白银市场近期行情回顾 - 过去8个月，白银价格涨幅一度高达179%，并突破100美元/盎司大关 [1] - 近期行情剧烈震荡，价格在1月29日触及约121.8美元/盎司的历史新高后急转直下，于1月31日一度重挫超35%至73美元附近，创有记录以来最大单日跌幅 [3] - 随后市场剧烈震荡，至2月5日盘中再度大跌超13%，从高点最深回撤幅度约40%，年内涨幅几乎被完全抹平 [3] 市场核心观点与风险本质 - 白银的历史大顶并非市场自然交易形成，而是被“强制刹车”的结果，本质是一场杠杆的出清过程 [5] - 当前的核心风险不在于基本面供需，而在于交易所的规则变更和极端波动率的回归 [5] - 白银市场已经进入了最危险的博弈阶段 [5] 市场波动率极端异常 - 暴跌前，白银的60日波动率已飙升至惊人的1800%以上 [6] - 自1978年以来，白银的60日标准差在93%的时间里都维持在200%以下，1800%的波动率是市场结构脆弱性的极端体现 [6][8] - 波动率从极端高位回归（“降波”）的过程，历史上绝大多数时候都伴随着价格的剧烈调整 [8] 交易所干预：历史上的“刹车”手段 - 1980年亨特兄弟逼空案中，COMEX通过实施“仅限清算”规则并禁止新开仓来终结泡沫 [9] - 2011年摩根大通轧空案中，芝商所（CME）在9天内连续5次上调保证金，导致银价崩塌 [11] - 当前，CME在近1个月内已经连续5次上调保证金，交易所通过提高持仓成本来强制去杠杆的意愿明显 [14][16] 近期保证金上调具体节奏 - 2025年12月12日：初始保证金从22,000上调至24,200 [21] - 2025年12月29日：初始保证金从24,200上调至25,000 [21] - 2025年12月31日：初始保证金从25,000大幅上调至32,500 [21] - 1月28日：保证金比例从9%上调至11%（高风险账户从9.9%调至12.1%） [21] - 1月31日：保证金比例从11%再次上调至15%（高风险账户调至16.5%） [21] 关键比价关系严重失真 - **金银比**：目前已降至42附近，逼近历史区间下沿，接近2011年31的水平，意味着白银相对于黄金的溢价已极高 [17] - **银油比**：历史上白银与原油的比价长期在0.2至0.5之间波动，而目前这一比值已经突破1.8，显示定价逻辑已完全脱离工业属性 [20][22] - 比价关系剧烈突破历史区间，表明白银已变成一个纯粹的资金博弈游戏，赔率被透支殆尽 [22] 宏观环境与外部逆风 - 特朗普提名凯文·沃什接任美联储主席，其政策倾向叠加美国滞胀环境，可能意味着缩表和修复美元信用将成为主旋律，这可能导致美元指数反弹和流动性收紧 [23] - 流动性收紧对依靠流动性支撑的贵金属是釜底抽薪般的利空 [23] - 尽管中东局势可能提供短期避险支撑，但4月份特朗普访华预期的中美关系缓和，将进一步削弱贵金属的避险溢价 [23]

市场整体表现 - 2月5日A股三大指数低开震荡调整，沪指跌0.64%，深证成指跌1.44%，创业板指跌1.55% [1] - 全市成交额2.19万亿元，超3700只个股下跌 [1] 板块表现分化 - 证券、银行板块午后持续拉升，多股上涨 [4] - 旅游酒店概念表现活跃，多股大涨 [4] - 大消费方向逆势走强，影视、食品饮料、医美等涨幅居前 [4] - 电网设备股持续走弱，光伏、有色金属、算力硬件等跌幅居前 [4] 贵金属板块剧烈调整 - 贵金属板块再度大跌，湖南白银、白银有色封跌停，晓程科技跌超10%，四川黄金、湖南黄金、豫光金铅、招金黄金等跌幅靠前 [4] - 现货白银盘中跌幅一度超过16%，现货黄金跌幅一度超过3% [5] - 国投白银LOF连续第四个交易日开盘跌停，报3.443元，跌停板封单超过780万手，封单金额超27亿元，二级市场价格相较基金净值的溢价率收窄至37.13% [5] - 有投资者表示白银年初涨幅一度超过6成，但近期连续跌停，抛压沉重 [5] 机构对贵金属后市观点 - 花旗集团将3个月白银目标价大幅上调至150美元/盎司，认为当前白银走势如同“黄金的平方”，若金银比回归历史高点，白银甚至可能触及160-300美元的极端水平 [7] - 