投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点总结 - 报告认为，天康生物生猪养殖成本正稳步回落，且若成功并购新疆羌都畜牧，将显著提升出栏规模，公司未来发展可期[1] - 尽管2025年及2026年第一季度盈利承压，主要受行业亏损影响，但公司通过多维度降本措施及业务聚焦，有望在2027年实现盈利大幅反弹[2][7] - 报告基于对生猪销售价格的修正，下调了2026-2027年盈利预测，但鉴于成本改善与规模扩张潜力，维持“买入”评级[7] 财务与经营业绩 - **2025年业绩**：实现营业收入169.81亿元，同比-1.1%；归母净利润2.11亿元，同比-65.2%；扣非后归母净利润1.5亿元，同比-73%[2] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入39.2亿元，同比-6.3%；归母净利润亏损1.63亿元[2] - **季度盈利波动**：2025Q1至2026Q1归母净利润分别为1.48亿元、1.9亿元、0.73亿元、-2.0亿元、-1.63亿元，2025Q4和2026Q1的亏损与生猪行业整体亏损相关[2] - **资产负债率**：截至2026年第一季度末，公司资产负债率为53.2%，较2025年末上升2.3个百分点[2] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为0.33亿元、11.67亿元、10.02亿元，同比增速分别为-84.2%、+3404.7%、-14.1%[7][9] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为176.76亿元、190.98亿元、190.73亿元，同比增速分别为+4.1%、+8.0%、-0.1%[7][9] 生猪养殖业务 - **出栏量情况**：2025年生猪出栏量319.02万头，同比+5.3%[3] - **2026年出栏目标**：计划出栏315万头（未包含拟收购的羌都畜牧）；2026年第一季度已出栏89.86万头，同比+10.8%，完成全年目标的28.2%[3] - **并购影响**：若成功并购羌都畜牧，2026年公司生猪出栏量有望达到475万头[3] - **成本控制**：生猪完全成本持续下降，从2025年上半年的13元/公斤降至2025年第三季度的12.78元/公斤，2026年3月进一步降至12.28元/公斤[3] - **2026年成本目标**：计划将养殖成本控制在12元/公斤以内[3] - **降本措施**：主要从种源（改良丹系猪品种）、疫病防控（优化生物安全体系）、饲料（拓展进口渠道、参与临储拍卖、精准营养）及精细化管理四个方面挖掘降本空间[3] - **疫病防控**：针对南非1型口蹄疫，公司已组建团队跟踪，并通过严防外源传入、强化内部消毒监测、提升猪群抵抗力三方面落实防控，目前生产经营正常[4][5] 饲料与疫苗业务 - **饲料业务**：2025年饲料销量288.94万吨，同比+2.2%；其中猪料175.17万吨，同比+9.6%，禽料62.62万吨，同比+2.7%，反刍料40.74万吨，同比-20.9%，水产料4.44万吨，同比-4.72%[5] - **2026年第一季度饲料销量**：71.57万吨，同比+10.4%[5] - **饲料销量目标**：2026年目标销量为300万吨[5] - **动物疫苗业务**：2025年销量20.2亿头份（毫升），同比-2.1%；其中口蹄疫疫苗7.43亿毫升（同比-10.5%），猪瘟E2疫苗2,658万毫升（同比+25.8%），禽流感疫苗7.17亿毫升（同比+12.0%）[5][6] - **疫苗销量目标**：2026年目标销量为22亿头份（毫升）[6] - **业务应对策略**：为抵御行业压力，采取两大举措：1)聚焦核心产品，饲料业务聚焦猪料、反刍料，制药业务重点打造口蹄疫、支原体等核心品种；2)深耕国内市场并依托新疆区位优势拓展中亚、东南亚国际市场，构建双循环格局[6] 估值与预测 - **盈利预测调整**：归母净利润前值（报告未注明来源，应为先前预测）2026年为7.4亿元、2027年为9.16亿元，本次大幅下调主要因修正了2026-2027年生猪销售价格预期[7] - **估值指标**：基于2026年预测，每股收益（EPS）为0.02元，对应市盈率（P/E）为326.06倍；2027年预测EPS为0.85元，对应P/E为9.30倍[9] - **市净率（P/B）**：2026年预测为1.56倍，2027年预测为1.33倍[9]

报告投资评级 - 维持“增持-B”评级 [1][6] 核心观点 - 猪价短期承压导致业绩亏损，但公司成本控制能力在行业中处于领先梯队，财务结构稳健，有望享受下一轮行业上行周期的红利 [1][2][4] - 公司通过优化种猪基因、饲料配方和提升运营效率，持续降低养殖完全成本，2025年已降至12.3元/公斤，2025年12月单月成本进一步优化至12.1元/公斤 [3] - 行业低价有助于淘汰落后产能，具备成本优势的公司将受益 [4] - 除养殖业务外，公司屠宰业务稳步增长，食品深加工业务处于市场培育期，长期有助于打造全产业链优势 [5] - 分析师预测公司业绩将从2027年开始显著复苏，2026-2028年归母净利润预计分别为1.16亿元、7.48亿元和9.98亿元 [6][9] 财务业绩与预测 - **2025年业绩：** 实现营业收入53.52亿元，同比下降4.16%；归母净利润3.39亿元，同比下降50.65%；每股收益（EPS）0.65元；加权平均净资产收益率（ROE）为6.90% [2][9] - **2026年第一季度业绩：** 实现营业收入13.22亿元，同比下降10.20%；归母净利润亏损6.48亿元，同比下降383.62%（2025年第一季度为盈利2.29亿元）[2] - **业绩亏损原因：** 主要受生猪市场价格低迷和计提资产减值准备影响 [2] - **财务预测（2026E-2028E）：** 预计营业收入分别为61.98亿元、76.72亿元、83.76亿元；归母净利润分别为1.16亿元、7.48亿元、9.98亿元；对应EPS分别为0.22元、1.43元、1.90元 [6][9] - **估值水平：** 当前股价对应2026年预测市净率（P/B）为3.1倍，预测市盈率（P/E）分别为2026年132.7倍、2027年20.7倍、2028年15.5倍 [6][9][12] 业务运营分析 - **生猪养殖：** - 2025年销售生猪307.42万头，同比增长35.34%，其中对外销售259.31万头 [3] - 种猪生产效率（PSY）稳步提升至29.5头 [3] - 通过动态优化饲料配方，降低对高价玉米、豆粕的依赖，料肉比优化至2.45-2.48区间 [3] - 2026年第一季度销售商品猪81.73万头，1-3月销售均价分别为12.03元/公斤、11.20元/公斤、9.82元/公斤 [4] - 2026年第一季度平均养殖完全成本为12.2元/公斤，其中3月份为12.1元/公斤，成本控制行业领先 [4] - **屠宰业务：** 2025年屠宰生猪194.18万头，同比增长13.38%，持续巩固核心区域市场优势并拓展下沉渠道 [5] - **食品深加工业务：** 完成多品类产品创新与迭代，深化“线下+线上”全渠道布局，目前处于市场培育阶段 [5] 财务健康状况 - **资产负债率：** 截至2026年第一季度末，资产负债率约为33.98%，报告认为公司财务结构稳健 [2][4] - **关键财务比率（预测）：** 预计2026-2028年毛利率分别为13.3%、19.2%、21.7%；净利率分别为1.9%、9.7%、11.9%；ROE分别为2.3%、13.0%、14.8% [9][12]