投资评级 - 报告给予海底捞“增持”评级 [5] - 目标价16.95港元，基于2026年20倍PE，按1港元=0.86元人民币计算 [9] 核心观点 - 外卖业务高增，大排档火锅、寿司进入规模化复制阶段 [2] - 公司预计2027年进入存量焕新与增量拓展并举的新阶段 [9] 业绩摘要 - 2026年上半年收入223.37亿元，同比+7.9% [9] - 2026年上半年归母净利润17.67亿元，同比+0.5% [9] - 2026年上半年归母净利率7.9%，同比-0.6个百分点 [9] - 2026年上半年核心经营利润25.13亿元，同比+4.4% [9] - 2026年上半年核心经营利润率11.3%，同比-0.4个百分点 [9] - 中期股息每股0.377港元，分红率约98% [9] 业务分析 - 海底捞餐厅收入178.37亿元，同比-4.0% [9] - 外卖收入20.51亿元，同比+121.2% [9] - 其他餐厅收入12.71亿元，同比+113.1% [9] - 调味品及食材销售9.02亿元，同比+94.6% [9] - 加盟业务收入2.54亿元，同比+179.9% [9] - 截至2026年上半年，自营海底捞1290家，同比-2.4% [9] - 加盟门店99家，同比+141% [9] - 2026年上半年新开自营24家、加盟14家，自营转加盟6家，关闭32家 [9] - 其他餐饮品牌21个，共183家餐厅 [9] - 公司对“红石榴计划”由广泛探索转向聚焦复制，大排档火锅、寿司两个业态进入规模化复制阶段 [9] - 公司预计2027年主品牌新开门店节奏较2026年有所提升 [9] - 大排档火锅、寿司等成熟业态自2026年下半年逐步放量，有望成为2027年其他餐厅收入增长的重要来源 [9] - 2026年上半年同店销售同比-1.3% [9] - 自营海底捞整体翻台率3.9次，同比+0.1次 [9] - 同店翻台率3.9次，同比持平 [9] - 人均消费97.0元，同比-0.9% [9] 成本与效率 - 2026年上半年原材料成本率41.6%，同比+1.8个百分点，主要由于低毛利业务收入占比提升及提升消费者体验的让利活动 [9] - 人工成本占比31.8%，同比-2.0个百分点，主要受收入结构变化影响 [9] - 租金及相关支出占比1.0%，同比持平 [9] - 水电占比3.3%，同比-0.1个百分点 [9] - 折旧摊销占比4.1%，同比-1.5个百分点 [9] - 其他开支占比6.8%，同比+1.6个百分点 [9] - 其他收益及亏损由2025年上半年的+2.35亿元转为2026年上半年的-0.97亿元，主要由于转让若干餐厅业务给加盟商收益减少以及资产处置、终止租赁与减值损失增加 [9] 财务预测 - 预测2026-2028年营业收入分别为465.48亿元、517.05亿元、573.84亿元，同比分别+8%、+11%、+11% [4] - 预测2026-2028年归母净利润分别为40.62亿元、44.82亿元、50.80亿元，同比分别+0.3%、+10%、+13% [4][9] - 预测2026-2028年每股收益分别为0.73元、0.80元、0.91元 [4] - 预测2026-2028年市盈率分别为13.47倍、12.20倍、10.77倍 [4]

报告公司投资评级 - 报告给予海底捞“优于大市”评级，维持该评级[1][5] 报告核心观点 - 2026H1核心经营利润同比增长4.4%，多元业务驱动收入提速，外卖及新品牌业务高增带动收入增速提升[1][9] - 火锅主业调整存量门店及转加盟致收入微降，但整体韧性强，系统销售额同比+0.8%[1] - 外卖及新品牌业务延续高增，加盟稳步推进，外卖业务收入20.51亿元/+121.2%，其他餐厅经营收入12.71亿元/+113.1%[2] - 原材料成本占比提升，盈利能力略有下行，核心经营利润率11.25%/-0.4pct，但高分红延续，中期分红率约97%[2][21] - 