内需表现偏弱 8月，规模以上工业增加值同比增长5.2%，较上月回落0.5个百分点，为今年以来月度最低增速。8月， 全国服务业生产指数增速为5.6%，较上月回落0.2个百分点。8月生产端数据边际走弱，跟消费、投资、 出口有所走弱密切相关。今年整体延续"供给强、需求弱"的态势，即便生产端数据有所走弱，但同比增 速依然维持在5%以上。 8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，较上月回落0.3个百分点。在消费品以旧换新政策带动下，8月 重点商品销售依然实现较高增长，但是增速较今年前些时候有所回落。8月份，限额以上单位家具类、 家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类商品零售额分别增长18.6%、14.3%、14.2%、 7.3%。需要指出的是，8月部分升级消费品类增速有所回升，比如8月化妆品类商品零售额同比增长 5.1%，带动1-8月份化妆品类商品零售额同比增速回升至3.3%。 从累计增速来看，1-8月份消费运行整体平稳。1-8月份社会消费品零售总额同比增长4.6%，1-8月份服 务零售额增长5.1%，市场销售呈现持续扩大态势。 （原标题：8月经济供强需弱，稳增长政策有望加快推出） 21世纪经济报道记者周潇枭 ...

证券研究报告 | 2025年09月15日 宏观经济宏观月报 8 月经济超预期回落，政策加码窗口打开 2025 年 9 月 15 日国家统计局发布 2025 年 8 月份经济增长数据，重点关注 的经济增长类数据如下： 1、8 月份，规模以上工业增加值同比增长 5.2%，比 7 月回落 0.5 个百分点； 2、8 月份，社会消费品零售总额 39668 亿元，同比增长 3.4%，比 7 月回落 0.3 个百分点； 3、1-8 月，全国固定资产投资（不含农户）326111 亿元，同比增长 0.5%， 比 1-7 月回落 1.1 个百分点；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资同比 增长 4.2%； 4、8 月份，进出口总额 38744 亿元，同比增长 3.5%。其中，出口 23035 亿 元，增长 4.8%；进口 15709 亿元，增长 1.7%； 5、8 月份，全国城镇调查失业率为 5.3%，较上月上升 0.1 个百分点，持平 上年同月。 8 月国内经济增速约 3.8%，明显低于全年经济增速目标值。 基于生产法测算的月度 GDP 同比增速在 8 月份约为 3.8%，较 7 月继续回落 0.5 个百分点，明显低于全年经 ...

广发证券首席经济学家 郭磊 guolei@gf.com.cn 摘要 8 月经济延续放缓。六大口径数据出口、工业、服务业、社零、投资、地产销售同比均不同程度低于前值。简单按生产法 （工增和服务业生产指数）估算 GDP 指数同比约为 4.80% ，结合支出法（工增和社零）估算 GDP 指数同比约为 4.55% ，两种方法均值为 4.67% ，低于同口径 7 月的 4.91% 。 8 月出口同比 4.4% ，低于前值的 7.2% 。工业增加值同比 5.2% ，低于前值的 5.7% 。服务业生产指数同比 5.6% ，低于前值的 5.8% 。社零同比 3.4% ，低于前值的 3.7% 。 第一， 8月经济延续放缓。六大口径数据出口、工业、服务业、社零、投资、地产销售同比均不同程度低于前值。简单按 生产法（工增和服务业生产指数）估算GDP指数同比约为4.80%，结合支出法（工增和社零）估算GDP指数同比约为 4.55%，两种方法均值为4.67%，低于同口径7月的4.91% 。 第二， 工业增加值同比5.2%，低于前值的5.7%。出口交货节奏的放缓是主要拖累，8月出口交货值同比为-0.4%，属于 年内首次负增长。出口交货值 ...

9月初以来，债市加速回调，定价逻辑围绕市场风险偏好及机构行为展开。截至9月10日，10年期国债、 30年期国债活跃券收益率失守1.80%、2.10%关口。短端国债受资金面边际转松支撑，调整幅度相对较 小，3年期及以内国债收益率上行幅度在1BP左右。从近一周国债收益率曲线表现看，其仍呈较为明显 的熊陡特征。 9月10日，国家统计局公布，中国8月CPI同比下降0.4%（前值0%），环比持平；8月份PPI同比下降 2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，环比由下降0.2%转为持平。8月CPI增速有所回落，主要受到食品 价格拖累。不过核心CPI同比涨幅连续第四个月扩大，反映出稳增长政策下需求端存在企稳迹象。PPI同 比降幅收窄，环比结束连续8个月的下行态势。其中，煤炭、黑色金属相关行业价格环比转正，体现 了"反内卷"政策对供需关系的改善。 本周为资金面压力较大的一周，一方面公开市场资金到期10684亿元，均为逆回购到期；另一方面同业 存单到期量较大。周三起，央行转为净投放，资金价格企稳回落。银存间隔夜资金利率一度升至1.4% 以上，后半周逐步回落。参照过去央行的操作，央行多在当月第二周公布6个月期买断式逆回购的续作 ...

