宏观策略与政策展望 - 新一轮稳增长政策预计在10月中下旬推出，基调为托底而非强刺激，旨在实现全年GDP增速5.0%左右的目标，预计三季度经济增速在4.7%-4.9%，前三季度累计为5.1%左右 [1][10] - 政策方向包括靠前使用化债额度（理论上可提前使用部分明年约2.8万亿元化债资金）、投放约5000亿元新型政策性金融工具、10月降准降息概率上升以及补充消费补贴资金 [10][11] - 当前经济面临投资回升难度大（前8个月固投累计增速0.5%）、消费增速边际下行（8月社零同比降至3.4%）及地产出口压力 [10] 宏观经济指标与流动性 - 9月经济供需分化边际缓解，ECI供给指数为50.04%（较8月回落0.03个百分点），需求指数为49.91%（较8月回升0.02个百分点），出口是主要动能（监测港口货物吞吐量同比约7.8%） [14] - 央行或重启14天期逆回购并加量投放MLF以稳定跨季流动性，因DR001一度上破1.50%，DR007达1.55% [14][15] - 2025年9月至11月股债收益相关系数预计介于-0.216至-0.229，较8月的-0.238继续上升，为控制组合波动率，可考虑仅配置3%至5%的股票指数 [2][13] 海外市场与政策动态 - 美联储9月如期降息25bps，但鲍威尔鹰派表态打压降息预期，10年期美债利率上升6.31bps至4.127%，美股震荡后小幅上涨（标普500涨1.22%，纳斯达克涨2.21%） [3][15][17] - 未来美联储政策可能从数据依赖转向受政治压力影响，对应2年美债利率与美元指数下行，但10年美债利率下行因期限溢价走阔而受阻 [3][17] - 美国联邦政府面临10月1日停摆风险，因两党临时支出法案未通过参议院投票 [3][17] 金融市场与资金流向 - 2025年以来存款"搬家"主要表现为定期存款"活期化"，2025年至2026年是定存到期高峰（2025年到期约22.28万亿元，2026年约9.4万亿元），若股市赚钱效应提升，或推动资金增配权益资产 [4][5][18][19] - 2025年7月至8月非银存款超季节性增加3.03万亿元，其中居民和企业存款"搬家"贡献1.42万亿元，银行同业业务扩张贡献1.18万亿元 [18] 保险行业 - 8月人身险公司原保费同比强势增长49.7%（1-8月累计+11.3%），主要受预定利率下调前旧产品"炒停"带动，但增速预计后续回落；产险8月保费同比+0.9%，非车险增速转负（-3.1%） [7][22][23] - 行业负债成本有望下降，资产端受益于十年期国债收益率回升至1.9%左右，当前板块估值处于历史低位（2025E PEV 0.57-0.85倍） [7][23] 储能行业 - 国内独立储能兴起，容量电价政策推动经济性跑通（项目IRR达8-12%），预计2025年国内新型储能装机149GWh（同比+35%），2026年达194GWh（同比+30%） [8][24][25] - 储能电芯供不应求将持续至2026年下半年，全球2025/2026年储能电池需求预计为521/710GWh（同比+60%/+36%），低价订单价格已上涨1-3分/Wh [24][25] 个股点评：锅圈（02517.HK） - 公司再次公告拟回购不超过1亿港元H股，2025H1核心经营利润率达5.9%（同比+1.2个百分点），预计2025年净增门店1000家，2025-2027年归母净利预计为4.2/5.0/5.8亿元（同比+81%/19%/17%） [26] 个股点评：当升科技（300073） - 公司固态锂电正极材料已实现10吨级批量出货，富锂锰基材料突破关键技术，预计2025-2027年归母净利润上调至8.0/10.5/13.7亿元（原预期7.0/8.4/11.4亿元），同比增速分别为70%/31%/30% [9][27][28] 固收与转债 - 金25转债（113699.SH）发行规模20.00亿元，债底估值115.5元（YTM 2.46%），转换平价99.78元，预计上市首日价格在122.92~136.69元之间，建议积极申购 [6][20][21]

宏观策略 - 新一轮稳增长政策预计在10月中下旬推出，基调是托底而非强刺激，预计三季度GDP增速为4.7%-4.9%，全年有望达到5.0%左右[1][25] - 政策方向包括靠前使用化债额度、投放新型政策性金融工具（规模预计5000亿元）、货币政策降准降息以及补充消费补贴资金[25] - 2025年9月至11月股债收益相关系数预计介于-0.216至-0.229，较8月的-0.238继续上升，若仅控制组合波动率，股票配置比例建议为3%-5%[2][27][28] - 9月经济数据显示供需分化边际缓解，ECI供给指数为50.04%，需求指数为49.91%，出口仍是主要动能，30大中城市商品房成交面积同比增速为14.5%[29] - 央行或重启14天期逆回购以稳定跨季流动性，DR001一度突破1.50%，MLF可能加量投放[29][31] 海外市场 - 