报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 12月制造业PMI超季节性反弹，经济指标或边际回升 [5] - 基金申赎新规对债基要求放宽，债市担忧情绪有望缓解，赎回压力减轻，利率定价或迎阶段性修复窗口，但需警惕权益市场走强压制与一季度政府债供给压力，预计短期内利率延续震荡 [5] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价107.700，环比-0.13%，成交量82880，环比增加1165 [2] - TF主力收盘价105.570，环比-0.11%，成交量69068，环比减少327 [2] - TS主力收盘价102.366，环比-0.05%，成交量43835，环比增加4332 [2] - TL主力收盘价110.930，环比-0.31%，成交量107640，环比增加14958 [2] 期货价差 - TL2603 - 2606价差-0.15，环比增加0.02；T03 - TL03价差-3.23，环比增加0.23 [2] - T2603 - 2606价差0.05，环比增加0.03；TF03 - T03价差-2.13，环比增加0.02 [2] - TF2603 - 2606价差0.00，环比增加0.02；TS03 - T03价差-5.33，环比增加0.11 [2] - TS2603 - 2606价差-0.02，环比增加0.01；TS03 - TF03价差-3.20，环比增加0.09 [2] 期货持仓头寸（手） - T主力持仓量230132，环比增加3499；T前20名多头203751，环比增加4735；T前20名空头206092，环比增加928；T前20名净空仓2341，环比减少3807 [2] - TF主力持仓量150917，环比增加3110；TF前20名多头137335，环比增加2701；TF前20名空头148222，环比增加2000；TF前20名净空仓10887，环比减少701 [2] - TS主力持仓量72700，环比减少1428；TS前20名多头60991，环比增加369；TS前20名空头66725，环比减少1881；TS前20名净空仓5734，环比减少2250 [2] - TL主力持仓量150560，环比增加3705；TL前20名多头141731，环比增加3701；TL前20名空头147047，环比增加4340；TL前20名净空仓5316，环比增加639 [2] 前二CTD（净价） - 250018.IB(6y）价格100.1219，环比减少0.1318；220025.IB(6y）价格99.0955，环比减少0.1363 [2] - 230014.IB(4y）价格104.4564，环比减少0.0687；240020.IB(4y)价格100.8844，环比减少0.1229 [2] - 250017.IB(2y)价格100.0767，环比减少0.0209；250024.IB(2y)价格99.9234，环比减少0.0523 [2] - 210005.IB(17y)价格125.2755，环比减少0.3844；220008.IB(18y)价格118.086，环比减少0.4665 [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.3375，环比增加0.25bp；3y收益率1.4025，环比增加1.38bp [2] - 5y收益率1.6175，环比增加0.75bp；7y收益率1.7390，环比增加1.15bp [2] - 10y收益率1.8615，环比增加1.15bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.2435，环比减少0.65bp；Shibor隔夜利率1.2630，环比减少0.10bp [2] - 银质押7天利率1.4057，环比减少3.43bp；Shibor7天利率1.4220，环比减少0.10bp [2] - 银质押14天利率1.4300，环比减少1.00bp；Shibor14天利率1.4650，环比增加0.80bp [2] LPR利率（%） - 1y利率3.00，环比无变化；5y利率3.5，环比无变化 [2] 公开市场操作 - 发行规模162亿，到期规模3125亿，净回笼2963亿，利率1.4%，期限7天 [2] 行业消息 - 12月央行通过公开市场国债买卖净投放500亿，为连续第三月开展操作；通过中期借贷便利（MLF）净投放1000亿；投放常备借贷便利（SLF）100亿，回笼29亿，净投放71亿 [2] - 国家发改委出台政策举措，统筹安排超1000亿资金支持长江大保护项目建设，印发推进大江大河横向生态保护补偿机制建设实施方案 [2] - 当地时间1月5日马杜罗被美国控制出庭，联合国安理会就委内瑞拉局势举行紧急会议，中方呼吁美方确保马杜罗夫妇安全等 [3] 其他情况 - 周二国债现券收益率多数走弱，1 - 7Y到期收益率上行1.5 - 2.5bp左右，10Y、30Y到期收益率分别上行1.95、1.85bp左右至1.88%、2.30% [5] - 