报告公司投资评级 - 优于大市（维持）[1][3][5][42] 报告核心观点 - 公司2025年业绩表现强劲，营收与利润大幅增长，动力与储能电池全球龙头地位稳固，产能加速扩张以应对旺盛需求，基于此上调未来盈利预测并维持“优于大市”评级 [1][2][3][38][42] 2025年及2025Q4财务业绩 - **2025全年业绩**：实现营收4237.02亿元，同比增长17%；归母净利润722.01亿元，同比增长42%；毛利率为26.27%，同比提升1.83个百分点；净利率为18.12%，同比提升3.20个百分点 [1][8] - **2025Q4单季业绩**：实现营收1406.30亿元，同比增长37%、环比增长35%；归母净利润231.67亿元，同比增长57%、环比增长25%；毛利率为28.21%，环比提升2.41个百分点；净利率为17.41%，环比下降1.72个百分点，主要系Q4计提较多资产减值损失以及期间费用率环比小幅提升所致 [1][8] - **期间费用率下降**：2025年期间费用率为6.99%，同比下降0.67个百分点，其中财务费用率下降0.73个百分点至-1.87% [10] - **资产与减值**：2025年末固定资产为1464亿元，较2024年末增加338亿元；2025年计提资产减值损失86.6亿元，其中Q4计提45.8亿元，环比增加30.0亿元 [19] 动力电池业务 - **营收与销量**：2025年动力电池业务营收3165.1亿元，同比增长25%；销量541GWh，同比增长42% [2][21] - **市场地位**：2025年全球动力电池市场份额达39.2%，同比提升1.2个百分点，连续9年位居全球第一；国内市场份额为43.4%，海外市场份额提升至30.0% [2][26] - **产品创新**：2025年发布了二代神行超充电池、骁遥双核电池、钠新乘用车动力电池等新产品，其中二代神行超充电池是全球首款兼具800公里续航和峰值12C超充速度的磷酸铁锂电池 [2][33] - **单位盈利**：2025Q4动储电池单位扣非净利约为0.09元/Wh，环比微降，主要受资产减值计提影响；若加回资产减值，单位扣非净利超0.11元/Wh，环比微增，盈利能力稳健 [2][20] 储能电池业务 - **营收与销量**：2025年储能电池业务营收624.4亿元，同比增长9%；销量121GWh，同比增长29% [2][33] - **市场地位**：2025年全球储能电池市场份额达30.4%，连续5年位居全球第一 [33] - **产品与合作**：天恒6.25MWh集装箱式液冷电池舱批量交付；在海外发布全球首款可量产9MWh储能系统解决方案TENER Stack；与海博思创、中车株洲所、思源电气等达成长期战略合作 [2][36] 产能与全球化布局 - **产能状况**：2025年产能利用率高达96.9%；截至2025年末，建成产能772GWh，在建产能321GWh，总规划产能1093GWh，较2024年末提升198GWh [3][38] - **全球化进展**：德国产能持续爬坡，匈牙利工厂、西班牙合资工厂、印尼电池产业链项目正积极推进 [3][38] 其他业务与生态拓展 - **换电业务**：截至2025年末，巧克力换电建站超1000座，骐骥换电建站超300座；2025年合计提供换电服务超115万次，累计换电量约8000万度 [40] - **业务多元化**：电池材料及回收业务营收218.61亿元；电池矿产资源业务营收59.78亿元；其他业务营收169.17亿元 [39] - **应用场景拓展**：进入陆、海、空全交通场景，包括成功开发吨级以上eVTOL航空器凯瑞鸥，发布船舶“船-岸-云”零碳航运一体化解决方案等 [40] 盈利预测与估值 - **盈利预测上调**：预计2026-2028年归母净利润分别为940.63亿元、1134.06亿元、1320.06亿元，同比增长30%、21%、16%；对应每股收益（EPS）为20.61元、24.85元、28.92元 [3][42] - **估值水平**：基于2026年盈利预测，动态市盈率（PE）为19倍，2027年为16倍，2028年为14倍 [3][42] - **财务指标预测**：预计2026-2028年营业收入分别为6010.37亿元、6997.50亿元、7991.10亿元；净资产收益率（ROE）维持在25%以上 [4]