指引后续开店积极，2027年有望进入“存量焕新+增量拓展”并举新阶段，新开门店节奏较2026年有所提升[3][21] 财务表现总结 2026H1整体业绩 - 营收223.37亿元/+7.9%[1][9] - 核心经营利润25.14亿元/+4.4%[1][9] - 归母净利润17.67亿元/+0.5%[1][9] - 收入端增速提速，利润端增速稍弱于收入端，主因毛利率水平走低及其他业务开支加大[1][9] 分业务收入 - 海底捞餐厅经营收入178.37亿元/-4.0%，收入占比79.9%/-9.9pct[9] - 外卖业务收入20.51亿元/+121.2%，占比提升至9.2%[9] - 其他餐厅经营收入12.71亿元/+113.1%，收入占比5.7%[9] - 调味品及食材销售收入9.02亿元/+94.5%，占比4.0%[9] - 加盟业务收入2.54亿元/+179.9%[9] 盈利能力 - 核心经营利润率11.25%/-0.4pct[2][18] - 原材料及易耗品成本占收入比重同比+1.8pct至41.6%[2][18] - 员工成本占比同比-2.0pct至31.8%[2][18] - 折旧及摊销占比同比-1.5pct至4.1%[18] - 其他开支占比同比+1.6pct至6.8%[18] 分红 - 中期股息每股0.377港元，分红率约97%，对应年化股息率6.6%[2][21] 火锅主业运营分析 客单价与翻台率 - 整体客单价97.0元/-0.9%[1][11] - 一线城市客单价104.2元/-1.0%，二线城市96.0元/-0.9%，三线及以下城市90.9元/-0.8%，港澳台地区196.6元/-4.5%[11] - 自营餐厅整体翻台率3.9次/天，同比+0.1次/天[1][11] - 一线/二线/三线及以下城市翻台率均为3.9次/天，同比+0.1/+0.1/持平，港澳台地区4.5次/天，同比+0.2次/天[11] - 同店销售额同比-1.3%，同店翻台率3.9次/天，同比+0.1次/天[1][11] 门店网络 - 海底捞品牌共经营1389家餐厅，自营门店1290家（较年初净减14家），加盟门店99家（较年初净增20家，其中6家为自营转加盟）[1][17] - “红石榴计划”下运营21个其他餐饮品牌，共计183家餐厅[17] - 大排档火锅、寿司已形成相对成熟单店模型，进入规模化复制阶段[17] 未来展望与战略 开店指引 - 2027年将加快主品牌门店网络系统升级，对老旧及租约临期门店实施焕新[3][21] - 依托中台输出不同门店模型，加快高线城市优质商场及下沉市场新店布局[21] - 新开门店节奏预计较2026年有所提升[3][21] 新品牌与外卖 - 大排档火锅、寿司自2026H2起逐步放量，有望成为2027年其他餐厅收入增长的重要驱动力[3][21] - 外卖业务将持续丰富产品结构、提升履约效率[21] 盈利预测调整 - 下调2026-2028年归母净利润预测至42.6/48.0/52.5亿元（前值：45.1/50.3/57.2亿元）[3][21] - 对应PE13/12/11x[3][21] 财务预测数据 营业收入预测 - 2026E：45,620百万元/+5.5%[4] - 2027E：50,551百万元/+10.8%[4] - 2028E：54,311百万元/+7.4%[4] 归母净利润预测 - 2026E：4,256百万元/+5.1%[4] - 2027E：4,798百万元/+12.7%[4] - 2028E：5,254百万元/+9.5%[4] 每股收益预测 - 2026E：0.76元[4] - 2027E：0.86元[4] - 2028E：0.94元[4] 其他关键指标 - 2026E EBIT Margin 10%，2027E 10%，2028E 11%[4] - 2026E ROE 42%，2027E 46%，2028E 49%[4] - 2026E PE 13.2x，2027E 11.7x，2028E 10.7x[4]