美联储9月降息25bps，点阵图指引2025年还有2次降息，但2026年预期偏鹰，10年期美债利率上升6.31bps至4.127%[3][32][33] - 美国8月零售销售环比增长0.6%，首申失业金人数降至23.1万，经济韧性支撑消费，但政府停摆风险可能加剧市场波动[32][33] - 未来美联储政策可能从数据依赖转向受政治压力影响，2年期美债利率与美元指数或下行，10年期美债利率因期限溢价走阔而受阻[3][33] 固收与债市 - 央行可能重启国债买入操作，2024年累计净买入国债面值1.36万亿元，若重启将影响银行扩表，10年期国债收益率预计在1.7%-1.85%区间震荡[7][38][39] - 绿色债券本周新发行34只，规模313.88亿元，环比增加113.36亿元，成交额604亿元；二级资本债新发行2只，规模600亿元，成交额1778亿元[9][10][42][44] - 转债市场建议在中低价区寻找科技扩散方向，高估值下需控制回撤，可关注有色、锂电等周期板块[8][11][12][41] 行业与公司 - 2025年是汽车智能化拐点年，小鹏、华为、理想稳居第一梯队，蔚来、小米快速跟进，城市NOA功能显著提升[19][20] - 柴油发电机需求受AIDC建设推动，2025年国内市场规模预计125亿元（同比+53%），全球需求从2023年30亿美元增至2030年120亿美元，国产替代空间广阔[21] - 联合动力作为电驱动龙头，2021-2024年营收CAGR达77.36%，2024年归母净利润同比+404%，第三方供应商有望在集成化趋势中扩大份额[22][24]

研究股债收益相关性的必要性 - 股债收益相关性是构建多资产组合前的核心考虑因素之一 [1][3] - 假设构建一个80%投资于债券指数、20%投资于股票指数的“82组合”，若股债收益相关系数从-0.6提高至0，组合的年化波动率将从3.15%提高1.2个百分点至4.35% [1][4][7] - 在相同假设下，组合在95%置信水平下的年化收益率VaR将从2.72%下降0.7个百分点至2.02%，10年间最大回撤将从-3.60%下降2.48个百分点至-6.08% [4][7] 股债收益相关系数的周期性特征 - 国内外的股债收益相关系数均具有明显周期性特征，在美国、日本、英国、法国、德国等国均能观察到 [1][13] - 以5年滚动计算，国内股债收益相关系数自2010年第一季度至2017年第二季度整体呈上升趋势 [1][12] - 国内相关系数自2017年第三季度至2022年第一季度整体呈下降趋势，自2022年第二季度至今整体呈上升趋势，尤其在2025年第三季度趋势加剧 [1][12] 影响股债收益相关性的宏观因素 - 从宏观视角看，经济增长和通胀是影响股票和债券收益的两大核心因素 [1][18] - 理论上，经济增长对股票和债券收益的影响是反向的，而通胀对两者的影响是同向的 [1][18] - 实证检验证实国内存在“通胀的不确定性、增长的不确定性、通胀与增长的相关系数→股债收益相关系数”的联合因果关系 [2][22] 模型预测与实践应用 - 根据模型测算，预计2025年9月至11月股债收益相关系数将介于-0.216至-0.229，较2025年8月的-0.238继续上升，表明近期上升趋势预计延续 [5][26] - 如果只是为了控制投资组合的最大回撤与波动率，可考虑仅配置3%至5%的股票指数 [5][27] - 伴随预期波动率的提高，投资组合的预期收益可能并非单调递增，股票配置比例的分界线大约介于18%-21% [2][27] 对特定机构的影响 - 对于保险机构，股债收益相关系数的变动不仅影响资产端投资组合的预期收益，还将同时影响其负债端 [8] - 股债收益负相关虽有利于投资组合的风险分散，但可能同时带来资产缩水与负债上升的不利影响，因此股债收益正相关在某些情况下可能反而有利于保险机构 [8]

宏观策略 - 新一轮稳增长政策预计在10月中下旬推出，基调是托底而非强刺激，预计三季度GDP增速为4.7%-4.9%，全年有望实现5.0%左右的目标 [1][24] - 政策方向包括靠前使用化债额度、投放5000亿元左右新型政策性金融工具、10月可能降准降息、以及补充消费补贴资金以稳定社会消费品零售总额增速 [24][25] - 2025年9月至11月股债收益相关系数预计从8月的-0.238升至-0.216至-0.229，为控制组合波动率，股票配置比例建议为3%-5%，预期收益非单调递增的分界线在18%-21% [2][26][27] - 9月ECI需求指数为49.91%，出口指数为50.23%，成为经济增长主要动能，30大中城市商品房成交面积增速录得14.5%，但高基数下持续性待观察 [28] - 美联储9月降息25bps，10年期美债利率上升6.31bps至4.127%，未来政策路径受政治因素影响，联邦政府10月停摆风险升温 [3][29][31] 固收与债券市场 - 央行可能重启国债买入操作，2024年累计净买入国债面值1.36万亿元，预计10年期国债收益率在1.7%-1.85%区间震荡 [7][36][37] - 