公司经营状况 - 睢县足力健鞋业有限公司欠税15.42万元，涉及个人所得税和房产税[1][2] - 公司注册资本为10002万元，员工人数789人(2022年)[2] - 公司法定代表人张京康关联企业13家[2] - 公司被列为失信被执行人，涉及金额98万元[2] 行业发展历程 - 公司曾推出"六超老人鞋"大获成功，售出50万双[3] - 品牌成立一年内扩张至千家门店，成为行业领头羊[3] - 2024年行业竞争加剧，斯凯奇等新玩家以"缓震科技"等概念入场[16] 产品与技术研发 - 公司采集老人双脚7个维度数据，研发专业鞋楦[4] - 拥有多项老人鞋专利，但技术领域专利仅占6.05%，且均为实用新型专利[6][7] - 参与28项行业标准制定，包括《老人鞋》国家标准[9][10] 营销策略与品牌形象 - 连续8年在央视投放广告，累计投入2亿元[12] - 创始人张京康通过半跪式服务打造"敬老"品牌形象[13] - 2024年更换代言人为凤凰传奇，推出萌宠营销吸引年轻消费者[25][27] 产品质量问题 - 2024年产品因鞋底过度磨损变形被上海市市场监管局通报不合格[17] - 2019年产品因剥离强度不合格被多地市场监管部门通报[17] - 黑猫投诉平台超60%投诉涉及"防滑虚假宣传"[19] 管理层与战略转型 - 创始人张京康与女儿张亚丽在营销策略上存在分歧[28] - 张亚丽主张"年轻化设计+线上渠道"，张京康坚持"线下门店+孝心营销"[28] - 公司尝试短视频和直播营销，但效果不及竞品[33]

财务表现 - 截至2025年3月31日止年度内公司预计录得拥有人应占亏损33,000,000港元至38,000,000港元 而上年度为溢利 [1] - 亏损主因包括营业额同比减少约10% 劳工成本显著上升 以及中国内地和香港投资物业公平估值亏损 [1] 经营环境 - 客户采购审慎 零售环境低迷 宏观经济不明朗导致订单管道疲软 [1] - 美国对越南及柬埔寨制鞋类产品关税政策演变将加剧2026财年挑战与不确定性 [2] 战略举措 - 保留技术劳工队伍以展示营运可靠性 聚焦平均售价较高产品推进价值增长策略 [1] - 持续优化产品组合 恪守资本管理及成本控制纲领维持财务韧性 [1] - 策略性投资导致短期成本上升 但预期将强化长远优势与复苏应对能力 [2]

