.1%[8] - 前瞻看 个人消费与服务业贷款贴息逐步显效 双节带动假日消费 9月社零增长或小幅回升[10] 固定资产投资 - 固定资产投资累计增长0.5% 较上月大幅下行1.1个百分点 二季度以来加速放缓[11] - 房地产投资累计同比-12.9% 降幅走阔0.9个百分点 8月单月同比增速下行2.8个百分点至-19.9% 创2024年以来新低[11][12] - 基建投资累计增速5.4% 较7月下降1.9个百分点 全口径和狭义口径基建投资同比增速分别为-6.4%和-5.9%[11][15] - 制造业投资累计增速5.1% 较7月下降1.1个百分点 8月单月同比增速-1.3% 连续两个月收缩[11][17] - 前瞻看 财政部提前下达2026年债务限额 四季度将提前使用1万亿化债额度 新型政策性金融工具加速推出 基建投资增速有望回升[15] 进出口 - 以美元计价出口同比增速放缓至4.8% 较7月下降2.4个百分点 对美出口同比-33.1% 拖累整体出口约5.1个百分点[19] - 对非美地区出口保持11.2%的高速增长 其中对东盟22.5% 欧盟10.4% 非洲25.9%[19] - 机电产品维持7.6%的较快增长 高新技术产品增长加快至8.9%[19] - 进口增速下降至1.3% 贸易顺差1023.3亿美元 同比扩张11.8%[19] - 前瞻看 额外关税影响或逐步显现 但美国双宽松及欧日经济修复有利于需求增长 出口增速或温和放缓[21] 供给端 - 规上工业增加值同比增长5.2% 低于市场预期的5.7% 增速较7月下降0.5个百分点[22] - 高技术制造业增长9.3% 装备制造业增长8.1% 工业机器人、新能源汽车、集成电路等产品增长较快[22] - 服务业生产指数同比增长5.6% 较7月小幅放缓0.2个百分点 服务业商务活动指数上升0.5个百分点至50.5%[22] - 前瞻看 外需或温和放缓 重点行业产能治理持续推进 工业生产增长承压[22] 通胀 - CPI通胀下降0.4个百分点至-0.4% 核心CPI通胀上涨至0.9% 连续第四个月上行[25] - PPI通胀大幅上行0.7个百分点至-2.9% 环比年内首度止跌[25] - 前瞻看 推动价格回升的有利因素增多 低基数下CPI与PPI通胀有望边际修复[27] 经济前瞻 - 外需或温和放缓 三季度实际GDP增速或在4.7%左右 稳增长压力边际上升[28] - 增量政策有望加速出台 包括促进服务消费 扩大有效投资 降低社会综合融资成本等[28]

国家统计局：前8个月全国乘用车新能源市场零售量同比增长超20% 付凌晖指出，总的来看，在各项促消费政策共同作用下，8月份商品消费基本平稳，服务消费韧性较 强，新型消费持续壮大，市场空间还在拓展，消费扩大态势没有改变。也要看到，居民消费能力和信心 仍有待提升，消费内生动能仍需增强。下阶段，要进一步实施好消费提升专项行动，积极稳就业促增 收，完善消费环境，增加优质供给，更好释放消费潜力，促进消费市场稳定发展。 来源：中国新闻网 编辑：王永乐 广告等商务合作，请点击这里 本文为转载内容，授权事宜请联系原著作权人 中新网9月15日电 国新办15日就2025年8月份国民经济运行情况举行新闻发布会。会上，国家统计局新 闻发言人、总经济师、国民经济综合统计司司长付凌晖表示，今年以来，各地区各部门深入实施提振消 费专项行动，"国补"资金接力供给，贴息政策靶向精准，一揽子政策"组合拳"持续发力，促进了消费增 长，带动市场销售规模扩大和结构优化。 1-8月份，社会消费品零售总额同比增长4.6%，服务零售额增长5.1%，市场销售呈现持续扩大态势。从8 月份市场销售总体情况看，有以下几个特点： 一是商品消费持续增长。在消费者以旧换新 ...

消费回升的时滞与持续性 - 社零增速回升普遍滞后牛市起点2-3个季度[1][11] - 前两轮牛市中社零增速回升持续20个月及以上，第三轮持续7个月[1][12] 提振消费的核心路径 - 消费者信心指数在牛市中均出现明显反弹，显示财富效应显著[2][17] - 居民财产性收入仅在首轮牛市显著增长，非必要因素[2][15] 消费者信心与资产价格关联 - 股指上涨对消费者信心有显著提振作用（模型拟合优度超75%）[20][22] - 二手房价上涨正向影响信心，新房价格略有抑制作用[20][22] 受益消费品类分化 - 三轮牛市均受益品类：家电（增速提升0.6/34.3/8.5个百分点）、日用品（7.9/13.7/2.2个百分点）、粮油食品（4.9/21.1/2.0个百分点）[23][25][29] - 仅单轮受益品类：建材（二轮+27.0pct）、家具（二轮+11.7pct）、通讯器材（二轮+57.8pct）[3][27][29] 风险提示 - 促消费政策不及预期可能弱化消费回升力度[5][32] - 海外地缘风险超预期或抑制居民消费信心[5][32]