芦哲、刘子博、李昌萌、潘京（芦哲系东吴证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员） 核心观点 股债收益相关性是构建多资产组合前的核心考虑因素之一。假设构建一个80%投资于中债-国债总财富（总值）指数、20%投资于中证A500全收益指数 的"82组合"。假设上述两个指数的相关系数（简称"股债收益相关系数"）从-0.6提高至0，那么该组合所对应的： 3. 如何看待国内股债收益相关性？ 其中，①"通胀的不确定性"可参考CPI当月同比增速的波动率（经季调）；②"增长的不确定性"可参考规上工业增加值当月同比增速的波动率（实际值、 经季调）；③"通胀与增长的相关系数"可采用上述两个同比增速指标的相关系数（5年滚动）；④C为常数项/系数，为残差项。 经检验，国内存在"通胀的不确定性X，增长的不确定性Y，通胀与增长的相关系数Z→股债收益相关系数A"的联合因果关系，具体公式是： 伴随预期波动率的提高，投资组合的预期收益可能并非是单调递增的，分界线（股票配置比例α）大约介于18%-21%。 风险提示：（1）选取计算股债收益相关系数时所参考的股票指数、债券指数可能不够合理；（2）受制于历史数据可得性，以"5年滚动"计算国内股债收 ...

证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2025-09-25 宏观策略 [Table_MacroStrategy] 宏观点评 20250922：新一轮稳增长政策可能有哪些？ 对政策力度的认识：托底而非强刺激，仍是稳增长兼顾防风险。我们认 为，当前新一轮稳增长政策的思路仍然是托底，而非强刺激，不会用风险 扩散来换取经济增速、不会牺牲质量来换取数量。这也是因为当前经济基 本面没有到需要强刺激的地步，预计三季度经济增速在 4.7%-4.9%，前三 季度累计为 5.1%左右。假设按三季度增长 4.8%算，四季度只要高于 4.5%， 全年就能达到 5.0%左右，实现政府工作报告所确定的目标。去年底，新 华社发文指出"当前的中国经济，更加注重实现质的有效提升和量的合理 增长，而不是简单以 GDP 论英雄"、"经过努力，在 5%的左一点或是右 一点，都可以接受[7]"，也反映出重视高质量发展的态度。 风险提示： 政策落地不及预期；政策调整风险；投资和消费等部分领域经济压力加 大。 宏观深度报告 20250921：如何看待股债收益相关性？——多资产系列报 告（一） 1.据测算，2025年9月至11月股债收益相关系数 ...

根据提供的东吴证券晨会纪要内容，以下是作为资深研究分析师整理的关键要点总结： 宏观策略 - 新一轮稳增长政策预计在10月中下旬推出，核心思路是托底而非强刺激，预计三季度经济增速在4.7%-4.9%，全年目标为5.0%左右 [1][26][27] - 政策方向包括靠前使用化债额度、投放新型政策性金融工具（规模预计5000亿）、货币政策降准降息概率上升、以及消费政策调整资金和扩大范围 [26][27] - 2025年9月至11月股债收益相关系数预计介于-0.216至-0.229，较8月的-0.238继续上升，投资组合中股票配置比例分界线约为18%-21% [2][28][29] - 9月经济数据显示出口韧性较强（三季度出口增速预计5%以上），但商品消费和地产销售同比增速因基数走高承压，ECI需求指数为49.91% [30] - 美联储9月降息25bps，联邦基金利率目标区间下调至4.00%-4.25%，点阵图显示2025年还有两次降息，但鲍威尔表态偏鹰派，美债利率先跌后涨（10年期升6.31bps至4.127%） [3][31][33] - 美国联邦政府10月停摆风险升温，因两党临时支出法案未通过参议院投票，现存的支出法案仅能维持政府运转到9月底 [33] 固收金工 - 央行可能重启买入国债操作，2024年8月至12月净买入债券面值累计1000亿至3000亿元，2025年8月底"对政府债权"科目余额为2.2万亿元，预计10年期国债收益率在1.7%-1.85%区间震荡 [7][38][39] - 转债市场建议在中低价寻找科技扩散方向，估值高位徘徊，短期不建议大幅减仓但需调整结构，降低高波科技标的并增加周期板块配置 [8][11][12] - 绿色债券本周新发行34只，规模313.88亿元（较上周增加113.36亿元），成交额604亿元（较上周增加95亿元） [9][42][43] - 二级资本债本周新发行2只，规模600.00亿元，成交额1778亿元（较上周增加163亿元） [10] - 应流转债上市首日价格预计在129.28~143.56元之间，中签率0.0061%，债底保护较好（纯债价值98.05元，YTM 2.00%） [6][36][37] 行业与公司 - Robotaxi产业链被视为AI智能车板块未来5年最佳投资主线，估值可采用"智能体创收市值法"，重点公司包括特斯拉、小鹏汽车、地平线机器人、百度集团等 [19][20] - 有色金属中铜价周环比下跌（伦铜跌0.71%，沪铜跌1.42%），铝价周环比下跌（LME铝跌0.93%，沪铝跌1.54%），黄金周环比上涨（COMEX黄金涨1.05%） [21] - 银行IT公司高伟达被推荐，Agent业务开辟第二成长曲线 [23] - 巨星科技作为手工具出海龙头，预计2025-2027年归母净利润为25/30/36亿元，当前PE分别为16/14/11倍 [23] - 北摩高科专注航空刹车系统，预计2025-2027年归母净利润为2.10/2.48/2.92亿元，对应PE分别为42/36/30倍 [24] - 星源卓镁为镁合金压铸企业，预计2025-2027年营收5.90/10.77/15.19亿元，归母净利润1.10/1.89/2.82亿元，当前PE为55/32/21倍 [25] 存款与资金流向 - 2025年以来存款"搬家"更多表现为定期存款"活期化"，2025年至2026年将迎来到期高峰（2025年到期22.28万亿元，2026年到期9.4万亿元），若股票市场赚钱效应提升，资金可能增配权益类资产 [4][5][34][35]