12月官方制造业、非制造业PMI双双回暖，重返荣枯线上；11月全国规上工企业利润同比持续回落，但高技术制造业等新兴行业利润保持较快增长，工业结构持续优化 [5] - 基金赎回新规正式稿落地，对债基赎回费区分投资者类型优化，个人投资者持有期满7日、机构投资者持有期满30日的债基豁免赎回费要求 [5] - 美联储12月会议纪要显示官员有分歧，多数参会者认为若通胀下降未来货币政策将进一步宽松；美国消费支出推动三季度实际GDP年化环比增长4.3%，同期核心PCE物价指数上涨2.9% [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债券市场跌幅较多，主线是“没钱”，基金赎回新规消息面和情绪担忧有影响，但真正增量利空不多，缺乏增量资金，不过央行资金呵护和增长动能偏弱等因素有利于债市，RSI等指标进入超跌区间，建议债券区间“打野”操作，超跌就买，超涨到中枢就卖 [2][15][19] - 市场可能低估地产事件长期影响，当前传统动能不足，26年Q1基数高有稳增长压力，市场对明年经济“结果”不悲观，对“股强债弱”方向一致 [19] 根据相关目录分别进行总结 债市本周情况 - 本周债市跌幅较多，主线是“没钱”，保险配置盘进场，公募、券商参与力度下降，基金连续7个交易日净卖出利率债，周三、周四和券商共振 [2] - 基金赎回新规消息面和情绪担忧周三造成较多跌幅，期货领跌现券但现券配置力量仍在，保险进场力量增强，银行现券买入力量弱于10月，资金相对平稳，现券强于期货，年末银行相关行为非近期特有，大规模赎回阶段可能已过 [2][6] 信用债类ETF情况 - 市场有信用债类ETF赎回担忧，但整体规模未明显下滑，产品内结构性分化 [8] - 利率型产品中，超长债产品资金流出，截至2025年11月28日，利率型ETF近一周净流出2.49亿元，鹏扬中债 - 30年期国债ETF净值下跌0.71%、流通市值下降26.14亿元，华夏基准国债ETF净值下跌0.26%、流通市值增加29.14亿元 [11] - 做市信用债ETF资金流出明显，科创债ETF规模增长，产品间分化显著，截至2025年11月28日，信用型ETF近一周净流出5.35亿元，短融、公司债、城投债分别净流入12.12亿元、1.11亿元、净流出0.10亿元，做市信用债净流出29.52亿元，科创债净流入11.04亿元 [11] 地产债信用事件影响 - 本周新增重要地产债信用事件，投资人多“看热闹”，对市场影响弱，抛盘不多，成交影响约10BP，利率未因事件做宽松交易，市场认为是“市场化处理”，不会有总量政策支持 [15] - 今年地产/房价与各类资产脱钩，房价与A股、利率稳定关系被破坏，市场可能低估其长期影响，当前传统动能不足，26年Q1基数高有稳增长压力，市场对明年经济“结果”不悲观，对“股强债弱”方向一致 [17][19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月债市缺乏政策及基本面驱动，陷入震荡格局，12月重要会议及关键经济数据将决定市场方向 [2][9] - 12月股市对债市影响或趋弱，利率易下难上，但日历效应能否持续待增量信息指引 [2][10] - 市场多头力量顾虑仍存，年末配置行情开启或取决于赎回新规落地情况 [3][13] 根据相关目录分别进行总结 12月债市前瞻 - 12月股市对债市影响趋弱，股债跷跷板压力或减弱，近四年12月股市日历效应偏弱 [2][9] - 12月利率易下难上，受年末财政支出、货币宽松等因素影响，长债利率或延续季节性下行，但需关注日历效应能否持续 [2][10] - 市场多头力量顾虑仍存，银行配置力度略低于季节性，保险承接力度增强，年末配置行情开启取决于赎回新规落地 [3][13] 11月债市复盘 债市走势复盘 - 11月债市趋势性方向不明，市场静待增量信息，10Y国债利率震荡上行 [24][25] 资金面 - 11月资金面整体均衡，央行通过四大工具净投放438亿元，资金价格月初抬升，月末回落 [26] 二级走势 - 11月收益率震荡上行，各关键期限国债利率均上行，部分期限利差走阔 [34] 债市情绪 - 11月债市情绪整体回落，债基久期小幅回落，50Y - 30Y国债利差大幅走阔，银行间杠杆率下降，交易所杠杆率上升 [42] 债券供给 - 11月利率债净融资额上升、同业存单净偿还额增加，国债、地方政府债、政金债净融资额环比均增加 [52] 经济数据 - 10月工业企业利润增速放缓，11月以来地产成交同比偏弱，港口吞吐量表现较强 [63] - 工业生产边际改善，部分开工率指标环比升，基建与物价高频数据显示生产指标偏弱，有色、蔬菜价格同比上升 [63][67] 海外债市 - 美联储“褐皮书”显示美国消费支出下滑，降息预期升温，美债上涨，中日韩债市下跌 [73][74] 大类资产 - 11月沪深300指数调整，沪金震荡走强，南华生猪指数走弱，大类资产表现为沪金>中资美元债>沪铜>美元>中债>螺纹钢>可转债>原油>中证1000>沪深300>生猪 [79] 政策梳理 - 11月多项政策出台，涉及商业不动产REITs试点、基本医疗保险省级统筹、科技金融、消费促进、民间投资等领域，需关注政策落地实施效果 [82][83][84]