文章核心观点 - 在锂电池行业面临产能过剩和价格下行的背景下，比亚迪公司逆势进行大规模产能扩张，其电池业务已成为公司独立的第二增长曲线，并计划在未来1-2年将总产能提升至810GWh [1][2][3] 比亚迪产能扩张与项目进展 - 比亚迪旗下广西弗迪电池有限公司对年产45GWh动力电池及储能系统项目进行规划调整，该项目总投资140亿元，2022年4月开工、2023年3月投产，已成为比亚迪电池体系的核心支柱和全球产能规模最大的单体电池工厂 [1] - 公司产品覆盖动力电池电芯、模组、储能系统及梯次利用，支撑其整车与储能双轮驱动战略 [1] - 除加快南宁基地建设外，公司还同步推进总投资560亿元的烟台潍柴弗迪项目，并扩建长沙、无为等基地 [2] 比亚迪电池业务表现与规划 - 2025年，比亚迪动力电池装机量达到194.8GWh，同比增长27.7% [3] - 2026年1月，其电池装机量仍逆势增长30% [3] - 公司规划在未来1–2年内将总电池产能提升至810GWh [3] 行业研究覆盖范围 - 相关行业研究机构计划发布一系列2025年锂电产业链各环节市场盘点报告，涵盖碳酸锂、电解液、铜箔、正极材料（钴酸锂、三元、磷酸铁锂、锰酸锂）、前驱体、电解质（六氟磷酸锂、新型锂盐LiFSI）、添加剂VC、钠离子电池、隔膜、锂电池、铝箔、储能电池、储能系统、磷酸锰铁锂及负极材料等多个细分领域 [1] - 机构计划发布《2025-2029年全球锂电池应用市场运行趋势及竞争策略研究报告》 [4] - 机构计划于2026年3月19-20日在江苏常州举办行业会议，并于吉隆坡举办另一场行业会议 [7][8]

公司重大投资公告 - 鹏辉能源计划在河南省驻马店市驿城区和正阳县投建电池及电芯生产项目，总投资金额合计33亿元 [2] - 项目实施主体均为其子公司河南省鹏辉电源有限公司 [2] 投资项目具体规划 - 在驻马店市驿城区投建587Ah电池及120Ah电池生产项目，计划总投资金额12亿元 [3][5] - 在河南省正阳县投资建设年产120Ah电芯生产项目，计划总投资金额21亿元，将建设4条120Ah电池生产线 [3] - 正阳县项目将聚焦高性能电池产品的研发与生产 [3] 投资审批与资金来源 - 公司已于2026年2月12日召开第五届董事会第二十一次会议，审议通过了驿城区项目的投资议案 [5] - 本次投资事项无需提交公司股东大会审议 [5] - 投资资金来源为公司自有或自筹资金，预计将通过股债结合的方式筹集，具体融资计划尚未确定 [3] 项目实施主体信息 - 项目实施主体为河南省鹏辉电源有限公司，是鹏辉能源的全资子公司 [2][6] - 该公司注册资本为98000万人民币，经营范围包括电池制造、销售及回收等 [6]