荷兰国际集团认为近期剧烈抛售更像是市场调整而非趋势逆转，贵金属价格未来更可能以稳定、非线性的速度上涨 [7] - 申银万国期货指出，获利资金了结与杠杆资金踩踏式出逃放大市场波动，短期内白银价格预计承压，建议暂时观望；黄金待市场充分调整后预计将重回稳步上行通道 [7] - 国信期货建议投资者短期内以谨慎防守为主，黄金可保留轻仓多头作为底仓，白银及铂族金属因投机属性高风险急剧放大，参与需极度谨慎 [8] - 国金期货报告指出，白银期货价格已跌破前期关键支撑位，短期或延续震荡调整，市场情绪不稳定，高波动性可能持续 [8] - ING大宗商品策略师认为此轮走势是由头寸调整推动的修正，而非结构性反转，未来涨势将受美元走势、利率预期及风险情绪影响 [8] 黄金市场近期动态与消费结构变化 - 2026年初以来国际现货黄金价格剧烈波动，从4400美元/盎司上涨至接近5600美元/盎司后急转直下，一度跌破4500美元/盎司，截至2月5日报4867.991美元/盎司，下跌2.02%，年初至今涨幅回落至12.71% [9] - 中国黄金协会数据显示，2025年我国黄金消费量950.096吨，同比下降3.57% [9] - 消费结构出现阶段性转变：黄金首饰消费量363.836吨，同比下降31.61%；金条及金币消费量504.238吨，同比增长35.14%，首次超越黄金首饰消费量；工业及其他用金82.022吨，同比增长2.32% [9] - 协会表示，金价高企、税收新政等多重因素影响下，市场需求呈现多元化发展态势，消费者对黄金投资属性的认知不断深化 [9]

白银价格近期表现 - 2026年2月4日，沪银期货主力合约涨逾11%，现货白银日内涨超6%至90美元/盎司，纽约期银涨超8%[1] - 2025年国际现货白银从年初不足30美元/盎司最高突破83美元/盎司，全年最大涨幅超180%，远超黄金约60%的涨幅[1] - 2026年1月14日白银突破90美元/盎司，全球市值首次突破5万亿美元，一度成为全球第二大资产[1] - 2026年1月30日，受美联储主席提名事件影响，现货白银单日收跌26.9%，创历史最大单日跌幅，2月2日报收79.2美元/盎司，随后在2月3日暴涨超8%[1] - 2026年1月26日至29日，现货白银价格从最低90.8美元/盎司涨至最高121.6美元/盎司，创历史新高[6] 驱动价格上涨的核心因素 - 宏观基本面支撑：美联储自2025年9月起重启降息周期，已连续降息三次各25个基点，并于12月开始购买短端国债扩大资产负债表，向市场投放流动性[5] - 美元信誉变化：美国财政赤字率升至6%左右，国家债务快速积累，叠加总统对美联储决策干预增加，投资者对美元信心下降，美元进入贬值周期，白银作为替代品受益[6] - 地缘风险持续发酵加强了贵金属的避险需求[6] - 工业需求前景：光伏等新应用场景给予白银更强的工业需求前景，同时供给紧缺情况较为确定[6] - 投机资金助推：海外交易商囤积现货造成现货供应紧张，引发逼空行情，国内投机资金抢购现货并在期货上建立大量多头头寸，加剧价格暴涨[7] - 交割风险担忧：市场关注COMEX可能在3月出现实物交割违约风险，1月白银交割申请已超4000万盎司，远超往年同期的100万至200万盎司[7] 市场情绪与风险 - 白银被称为“魔鬼金属”，波动性远高于黄金，普通投资者极易在狂热市场中受损[1] - 国投白银LOF在2025年10月以来场内价格累计上涨超300%，其间累计发布近40次风险提示，实施了近30次停牌[6] - 2026年1月28日和29日，国投白银LOF在场内均达成10%涨停，大量资金转战场内抢筹[6] - 2026年1月29日，白银的相对强弱指数一度冲至91.1的峰值，处于极度超买状态[16] - 市场头寸在多头一侧极度拥挤，波动性已增加到荒谬的水平[16] - 1月30日美联储主席提名事件导致市场提前交易政策转向预期，引发踩踏行情，截至2月2日现货白银较年初涨幅回落至9.0%[16][17] 对下游工业的影响 - 工业需求旺盛是看多白银的核心逻辑，2024年全球工业用银需求创历史新高，达约2.12万吨，同比增长4%，占总需求近六成[11] - 白银是光伏电池制造关键原料，银价上涨显著增加光伏组件成本，当银价突破10000元/千克后，工业端需求呈现明显压力[11] - 