他们表示，短期要继续用好特殊再融资债券等工具，为债务压力大的地区提供关键流动性支持，确保不发生系统性风险，同时盘活存量资产，回 笼资金用于偿还债务或支持新发展项目，形成良性循环。中长期看，要深化财税制度改革，加快转变发展模式。他们特别强调，保持经济持续较 快发展是化解地方债务风险的根本。 化债成效显著 2024年11月8日，十四届全国人大常委会第十二次会议审议通过近年来力度最大的化债举措，主要有三项措施：一是增加地方政府专项债务限额6 万亿元，用于置换存量隐性债务，一次报批，分三年实施；二是从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专门用 于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。三是明确2029年及以后到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。 记者 王珍 2024年11月8日，中央推出"6+4+2"一揽子化债举措，五年内支持地方化解12万亿元隐性债务。一年来， 隐性债务化解取得积极成效，地方政府隐 债余额大幅下降，腾出空间更好发展经济、保障民生。 不过，在化债过程中，部分地方出现投资效率下降、进而导致经济收缩的现象。对此，分析人士表示，推动债务更好地支持经济发展才是本轮化 ...

政策核心内容 - 重庆市发布《重庆市持续推进城市更新三年行动计划（2025—2027年）》[1] - 计划推动建立以政府投入为引导、企业投入为主体的多元化投资体系[1] 资金筹措方式 - 积极争取中央预算内投资、超长期特别国债等中央资金支持[1] - 加大地方财政投入并统筹整合现有资金渠道[1] - 在债务风险可控前提下通过发行地方政府专项债券支持符合条件的项目[1] - 推动项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）、资产证券化产品、公司信用类债券等[1] 政策支持措施 - 落实城市更新相关税费减免政策[1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 《规定》进一步完善专项债券相关业务会计处理，优化专项债券管理机制，强化专项债券全流程管理，明确企业类专项债券项目的规范申报和会计处理要求，分析其对城投企业财务报表和偿债能力等的影响 [2][4] - 专项债券偿付义务主体确认流程前置，有利于企业更加审慎申报专项债券项目；不满足“项目单位不承担专项债券偿还义务”条件的，后续将存续专项债券计入资本公积和确认补助等或将不可持续，企业偿债压力或上升；“专项债券项目投资表”和“专项债券资金还款情况表”有利于加强资金使用管理和监测还本付息情况，防范地方政府债务风险 [8][9][15] 根据相关目录分别进行总结 《规定》具体要求 - 企业类项目单位取得专项债券资金，按约定承担偿还义务的，按规定确认为负债并进行后续会计处理；不承担偿还义务的，结合约定按有关企业会计准则处理 [5] - 企业应自2026年1月1日起，编制“专项债券项目投资表”和“专项债券资金还款情况表”，归集整理相关资金和资产信息 [6][7] 联合观点 专项债券偿付义务主体确认流程前置的影响 - 《规定》前部分地区对政府专项债券偿还义务主体单独发文规定，部分地区未作要求；《规定》要求发行时确定偿还义务主体并写入相关方案，利于企业审慎申报项目 [8] 《规定》实施对企业财务和偿债能力的影响 - 专项债券转资本公积对负债相关指标的影响：选取8家城投企业分析，若将2024年资本公积中增加的专项债券资金调整至负债，各样本企业资产负债率增幅在0.55 - 