在14类商品月价格指数中，上涨的5类、持平的3类、下跌的6类。其中，上涨前2位的是：钢材类、灯具 类；下跌前2位的是：服装服饰类、板材类。涨跌幅前二的情况如下： 一、钢材类月价格指数环比上涨 本月，钢材类月价格指数收于97.66点，环比上涨0.34点，三级分类中，型材类、管材类、板材类环比均 出现上涨，分别上涨0.51点、0.40点和0.26点，建筑钢材类环比下跌0.07点。8月，国家稳增长政策持续 发力，叠加重大基建项目加快落地，有效提振市场信心。其中，型材类价格上涨主要得益于钢坯价格攀 升，以及部分钢厂因设备检修、环保限产导致减产，市场供应收紧；铁矿石和焦煤价格震荡上行，成本 端得到支撑，直接推动板材类、管材类等深加工品种价格走高。而建筑钢材受房地产市场持续低迷影 响，终端需求疲软，叠加库存压力，导致价格下跌。 二、灯具类月价格指数环比上涨 据临沂商城价格指数信息系统监测，本月临沂商城月价格总指数为102.47点，环比下跌0.03点，跌幅 0.03%；同比下跌0.74点，跌幅0.72%。 本月，服装服饰类月价格指数收于103.57点，环比下跌0.34点，二级分类中，服饰类指数下跌0.49点， 服装类指数与 ...