公司融资计划 - 公司计划向特定对象发行A股股票募集资金总额不超过50亿元 [1] - 募集资金将投向三个电池生产基地项目及补充流动资金 [1] - “年产20GWh动力电池项目”拟使用20亿元 [1] - “国轩高科20GWh新能源电池基地项目”拟使用10亿元 [1] - “新型锂离子电池智造基地项目”拟使用10亿元 [1] - 其余10亿元用于补充流动资金 [1] 公司财务状况 - 截至2025年9月30日公司资产负债率达71.72% [1] - 公司资产负债率近年呈上升趋势 2022年至2024年分别为66.27%、71.90%和72.28% [1] - 应收账款规模为187.97亿元 占总资产15.52% [1] - 存货金额为117.46亿元 [1] - 2025年1-9月财务费用达10.47亿元 [1] 历史募投项目情况 - 公司2021年向大众中国募集资金净额72.31亿元 [1] - 截至2025年9月30日已投入56.55亿元 [1] - 原募投项目多次变更 如“年产16GWh高比能动力锂电池项目”调整为“大众标准电芯产线项目” [1] - 调整后项目产能提升至28GWh 预计2026年12月达产 [1] - 其中高镍三元正极材料项目已结项 节余资金1.34亿元永久补充流动资金 [1]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度合并收入同比大幅增长36.5%，达到1390万美元，去年同期约为1460万美元 [4] - Hi-Trons业务收入同比增长143.7%，达到约720万美元 [4] - 电池业务收入同比增长0.7%，恢复至去年同期水平 [5] - Hi-Trons业务净亏损收窄至210万美元，较2024年同期的260万美元改善18.8% [8] - 电池业务净收入强劲反弹，同比增长122.7%，达到453万美元，去年同期为204万美元 [8] - 归属于CBAK能源股东的合并净收入达到265万美元，同比增长150倍 [8] 各条业务线数据和关键指标变化 - Hi-Trons电池原材料业务显著复苏，主要受原材料价格稳步回升驱动 [4] - 电池业务在经历产品组合升级导致的短期销量下滑后开始企稳 [5] - 南京工厂生产的32140型号电池需求强劲，产能持续满负荷运行且存在大量积压订单 [5] - 大连工厂新增40135型号电池生产线，早期市场反馈非常积极 [6] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 为应对32140型号电池供应短缺，公司正加速南京二期工厂的投产，预计2025年11月中旬开始大规模生产，新增2 GWh产能 [5] - 2025年10月，大连工厂新生产线正式投产，新增2.3 GWh的40135型号电池产能 [6] - 公司持续寻求海外制造扩张，但进展取决于中国锂电池材料和设备出口管制政策的更新 [9] - 公司与亚洲一家大型上市公司签署了条款清单，计划共同开发海外锂电池生产基地 [9] - 管理层认为，在中国境外建立稳定的海外生产基地将显著增强供应链可靠性并巩固其作为全球主要客户首选供应商的地位 [10] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 随着原材料市场的持续复苏，管理层对Hi-Trons团队在未来几个季度进一步扩大销售和减少亏损充满信心 [4] - 鉴于当前市场供需失衡，南京工厂的产能扩张预计将对明年销售做出重大贡献 [5] - 大连工厂的升级预计将成为2026年的关键增长驱动力 [7] - 结合原材料行业的持续复苏，管理层相信未来几个季度和年度的整体业绩将为股东和投资者带来可持续的价值 [9] 其他重要信息 - 除非另有说明，电话会议中提及的所有数字均以美元计 [3] - 公司计划在2025年11月中旬宣布南京扩建计划完成，并准备视频展示最新设备和生产线 [16] 问答环节所有的提问和回答 问题: LEV业务客户集中度及轻型电动车销售可持续性 - LEV业务，特别是两轮和三轮车，在东南亚国家发展良好，例如与印度前十大两轮车OEM均有沟通或已供货，并与印度最大的电池交换公司之一合作 [12] 问题: Hi-Trons业务市场供需状况及前景 - Hi-Trons专注于为几家电池制造商生产NCM原材料，其客户群体与公司LFP电池业务不重叠，公司不预期Hi-Trons会开拓当前领域之外的新客户，其重点是持续改进现有原材料产品的质量和性能，随着行业复苏，预计未来几个季度Hi-Trons表现将更强劲 [14] 问题: 2026年产能达到6 GWh的时间表及设备获取 - 目前所有设备已安装在南京和大连工厂的仓库中，大连工厂已开始试生产，南京工厂将于本月开始试生产，预计明年第一季度两家工厂均可实现大规模生产，6 GWh产能目标将在明年实现，这与已收到的客户订单相符 [15] - 公司计划在11月中旬宣布南京扩建计划完成，并发布视频展示新生产线 [16]

全球LFP电池产能扩张 - 特斯拉位于内华达州斯帕克斯的首座LFP电池工厂即将完工，初始年产能10GWh，主要为储能产品Megapack和Powerwall供货[1] - 韩国LGES在美国密歇根州投产首个大型LFP电池产能，总产能21.5GWh（储能16.5GWh，电动汽车5GWh）[2] - 远景动力美国田纳西州工厂储能电池产线投产，一期产能7GWh[2] - 宁德时代与Stellantis计划投资40亿欧元在西班牙建设50GWh LFP电池工厂，预计2026年底投产[2] - 大众PowerCo在德国萨尔茨吉特建设LFP电池工厂，规划产能20GWh，计划2027年投产[2] 北美LFP电池项目进展 - 福特汽车采用宁德时代技术授权的自建LFP电池工厂主体完工，即将进入设备安装阶段[4] - 亿纬锂能与戴姆勒卡车等合资公司ACT在美国密西西比州动工建设LFP电池项目，年产能21GWh，预计2026年供货[4] 上游LFP材料全球布局 - 龙蟠科技印尼工厂一期3万吨LFP产能投产，二期9万吨预计年底投产[5] - 当升科技芬兰工厂规划30万吨/年LFP/LMFP产能，2024年5月动工[5] - 万华化学与ElevenEs签署备忘录，将供应LFP正极材料等产品支持塞尔维亚电池生产[5] - ElevenEs计划到2028年将欧洲LFP产能扩至16GWh[5] - 中国材料厂商万润新能源、湖南裕能、德方纳米宣布在美或西班牙建厂计划[5] 行业驱动因素 - 刚果（金）延长钴出口禁令至2024年9月，推动电池制造商加速向无钴LFP技术切换[5] - 美国拟将电动汽车联邦税收抵免政策提前至2025年9月30日结束，提高对电池性价比要求[6] - LFP电池成本优势显著，不含钴镍贵金属，热稳定性高，能量密度与快充性能提升[6] 市场数据与趋势 - 2025年1-4月全球LFP动力电池装机量同比增长63%达150GWh，占全球动力电池比例升至53%[6] - 海外LFP产能实现从"0到1"突破，但核心工艺和材料技术仍由中国供应链主导[7] - 欧美厂商通过合资、技术授权等方式实现本地化生产，寻求成本、安全与供应链韧性平衡[7]

