核心观点 - 报告核心结论认为，春节前后A股上涨概率均超七成，节前市场缩量且大盘风格占优，节后市场放量且小盘风格占优，当前宏观政策积极且海外风险可控，持股过节或为上策，结构上建议均衡配置，科技主线中重视AI应用，并关注周期和白酒地产等板块 [1][2][3] 春节前后市场历史规律总结 - **市场表现与概率**：2005-2025年间，春节前一周上证指数上涨概率为81%，涨幅均值为1.8%，节后一周上涨概率为76%，涨幅均值为1.3% [11][15] - **成交额变化**：春节前一周A股成交金额较前周平均缩量4.0%，而春节后一周成交额较春节前一周平均放量22.3% [11][13] - **风格分化**：春节前后成长与价值风格表现均衡，但大小盘风格分化明显，春节前大盘风格（以沪深300指数为代表）上涨概率高于小盘风格（以国证2000指数为代表），节后则小盘风格明显占优，节后一周国证2000指数上涨概率为87.5%，涨幅均值为4.1%，高于沪深300指数的71.4%和0.8% [12][15] 资金流向与市场现象关联分析 - **杠杆资金流向**：2011-2025年期间，春节前一周杠杆资金（融资）日均净买入均值为-66.9亿元，节后一周转为日均净买入14.2亿元 [16][18] - **ETF资金流向**：同期，春节前一周A股ETF均为净申购，均值为214.3亿元，节后一周ETF净申赎均值降至171.9亿元，净申购概率下降至68.8% [16][18] - **外资流向**：陆股通开通以来，春节前后一周北上资金净流入概率为6-7成，周度净流入水平差距不大 [16] - **资金属性影响**：杠杆资金风险偏好高、交易活跃，而ETF资金中机构投资者占比更高，春节前融资流出、ETF流入导致市场缩量和大盘占优，节后融资流入、ETF流出/放缓导致市场放量和小盘占优 [2][17] 当前市场环境与操作建议 - **市场环境判断**：1月中旬以来A股横盘震荡，近期波动加大，但海外风险相对可控，美元流动性宽松预期有望回归，国内宏观政策基调延续积极 [2][19] - **行情空间判断**：报告认为当前仍处牛市氛围，历史上牛市春季行情期间指数往往具备20%左右的涨幅空间，而2025年12月17日以来上证指数最大涨幅为9.8%，本轮春季行情或仍有进一步演绎空间 [19] - **操作策略**：基于历史上涨概率高及当前环境，短期持股过节策略或相对更优，中长期看，随着宏微观基本面修复扩散及居民资金入市，2026年A股牛市有望走向后半场 [2][19] 行业配置建议 - **科技成长主线**：在AI浪潮驱动下，科技成长依然值得重视，行情有望从硬件向应用端扩散 [3][20][24] - **均衡配置**：春季行情期间成长与价值风格往往均有机会，由于本轮春季行情中科技成长已有较充分演绎，阶段性可关注部分传统价值板块配置机会 [3][20] - **关注周期板块**：AI、新能源产业带来新兴需求爆发，叠加反内卷正推动周期品供需格局改善，上游资源仍值得关注 [20] - **关注白酒地产**：近期上海推进二手房收储，一线城市二手房成交数据明显回暖，加之商务部等部门印发春节促消费方案，低估值的白酒地产或有表现机会 [3][20][21]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 开年以来转债ETF规模回升，但其与指数相关性趋弱，市场波动主要受权益端主导；成交量能出现背离，或反映投资者对估值态度边际趋紧。当周A股震荡分化，中小盘风格占优，建材、化工等周期制造板块领涨，成交集中于电子和电力设备板块。转债市场整体走强，中小盘指数优于大盘，隐含波动率与市价中位数突破历史高位，情绪偏暖，部分高价高转股溢价率标的涨幅居前。一级市场发行较平稳，储备充裕；条款博弈仍是焦点，下修意愿仍较弱而强赎博弈加剧，市场对强赎计数品种关注度提升[2][5] 各部分总结 转债ETF与市场关系 - 开年以来可转债ETF规模及市场占比显著回升，呈净申购态势，重要性有所修复，但近期与指数涨跌幅相关性趋弱，单一ETF资金因子解释力下降，市场波动更多受权益端主导[8] - ETF或可发挥情绪锚点作用，对全市场具有较显著的流动性乘数效应，但近期二者量能出现背离，全市场放量背景下ETF反而缩量，反映投资者对当前估值偏高态度边际趋紧，ETF成交额信号指引意义降低[8] - 某可转债ETF份额当期变动对中证转债次日涨跌幅有一定信号意义，但单一因子解释力度较弱，市场波动更多受权益市场表现等因素主导[19] - 2026年以来某可转债ETF成交额和全市场转债成交额整体同向波动，但近期走势出现短期背离，量能错配反映投资者对可转债估值态度边际趋紧[22] - 