ETF市场总体表现 - 近一个月ETF总规模增长4588亿元达到513万亿元增幅近10% [1] - 总份额增加1154亿份达到29万亿份 [1] - 新发行16只产品使市场产品总量达1288只 [1] 规模增长突出的产品类别 - 10只产品规模增长超100亿元其中多只宽基产品增长超200亿元 [1] - 华泰柏瑞沪深300ETF增长243亿元 沪深300ETF易方达增长216亿元 [1] - 嘉实沪深300ETF和沪深300ETF华夏等宽基产品规模增长约150亿元 [1] 主题ETF表现 - 国泰证券ETF和易方达创业板ETF等主题基金规模增长超100亿元 [2] - 鹏华化工ETF规模增长超140亿元申赎净流入134亿元 [2] - 易方达人工智能ETF增长56亿元其净值涨跌贡献42亿元 [2] - 国泰通信ETF增长近70亿元申赎净流入达54亿元 [2] 跨境ETF发展 - 富国港股通互联网ETF规模增长198亿元申赎净流入超134亿元 [3] - 华泰柏瑞恒生科技ETF增长82亿元申赎净流入近54亿元 [3] - 跨境型ETF成为资金布局港股的重要通道 [3] 行业与主题资金流向 - 金融行业ETF份额增加最大有24只基金跟踪 [1] - 中证细分化工产业主题份额增加最大有4只基金跟踪 [1] - 港股通互联网指数标的份额增加最大有4只基金跟踪 [1] - 通信设备指数标的收益最高有1只基金跟踪 [1] 市场驱动因素 - A股估值处于历史低位使ETF成为资金配置最佳选择 [1][2] - 化工行业供需格局改善 人工智能技术突破推动主题热度 [2] - 港股估值修复预期增强 科技与金融板块吸引力上升 [3] - 互联网监管政策优化及港股通扩容提升行业景气度 [3] - 稳增长政策持续发力叠加低利率环境增强大盘蓝筹股配置需求 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜市场宏观上美国通胀回落、中国经济数据有变化，库存有增减，需求旺季下游畏高采购弱，市场对美联储降息和国内稳增长政策有预期，结合基本面改善预判或支撑铜价温和回升[1] - 铝市场氧化铝、沪铝、铝合金震荡偏强，晋豫环保改善情绪但难改过剩格局，电解铝宏微共振，铝锭库存拐点推迟，多板块旺季预期启动，再生铝税收返还制约供给使铝合金更具韧性[1][2] - 镍市场隔夜价格上涨，库存有增减，镍矿价格平稳，不锈钢成本支撑走强，新能源需求转弱但原料供应偏紧，镍铁和新能源边际好转可关注逢低做多机会[2] 根据相关目录分别进行总结 研究观点 - 铜：隔夜LME和SHFE铜震荡走高，美国8月PPI同比及核心PPI同比低于预期和前值，为美联储降息增添筹码，中国8月CPI同比转降、PPI同比降幅收窄；LME库存降225吨至155050吨，Comex铜增916吨至280056吨，SHFE铜仓单增45吨至19126吨，BC铜维持4418吨；旺季渐临但下游畏高采购弱，市场消化衰退担忧转降息预期，国内CPI表现弱使市场对稳增长政策有预期，结合基本面改善或支撑铜价回升[1] - 铝：氧化铝、沪铝、铝合金震荡偏强，AO2601收于2944元/吨涨幅0.75%，AL2510收于20830元/吨涨幅0.22%，AD2511收于20390元/吨涨幅0.2%；晋豫环保焙烧限制改善情绪但难改过剩格局，电解铝宏微共振，下游部分地区开工受限备货热度降，铝锭库存拐点推迟，多板块旺季预期启动，再生铝税收返还终止制约供给使铝合金更具韧性[1][2] - 镍：隔夜LME镍涨0.43%报15170美元/吨，沪镍涨0.24%报120780元/吨；LME库存增3024吨至221094吨，国内SHFE仓单减295吨至22304吨；镍矿价格平稳，不锈钢周度库存环比降但供应增、成本支撑走强，9月三元需求环比转弱但原料供应偏紧价格或偏强，一级镍周度社会库存环比微增，镍铁和新能源边际好转可关注逢低做多机会[2] 日度数据监测 - 铜：平水铜价格涨40元/吨，升贴水降20元/吨；废铜价格不变，精废价差涨30元/吨；下游无氧铜杆和低氧铜杆价格不变；粗炼TC不变；LME注册+注销库存降550吨，仓单增155吨，总库存周度增2103吨，COMEX库存增1739吨，社会库存增0.7万吨；LME0 - 3 premium降9.3美元/吨，CIF提单不变，活跃合约进口盈亏降116.7元/吨[3] - 铅：平均价涨20元/吨，1铅锭升贴水涨5元/吨，沪铅连1 - 连二降5元/吨；含税再生精铅和再生铅涨25元/吨，含税还原铅降50元/吨；铅精矿到厂价涨50元/吨，加工费不变；LME注册+注销库存不变，上期所仓单增25吨，库存周度增2162吨；升贴水降7.2美元/吨，CIF提单不变，活跃合约进口盈亏涨54元/吨[3] - 铝：无锡报价涨70元/吨，南海报价涨110元/吨，南海 - 无锡价差涨40元/吨，现货升水降10元/吨；山西铝土矿价格不变，山东氧化铝降30元/吨；下游6063铝加工费降30元/吨，1A60铝杆加工费不变，ADC12铝合金涨100元/吨；LME注册+注销库存不变，上期所仓单降74吨，总库存周度降1518吨，社会库存中电解铝不变，氧化铝增2.1万吨；升贴水降49.65美元/吨，CIF提单不变，活跃合约进口盈亏降20元/吨[4][5] - 镍：金川镍板状价格降600元/吨，金川镍 - 无锡价差降100元/吨，1进口镍 - 无锡价差涨50元/吨；低镍铁价格不变，印尼镍铁价格为0；镍矿价格不变；不锈钢部分价格上涨；新能源硫酸镍、523普通、622普通价格下降；LME注册+注销库存增456吨，上期所镍仓单降173吨，镍库存周度增547吨，不锈钢仓单降253吨，社会库存中镍库存增460吨，不锈钢数据异常；升贴水降228美元/吨，CIF提单不变，活跃合约进口盈亏涨447元/吨[5] - 锌：主力结算价降0.2%，LmeS3不变，沪伦比降；近 - 远月价差降30元/吨；SMM 0和1现货涨50元/吨，国内和进口锌升贴水平均不变，LME0 - 3 premium降1.75美元/吨；锌合金Zamak3和Zamak5涨50元/吨，氧化锌价格不变；周度TC不变；上期所库存周度增793吨，LME库存不变，社会库存周度增0.14万吨；注册仓单上期所降26吨，LME降1000吨；活跃合约进口盈亏涨18元/吨[7] - 锡：主力结算价降0.5%，LmeS3降2.1%，沪伦比升；近 - 远月价差不变；SMM现货涨900元/吨，60%和40%锡精矿价格降500元/吨，国内现货升贴水平均不变，LME0 - 3 premium升0.95美元/吨；上期所库存周度增207吨，LME库存不变；注册仓单上期所增133吨，LME增75吨；活跃合约进口盈亏涨1473元/吨[7] 图表分析 - 现货升贴水：展示铜、铝、镍、锌、铅、锡2019 - 2025年现货升贴水情况[8][9][11] - SHFE近远月价差：展示铜、铝、镍、锌、铅、锡2020 - 2025年连一 - 连二价差情况[16][24][21] - LME库存：展示铜、铝、镍、锌、铅、锡2019 - 2025年LME库存情况[25][27][29] - SHFE库存：展示铜、铝、镍、锌、铅、锡2019 - 2025年SHFE库存情况[32][34][36] - 社会库存：展示铜、铝、镍、锌、不锈钢、300系2019 - 2025年社会库存情况[38][40][42] - 冶炼利润：展示铜精矿指数、粗铜加工费、铝冶炼利润、镍铁冶炼成本、锌冶炼利润、不锈钢304冶炼利润率2019 - 2025年情况[45][47][49] 有色金属团队介绍 - 展大鹏任光大期货研究所有色研究总监等职，有十多年商品研究经验，团队获多项荣誉[52] - 王珩为光大期货研究所有色研究员，研究铝硅，跟踪新能源产业链，撰写深度报告获认可[52] - 朱希为光大期货研究所有色研究员，研究锂镍，聚焦有色与新能源融合，撰写深度报告获认可[53]