项目变更 - 公司将"年产20GWh大众标准电芯项目"变更为"大众标准电芯产线项目"，产能从20GWh提升至28GWh，其中三元动力电池从10GWh增至12GWh，磷酸铁锂动力电池从10GWh增至16GWh，并新增配套PACK生产项目 [3] - 项目总投资保持100.0515亿元不变，其中募集资金使用53.227838亿元，截至2025年3月31日已累计投入34.07973亿元，占募集资金计划投资总额64.03% [3][5] - 项目预计可使用状态时间从2024年12月调整至2026年12月，实施主体和地点保持不变 [3] 业绩表现 - 2024年公司营收353.92亿元，同比增长11.98%，归母净利润12.07亿元，同比增长28.56%，扣非净利润2.63亿元，同比增长125.86% [6] - 动力电池系统营收256.48亿元，占比72.47%，同比增长11.27%，储能电池系统营收78.32亿元，占比21.93%，同比增长12.98% [6] - 海外市场（含港澳台）营收110.05亿元，同比增长71.21%，海外与中国大陆业务收入比例从二八优化至三七 [7] - 2025年一季度营收90.55亿元，同比增长20.61%，归母净利润1亿元，同比增长45.55% [8] 战略调整 - 变更项目主要为了响应战略客户对高性能动力锂离子电池的需求，提升募集资金使用效率，在现有成果基础上优化生产线工艺并扩大产能规模 [3] - 公司将同步对电芯设计进行全面迭代，以提升产品性能至行业领先水平，满足客户对高性能、高可靠性动力电池的需求 [4]

三星SDI增加中国设备采购 - 三星SDI宣布将增加中国生产设备采购比例，因中国设备商技术水平显著提升且价格优于韩国本土竞争者[1] - 中国设备商虽未加入三星供应商联盟(SSP)，但在韩国供应链中影响力持续扩大，尤其在叠片(cyclers)领域表现突出[1] - 先导智能、杭可科技等中企已在韩国设立子公司，其叠片机等设备技术接近韩国水平[1] 中国设备商竞争优势 - 中国设备报价较韩国厂商低20%-30%，且交货周期更短[1] - 三星SDI副总裁承认中国设备"质量已接近韩国标准"[2] - 杭可科技同时为LG新能源、SK On等三大韩企供货[1] 三星SDI资本支出计划 - 三星SDI 2024年设备投资达6万亿韩元(约297.36亿元人民币)[1] - 其中30%用于采购生产设备[1] 行业发展趋势 - 随着韩国电池产能扩张，预计中国设备商市场份额将进一步提升[2] - 先导智能已为三星天安工厂M生产线提供叠片组装设备，该生产线专门生产新型小型电池[1]

锂电行业形势好转 - 2024年下半年锂电行业形势明显好转 12月动力电池装车量75.4GWh 环比增长12.2% 同比增长57.3% [2] - 12月锂电头部企业开工率中枢90% 头部企业开工接近满产 [2] - 宁德时代产能利用率自2024年四季度以来攀升至90% 处于满产状态 公司在手订单充足 [2] - 2025年初以来 正负极、隔膜、电解液等关键材料生产企业的排产呈现同比增长态势 [2] - 宁德时代2025年有效产能约810GWh 目标产出750GWh左右 [2] - 比亚迪2025年规划产能有望达到631GWh 近三年规划产能复合增速26% [2] 电池企业产能扩张 - 2025开年电池企业开启新一波产能扩张 [3] - 宁德时代2024年以来累计规划新增产能超80GWh 投资近250亿元 [6] - 宁德时代与福州市政府签约合作 规划电池年产能40GWh [6] - 瑞庆时代锂离子电池生产项目二阶段工程新增集装箱生产环节 建成后将成为广东省首个全链条储能产品基地 [6] - 亿纬锂能荆门超级工厂二期基桩工程启动 量产628Ah超大储能电芯 总投资108亿元 规划年产能60GWh [7][8] - 瑞浦兰钧10GWh储能系统集成项目在江苏淮安开工 同时在印尼投资建设电池工厂 一期预计年产8GWh [9][10] - 创明新能源首批大圆柱电池交付 总投资120亿元 [11] - 实联新能源2.4GWh电池项目投产 总投资12.5亿元 规划产能4.4GWh [12] 行业趋势 - 当前满产满销状态下 头部电池企业是产能扩张主力 市场集中度逐步提升 [14] - 储能电池是各家扩产的重点方向 [14] - 圆柱电池或将开启新一轮放量通道 2024年1-9月全球圆柱电池出货量115亿只 预计全年145亿只 同比增幅11.9% [15] - 32/40/46/60等型号电池增速超过50% 预计2027年全球圆柱电池出货195亿只 中国圆柱市场79.4亿只 [15] - 多家圆柱电池企业2025年将新增多条圆柱电池产线 产能将迎来明显提升 [15]