报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周国债期货均收跌，各期限合约价格全线下行，短端受资金面宽松支撑，TF和TS表现好于TL和T，权益风偏提升后国债期货易跌难涨，虽周五早盘受偏弱经济数据利多情绪支撑反弹但随后重回空头方向 [4] 根据相关目录分别进行总结 价格表现 - 主力合约中，三十年（TL）、十年（T）、五年（TF）和两年（TS）国债期货收盘价分别较上周-1.54%、-0.32%、-0.17%和-0.04% [4] 持仓情况 - 各主力合约持仓量继续下降，临近交割月主力合约移仓，远月合约持仓量增加趋势不减，本周TL、T、TF和TS主力合约持仓量分别较上周回落26.1%、28%、23.3%和19.6%，加总所有月份总持仓看，各合约总持仓量均较上周减少，T、TL、TF和TS的总持仓分别较上周下降0.7%、1.3%、5.6%和4.6%，所有国债期货总持仓较上周下降2.83% [4] 活跃度情况 - 国债期货活跃度较上周明显回升，TL、T、TF和TS主力合约成交量分别较上周回升28%、21.1%、8.3%和18.9%，所有合约成交量分别较上周上升44.6%、31.8%、16.6%和20.9% [4] 跨期价差与持仓多空比情况 - 除却T品种跨期价差维持不变，其余品种价差走扩，T和TS持仓多空比好转，从09 - 12月差看，TL的跨期价差延续走扩上涨0.1元，TS和TF的价差逆转分别由下降至上涨0.014元和0.055元，T的价差较上周不变，从持仓多空比来看，TL、T、TF和TS主力合约前20席位多空比分别为0.99、1.03、0.93和0.93，分别较上周-0.018、+0.027、-0.001和+0.019 [4] IRR情况 - 本周T和TF主力合约CTD对应IRR边际回升，TL、T、TF、TS主力合约CTD对应IRR分别为-1.2584% 、2.1507%、1.5529%和1.1675%，分别较上周-2.6924%、+0.7559%、+0.0154%和-0.2929%，其中TL走向下部极端，T回归历史3/4分位水平，TF和TS处于历史偏低水平，TL、T、TF、TS主力合约CTD的净基差分别为0.3136元、-0.0665元、-0.0135元和0.0207元 [4] 基差情况 - TL贴水扩大或反映市场情绪较为谨慎，本周TL和TS基差走扩，T和TF基差收敛，其中TL主力合约较上周收盘时贴水扩大0.2855元 [4] 技术面情况 - 本周市场利空情绪主导，TL主力合约价格破位，周内TL和T低开低走，均较上周五收盘时跌幅显著，以成交量分布看，TL成交价格主要分布（80%以上）在约117.52 - 118.43之间，T成交价格分布在约108.31 - 108.48之间，根据周五收盘数据，T和TL主力合约价格均跌破成交量分布重心下沿 [4]

报告基本信息 - 报告名称：国债日报 [1] - 报告日期：2025年7月17日 [2] - 研究员：何卓乔（宏观贵金属）、黄雯昕（国债集运）、聂嘉怡（股指） [3] 报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 本周经济数据基本符合预期，上半年经济增长5.3%，若出口明显下行全年实现5%增长目标有难度，经济数据结构显示外需带动生产偏强，内需消费边际走弱、地产深度调整，修复基础待巩固 [11] - 短期经济有韧性，预计三季度为政策观察期，后期货币宽松或在10月经济修复状况、关税谈判结果、美联储降息落地后升温，当前政策想象空间不大 [11][12] - 债市受资金压制，上周资金面触底回升，本周面临7月缴税压力，虽央行积极投放但资金利率下行有阻力，短端利率未走低限制长端利率下行空间 [12] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：税期影响减弱使短端资金走松，提振2年品种，但政府债供给高峰压制长端 [8] - 利率现券：银行间主要期限利率现券收益率短降长升，幅度不足1bp，10年国债活跃券250011收益率报1.6590%，上行0.4bp [9] - 