3.59个百分点之间，债务负担上升 [11] - 其他收益中专项债券补贴对公司盈利情况的影响：若专项债券资金不再满足分期计入损益类科目的要求，可能对公司利润产生较大影响，如某城投企业2024年相关政府补助占其他收益比重约60%，若无该补助将亏损 [14] - 存续专项债券后续账务处理按新标准执行或将增加部分企业偿债压力：《规定》要求明确偿还义务依据，此前不同做法的项目单位按新标准执行，若募投项目收益不及预期，偿债压力将上升 [14] “专项债券项目投资表”和“专项债券资金还款情况表”的作用 - “专项债券项目投资表”明确资金投向和投资结构，加强资金使用管理，方便监管部门对比计划和实际投资情况，督促调整计划 [15] - “专项债券资金还款情况表”列明专项债券余额等信息，有利于实时监测还本付息情况，防范地方政府债务风险 [15]

专项债券发行情况 - 今年以来新增专项债券发行规模约为36613亿元，突破3.6万亿元关口 [1] - 今年专项债券安排总额为4.4万亿元，当前发行进度已达83.2% [1] - 发行规模呈逐季度提升趋势，一季度发行9602亿元，二季度发行12004亿元，三季度以来发行15006亿元 [1] 专项债券政策作用 - 专项债券是财政政策的核心工具之一，可起到强基础、补短板、惠民生、扩投资等积极作用 [1] - 当前发行进度整体较快且逐季度加快，是积极财政政策主动靠前发力的体现，对稳定经济运行和推动项目加快建设具有重要意义 [1] - 发行进度符合预期，节奏合理，起到了很好的投资调节和经济拉动作用 [1] 未来政策重点方向 - 政策重点包括积极发挥专项债券、超长期特别国债等作用，加强财政与金融协同配合，将更多公共服务纳入投资支持范围，并鼓励民间投资发展 [2] - 需用好政策工具，协助做好专项债券支持土地储备和收购存量商品房用作保障性住房等工作 [2] - 未来发力方向包括保持积极财政政策的连续性和稳定性以稳定市场信心并注入活力，以及注重专项债券结构调整以更好反映使用效果 [3] 具体投资与应用领域 - 具体投向上可进一步拓宽专项债券使用范围，重点围绕激发投资消费潜能，强化对国家重大战略和新兴产业（“两重”“两新”）的支持力度 [3] - 可持续加大专项债券对交通、能源、水利等重大基础设施项目建设的支持力度 [3] - 操作方式上可增强债券资金撬动作用，扩大专项债券用作项目资本金的范围 [3]

地方债发行规模主要特征 - 地方债发行规模由2015年的3.84万亿元上升至2024年的9.78万亿元，年均复合增长率为9.8%，超过同期GDP 6.9%的增速 [3] - 地方债余额由2015年末的4.83万亿元上升至2024年末的47.34万亿元，增长了8.8倍 [5] - 专项债券发行规模由2015年的0.97万亿元上升至2024年的7.7万亿元，年均复合增长率达22.98%，占地方债发行规模的比重由25.4%上升至78.9% [6][7] - 一般债券发行规模占比从2015年的74.6%下降至2024年的21.1% [6] - 地方债新增限额由2015年的0.6万亿元上升至2024年的4.62万亿元，2020年因疫情达到峰值4.73万亿元 [9] - 2015-2018年地方政府累计发行12.2万亿元置换债券 [12] - 借新还旧债券规模由2020年的1.79万亿元上升至2024年的2.57万亿元，年均复合增长率为7.47%，借新还旧率除2023年外均保持在86%左右 [13] - 广东、江苏、山东、浙江、四川、河南等经济大省的地方债发行规模占比由2015年的33.9%上升至2024年的37.7% [14] 地方债发行规模驱动因素 - 地方债限额由国务院根据国家宏观经济形势确定，经济下行压力大时适当扩大新增债务限额 [17] - 2015-2018年累计发行12.2万亿元置换债券，2023年中央推出一揽子化债方案，2024年推出“6+4+2”化债方案，通过新增专项债和特殊再融资债券置换隐性债务 [18] - 为应对外部风险冲击，政府部门会出台刺激政策，政府债务扩张是重要应对手段 [19] - 地方债借新还旧率处于较高水平，反映出地方政府财政收支压力较大，大部分到期债券通过举新债滚动偿还 [20] 地方债发行规模与债务风险关系 - 地方债发行规模扩大通常导致地方债务余额增加，债务风险相应上升 [21] - 在经济衰退时期，地方债限额和发行规模的扩张可以扩大国内需求、稳定经济增长，从而有利于化解地方债务风险 [22] - 置换债券的发行可以促成地方隐性债务风险的化解，例如2024年因隐性债务置换，中央一次性将地方债限额提高6万亿元 [22] - 借新还旧债券发行可缓解地方债短期流动性压力，化解地方债风险 [22] 地方债发行规模与资金使用效率 - 地方债务资金主要投向公益性项目，投资回报期长且直接经济效益较低，债务资金的经济效益通常不高 [23] - 2022年47个地区违规挪用专项债资金157.98亿元，2023年522个项目279.24亿元专项债券资金闲置或被挪用，2024年92个地区挤占挪用专项债资金651.8亿元 [23] - 应通过完善地方债限额分配制度、健全信息披露机制、强化专项债全周期管理等方式提高资金使用效率 [24] 地方债发行规模与政策实施效果 - 地方债发行规模是财政政策扩展或收缩的重要中间变量，需与货币政策等其他政策配合 [25] - 以2025年上半年为例，地方债发行规模超过5万亿元，同比增长57.2%，货币政策保持适度宽松，10年期国债收益率下行至1.65%，发挥了较好的稳增长效果 [26] - 当经济处于过热期时，应减少地方债发行规模并采用紧缩的货币政策配合 [26] 未来地方债发行趋势展望 - 出于统筹化债和经济发展的需要，预计地方债限额将有增无减，带动发行规模继续上升 [28] - 截至2025年上半年，新增置换债额度已用去近4万亿元，用于置换的新增专项债额度已用去近1.3万亿元，置换债券在发行中仍将占据重要地位 [28] - 专项债券投向领域“负面清单”管理制度落地，将有利于提高专项债资金使用效率 [29] - 预计货币政策将继续保持适度宽松，与地方债发行形成有效配合 [30] - 经济大省地方债发行集中度仍将有所上升，以发挥其“挑大梁”的作用 [30]

比如，今年7月底四川省审计厅公开的《关于2024年度省级预算执行和其他财政收支的审计工作报告》 显示，审计24个市县地方政府专项债券项目发现，11市县的17个项目资产未投入运营或闲置，总投资 43.62亿元，其中债券资金31.84亿元。 吉林省审计厅今年披露的当地审计报告显示，16市县26个产业园区项目建设的标准化厂房及建筑部分闲 置，涉及面积188.31万平方米，获得专项债券94.8亿元，已支出94.27亿元。 全国人大指出政府债务资金形成资产管理仍需加强 中国政府债务余额已经超过90万亿元，如何管好这笔债务形成的庞大资产十分重要。 近期全国人大常委会预工委、全国人大财经委公布了《关于2024年度政府债务管理情况的监督调研报 告》（下称《调研报告》），其中提及当前政府债务管理和风险防范化解还存在一些困难和问题时称， 政府债务资金形成资产管理仍需加强。《调研报告》建议，健全债务形成资产管理。 部分政府债务"重建设、轻管理" 粤开证券首席经济学家罗志恒告诉第一财经，政府举借的大量债务形成了庞大的国有资产，如公路、铁 路、机场、水利设施、市政设施等，但部分资产的管理存在短板，未能有效实现"资产-资金-债务"的良 ...