国家统计局发布的数据显示，8月份，消费市场运行总体平稳，居民消费价格指数（CPI）环比持 平，同比下降0.4%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.9%，涨幅连续第4个月扩大。国内市场 竞争秩序持续优化，部分行业供需关系改善，工业生产者出厂价格指数（PPI）环比由上月下降0.2%转 为持平；同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，为今年3月份以来首次收窄。 经济日报记者 熊丽 国家统计局城市司首席统计师董莉娟分析，CPI同比由平转降，主要是上年同期对比基数走高叠加 本月食品价格涨幅低于季节性水平所致。从翘尾因素看，上年价格变动对本月CPI同比的翘尾影响约 为-0.9个百分点，下拉影响比上月扩大0.4个百分点；从新涨价因素看，本月CPI环比持平，低于季节性 水平约0.3个百分点。 值得关注的是，PPI同比降幅为今年3月份以来首次收窄。董莉娟表示，除受上年同期对比基数走低 影响外，我国加紧实施更加积极有为的宏观政策，一些行业价格呈现积极变化。一是国内市场竞争秩序 持续优化带动相关行业价格同比降幅收窄。全国统一大市场建设纵深推进，企业无序竞争得到治理、重 点行业产能治理有序开展，相关行业价格同比降幅收 ...

逾千只债券基金的年内收益率为负。 今年7月以来，宽信用、"反内卷"等政策提振权益市场投资者信心，上证指数创下10年新高。与此同 时，债市开启新一轮回调，30年期国债期货的价格自7月初以来累计回撤超过5%。 债券市场接连调整，引发债券基金的净值回撤，同时使债券基金的赎回压力不断增加。分析人士指出， 虽然当前基本面和资金面对债市仍有支撑，收益率不存在大幅调整的基础，但在权益市场接连走高的情 况下，债市谨慎情绪可能延续。 30年期国债期货回撤超5% 近期，债券市场经历了一轮显著调整，各期限国债期货价格出现不同程度回撤。 数据显示，自7月初以来，30年期国债期货的价格已累计回撤超5%，10年期国债期货的价格回撤幅度接 近1.5%，5年期国债期货的价格回撤幅度接近0.9%，2年期国债期货的回撤幅度接近0.3%。 9月10日，债券市场再次出现较大幅度调整，30年期国债期货主力合约跌0.86%，10年期、5年期、2年 期国债期货主力合约均出现不同程度下跌。 与此同时，各期限债券利率接连走高。截至目前，30年期国债的收益率接近2.10%，10年期国债的收益 率超过1.81%，5年期国债的收益率接近1.64%，2年期国债的收益 ...

基金业绩表现 - 2025年上半年基金利润78.15万元，加权平均份额利润0.1123元 [3] - 上半年基金净值增长率8.21%，近一年复权单位净值增长率达54.94% [3] - 近三个月、近半年、近一年复权单位净值增长率分别为37.70%、36.20%、57.80%，同类排名分别为90/880、81/880、194/880 [5] 基金规模与持仓结构 - 截至2025年上半年末基金规模964.39万元，持有人722户，合计持有665.12万份 [3][32][35] - 机构持有份额占比37.48%，个人投资者占比62.52%，管理人员工持有占比6.44% [35] - 近三年平均股票仓位77.51%，低于同类均值80.43%，2022年末仓位最高达92.73% [31] 投资策略与行业配置 - 基金重点配置海外算力、军工和国产算力等高景气度行业 [3] - 关注政治局会议稳增长政策定调及顺周期板块与科技成长轮动机会 [3] - 十大重仓股包括胜宏科技、小商品城、智明达、新易盛、中航沈飞等 [40] 风险收益特征 - 近三年夏普比率0.2644，同类排名185/875 [26] - 近三年最大回撤29.42%，同类排名581/861，2022年二季度单季度最大回撤19.05% [28] - 最近半年换手率823.77%，持续两年高于同类均值 [38] 估值与成长性指标 - 持股加权市盈率30.16倍（同类均值15.75倍），市净率3.46倍（同类均值2.52倍），市销率2.76倍（同类均值2.16倍） [10] - 持股加权营业收入同比增长率0.08%，净利润同比增长率0.4%，年化净资产收益率0.11% [19]