资金市场：央行积极对冲税期扰动，资金面平稳，今日755亿元逆回购到期，央行开展5201亿元逆回购操作，银行间资金情绪指数回升，短端资金利率回落，银存间隔夜加权回落6.1bp至1.47%，7天回落4.1bp至1.53%附近，中长期资金平稳宽松，1年AAA存单利率在1.62 - 1.63%附近变动不大 [10] 行业要闻 - 王沪宁出席全方位扩大国内需求调研协商座谈会，强调全方位扩大国内需求重要性，要围绕重点问题形成研究成果并做好应用转化 [13] - 住房“以旧换新”政策在多城市实施，各地通过发放购房补贴等提升置换成效，专家认为有利于打通交易链条，带动楼市活跃度，部分城市已显效果，未来有望加大推进力度 [13] - 特朗普表示斯科特·贝森特是接替鲍威尔任美联储主席的选择之一，但非领先人选，再次抨击鲍威尔，称美联储翻修工程成本超支 [13] - 特朗普宣布8月1日起对欧盟进口商品征收30%关税，欧洲商界人士称欧美贸易冲突将升级，损害两岸企业和消费者利益 [14] - 美国贸易代表办公室启动对巴西不公平贸易行为的301调查 [14] - 美联储洛根称需长时间维持利率给通胀降温，过早降息经济或受更严重创伤，关税上调可能带来额外通胀压力，希望低通胀持续更久，也可能因通胀走软、劳动力市场疲软“很快”降息，判断失误可进一步降息促进就业重回正轨 [14] 数据概览 - 国债期货行情：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差（2年与30年、10年、5年；5年与30年、10年；10年与30年）及走势等数据 [16][21][26] - 货币市场：涉及SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动、银存间质押式回购利率变动等数据 [29][33] - 衍生品市场：包含Shibor3M利率互换定盘曲线（均值）、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据 [35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年以来国债期货“趋势牛”变“阶梯牛”，跨期价差隐含逻辑变化，需迭代跨期价差方向预测方法论 [4][5] - 除国债收益率、资金成本和净基差外，参与者交易行为、交割券和行情本身也影响跨期价差变化 [4][14] - 趋势行情下跨期价差与行情负相关，震荡行情时交割券不一致和多头驱动移仓换月成常态，跨期价差收敛与低基差环境有关，做多跨期价差可作风险对冲工具 [4][25] 根据相关目录分别进行总结 市场的更迭 - 2025 年起国债期货行情转变，债市宽幅震荡，期现交易时间不匹配影响显现，交易空间受限，跨期价差隐含逻辑变化，需迭代方法论 [5] 跨期价差方法论迭代 - 第一阶段（2015 - 2022）：资金面定价，季度移仓换月空头主导使跨期价差走阔，“多近空远”组合胜率和性价比高，跨期价差与行情正相关，不反映市场预期 [6] - 第二阶段（2023 - 2024）：预期定价，投资者结构变化，投机资金参与使跨期价差收敛，与行情负相关，反映市场对未来收益率预期 [8] - 第三阶段（2025 年以来）：跨期价差与行情负相关性阶段性转弱，投机交易空间受限，交割券影响主力合约定价，跨期呈远季升水，移仓换月多头倾向移仓使跨期收敛 [11] 影响跨期价差收敛因素 参与者的交易行为 - 投资者交易行为影响远季合约活跃度，2024 年末跨期价差反映市场预期与行情负相关，2025 年预期过度一致使行情转变，交易时间不匹配增加隔夜持仓风险 [15] - 4 月以来投机机构观点谨慎，避险情绪使现券收益率下行，期货做多空间有限，投资者被动止盈，跨期价差与行情负相关性减弱 [16] 交割券 - 实际收益率低于合约设计标的虚拟券收益率，到期时间越短现券越易成 CTD，影响 10 年期合约久期敞口和定价，短端合约 CTD 受影响显著，存在 IRR 套利机会 [21] - 移仓换月阶段，不同期限合约 CTD 变化使跨期价差收敛，短端合约更明显，2509 合约持仓量上行早于往期 [22] 行情 - 趋势行情下跨期价差与行情负相关，震荡行情时交割券不一致和多头驱动移仓换月成常态化规律，跨期价差收敛与低基差环境有关，做多跨期价差可作风险对冲工具 [25]