国家政策支持 - 国家出台政策支持减污降碳协同、环境品质提升、生态保护修复、现代化生态环境基础设施建设四类重大工程 [1] - 2024年中央经济工作会议提出增加发行超长期特别国债，持续支持"两重"项目和"两新"政策实施，并增加地方政府专项债券发行使用 [1] - 绿色金融政策提出持续加大绿色信贷投放，重点支持美丽中国先行区建设、污染防治攻坚、生态保护修复等领域，并对EOD项目给予整体授信支持 [1] 超长期特别国债融资 - 超长期特别国债优先支持国家重大战略领域，如长江经济带生态环境保护和绿色发展工程，包括生活污水处理厂、污水管网、工业园区污水处理设施建设、入河排污口整治等 [3] - 构建"国家战略+省级需求"项目储备库，筛选纳入国家战略规划的重大工程项目及解决全省突出生态环境问题的项目，择优申报纳入国家支持清单 [3] 地方政府专项债券融资 - 地方政府专项债券优先支持资金收支能平衡的环境基础设施项目，如城镇污水资源化利用、固体废物处置、绿色产业园区、生态文旅综合体等领域 [4] - 加强项目筛选与包装，严格对照绩效管理办法，筛选领域匹配、生态效益显著、能覆盖本息1.1倍以上的优质项目，并将生态治理与关联产业开发捆绑 [4] 中央及省级预算内资金 - 中央及省级预算内资金精准投向公益性短板领域，如农村黑臭水体治理、生态环境应急监测体系、历史遗留矿山修复等基础性环保民生领域 [5] - 实施严格资金监管，建立负面清单，对项目进度、资金流向、环境效益进行全流程数字化追踪，并开展资金绩效后评估与预算安排挂钩 [5] - 探索"非资金"政策激励，对高效使用资金的地区给予建设用地指标奖励、环评审批绿色通道等政策倾斜 [5] 绿色金融资金 - 绿色金融支持重点领域包括钢铁、水泥、焦化等重点行业超低排放改造，以及光伏、风电、水电等新能源产业的生产、建设和运营 [6] - 丰富金融产品，鼓励开发转型金融贷、绿色供应链金融、林业碳汇质押贷款、生态补偿专项债、可持续发展贷款、绿色建筑性能责任保险等 [6] - 鼓励清洁能源项目申请绿色信贷，支持相关企业发行绿色债券募集资金用于项目开发 [6] 项目资金组合策略 - 优化投资结构，针对国家重大战略、设备更新类项目优先考虑超长期特别国债，有稳定收益的准经营性项目申请专项债券，纯公益性项目申请预算内资金，市场化项目选择绿色金融 [8] - 对资金渠道进行合理组合，营利性强的项目采取"专项债券+绿色金融"，准公益性项目采取"超长期特别国债+专项债券"，纯公益性项目采取"中央预算内投资+省级配套资金" [9]

信贷结构变化与物价关系 - 2020年以来生产性信贷规模持续抬升而终端需求信贷持续回落信贷支持更多体现在供给侧而非需求侧[2] - 与2019年相比2024年生产性信贷多增长4.8万亿元终端需求信贷少增长4.9万亿元[4][13] - 生产性信贷过度抬升加剧供需矛盾因其既是当期需求也是未来供给[4][15] 物价回暖前置条件 - 供给端有效回落是价格止跌的前置条件而生产端信贷回落又是供给端有效回落的前置条件[2][4] - 2025年7月和8月企业中长期贷款同比持续回落与上游和中游供给侧回落趋势一致表明物价回暖前置条件已显现[2][5][15] - 后续需关注供给侧有效回落能否持续以及需求端能否回升[2][5] 每周经济观察景气向上领域 - 华创宏观WEI指数截至9月7日为6.93%环比上行0.17个点4月以来同比回升分项主要是基建和耐用品消费[6][17] - 石油沥青装置开工率截至9月10日当周为34.9%同比+9%环比+6.8%水泥发运率39.9%同比高于去年同期35.3%[7][26] - 9月前5日67城商品房成交面积同比+16.6%环比8月+3%港口集装箱吞吐量四周累计同比升至10.5%[7][24][32] 每周经济观察景气向下领域 - 9月第一周乘用车零售同比-10%已连续四周回落8月全月同比+3%[8][24] - 百城土地溢价率9月第一周为4.37%近两周平均3%低于7月的6.5%[8][24] - 美国提单口径进口金额9月前9天同比-21.5%从中国进口金额同比-35%[33] 大宗商品及资产表现 - COMEX黄金上涨1.3%至3646.3美元/盎司LME铜上涨1.2%至10068美元/吨美油布油分别上涨1.3%和2.3%[7][44] - 