美国财政部债务再融资计划 - 美国财政部即将公布第二季度债务再融资计划细节 借款规模预计达5140亿美元 较2月估计高出3910亿美元 主要因季初现金余额低于预期 [1] - 市场预期财政部将连续第五个季度维持拍卖规模不变 但更关注前瞻性指导的变化 可能推动市场走向 [1] 债券期限结构调整 - 市场关注财政部长贝森特是否会改变对债券期限结构的态度 此前财政部计划保持大部分债务发行计划不变 令预期增加长期债券拍卖的交易员意外 [2] - 若财政部重申相同指导方针 表明其有信心继续依赖短期债务满足近期需求 有助于稳定长期债券市场表现 [2] - 分析师认为增加短期票据或债券拍卖规模将受市场欢迎 有助于稳定经济不确定性 法国巴黎银行甚至建议小幅削减长期附息债券拍卖规模 [2] 债券回购计划 - 美国财政部自2024年5月起每月回购不超过300亿美元非活跃证券 并进行两项各不超过20亿美元的操作 针对10-30年期长期债务 [3] - 回购计划旨在保持定期性和可预测性 避免给市场注入不确定性 [4] - 分析师猜测财政部可能增加长期回购规模至30亿美元 或使回购计划更加灵活 财政部长贝森特曾提及增加回购是应对市场压力的选项之一 [4]

联邦机构裁员规模与影响 - 美国联邦机构在新政府上台头3个月内裁员12.1万人，不包括行政休假或自愿离职人员 [1] - 2025年第一季度政府裁员规模超过零售业和科技行业等其他任何行业 [1] - 裁员引发连锁反应，公众对教育、医疗、交通和公共安全等基本服务的担忧加剧 [1] - 超半数美国成年人预计联邦项目削减将损害家庭经济状况 [1] DOGE的预算削减与争议 - DOGE宣称节省支出1600亿美元，但仅40%有具体项目支撑，其中约一半缺乏文件证据 [2] - 部分节省金额存在账目错误，例如宣称取消移民合同节省80亿美元，实际合同价值仅800万美元 [2] - 非营利组织估计DOGE可能造成纳税人损失约1350亿美元 [2] - 马斯克原承诺削减2万亿美元预算，后目标减半，实际节省远低于承诺 [2] 马斯克角色变化与政策走向 - 马斯克计划减少在DOGE的工作时长，可能每周仅到岗1-2天 [3] - 特朗普政府为马斯克离任做准备，但将继续支持DOGE运作以削减预算 [3] - 专家认为DOGE未来可能调整策略，不再采取激进裁员方式 [3]

甘肃地方债发行情况 - 甘肃发行20年期其他专项地方债，规模14.6650亿元，发行利率2.1300%，边际倍数2.07倍，倍数预期2.03 [1] - 甘肃发行20年期其他专项地方债，规模37.2347亿元，发行利率2.1300%，边际倍数1.67倍，倍数预期2.06 [1] - 甘肃发行7年期棚改专项地方债，规模22.4728亿元，发行利率1.7700%，边际倍数1.10倍，倍数预期1.87 [1]

地方政府专项债券现状 - 地方政府专项债券是积极财政政策的重要工具 在稳投资 扩内需 补短板等方面发挥重要作用 [1] - 专项债用作资本金政策推进中暴露出项目收入分配权不足 支持领域政策竞争 资产切割困难 资金使用限制等问题 [1] 专项债用作资本金面临的主要问题 - 项目收入分配权不足导致地方政府缺乏使用动力 铁路和收费公路项目省级以下政府基本没有收入分配权 民生保障类项目收益微薄甚至亏损 [3] - 支持领域存在政策间竞争 收益良好项目优先选择其他融资方式 专项债使用空间被挤压 [4] - 专项债券与市场化融资项目资产难以切割 财预〔2017〕89号规定专项债券形成的资产在存续期内不得抵质押 与金融机构风险防控需求形成矛盾 [4] - 专项债券资金使用受到限制 资金使用规定零散分布在多个文件中 缺乏统一说明 [6] 地方政府专项债券改进建议 - 转变使用方式 由债务撬动向权益撬动转变 扩大专项债用作资本金的用途范围 允许参与经营性固定资产投资项目 [7] - 扩大专项债用作资本金的用途范围 2025年专项债券用作资本金的领域已扩大至22个 需优化与PPP项目等的结合方式 [7] - 鼓励扩大市场化融资参与范围 制定政策支持保险公司 基金公司等社会投资者参与专项债项目 [8] - 强化项目管理 2025年专项债券用作项目资本金的比例提高至30% 需确保"专项债+市场化融资"模式的合规性 [9]