近3个月某转债ETF成交额与全市场成交额滚动相关性变化走向共振，其交易活跃度成为全市场量能波动核心同步指标[22] - ETF交易活跃度提升可带动全市场整体流动性提升，ETF每增加1亿元成交，可带动全市场约3.66亿元成交放量[26] 市场主题周度回顾 - 当周权益市场整体走强，光伏及半导体方向主题表现强势，AI应用方向部分指数表现相对承压[28][29] 市场周度跟踪 主要股指表现 - 当周A股主要股指震荡分化，上证指数和深证成指震荡走强，创业板指下探后回升但仍收跌，中小盘指数相对占优[32] - 当周市场日均成交额回落，主力资金流出情况略有收敛，周三主力资金为净流入[33] 行业表现 - 当周建筑材料、基础化工等周期制造类板块表现居前，非银金融、通信等板块表现较弱[35] - 当周成交额主要集中于电子及电力设备板块，电子板块当周成交额占比为19%[36] - 当周市场板块拥挤度分化显著，机械设备、国防军工等方向拥挤度回升，商贸零售、传媒等板块拥挤度回落[39] 转债市场表现 - 当周可转债市场整体走强，小盘可转债指数表现较强，大盘可转债指数表现较弱，成交额略有收敛，日均成交额在1000亿左右[42] - 按平价区间划分，110 - 120元平价区间转债转股溢价率拉伸显著，130 - 140元平价区间转股溢价率压缩显著；按市价区间划分，仅120 - 140元市价区间转股溢价率有所拉伸，110 - 120元市价区间转股溢价率压缩显著[46] - 当周转债市场余额加权隐含波动率和市价中位数均震荡走强，突破历史高位，市场情绪偏暖[49][50] - 当周机械设备、基础化工等周期制造类板块转债表现有弹性，成交主要集中于电子、基础化工和电力设备板块，三个板块成交额合计占比超35%[54] - 当周个券普遍回暖，区间涨跌幅大于等于0的可转债数量占全市场存续可转债总数的86.6%；涨幅前五转债普遍具备高市价且高转股溢价率特征[56] 可转债发行及条款跟踪 发行情况 - 当周无上市可转债，有2只可申购可转债，分别为龙建转债和艾为转债，发行规模分别为10.0亿和19.0亿[60] - 当周一级市场9家上市公司更新可转债发行预案，交易所受理及之后阶段的项目总规模超过820亿，存量项目储备较充裕[61][62] 下修情况 - 当周3只转债发布预计触发下修公告，7只转债发布不下修公告，1只转债发布提议下修公告[66][67][68] 赎回情况 - 当周5只转债公告预计触发赎回，2只转债公告不提前赎回，6只转债公告提前赎回[69][70][72]

资金流动性 - 资金供给端合计净流入28亿元，较上期177亿元大幅缩减，其中杠杆资金净流入267亿元（近三年分位83%），股票型ETF净流出299亿元（近三年分位5%）[11] - 资金需求端股权融资扩张至252亿元（近三年分位82%），创今年7月以来新高[11] - 南向资金近五月累计净流入超5700亿元[10] - 两融余额达2.44万亿元，占流通市值比例2.53%（近三年分位96%）[17] - 散户资金净流入682.6亿元，较前值下降1225.1亿元，处过去五年23.1%分位[90] 交易拥挤度 - 保险交易热度分位上行32个百分点至48%，央企上行26个百分点至49%，银行上行25个百分点至56%[3] - 电子交易热度分位下降23个百分点至53%，家电下降17个百分点至59%，传媒下降14个百分点至13%[3] - 有色交易热度分位达74%，煤炭分位上行22个百分点至37%[62] 投资者情绪与行为 - 自媒体A股搜索热度整体小幅下行，但10/23四中全会公报发布带动快手搜索热度明显上行[74] - 公募基金抱团趋势减弱，行业配置偏向消费、周期、电力设备[86] - 抖音平台观看A股内容的用户中，低能级城市和18-24岁青年群体占比上升[77]

核心观点 - 市场交易热度回升，主要指数波动率同步上升，但市场参与者买入共识度下降，显示潜在交易扰动 [2][7] - 两融活跃度创阶段新高，个人ETF持续净申购，成为市场主要增量资金，而北上资金则延续净流出态势 [6][7] - 分析师整体下调全A市场盈利预测，但部分行业和风格指数（如非银金融、上证50、大盘价值）的盈利预期被上调 [4][7] 宏观流动性 - 美元指数回升，中美10年期国债利差“倒挂”程度加深 [1][14] - 10年期美债名义利率与实际利率均回升，隐含通胀预期同步回升 [1][14] - 离岸美元流动性有所宽松，3个月日元/欧元与美元互换基差均回升 [1][19] - 国内银行间资金面整体平衡，流动性分层现象不明显，DR001和R001均上升，期限利差(10Y-1Y)走阔 [1][19] 市场交易与波动 - 市场整体交易热度有所回升，汽车、消费者服务、房地产、机械、电子、纺织服装等行业交易热度处于80%历史分位数以上 [2][25] - 主要宽基指数（中证500、中证1000、沪深300、上证50、创业板指、科创50、深证100）波动率均回升 [31] - 通信板块波动率处于80%历史分位数以上，有色金属、医药、农林牧渔等板块波动率上升较快 [2][31] - 市场流动性指标回落，各行业板块的流动性指标均处于40%历史分位数以下 [36] 机构调研热度 - 电子、医药、通信、有色金属、汽车等行业调研热度居前 [3][43] - 钢铁、电力及公用事业、机械、轻工制造、建材、房地产等行业调研热度环比仍在上升 [3][43] - 中证500指数调研热度回升，而主动偏股基金前100大重仓股、创业板指、沪深300、上证50的调研热度回落 [43] 分析师盈利预测 - 分析师继续同时下调全A市场2025年和2026年的净利润预测 [4][51] - 非银行金融、基础化工、煤炭、商贸零售、钢铁、农林牧渔等行业2025年和2026年净利润预测均被上调 [4][61] - 上证50的2025年和2026年净利润预测均被上调，中证500、沪深300的则均被下调，创业板指的2025/2026年预测分别被下调/上调 [4][69] - 大盘价值风格的2025年和2026年净利润预测均被上调，而中盘成长、中盘价值、小盘价值的预测均被下调 [4][74] 资金流向（北上资金） - 北上资金交易活跃度回升，但整体继续净卖出A股 [5][84] - 基于前10大活跃股口径，北上资金在电子、电力设备及新能源（电新）、通信等板块的买卖总额之比上升，在非银、医药、有色金属等板块的买卖总额之比回落 [5][92] - 基于持股数量小于3000万股的标的口径，北上资金主要净买入电子、汽车、国防军工等板块，主要净卖出医药、有色金属、电力及公用事业等板块 [5][96] 资金流向（两融与龙虎榜） - 两融活跃度继续上升，续创“924”以来高点，上周净买入466.70亿元 [6][100] - 两融资金主要净买入电子、非银行金融、机械等板块，净卖出国防军工、有色金属、煤炭等板块 [6][100] - 纺织服装、计算机、医药等行业融资买入占比环比上升幅度较大 [6][105] - 两融投资者继续净买入大盘、中盘、小盘的成长与价值风格板块 [6][108] - 龙虎榜交易热度回落，买卖总额及其占全A成交额之比均下降，汽车、纺织服装、房地产等板块龙虎榜买卖总额占比相对较高且仍在上升 [6][113] 资金流向（公募基金与ETF） - 主动偏股基金仓位有所回升，剔除涨跌幅因素后，主要加仓煤炭、通信、家电等板块，主要减仓计算机、非银、电子等板块 [7][118] - 主动偏股基金与小盘成长、中盘价值风格的相关性上升 [7] - 新成立权益基金规模回升，其中主动型新成立规模回落，被动型新成立规模回升 [7] - ETF继续被整体净申购，且以个人投资者持有的ETF为主，与券商相关的ETF被主要净申购，而与科创50、沪深300、中证A500相关的ETF被主要净赎回 [7] - 从行业角度看，ETF主要净买入非银、有色、机械等板块，主要净卖出电子、医药、计算机等板块 [7]

ETF资金流向 - 杠杆资金出现出逃迹象 [1] 市场动态 - ETF资金正在积极出手布局 [1]

银价表现 - 伦敦银现货近期突破39美元/盎司，创2011年以来最高水平，距离40美元历史关口仅一步之遥 [2] - 白银年内涨幅超过35%，成为表现最好的大类资产之一，同期伦敦金现货累计上涨27% [3] - 沪银主力合约年初至今上涨22%，最高触及9267元/千克，创上市以来新高 [3] 市场反应 - 白银首饰价格普遍上调15%-20%，投资银条、银元宝等产品销量同比激增40%以上 [3] - 全球白银ETF日均资金净流入量达2000万美元，持仓量升至7.7亿盎司 [3] 上涨驱动因素 - 金银比价修复动能强劲，外盘金银比从峰值105回落至86.25，仍高于60-80的历史中枢区间 [4] - 地缘政治风险推升避险需求，美国财政赤字或扩大至3.6万亿美元，赤字率或达GDP的8.8% [4] - 中国光伏产业"反内卷"政策提振市场情绪，2025年光伏白银实际消耗量可能优于预期 [5] 供需分析 - 2025年全球白银供需缺口预计收窄21%至1.176亿盎司，需求下降1%与总供应量增加2%综合作用 [6] - 矿山产量温和增长0.9%，工业废料回收量创12年新高，供给端较为吃紧 [6] - 电气和电子产品需求占全球白银需求近40%，半导体行业前景是重要指标 [6] 后市展望 - 下半年金银比或保持平稳，伦敦金/伦敦银或在85-95区间波动 [6] - 麦格理预计第三季度白银均价36美元/盎司，第四季度均价35美元/盎司 [7]