文章核心观点 - 国信证券维持腾讯控股“优于大市”评级，认为海外市场已成为公司游戏与云业务明确的第二增长曲线，前期战略投入进入成果兑现期 [1] - 腾讯云通过基础设施先行与AI赋能，在海外市场后发先至，构建差异化竞争力 [2] - 腾讯游戏凭借工程师红利与GaaS（游戏即服务）能力，在海外市场加速发展，未来将聚焦GaaS运营与IP长青化 [5][7] - AI技术正全面赋能游戏生产与体验，腾讯作为游戏原生公司且深度布局大模型，在AI原生游戏领域拥有优势 [8][9] 腾讯云海外业务 - **基础设施全球加速布局**：公司持续加大海外云基础设施投入，计划在中东投入1.5亿美元，在印尼投入5亿美元，并在日本大阪新建可用区 [2]。目前腾讯云基础设施覆盖五大洲22个地区，运营64个可用区，全球加速节点超过3200个 [2] - **构建差异化竞争力**：技术层面，腾讯云在音视频、游戏、数据库等多个赛道表现优秀，其媒体云服务全球领先 [3]。场景层面，依托国内金融科技与商业服务经验，能精准匹配东南亚等地的FinTech与零售行业数字化需求 [3] - **本地化服务与标杆案例**：通过本地IDC建设提升响应速度，以高性价比和整体解决方案优势赢得客户 [3]。例如，印尼GoTo集团将核心业务从合作10年的云厂商迁移至腾讯云后，APP响应速度提升；泰国正大集团迁移后运营效率显著改善 [3] - **市场策略与客户基础**：在海外市场聚焦SaaS和PaaS业务，避开单纯价格战 [4]。根据2025腾讯全球数字生态大会，腾讯云已成为90%以上出海互联网企业、95%以上出海游戏公司的首选云服务商，并服务美的、广汽、泡泡玛特等出海客户 [4] 腾讯游戏海外业务 - **收入高速增长**：2025年第三季度，公司国际市场游戏收入同比增长43%至人民币208亿元 [5]。预计2025年全年海外游戏收入达757亿元，同比增长31%，占腾讯游戏总收入比例提升3个百分点至32% [5] - **增长驱动因素**：增长主要系Supercell旗下游戏收入增长、近期收购的工作室收入贡献以及新游《消逝的光芒：困兽》的销量表现 [5]。公司工业化能力成熟，且早期收购项目进入收获期 [5] - **内外协同优势**：国内出海团队经过激烈市场打磨，工程师红利显著，数据驱动与在线服务能力强，例如《三角洲行动》可实现每周迭代与每年7-8次大型版本更新 [6]。海外收购团队则契合欧美主流文化审美，创意独特，但需要国内团队提供工程师与GaaS能力支持 [6] - **未来发展战略**：未来将深化GaaS运营模式以延长产品生命周期，强化IP价值挖掘以打造全球化长青品牌，并将自研AI大模型应用于海外游戏研发以提升效率、降低成本 [7] AI技术赋能 - **AI在游戏中的应用与成效**：AI赋能主要体现在降本和提升游戏体验 [8]。95%的腾讯光子游戏员工已在工作中使用AI工具 [8]。具体成效包括：2D美术制作效率提升50%，3D建模单任务成本下降8%；通过AI玩家、AI教练提升初级玩家留存；以及应用于异常图片检测、智能外挂检测等技术运营环节 [8] - **AI原生游戏的技术探索与公司优势**：行业在AI游戏原生场景技术上有突破，已跳出纯大语言模型框架，开始具备基础的“场景连贯性”和“实时生成能力” [9]。但基于LLM的游戏仍存在角色行为机械等问题 [9]。腾讯既是游戏原生公司，又在大模型领域深度布局，被认为能针对性打造游戏专属世界模型，在技术突破中拥有优势 [9]