股债夏普比率差出现十年级别大背离债券利率曲线走陡10年期国债收益率报1.8670%环比+4.1bps[8][21][65] - 新能源品种价格下跌工业硅、多晶硅、碳酸锂期货分别下跌4.8%、5.5%和3.7%[45] 政策与债务动态 - 财政部表示已发行新增地方政府专项债券2.78万亿元其中8000亿元用于化债政府全口径债务总额92.6万亿元负债率68.7%[50] - 超六成融资平台实现退出意味60%以上隐性债务已清零将提前下达部分2026年新增地方政府债务限额靠前使用化债额度[51] - 9月15日当周计划发行新增地方债1185亿元国债净融资2365亿元证金债净融资350亿元[49]

财政收支规模 - "十四五"时期全国一般公共预算收入预计达106万亿元 较"十三五"增加17万亿元增长19% [1] - 同期全国一般公共预算支出预计超136万亿元 较"十三五"增加26万亿元增长24% [1] - 民生领域投入近100万亿元 其中教育支出20.5万亿元 社会保障就业支出19.6万亿元 卫生健康支出10.6万亿元 住房保障支出4万亿元 [1] 财政政策工具 - 2025年赤字率设定为4% 赤字规模达5.66万亿元 [5] - 新增专项债安排4.4万亿元 超长期特别国债发行1.3万亿元 支持商业银行特别国债5000亿元 政府债券总规模11.86万亿元创历史新高 [5] - 五年累计安排地方政府专项债券19.4万亿元支持15万个项目 中央预算内投资3.33万亿元用于水利交通等基建 [5] 扩大内需举措 - 财政投入4200亿元支持消费品以旧换新 带动商品销售额超2.9万亿元 [5] - 近两年安排1.5万亿元超长期特别国债推进"两重"建设 [5] - 2024年安排1000亿元育儿补贴 200亿元推行免费学前教育 [1] 就业与个税改革 - 中央财政安排就业补助资金3186亿元 较"十三五"增长29% [6] - 2022年增设3岁以下婴幼儿照护专项附加扣除 2023年提高"一老一小"扣除标准 累计超6700万人受益 [6] 政府债务状况 - 2024年末政府全口径债务总额92.6万亿元 其中国债34.6万亿元 地方政府法定债务47.5万亿元 隐性债务10.5万亿元 负债率68.7% [11] - 隐性债务规模从2023年末14.3万亿元降至2024年末10.5万亿元 一年减少3.8万亿元 [11] - G20国家平均政府负债率118.2% G7国家平均123.2% [11] 债务化解进展 - 推出12万亿元化债举措：提高地方政府债务限额6万亿元置换隐性债务 每年8000亿元新增专项债五年合计4万亿元补充基金财力 2万亿元棚改债务延期偿还 [10] - 截至2025年6月末超六成融资平台实现退出 60%以上平台隐性债务清零 [10] - 金融机构资产质量改善 信贷投放意愿和能力增强 [10] 未来政策方向 - 保持政策连续性稳定性 增强灵活性预见性 做好政策储备主动靠前发力 [2] - 推进隐性债与法定债"双轨"合并管理 建立统一长效监管制度 [12] - 严格落实举债终身问责和债务问题倒查机制 坚决遏制新增隐性债务 [12]

今天下午，国务院新闻办公室举行"高质量完成'十四五'规划"系列主题新闻发布会，财政部部长蓝佛安介绍了"十四五"时期财政改革发展成 效。 蓝佛安：未来财政政策发力空间依然充足 蓝佛安介绍， 财政政策统筹考虑防风险和促发展，始终留有后手，未来财政政策发力空间依然充足。 蓝佛安：财政部门将做好政策储备 主动靠前发力 蓝佛安表示，下一步财政部门将继续保持政策的连续性、稳定性，增强灵活性、预见性，加强对形势的前瞻研判，做好政策储备，主动靠前 发力，为经济社会高质量发展贡献财政力量。 蓝佛安：提前下达部分2026年新增地方政府债务限额 靠前使用化债额度 蓝佛安表示，"十五五"期间，我们将继续统筹好发展和安全，加快建立健全与高质量发展相适应的政府债务管理机制，在发展中化债、在化 债中发展，为经济行稳致远提供有力支撑。 第一，在存量上做减法。继续落实好一揽子化债举措，提前下达部分2026年新增地方政府债务限额，靠前使用化债额度，多措并举化解存 量隐性债务。 第二，在管理上做加法。严格地方政府债务限额管理，确保用得好、还得起、可持续。强化专项债"借用管还"全生命周期管理，推进隐性 债、法定债"双轨"合并管理，建立统一的长效监管 ...