以TOPCon电池为例，其耗银量较传统PERC电池高出40%[11] - 银价每上涨10%，光伏组件的单位成本将增加约0.01元/瓦[11] - 2026年1月底当上海期货交易所白银价格突破30000元/千克时，白银在光伏原料成本中占比已超过30%，而在2024年这一比重仅约9%[11] - 光伏行业已有超20家A股上市公司披露2025年度业绩预告，多家企业将“白银价格上涨”列为影响业绩的关键词，龙头企业隆基绿能预计2025年度净亏损60亿至65亿元[12] - 自2025年下半年以来，下游光伏组件产业对光伏银浆订单量锐减约50%[12] - 高银价也对AI算力、新能源汽车等产业施压，单台AI服务器含银量为15至20克，银价突破30000元/千克后，单台材料成本增加约460元，对于万卡集群的数据中心，银成本增幅可达千万元级[13] - 若银价长期维持高位，AI算力硬件厂商的毛利率可能压缩4至7个百分点[13] 行业应对与供需格局 - 光伏行业正持续推动“少银化、无银化”技术研发以对抗成本上涨，如银包铜、电镀铜等技术，但仍面临焊点强度验证、工艺复杂、设备改造成本高等挑战[13] - 全球白银市场已连续第五年出现供应短缺，2025年全球白银供应量约3.21万吨，需求量约3.57万吨，短缺约0.36万吨[14] - 2026年1月1日起，中国正式对白银实施出口严格管控，管理级别提升至与稀土相同，旨在优先保障国内需求[14] 后市展望与估值 - 核心驱动因素如美联储宽松周期、美元信誉改变与全球地缘风险等仍会继续发挥作用，2026年白银价格可能继续上行，但波动或许明显增大[18] - 对美联储新主席的提名让市场提前计入转鹰预期，银价短期可能仍有波动风险，中期市场会重新计入宽松预期，推动白银止跌反弹[18] - 当前金银比为58左右，处于历史均值区间，银对金的相对估值基本合理，但黄金价格已明显高于长期均衡中枢，存在一定泡沫，白银与黄金可能都处在被高估的状态[17] - 市场需警惕美国经济数据扰动和地缘风险带来的短期震荡，后市焦点将转向库存数据变化及工业需求指标[17] - 光伏新能源等行业对白银的工业需求可能随着价格飙升而急剧萎缩，对后续价格的支撑减弱[17]

贵金属价格表现 - 2026年初黄金价格突破每盎司4500美元，白银价格突破每盎司80美元，铂金价格达到2007年以来首次纪录高位，钯金价格大幅反弹但距离纪录高位仍有距离 [1] - 自2024年底至2026年1月6日，黄金上涨65%，钯金上涨95%，铂金上涨150%，白银涨幅高达170% [4] - 2020年代的前五年里，黄金上涨73%，白银上涨63%，而铂金和钯金则分别下跌8%和52% [4] 贵金属相对价值分析 - 金银比已降至2013年以来最低水平，白银相对黄金价格偏低的观点说服力减弱 [4] - 白银市场规模更小，波动率通常高于黄金，体现出更高的β值，黄金的涨跌往往在白银走势上表现更为剧烈 [6][7][8] - 铂金价格相对于黄金和白银仍处于历史低位，截至1月初黄金价格已接近铂金的2倍，而2007年铂金价格曾接近黄金的2.5倍 [13] - 钯金相对于黄金和白银已回落至历史低位附近 [13] 贵金属需求驱动因素 - 白银需求结构转变，数码影像普及降低了银盐冲洗照片需求（2000年该用途消耗全球白银产量四分之一），但电池和太阳能电池板等新需求来源正在增加 [9][11] - 铂金表现不佳可归因于柴油车需求下降，进而降低了铂金催化转换器需求 [13] - 钯金需求衰退与电动汽车全球市场份额增加有关，但2026年电动汽车销量可能因中美等多国收紧补贴而出现下滑 [13] 贵金属市场规模 - 2025年全球矿企开采了8.18亿盎司白银、9,500万盎司黄金、640万盎司钯金和550万盎司铂金 [17] - 按2026年1月初价格计算，黄金矿产产出价值约为白银的6.5倍，是铂金和钯金的35倍 [20] - 即便一小部分黄金投资者分散投资至其他贵金属，也可能显著推动这些金属的美元计价价格和相对黄金的价格比率 [20] 宏观市场形势展望 - 推动贵金属价格的宏观因素包括：几乎所有地区核心通胀率高于当地央行目标水平、多国央行在通胀高于目标时仍在降息、主要经济体预算赤字规模庞大、地缘政治形势持续变化 [23][24][25][26] - 若核心通胀率持续高于目标或上升，而央行未收紧政策，可能成为投资者增配贵金属的论据；若核心通胀率下行或央行转向加息，可能降低贵金属需求 [26] - 全球财政政策方向相对明朗，多国维持庞大预算赤字且未采取实质性遏制措施，德国和日本等国还在实行宽松财政并增加军事及公共基建支出，2026年全球财政形势大概率继续对贵金属构成支撑 [27] - 地缘政治担忧情绪加剧可能进一步推动黄金价格上涨并带动其他金属，若形势趋于企稳则可能导致资金从贵金属板块流出 [27]