海外云业务 - 公司采取“基础设施先行”策略，加速全球数据中心布局，目前已覆盖全球22个地区，运营64个可用区，全球加速节点超过3200个 [1][3] - 2025年计划在中东投入1.5亿美元建设沙特首个数据中心，在印尼投入5亿美元建设第三个数据中心，并在日本大阪新建第三个可用区，形成深耕亚洲、发力中东、辐射欧美的格局 [3] - 核心优势在于技术领先与深度本地化服务，技术层面媒体云、音视频传输、Fintech场景服务全球领先，本地化层面通过建设本地IDC提升响应速度，成功迁移印尼GoTo、泰国正大集团等标杆客户 [1][4] - 海外市场竞争相对温和，公司主攻SaaS和PaaS业务，以“高性价比”和优化架构切入市场，客户主要包括中企出海和本地互联网企业，已成为90%以上出海互联网企业、95%以上出海游戏公司的首选云服务商 [1][3][5][6] - 面对芯片供应问题，公司优先保障内部模型训练芯片储备，同时利用CPU资源支撑推理场景需求，并帮助已拥有GPU资源的海外客户更好地利用这些资源 [1][5] 海外游戏业务 - 2025年第三季度国际市场游戏收入同比增长43%至人民币208亿元，预计2025年全年海外游戏收入达757亿元，同比增长31%，占公司游戏总收入比例提升3个百分点至32% [2][6] - 增长动力主要来自公司工业化能力成熟以及前期收购的海外工作室（如Supercell、GGG）经过4-5年积累后开始贡献收入，新发布的PC及主机游戏《消逝的光芒：困兽》销量表现良好 [2][6] - 公司通过国内团队的工程师红利与GaaS（游戏即服务）能力与海外团队的创意优势协同，成功将国内验证的GaaS模式复制到全球，例如《三角洲行动》通过千人团队实现每周迭代，内容产出效率远超西方工作室 [2][7] - 未来将聚焦深化GaaS运营模式以延长产品生命周期，并强化IP价值挖掘，通过电竞、影视化等方式打造全球化长青品牌 [7] AI赋能游戏 - AI工具已广泛应用于游戏生产制造环节，以光子工作室为例，95%的员工使用AI工具，实现2D美术制作效率提升50%，3D建模单任务成本下降8% [3][8] - 在游戏体验端，AI队友、AI教练等应用提升了用户留存，AI Bot可创造千人千面的游戏体验，同时AI也赋能技术运营，如异常图片检测和智能外挂检测 [8] - 公司在AI原生游戏技术方面取得突破，已跳出纯大语言模型框架，开始具备基础的“场景连贯性”和“实时生成能力”，例如实现了“玩家奔跑后转身，身后场景实时动态生成”的演示 [3][9] - 公司凭借游戏原生基因与大模型布局，在针对性打造游戏专属世界模型方面具备先发优势，未来将通过自研AI大模型提升跨平台适配效率与内容生产能力，降低本地化开发成本 [3][7][9] 财务预测与增长曲线 - 海外市场已成为公司游戏与云业务明确的第二增长曲线，前期战略投入进入成果兑现期 [3][9] - 维持盈利预测，预计公司2025年至2027年调整后净利润分别为2626亿元、3013亿元和3454亿元 [3][9]

"腾讯游戏到底还能冲多久？"是市场上常议常新的话题。 每一次当外界觉得腾讯游戏增长见顶时，它似乎总能做出新突破。在2025年，亦是如此。11月13日，腾讯发布Q3财报，实现总营收1928.7亿元，同比增长 15%，其中游戏业务收入636亿元，同比增长22.8%，这也是腾讯游戏首次季度收入超过600亿元。 距离2023年腾讯游戏提出"回归大DAU游戏、专注打造长青游戏序列"已有2年时间。这份财报数据直观反映了战略转向的阶段性结果，但增长背后，既有 优势赛道的持续发力，也暗藏自研效率、创新突破等层面的挑战，不妨从"鹅厂游戏这一年"回看其在2025年的优与忧。 一年三轮架构调整，"长青游戏"后继有人 "+2"指的是负责创新孵化，探索全新游戏玩法与赛道的Z1以及专注国际化业务开拓的G1。 2月腾讯游戏国内发行线重组为五大垂类产品部（体育、音舞、射击/ARPG 等），7月成立K9合作部专攻育碧战略合作，同时裁撤原动视、EA合作部，实 现资源向核心赛道与重点国际合作倾斜。 "回归大 DAU、专注长青游戏、强化全球化"是腾讯游戏在2025年的关键词，基于此，鹅厂游戏经历了三轮大规模调整。 以前腾讯游戏是最喜欢"内部赛马"孵 ...

欧洲玩家"停止杀死游戏"运动 - 欧洲玩家发起的"停止杀死游戏"运动已获得超过100万份签名支持 达到欧盟回应门槛 [1] - 运动获得欧洲议会副主席尼古拉・斯特凡努察的公开声援 [1] 育碧公司回应及立场 - 育碧CEO伊夫·吉尔莫特在股东大会上表示游戏服务终止是行业普遍现象 并非公司独有问题 [3] - 公司提出解决方案为"明确告知游戏的可玩期限" 但该表态被批评为轻佻且损害声誉 [3] - 该声明实质承认玩家仅拥有游戏使用权而非所有权 揭破了行业长期存在的潜规则 [5] 游戏行业商业模式演变 - 实体游戏市场因技术进步持续萎缩 但实体介质仍保留玩家对载体的物权 [5][7] - 服务型游戏(GaaS)成为行业趋势 通过持续内容更新维持玩家粘性和付费 [8] - GaaS模式下微交易系统实现"丰俭由人" 为厂商带来显著收入增长 [10] - 传统买断制游戏权利金分成增长有限 难以支撑厂商利润需求 [10] GaaS模式的运营挑战 - GaaS极度依赖厂商长线运营能力 仅有少数厂商能维持长期成功 [12] - 游戏存续周期是GaaS关键命门 厂商通常回避公开游戏寿命预期 [12] - 提前公布游戏寿命将导致玩家付费热情随停运临近而下滑 [12] - 若实际运营情况与公布期限不符 厂商将面临法律和商誉风险 [14] 育碧战略矛盾点 - "明确告知期限"方案可能损害公司GaaS业务模式 影响玩家投入意愿 [12] - 公司对不同IP的重视程度差异将导致资源分配不均 [12] - 该策略被质疑是转移"停止杀死游戏"运动压力的权宜之计 [14]