报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 下半年继续看好恒生科技，虽短期中美贸易谈判有不确定性，但国内政策发力驱动基本面修复，叠加港股资金面改善，港股下半年或向上，恒生科技板块更值得重视 [3][13] - 电商行业由“低价竞争”走向“差异化竞争”，监管介入优化平台规则，各电商公司收入、利润、费用情况有差异 [15][22] - 本地生活领域到店格局优化，外卖竞争激烈，美团积极应对，新业务出海有进展，即时零售规模增长，各公司积极布局 [42][50][57] - 科技领域开启新一轮资本投入周期，阿里巴巴云业务收入加速并将投入巨额资本开支，快手可灵AI升级表现优异 [58][62][65] 根据相关目录分别进行总结 板块：下半年继续看好恒生科技 - 市场回顾：今年以来中国资产重估叙事发酵，港股震荡上行，4月关税扰动回落，5月中美经贸局势缓和反弹，未来短期中美贸易谈判有不确定性，或扰动港股，但国内政策和资金面因素使港股下半年或向上 [8] - 估值：从国际对比视角看，目前港股估值不算高 [9] - 投资建议：关注两条主线，一是AI催化+基本面趋势向上，关注阿里巴巴 - W、快手 - W；二是虽短期投入改善平台生态，但商业模式优，中长期壁垒稳固，且出海/外卖积极拓展第二成长曲线，关注美团 - W、拼多多、京东集团 - SW [3][13] 电商：由“低价竞争”走向“差异化竞争” - 竞争格局：行业由“低价竞争”走向差异化竞争，监管介入优化平台“仅退款”等规则，保障商家权益 [15][17] - 收入端：实物商品网上零售额增速逐年放缓，但阿里巴巴、京东收入提速，拼多多在线营销服务收入增速有所放缓 [22] - 利润端：2024年拼多多、阿里巴巴、京东集团Non - GAAP净利率有不同变化，各公司1Q25情况也有差异 [30] - 费用端：2024年和1Q25拼多多、阿里巴巴、京东集团费用率及销售费用率有不同变化 [37] 本地生活：到店格局优化，外卖&即时零售积极投入 - 到店业务：美团核心本地商业OP自1Q24起提速，因到店行业竞争减弱、公司部门协同性提升，2Q2025预计核心本地商业OP有扰动，但长期有望夯实壁垒 [46] - 外卖业务：京东外卖订单量快速增长，阿里巴巴升级即时零售业务，美团积极应对竞争，2Q预计利润有扰动，但长期壁垒稳固 [50] - 新业务：美团Keeta打造第二增长曲线，海外外卖UE更优，看好其出海发展 [54] - 即时零售：行业规模预计增长，美团、京东、阿里巴巴等公司积极布局 [57] 科技：开启新一轮资本投入周期 - 阿里巴巴：云业务收入加速，未来三年拟投入3800亿元Capex，4Q25FY云智能集团总收入同比增长18%，经调整EBITA利润率8% [62] - 快手：可灵AI全系统模型升级，可灵2.0在多项评测上超越Sora等AI视频模型 [65] 重点公司盈利预测及估值 报告给出阿里巴巴 - W、美团 - W、京东集团 - SW、快手 - W、途虎 - W、同道猎聘等公司2024 - 2027E的Non - GAAP/经调整净利润及PE估值 [67]

奢侈品行业现状分析 - 奢侈品市场近期出现短期下滑，但仅是现象而非趋势，行业长期韧性依然强劲 [1] - 疫情期间表现出色的奢侈品市场开始降温，但历史数据显示每次危机后行业都能快速恢复 [1][3] - 2020年疫情冲击后，2022年奢侈品销售已全面恢复至疫情前水平并开启新一轮扩张 [3] 奢侈品消费驱动力 - 奢侈品需求根植于人性对独特性、归属感和精神愉悦的追求，与经济周期关联度低 [1][2] - 超高净值人群、高净值人群及文化资本丰富的中坚力量构成核心消费群体，危机中消费稳定性高 [6][8] - 新兴市场（中国、东南亚、中东）富裕阶层崛起，"亨利一族"（高薪非富有群体）占美国消费支出40%，成为新增长引擎 [8] 行业历史表现与韧性 - 2000年至今全球奢侈品行业年复合增长率维持在5%以上，穿越多次黑天鹅事件 [3] - 2009年金融危机后行业两年内全面反弹，2013年中国市场政策调整催生"静奢"品牌逆势增长 [3] - 2020年疫情后销售快速复苏，验证行业抗风险能力 [3] 奢侈品商业逻辑 - 品牌护城河来自时间沉淀（如Hermès 1837年创立）和稀缺价值塑造，产品承载文化审美与身份认同 [9] - 拥有绝对定价权，通过主动减少供给（如Bottega Veneta 2008年策略）而非降价抵御通缩 [12][13] - 创新与传统平衡：Dior跨界艺术、Chanel高级定制系列持续吸引新世代消费者 [14] 当前市场调整与未来趋势 - 短期回调是健康出清，淘汰依赖价格战和快销策略的品牌，优质品牌将更突出 [15][16] - 行业进入"超级大牌"时代，LVMH等集团核心品牌近10年增长率远超行业平均 [20] - 结构性机会来自新兴市场、Z世代消费主力及可持续发展/个性化定制等新需求 [21] 消费阶段理论 - 奢侈品消费演化五阶段：从生存需求→实用消费→地位炫耀→圈层归属→常态化生活方式消费 [7]

小米汽车销量风波 - 公司回应销量下滑是由于小长假消费重心转移至旅游休闲领域 认为无视周期的主观臆断不专业 [1] - 4月小米SU7以28585辆销量位居10万元以上轿车榜首 [3] - 第17周(4月21-27日)终端销量7000辆 环比下滑2.8% 排名从新势力第三降至第四 [3] - 第18周(4月28日-5月4日)销量5700辆 环比下滑18.8% 行业普遍下滑 理想逆势上涨32.5% [4] - 第19周(5月5-11日)销量5200辆 环比下滑9% 其他品牌普遍两位数回升 [4] 行业整体表现 - 五一假期新能源汽车市场整体消费减速 [4] - 假期结束后行业销量迅速回暖 [4] - 第18周新势力普遍下滑 问界-2.5% 零跑-32.1% 小鹏-22.5% 蔚来-46.7% [4] - 第19周零跑/问界/小鹏/蔚来均实现两位数增长 理想环比下滑28.5% [4] 影响因素分析 - 近期销量波动主要受车市整体消费周期影响 [4] - 回暖步伐较慢与SU7 Ultra锁动力/碳纤维机盖等舆情风波相关 [4]