贵金属市场近期巨震原因分析 - 此次贵金属市场巨震主要受两方面因素影响 [1] - 一是1月30日特朗普宣布提名传统鹰派人物凯文·沃什为下一任联储主席 其立场带动美元指数明显回升 市场对美联储独立性担忧有所缓解 [1] - 二是此前贵金属短期内快速上涨 尤其是白银因工业属性和金融属性双重支撑涨幅巨大 金银比大幅下降 白银波动率上行至高位 [1] - 沃什获提名引发获利资金了结 导致杠杆资金踩踏式出逃 进一步放大了市场波动 [1] 黄金长期与短期前景 - 从长期角度看 黄金上行的支撑因素并未发生逆转 [1] - 待市场充分调整后 预计黄金仍将重回稳步上行通道 [1] - 短期内市场波动加剧 [1] 白银市场状况与展望 - 白银此前因双重属性支撑涨幅巨大 [1] - 尽管白银已经大幅调整 但金银比仍处于低位 [1] - 白银价格预计短期内仍然承压 [1] - 建议对白银暂时保持观望 [1]

报告行业投资评级 - 对有色金属行业评级为“看好”，并维持该评级 [5] 报告核心观点 - 核心观点为“风物长宜放眼量”，认为在美国长期债务问题未得到根本解决前，贵金属长期牛市行情并未终结，但短期价格与隐含波动率仍处高位，建议中长期看好贵金属的投资者短期内不急于上仓位，等待商品价格稳定后再次关注低位布局机会 [2][7][12] - 锌作为“逆全球化”的基础材料，供需向好价格有望持续上行，市场对此关注明显不足，建议积极关注 [7][13] - 金铜比已接近0.4达到历史高位，在贵金属中长期上行趋势下，工业金属铜有望在比价效应下继续加速上涨，且全球铜矿平均品位下滑、资本开支不足，中期供给紧张趋势不改，继续看好板块中期投资价值 [7][14] - 贵金属板块短期不急于上仓位，但从长期看全球资金对现有法币体系信任的瓦解未有本质改变，仍看好其在2026年维持中期上涨，建议等待价格稳定后再次布局 [7][15] 根据相关目录分别总结 钢铁行业 - **供需**：临近春节淡季基本面偏弱，本周螺纹钢消耗量为176万吨，环比明显下降4.92%，但同比大幅上升2176.13% [16][21]；铁水日均产量为227.98万吨，周环比微幅下降0.05% [21] - **库存**：社会库存与钢厂库存分化，钢材社会库存合计891万吨，周环比上升2.56%，钢厂库存合计388万吨，周环比微幅下降0.22% [24] - **盈利**：钢材成本总体减少，但盈利分化，螺纹钢长流程成本周环比微幅下降0.10%，单吨毛利为63元，周环比微幅下降2元；螺纹钢短流程成本周环比微幅上升0.38%，单吨毛利为-87元，周环比明显下降18元 [32] - **钢价**：整体小幅下跌，普钢综合价格指数为3428元/吨，周环比微幅下降0.20% [36] 新能源金属 - **供给**：2025年12月中国碳酸锂产量为85900吨，同比大幅上升69.09%，环比明显上升4.37%；氢氧化锂产量为22819吨，同比明显上升2.33%，环比明显上升2.1% [39]；2025年12月中国镍生铁产量同比大幅下降11.58%，印尼镍生铁产量同比大幅上升7.51% [41] - **需求**：2025年12月中国新能源乘用车产量为158.58万辆，同比明显上升9.02%；销量为158.45万辆，同比明显上升4.41% [43] - **价格**：锂价镍价明显下降，钴价变动平稳，截至2026年1月30日，国产电池级碳酸锂价格为15.95万元/吨，周环比明显下降5.62%；LME镍结算价为17540美元/吨，周环比明显下降5.85% [48][50] 工业金属 - **供给**：铜冶炼厂粗炼费（TC）为-50.20美元/千吨，周环比小幅下降0.80% [60]；2025年11月全球精炼铜产量为237.1万吨，同比明显上升3.63% [63]；2025年12月电解铝开工率为98.31%，环比小幅上升1.05个百分点，产量为380万吨，环比明显上升3.22% [69][72] - **需求**：2025年12月中国制造业PMI为50.1%，环比小幅上升0.9个百分点；美国制造业PMI为47.9%，环比微幅下降0.3个百分点 [74] - **库存**：铜、铝库存上升，本周LME铜库存周环比明显上升1.91%，上期所铝库存周环比明显上升10.01% [82] - **成本与盈利**：2025年11月主要省份电解铝单吨盈利多数走高，其中新疆、山东、内蒙单吨盈利分别环比明显上升485元、471元、502元 [86][87] - **价格**：LME铜结算价为13370美元/吨，周环比明显上升3.48%；LME铝结算价为3110美元/吨，周环比明显下降2.05% [89][90] 贵金属 - **价格与持仓**：截至2026年1月30日，COMEX金价报收4907.5美元/盎司，周环比明显下降1.52%；截至2026年1月27日，COMEX黄金非商业净多头持仓数量为205396张，周环比大幅下降16.09% [95][96] - **利率与通胀**：本周美国10年期国债收益率为4.26%，环比微幅上升0.02%；2025年12月美国核心CPI当月同比为2.6%，环比持平 [104] 板块表现 - 本周上证综指报收4118点，周内下降0.44%；申万有色板块报收10308点，周内上升3.37%；申万钢铁板块报收2848点，周内下降1.68% [105][106] - 个股方面，申万有色板块中湖南黄金上涨幅度最大；申万钢铁板块中金洲管道上涨幅度最大 [112] 投资建议与标的 - **锌板块**：建议关注驰宏锌锗、中金岭南、株冶集团（买入） [7][120] - **铜板块**：建议关注紫金矿业（买入）、铜陵有色（买入），其他标的包括洛阳钼业、金诚信、江西铜业 [7][120] - **黄金板块**：建议关注赤峰黄金（买入），相关标的中金黄金、山金国际 [7][120]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 黄金高位资金离场恐慌情绪蔓延大幅下挫，虽事件方面略有降温但反弹回吐涨幅，沪金溢价扩大国内金价支撑强劲，芝商所上调保证金金价下行风险大，做多金银比更有优势 [4] - 银价高位资金离场直线下挫，波动率极大，虽低位支撑再现但波动大，沪银溢价收敛国内情绪降温，芝商所上调保证金监管压力加大，白银下行风险巨大需谨慎操作 [5] 根据相关目录总结 前日回顾 - 黄金：特朗普提名沃什出任美联储主席致高位止盈离场重挫黄金，美国三大股指小幅收跌，欧洲主要股指收盘全线上涨，美债收益率涨跌不一，10年期美债收益率涨0.62个基点报4.237%，美元指数涨1%报97.1，离岸人民币对美元贬值报6.9589，COMEX黄金期货跌8.35%报4907美元/盎司 [4] - 白银：特朗普提名沃什出任美联储主席致高位止盈离场重挫白银，美国三大股指小幅收跌，欧洲主要股指收盘全线上涨，美债收益率涨跌不一，10年期美债收益率涨0.62个基点报4.237%，美元指数涨1%报97.1，离岸人民币对美元贬值报6.9589，COMEX白银期货跌25.5%报85.25美元/盎司 [5] 每日提示 - 今日关注中英欧美1月PMI、美联储官员讲话、美伊谈判 [4] 今日关注 - 07:50日本央行公布审议委员意见摘要；09:45中国1月RatingDog制造业PMI；15:00英国1月Nationwide房价指数、德国12月零售销售；16:45意大利1月制造业PMI；16:50法国1月制造业PMI终值；16:55德国1月制造业PMI终值；17:00欧元区1月制造业PMI终值；17:30英国1月制造业PMI终值；22:45美国1月标普全球制造业PMI终值；23:00美国1月ISM制造业指数、12月营建支出；次日01:30美国2027年FOMC票委、亚特兰大联储主席博斯蒂克发表讲话 [16] 基本面数据 - 