文章核心观点 - 近期市场讨论“特朗普要制造美国衰退”，从表层逻辑看，任职总统党派更换后新政府“控制”经济表现“先抑后扬”似有道理，但严谨统计意义上该情形不显著；党派切换与否数据对比不支持该逻辑；共和党任下经济或有“先抑后扬”特征；“先压低再抬升”经济增速模式对政党连任无明显支持；民主党切换向共和党总统模式下，非国防类自由裁量支出增速先低后高特征更突出 [2][3] 报告摘要 前言 - 海外市场讨论“特朗普要制造美国衰退”，从表层逻辑看，任职总统党派更换后新政府“控制”经济“先抑后扬”有一定道理，引发对总统政党轮替后经济是否先低后高的思考 [4] 政党更迭后会用经济“短痛”换“长赢”吗——五角度数据观察 样本区间 - 全样本含1790年以来美国58次大选情况（2024年大选因缺新总统上台后经济数据暂不考虑），分析会同时观察短样本（1930 - 2024年）和全样本（1790 - 2024年） [12] 五角度数据观察 - **角度一：统计差异显著吗**：检验原假设“总统党派切换后，经济增速t + 1＜经济增速t且经济增速t + 2＞经济增速t + 1”，全样本中1790年以来58次选举25次总统党派切换，同时满足条件仅10次，占比40%；短样本1930 - 2024年11次选举中满足条件5次，占比50%，该模式发生似抛硬币，完全随机 [14] - **角度二：党派切换与否经济增速均值差异**：对比总统党派切换与否两种情形下，大选年及其后四年经济增速均值差异。党派切换模式下，大选年经济增速通常是低点，随后逐渐走高；党派无切换模式下，大选当年经济增速是高点，随后逐渐走弱，可能因大选年经济好坏影响党派连任 [15][16] - **角度三：不同党派切换方向有区别吗**：观察总统党派切换情形，对比两种切换方向下大选年及其后四年经济增速均值差异。全样本看，民主党切换向共和党总统后，经济增速前低后高差值更明显，大选后第二年至第三年有小高峰；共和党切换向民主党总统后，经济增速倾向稳步小幅抬升。短样本中，民主党切换向共和党总统后，大选后第二年经济增速有低点；共和党切换向民主党总统后，经济增速震荡走高 [18][19] - **角度四：党派切换后是否连任有区别吗**：反向论证“先压低再抬升”经济增速模式对政党连任的影响。1860 - 2020年18次党派切换，上台政党连任12次（共和党7次，民主党5次），未连任6次（共和党2次，民主党4次）。对连任而言，经济增速是否“先低”不重要，重要的是下一个大选年（t + 4）经济增速不能差。政党切换后上台政党连任概率高；上台政党能否连任关键看t + 4年经济增速是否大幅回落；共和党连任情形多于民主党；共和党任期最后一年经济略回落仍可能连任，民主党则难 [21][22] - **角度五：财政支出增速是否有明显差异**：用非国防类自由裁量财政支出增速替换GDP增速，对比党派切换与否及不同切换方向下该支出增速均值差异。1963 - 2020年美国15次大选，党派切换8次（民主党切换向共和党4次，共和党切换向民主党4次），无党派切换7次。无党派切换模式下，非国防类自由裁量支出增速逐年提高；有党派切换模式下，该支出增速先下滑，t + 4年抬升。民主党切换向共和党总统模式下，该支出增速先低后高特征更突出，t + 2年形成低点；共和党切换向民主党模式下，该支出增速（剔除2008年）较平稳 [24][25]