绿色债券本周新发行34只，规模313.88亿元，较上周增加113.36亿元，周成交额604亿元，增加95亿元 [9][41] - 二级资本债本周新发行2只，规模600亿元，周成交量1778亿元，增加163亿元，5年期AAA-级到期收益率下降1.51bps [10][43] - 转债市场估值高位徘徊，建议在中低价区寻找科技扩散方向，如人形机器人、固态电池，并关注有色、锂电等周期板块 [8][11][12][40] - 应流转债上市首日预计价格在129.28-143.56元，中签率0.0061%，债底保护较好，总股本稀释率6.76% [6][34][35] 行业与公司分析 - 小核酸行业在慢病和肝外领域潜力大，建议关注悦康药业、石药集团等具有技术平台和出海预期的标的 [19] - 射频前端市场规模2025年将突破300亿美元，中国需求占比超40%，GaN射频器件市场规模预计达106亿元，SAW滤波器成为主流技术 [21][22] - 卓胜微L-PAMiD产品实现全国产供应链，进入量产交付阶段，6/12英寸产线稼动率提升，毛利率有望企稳回升 [21] - 唯捷创芯L-PAMiD模组打破国外垄断，Phase7LEPlus模组性能提升，Wi-Fi 7产品已批量出货，并战略投资楠菲微电子完善产业生态 [22][23] - 存款"搬家"表现为定期存款活期化，2025-2026年到期规模约22.28万亿和9.4万亿，若股市赚钱效应提升，资金可能增配权益资产 [4][5][32][33]

根据提供的东吴证券晨会纪要内容，以下是作为资深研究分析师整理的关键要点总结： 宏观策略 - 新一轮稳增长政策预计在10月中下旬推出，核心思路是托底而非强刺激，预计三季度经济增速在4.7%-4.9%，全年目标为5.0%左右 [1][26][27] - 政策方向包括靠前使用化债额度、投放新型政策性金融工具（规模预计5000亿）、货币政策降准降息概率上升、以及消费政策调整资金和扩大范围 [26][27] - 2025年9月至11月股债收益相关系数预计介于-0.216至-0.229，较8月的-0.238继续上升，投资组合中股票配置比例分界线约为18%-21% [2][28][29] - 9月经济数据显示出口韧性较强（三季度出口增速预计5%以上），但商品消费和地产销售同比增速因基数走高承压，ECI需求指数为49.91% [30] - 美联储9月降息25bps，联邦基金利率目标区间下调至4.00%-4.25%，点阵图显示2025年还有两次降息，但鲍威尔表态偏鹰派，美债利率先跌后涨（10年期升6.31bps至4.127%） [3][31][33] - 美国联邦政府10月停摆风险升温，因两党临时支出法案未通过参议院投票，现存的支出法案仅能维持政府运转到9月底 [33] 固收金工 - 央行可能重启买入国债操作，2024年8月至12月净买入债券面值累计1000亿至3000亿元，2025年8月底"对政府债权"科目余额为2.2万亿元，预计10年期国债收益率在1.7%-1.85%区间震荡 [7][38][39] - 转债市场建议在中低价寻找科技扩散方向，估值高位徘徊，短期不建议大幅减仓但需调整结构，降低高波科技标的并增加周期板块配置 [8][11][12] - 绿色债券本周新发行34只，规模313.88亿元（较上周增加113.36亿元），成交额604亿元（较上周增加95亿元） [9][42][43] - 二级资本债本周新发行2只，规模600.00亿元，成交额1778亿元（较上周增加163亿元） [10] - 应流转债上市首日价格预计在129.28~143.56元之间，中签率0.0061%，债底保护较好（纯债价值98.05元，YTM 2.00%） [6][36][37] 行业与公司 - Robotaxi产业链被视为AI智能车板块未来5年最佳投资主线，估值可采用"智能体创收市值法"，重点公司包括特斯拉、小鹏汽车、地平线机器人、百度集团等 [19][20] - 有色金属中铜价周环比下跌（伦铜跌0.71%，沪铜跌1.42%），铝价周环比下跌（LME铝跌0.93%，沪铝跌1.54%），黄金周环比上涨（COMEX黄金涨1.05%） [21] - 银行IT公司高伟达被推荐，Agent业务开辟第二成长曲线 [23] - 巨星科技作为手工具出海龙头，预计2025-2027年归母净利润为25/30/36亿元，当前PE分别为16/14/11倍 [23] - 北摩高科专注航空刹车系统，预计2025-2027年归母净利润为2.10/2.48/2.92亿元，对应PE分别为42/36/30倍 [24] - 星源卓镁为镁合金压铸企业，预计2025-2027年营收5.90/10.77/15.19亿元，归母净利润1.10/1.89/2.82亿元，当前PE为55/32/21倍 [25] 存款与资金流向 - 2025年以来存款"搬家"更多表现为定期存款"活期化"，2025年至2026年将迎来到期高峰（2025年到期22.28万亿元，2026年到期9.4万亿元），若股票市场赚钱效应提升，资金可能增配权益类资产 [4][5][34][35]