黄金：基差为-2.42（期货1161.42，现货1158），现货贴水期货，期货仓单103029千克不变，20日均线向上k线在20日均线上方，主力净持仓多且主力多减，中期选举来临动荡不停宽松不止风险偏好高涨，金属全线走强推动金价但下行风险也加大 [4][9] - 白银：基差为-382（期货27941，现货27559），现货升水期货，沪银期货仓单455068千克减少26940千克，20日均线向上k线在20日均线上方，主力净持仓多且主力多增，中期选举来临动荡不停宽松不止风险偏好高涨宏观方面支撑仍存，看涨和投资情绪高涨但监管压力下银价情绪小幅降温未回落 [5][13] 持仓数据 - 沪金前二十持仓：2026年1月30日多单量175356较29日减少26627，减幅13.18%；空单量53002较29日增加238，增幅0.45%；净持仓122354较29日减少26865，减幅18.00% [31] - 沪银前二十持仓：2026年1月30日多单量346740较29日减少21404，减幅5.81%；空单量288497较29日减少10760，减幅3.60%；净持仓58243较29日减少10644，减幅15.45% [32] - 黄金ETF持仓：SPDR黄金ETF持仓小幅减少 [34] - 白银ETF持仓：明显减少 [36] - 金仓单：COMEX金仓单小幅减少，依旧处于高位；沪金仓单小幅增加 [38] - 银仓单：沪银仓单继续减少，处于近6年最低；COMEX银仓单明显减少 [40]

量化模型与因子总结 量化模型与构建方式 1. **模型名称：商品融合策略** * **模型构建思路：** 针对商品市场常见的基本面、carry、动量等风险溢价，构建了三个子策略模拟组合，并采用等权方式融合成一个综合策略[19]。 * **模型具体构建过程：** 首先，分别构建商品期限结构、商品时序动量、商品截面仓单三个独立的模拟组合。然后，将这三个子策略的持仓或收益进行等权重合并，形成最终的“商品融合策略”[19]。 2. **模型名称：商品期限结构模拟组合** * **模型构建思路：** 基于展期收益率因子来刻画商品的升贴水状态，动态做多展期收益率高的品种，做空展期收益率低的品种，以捕捉期限结构带来的风险溢价[23]。 * **模型具体构建过程：** 报告未详细说明展期收益率的计算方法和具体的交易规则。其核心是计算每个商品的展期收益率因子，并根据该因子的排序或数值大小进行多空配置[23]。 3. **模型名称：商品时序动量模拟组合** * **模型构建思路：** 基于多个技术指标刻画境内商品的中长期趋势，动态做多趋势上涨的资产，做空趋势下跌的资产，以捕捉动量效应[23]。 * **模型具体构建过程：** 报告未详细说明所使用的具体技术指标、计算周期以及交易信号生成规则。其核心是综合多个技术指标判断商品价格趋势，并根据趋势方向进行多空配置[23]。 4. **模型名称：商品截面仓单模拟组合** * **模型构建思路：** 基于仓单因子刻画境内商品基本面的变化情况，动态做多仓单下降的资产，做空仓单增长的资产，以捕捉基本面供需变化带来的收益[23]。 * **模型具体构建过程：** 报告未详细说明仓单因子的具体计算方式（如变化率、相对水平等）和交易触发阈值。其核心是监控各商品仓单数据的变化，并根据仓单的增减方向进行多空配置[23]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：展期收益率因子** * **因子的构建思路：** 用于衡量商品期货合约的期限结构，即近月合约与远月合约的价格关系，反映市场的现货紧张程度和持有收益[23]。 * **因子具体构建过程：** 报告未给出具体的计算公式。通常，展期收益率（Roll Yield）可近似计算为近月合约价格与次近月合约价格的对数收益率，或通过更复杂的模型计算持有至到期的预期收益。公式示意如下： $$RollYield \approx ln(\frac{P_{near}}{P_{next}})$$ 其中，$P_{near}$ 代表近月合约价格，$P_{next}$ 代表次近月合约价格[23]。 2. **因子名称：仓单因子** * **因子的构建思路：** 用于刻画商品现货市场的基本面供需状况，仓单下降通常意味着现货需求旺盛或供给紧张，反之则相反[23]。 * **因子具体构建过程：** 报告未给出具体的计算公式。该因子通常基于交易所公布的注册仓单数量，可能计算其绝对变化量、环比变化率或与历史水平的比较[23]。 3. **因子名称：金银比价** * **因子的构建思路：** 通过计算黄金价格与白银价格的比值，来观察贵金属内部的相对强弱关系，并作为判断白银短期风险的指标[2][9]。 * **因子具体构建过程：** 使用海外市场的黄金和白银价格进行计算。具体公式为： $$金银比价 = \frac{黄金价格}{白银价格}$$ 报告指出，当该比值处于50附近时，可能预示着短期白银风险会快速上升[2][9]。 模型的回测效果 (注：以下回测结果基于报告所述特定时间窗口，如“近两周”、“今年以来”等) 1. **商品融合策略** * 近两周收益：0.09%[1][22] * 今年以来收益：0.02%[1][24] * 历史年化收益（示例）：2010年11.67%，2020年14.60%，2025年3.66%[24] 2. **商品期限结构模拟组合** * 近两周收益：-0.42%[22][25] * 今年以来收益：0.04%[25][28] * 历史年化收益（示例）：2010年8.74%，2020年10.81%，2025年9.27%[28] 3. **商品时序动量模拟组合** * 近两周收益：1.79%[1][22][30] * 今年以来收益：2.17%[1][30] * 历史年化收益（示例）：2007年13.92%，2020年15.11%，2025年-3.50%[31] 4. **商品截面仓单模拟组合** * 近两周收益：-1.11%[22][35] * 今年以来收益：-2.15%[35][38] * 历史年化收益（示例）：2010年18.18%，2020年17.72%，2025年5.51%[38] 因子的回测效果 (注：报告未提供因子在标准化测试（如IC、IR、多空收益）下的具体数值结果，仅提供了基于因子构建的策略表现和因子观察值) 1. **金银比价因子** * 截至2025-01-30最新取值：48.28[9] * 观察结论：当该因子处于50附近时，历史数据显示短期白银风险可能快速上升[2][9]。

贵金属市场剧烈波动事件 - 2026年1月30日晚间，国际黄金和白银价格出现暴跌，现货黄金跌幅超9%，价格跌落至4900美元/盎司下方；现货白银跌幅超26%，价格跌落至90美元/盎司下方 [1] - 市场普遍认为，前期价格大幅快速上涨累积了大量获利盘，暴跌是获利回吐需求释放的正常结果 [4] - 交易所加码风控措施是放大价格下跌的另一大推手，芝加哥商品交易所（CME）提高了黄金合约保证金比例至名义价值的约6%，上海黄金交易所将白银延期合约保证金从19%调整至20%，上海期货交易所也上调了黄金和白银期货合约的保证金比例和涨跌停板幅度 [4][5] 美联储主席提名与货币政策预期 - 美国总统特朗普提名前美联储理事凯文·沃什为下任美联储主席，市场认为其立场相对偏鹰派，更倾向于维护美联储独立性，这一预期弱化了市场对美联储宽松货币政策的预期，对金银价格形成压制 [1] - 尽管沃什在2025年曾赞同大幅降息的观点，但分析认为其货币政策立场相比其他候选人更为稳重温和，会持续关注通胀风险，且降息可能会配合推进缩表以对冲宽松效应 [2][3] 黄金长期投资逻辑 - 长期看，在美元发行量不断增加且美国政府债台高筑的背景下，金价长期向上的核心逻辑依然稳固 [4] - 全球去美元化进程加速，各国央行持续增持黄金储备，同时引发黄金定价权的争夺与全球黄金市场体系的重新构建，为金银中长期上涨奠定基础 [5] - 对于普通投资者，建议采用长期定投的方式投资黄金，投入比例最好不超过总资产的20%，可通过定投平滑买入成本 [6] 白银市场特性与投资逻辑 - 白银价格波动性远超黄金，在隔夜暴跌超26%之前，伦敦现货白银和COMEX白银期货在2026年初不到一个月的时间内累计涨幅均已超过50%；自2016年低点以来，现货白银十年间累计涨幅接近7倍 [7] - 本轮白银价格上涨是“工业和金融”需求的共振，其商品属性受能源转型时代高端工业用银需求跃升的长期支撑；其金融属性则因市值小、投机性强而放大价格波动 [7] - 白银供应不稳定，多为开采铜、铅、锌等金属时的伴生品，其产量受其他金属开采量影响 [8] - 近年来新能源、光伏、人工智能等领域快速发展，显著增加了白银需求，在供应未大幅增加的情况下持续“去库存”，并于2025年因库存紧张和黄金拉动等因素价格快速上升并突破历史高点 [9] - 白银投资投机性强，更适合短期操作，不太适合长期价值持有；投资者在资产配置中应多配黄金，少配白银 [9] - 当前金银比已回落至历史低位区间（低于40），表明白银配置价值下降且波动性上升，建议投资者关注金银比走势，待其回升至合理水平（长期均值约60）后再考虑布局 [10]

贵金属市场巨震事件 - 2026年1月30日晚间，国际贵金属市场遭遇剧烈抛售，现货黄金价格一度下跌超过12%，盘中跌穿每盎司4700美元，遭遇40年来单日最大跌幅，收盘时现货黄金跌幅超9%，跌落至4900美元/盎司下方[1] - 同期白银价格跌幅更为惨烈，现货白银跌幅超26%，跌落回90美元/盎司下方，伦敦银现收盘下跌26.42%至85.259美元/盎司[1][2] - 市场普遍认为，前期价格大幅快速上涨累积了大量获利盘，强烈的获利回吐需求是导致此次暴跌的主要原因之一[6] 价格波动具体数据 - 黄金相关品种普遍大跌，COMEX黄金期货跌幅达9.25%，上海黄金交易所黄金T+D跌幅为9.47%[2] - 白银期货跌幅显著，COMEX白银期货跌幅在25.50%至25.64%之间，上海期货交易所白银期货跌幅为17.00%[2] - 其他贵金属亦普遍下挫，现货铂金下跌16.72%，现货钯金下跌14.60%[2] - 尽管经历暴跌，但以更长周期看，白银自2016年约14美元/盎司的低点起步，十年间累计涨幅接近7倍，2026年初至暴跌前，伦敦现货白银和COMEX白银期货的年内累计涨幅均已超过50%[9] 市场波动诱因：美联储人事变动预期 - 直接诱因是市场对美联储货币政策转向的预期变化，美国总统特朗普提名前理事凯文·沃什为下任美联储主席[2] - 相较于其他热门人选，沃什的立场被认为相对偏鹰派，且更倾向于维护美联储的独立性，这一预期弱化了市场对美联储宽松货币政策的预期，对金银价格形成压制[3] - 尽管沃什在竞选中表态支持降息，符合特朗普政府诉求，但其持续关注通胀风险，市场认为其即便推动降息，节奏与力度也会有所控制，并且可能配合推进缩表以对冲宽松效应[5] 市场波动诱因：交易所风控加码 - 芝加哥商品交易所在1月30日收盘后上调了部分黄金期货合约的保证金比例，新标准约为名义价值的6%[7] - 上海黄金交易所自1月30日收盘清算时起，将白银延期合约Ag(T+D)的保证金水平从19%调整为20%，涨跌幅度限制从18%调整为19%[7] - 上海期货交易所同期调整了黄金和白银多个期货合约的涨跌停板幅度至16%，并提高了交易保证金比例[7] - 交易所加码风控措施旨在降温市场投机情绪，此举加速了前期获利的多头投资者平仓，进一步放大了价格的下跌幅度[6] 白银市场的独特驱动因素 - 本轮白银价格上涨是“工业和金融”需求的共振，其商品属性由工业需求主导，能源转型时代高端工业的用银需求跃升，形成中长期支撑[11] - 白银的金融属性使其市值小、投机性强，会放大价格波动，在避险情绪中价格弹性远超黄金[11] - 白银供应不稳定，因其多为开采铜、铅、锌等金属时的伴生品，供应量受其他金属开采量影响，而近年来新能源、光伏、人工智能等领域快速发展，显著增加了需求[11] - 2025年情况发生根本变化，除了黄金上涨的拉动，中国、英国、美国等国的白银库存普遍出现紧张，引发了卖家惜售，推动价格在2025年10月突破历史高点[12] 贵金属长期逻辑与投资观点 - 长期看，全球去美元化进程、美国财政不可持续性及美元霸权松动等核心问题，推动各国央行持续增持黄金储备，为金银中长期上涨奠定基础[7] - 在美元发行量不断增加且美国政府债台高筑的背景下，金价长期向上的核心逻辑依然稳固[6] - 白银常被类比为“小盘股”，相较于黄金价格弹性更强，近期金银比已回落至历史低位区间，表明白银配置价值下降且波动性上升[13] - 金银比是评估相对估值的重要工具，其长期均值约为60，当前比值低于40表明白银可能被高估，未来该比值有望逐步向历史均值回归[13]