美国非农就业数据 - 2月新增非农就业人数15.1万，略低于市场预期的16.0万 [1] - 失业率4.1%，高于市场预期的4.0% [1] - 劳动参与率62.4%，低于市场预期的62.6% [1] - 平均时薪同比增速4.0%，略低于市场预期的4.1% [1] 就业市场趋势 - 新增非农就业人数较1月小幅上行2.6万至15.1万 [5] - 私人部门新增就业14.0万，较1月大幅上行5.9万 [5] - 政府部门新增就业仅1.1万，较1月大幅回落3.3万 [5] - 首次申领失业金人数回落2.1万至22.1万，持续申领失业金人数小幅上行1.4万至190.0万 [5] 就业市场结构 - 制造业就业新增3.0万，较1月增加3.7万 [16] - 建筑业新增就业1.9万，耐用品制造业新增1.1万，采掘业新增0.5万 [16] - 服务业就业新增10.6万，较1月增加1.8万 [16] - 招聘率低至3.4%，离职率低至3.3%，均为2015年以来最低水平 [8] 美联储政策与市场反应 - 市场对美联储年内降息预期从0-1次走阔至3次 [18] - 2年期美债收益率上涨4.1bp至4.00%，10年期上涨2.3bp至4.30% [19] - 美元指数下降0.15%至103.91，离岸人民币汇率跌落至7.24 [19] - 标普500指数收涨0.55%，纳斯达克指数收涨0.70%，道琼斯指数收涨0.52% [20] 市场展望 - 市场对降息定价过于激进，年内降息幅度预期从25bp跃升至74bp [21] - 5年期和10年期国债在经历强劲反弹后存在回调风险 [21] - 美元空头头寸处于较高水平，建议逢低做多 [21]

就业市场概况 - 2月美国劳动参与率下降0.2个百分点至62.4%，永久退出劳动力市场人数增加，较疫情前2020年1月水平低0.9个百分点 [1][5] - 失业率上升0.1个百分点至4.1%，U6失业率飙升0.5个百分点至8%，创2021年底以来新高，反映就业广泛降温 [1][5][9] - 新增非农就业人数回升至15.1万人，但12月和1月数据合计下调0.2万人，三个月移动平均持续下滑，低于去年同期水平 [1][2] 行业就业表现 - 教育保健业、金融活动和建筑业为新增就业主力，分别贡献7.3万人、2.1万人和1.9万人 [3] - 零售业和政府就业大幅下降，较上月减少3.6万人和3.3万人，政府新增就业占比从30%降至7%，冻结招聘影响显现 [1][3] - 休闲酒店和零售业受恶劣天气影响就业减少，政府裁员行政令或导致未来数据进一步恶化 [1][3][9] 劳动力供需动态 - 2024年12月职位空缺数降至760万人，职位空缺率4.5%，劳动力供需缺口71万人，基本恢复至疫情前均衡水平 [4] - 移民和关税问题加剧企业担忧，ADP新增就业大幅下降，私营部门招聘因政策不确定性和消费放缓陷入犹豫 [1][9] - 挑战者企业裁员人数创2023年2月以来新高，联邦合同取消和政府裁员负面影响持续 [1] 薪资与消费趋势 - 2月非农时薪环比增0.3%，同比增速升至4%，连续7个月维持4%附近浮动，支撑居民消费 [6] - 商业服务（5.1%）和建筑业（4.2%）时薪增速最高，制造业和批发业增速分别提升0.3和0.2个百分点 [7] - 2025年1月实际时薪同比增速降至1%，较上月下行0.2个百分点，长期趋势显示2024年3月以来持续放缓，或削弱未来消费 [8] 市场反应与政策预期 - 非农数据公布后，市场预期美联储6月降息，全年降息3次，美股上涨、美债收益率下降、美元走低 [9] - 特朗普关税政策和移民收紧或进一步抑制私营企业招聘，政府裁员影响尚未完全体现 [9]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度营收21亿美元，同比增长14.5%，有机增长8.1%，基础增长14.3% [18] - 第二季度EBITDA利润率为11.1%，同比增加180个基点，主要受业务组合和时间因素驱动 [18] - 调整后摊薄每股收益为5.95美元，同比增长36% [19] - 第二季度经营现金流（不包括应收账款购买安排）为7600万美元，自由现金流为6600万美元，销售未清天数为53天 [20] - 第二季度按预估基础计算的净债务与过去12个月EBITDA之比为2.9倍 [20] - 提高2025财年营收指引至84.5 - 86.5亿美元，基础增长13% - 16%，其中收购贡献6个百分点 [22] - 预计2025财年EBITDA利润率处于低11%区间，下半年Q4利润率高于Q3 [22] - 提高2025财年调整后净收入指引至5.37 - 5.57亿美元，调整后每股收益为23.87 - 24.76美元，同比增长13% - 18% [22] - 提高自由现金流指引至至少4.5亿美元，2025财年自由现金流每股增长18% [23] 各条业务线数据和关键指标变化 无 各个市场数据和关键指标变化 无 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略旨在满足国防部、情报界和国土安全部的关键国家安全优先事项，专注于软件和技术现代化，利用敏捷软件开发和开放架构，提供高效、安全、可互操作的解决方案 [9][10] - 公司结合了航空航天和国防巨头的纪律性和结构化流程、政府服务提供商的敏捷性和任务知识以及商业世界的速度、创新和软件专注度，在行业中具有独特竞争力 [17] - 公司仅6%的总收入来自其他联邦民用机构，与同行相比具有显著差异，受民用部门监管改革导致预算削减的影响较小 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观环境呈现健康需求信号和资金流、新政府支持关键领域支出增加以及世界局势危险的特点，公司作为国家安全公司，有望受益于这些条件 [9] - 公司对2025财年的财务目标充满信心，预计约95%的收入来自现有项目，约3%来自重复招标，约2%来自新业务 [24] - 公司的积压订单为320亿美元，较去年增长18%，相当于近4年的年收入，为业务提供了长期可见性 [23] - 公司有120亿美元的投标正在评估中，约75%为新业务，未来两个季度预计提交130亿美元的投标，约70%为新业务，反映了市场需求的健康状况 [24][25] 其他重要信息 - 公司在本季度收购了Azure Summit和Applied Insight，整合工作进展顺利，Azure Summit在收购前获得了一份价值3亿美元的海军合同 [6][7][8] - 公司的多个项目取得了显著成果，如Beagle、FADE、NCAP等软件项目，以及网络现代化、Spectral、ITAS、DAI等项目，这些项目增强了公司与客户的信誉，推动了合同增长 [11][12][13][14][15] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 若与新政府会面，会提出哪些建议及原因 - 公司认为应加速联邦政府、国防部和情报界的IT基础设施和网络现代化，并提供相应资金；应加强国土安全保护，制定国家战略，整合国防部、国土安全部和执法部门的力量；应培训采购官员，严格遵循现有流程，减少抗议行为 [33][34][35][36] 问题: 政府承包商股票估值下降是否影响并购管道 - 公司已看到估值倍数有所下降，近期的收购利用了这一趋势，公司将灵活部署资本，未来几个季度将专注于降低杠杆率，之后再考虑并购、股票回购或偿还债务等选项 [38][40] 问题: 政府削减文职人员是否为公司带来机会 - 公司认为政府削减与任务相关的人员可能为其带来更多业务机会，公司凭借专业技术和解决方案，能够通过引入更多技术提高效率，释放人力 [44][45][46] 问题: 公司对Doge倡议下的民用机构IT现代化和财务管理机会的兴趣 - 公司已经参与了相关市场，愿意抓住这些机会，因为公司在软件和技术方面具有优势，能够为政府提供更具成本效益的解决方案，实现双赢 [55][56][57] 问题: 政府转向商业条款和固定价格合同对公司的挑战和机会 - 公司对固定价格合同有较大兴趣，认为这是积极的趋势，公司在过去7年中积累了基于成果的合同经验，这有助于提高利润率 [58][59][61] 问题: 公司在通信、网络、战场和反无人机系统等领域的增长信心来源 - 公司在这些领域拥有丰富经验，不仅能提供技术和专业知识，还能深入理解客户任务需求，公司将威胁视为软件定义的问题，能够持续更新和交付软件技术 [66][67][69] 问题: 来自其他联邦民用客户的6%收入是否存在风险 - 这部分收入的风险因具体业务而异，其中约1%来自NASA，风险相对较小，公司认为有必要让投资者了解这部分业务的情况 [72] 问题: 第二季度后EBITDA利润率提升的因素及信心来源 - 第三季度利润率可能会从11.1%略有下降，第四季度预计利润率和收入都会增加，第四季度可能是利润率最高的季度 [75] 问题: 并购交易进展及当前并购管道的情况 - 公司的并购目标通常是由创始人经营或由个人或小团体拥有的企业，公司会持续关注并与潜在卖家保持沟通，未来几个季度将专注于降低杠杆率，同时保持灵活和机会主义的资本部署策略 [77][78] 问题: 政府要求员工每周5天返回办公室对公司的影响 - 公司将根据客户需求和安全要求来决定员工的工作地点，目前尚不清楚政府远程员工的分布情况，公司会等待观察政策的实施效果 [84][86] 问题: 公司收入中按成果定价的比例及上限 - 公司约85% - 90%的收入是基于成果的，公司大部分工作已从服务型转变为技术型，注重交付具体成果 [88] 问题: 新政府过渡是否会导致合同授予裁决速度放缓 - 公司认为不会出现重大延误，军方人员的轮换是正常现象，目前未发现对合同授予有重大影响 [92][93][94] 问题: 乌克兰、以色列等地区作战节奏放缓对公司的影响 - 公司在这些冲突地区的业务规模较小，对财务结果没有重大影响，公司更关注国际市场的支出和软件定义技术业务的发展 [95][96][97] 问题: 未来利润率的走势及Spectral项目的进展 - 公司过去几年的利润率和收入在年末通常较高，长期来看利润率仍有上升潜力，但公司不会牺牲投资来追求短期利润，将专注于自由现金流每股收益 [100][101][103] - Spectral项目进展顺利，已成功展示了最小可行产品，获得了客户的积极反馈，公司正在朝着2025年的生产参考文章目标努力，Azure的加入为项目提供了支持，预计将带来增长 [106][107][108] 问题: 股价回调后公司是否有更多股票回购的意愿 - 公司短期内将专注于降低杠杆率，同时保持灵活和机会主义的资本部署策略，会考虑各种选项 [116] 问题: 公司是否在国内反无人机市场有机会 - 公司在反无人机市场拥有近20年的经验，是美国国内和国际市场的领先供应商，拥有约5000套解决方案和传感器，但国内市场需要统一的战略和解决方案 [121][122] 问题: Spectral系统能否用于其他海军平台及相关工作的难度和兴趣指标 - Spectral系统采用开放架构和软件定义技术，可用于其他海军平台和国防部的各种平台，公司已开始在其他领域进行讨论、演示和试验，这是一个5 - 10年的特许经营胜利 [125][126][128]