核心观点 - 周四A股三大指数涨跌互现，上证综指涨0.01%，深成指跌0.11%，创业板指涨0.26%，全市场成交额13,035亿元，较上日增加169亿元，超2,300只个股上涨，稀土永磁等板块涨幅居前，农业、猪肉板块跌幅居前 [3][8] - 2025年6月12日商务部介绍中美经贸磋商机制首次会议情况，双方就落实两国元首通话共识和巩固会谈成果的措施框架达成原则一致，在解决经贸关切上取得新进展，中国依法依规审查稀土出口许可申请并已批准一定数量合规申请 [4][9] 国内市场表现 - 上证指数收盘3,402.66，涨0.01%；深证成指收盘10,234.33，跌0.11%；沪深300收盘3,892.20，跌0.06%；科创50收盘977.97，跌0.30%；创业板指收盘2,067.15，涨0.26%；上证50收盘2,691.28，跌0.03%；上证180收盘8,616.17，涨0.06%；上证基金收盘6,920.26，持平；国债指数收盘224.95，持平 [6] 国际市场表现 - 道琼斯收盘42,967.62，涨0.24%；S&P500收盘6,045.26，涨0.38%；纳斯达克收盘19,662.48，涨0.24%；日经225收盘38,173.09，跌0.65%；恒生指数收盘24,035.38，跌1.36%；美元指数收盘97.85，跌0.79% [6] 华利集团公司概况 - 公司是全球领先的运动鞋专业制造商，合作品牌众多，前身成立于1990年，深耕鞋履制造行业二十余年，股权高度集中，实际控制人为张聪渊家族，合计持股87.48%，2017 - 2024年营业收入/归母净利润CAGR分别为+13.31%/+19.47% [10] 行业看点 - 2011 - 2024年全球运动鞋履市场销售规模从952.53亿美元升至1686.45亿美元，CAGR为4.49%，预计未来有望保持稳健增长，近年来全球制鞋业中心向东南亚和南亚国家转移 [11] 公司看点 - 客户方面，采取优质大客户策略，前五大客户集中度超80%，客户粘性强，业务经营稳健，且在推进与新客户合作 [11] - 产能方面，生产基地多在越南，2024年销售运动鞋2.23亿双，同比+17.53%，2025Q1四川阿迪达斯工厂投产，未来3 - 5年将在印尼和越南新建投产工厂 [12] - 效率方面，与同行相比收入规模靠前、盈利水平领先，2024年毛利率/净利率分别为26.80%/15.98%，得益于低成本和高人效 [14] - 产品方面，2020 - 2024年产品合格率均值达99.99%，供应链体系完善，交付能力强 [14] - 分红方面，2021 - 2024年现金分红比例分别为89%/43%/44%/70%，2024年股息率为4.40%，2025Q1未分配利润112亿元，未来保持稳定分红确定性高 [15] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为42.10/48.38/55.04亿元，对应PE分别为15/13/11倍，2025年股息率为4.83%，首次覆盖给予“买入”评级 [16]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [12] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是全球领先的运动鞋制造企业，与下游多个知名运动品牌保持紧密合作，客户资源优质且稳定，高转换成本铸造护城河 [12] - 随着新客户拓展和新工厂投产，产销有望保持快速增长，预计2025 - 2027年归母净利润分别为42.10/48.38/55.04亿元，对应2025年6月10日收盘价的PE分别为15/13/11倍，按分红比例70%计算，2025年对应的股息率为4.83% [12] - 公司当前股价已反映前期加征关税的悲观预期，若后续美国对越南的关税政策有所缓和，则股价有望迎来修复 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 全球领先的运动鞋专业制造商，合作多个知名品牌，从事运动鞋的产品开发设计、生产与销售，前身成立于1990年，至今深耕鞋履制造行业二十余年，管理总部及开发设计中心位于广东中山，生产制造工厂位于越南、印尼等地 [16] - 股权高度集中，实控人家族合计持股87.48%，核心管理层稳定，行业经验丰富 [20][21] - 近年经营稳健，利润率稳中有升，2017 - 2024年营业收入/归母净利润CAGR分别为+13.31%/+19.46%，2024年实现营业收入240.06亿元，同比+19.35%，归母净利润38.40亿元，同比+20.00% [25] 行业分析 - 全球运动鞋行业规模稳健增长，2011 - 2024年，全球运动鞋履市场销售规模从952.53亿美元上升至1686.45亿美元，CAGR为4.49%，预计未来有望保持稳健增长 [2][35] - 产业链上下游可拆解为原料、设计、生产制造、品牌运营、渠道零售等多个环节，上游为原料供应商，中游是鞋履制造企业，下游包括品牌商、经销商、渠道商及终端消费者 [43][44][45] - 制造端订单修复持续，下游品牌方库存回补至健康水平，2023年底运动品牌产品库存水平逐渐趋于正常，而后开启补库存阶段 [50] - 受人力成本、关税、自然资源等因素影响，近年来全球制鞋业的中心不断向东南亚和南亚国家转移 [2][51] 公司看点 - 客户：拥有优质且稳定的客户资源，新客户有望放量，与多家知名运动鞋品牌建立合作关系，前五大客户集中度在80%以上，客户粘性较强，业务经营稳健，同时积极推进与新客户的合作进程 [3][60] - 产能：成本优势领先同行，产能扩张带动销量上行，生产基地大部分在越南，成本优势明显，2017 - 2024年产能与产量均呈现增长趋势，2024年销售运动鞋2.23亿双，同比+17.53%，未来3 - 5年将在印尼和越南新建投产数个工厂 [3][66][68] - 效率：成本低+管理和生产效率高，公司盈利水平领先同行，2024年毛利率/净利率分别为26.80%/15.98%，高于裕元、钰齐和丰泰，主要得益于成本低、管理效率高和生产效率高 [10][75] - 产品：品质优质且稳定，持续加码研发，产品合格率均值高达99.99%，供应链体系完善，交付能力强，部分紧急订单能实现1个月内甚至2 - 3周内交货，近年来研发投入与研发人数稳步增加 [10][81][84] - 分红：公司注重投资者回报，近期现金分红比例显著提高，2021 - 2024年现金分红比例分别为89%/43%/44%/70%，2024年股息率（对应2025年6月10日收盘价）为4.40%，未来保持稳定分红的确定性较高 [11] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为42.10/48.38/55.04亿元，对应2025年6月10日收盘价的PE分别为15/13/11倍 [12] - 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，考虑到公司在全球运动鞋制造行业的龙头地位，以及在客户资源、产能、人力成本等方面的多重优势，加之现金流充沛、现金分红比例高等因素 [12]

核心观点 - 消费需求改善令核心CPI企稳，但供给侧对通胀读数有较大压制 [3][72] - 核心商品PPI同比回升0.3pct至-1.4%，主因提振消费政策效果显现及关税冲击缓和 [8][72] - PPI同比回落0.6pct至-3.3%，主要受大宗商品价格拖累，其中国际油价拖累PPI环比-0.1%，钢煤价拖累-0.3%，铜价支撑0.1% [11][72] 特征一：核心商品PPI回弹 - 制鞋业价格上涨0.8%，计算机整机制造价格上涨0.2%，家用洗衣机、电视机制造、汽车整车制造价格降幅分别收窄1.6、1.4、0.6pct [8][72] - 光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格分别下降12.1%和5%，反映中下游产能利用率偏低 [11][72] 特征二：核心商品CPI上行 - 核心商品CPI同比+0.1pct至0.2%，交通工具CPI同比上行0.4pct至-3.4%，家用器具CPI同比持平前月(-0.2%) [19][73] - 金价走高带动金饰品价格上涨40.1%，其他用品及服务CPI同比上行0.7pct至7.3%，对整体CPI同比贡献0.4% [19][73] 特征三：核心服务CPI表现较好 - 服务CPI同比上行0.2pct至0.5%，核心服务CPI环比0.1%，略好于季节性(-0.03%) [22][73] - 宾馆住宿价格涨幅创近十年同期新高(4.6%)，旅游价格上涨0.8%，但房租CPI环比-0.1%、弱于往年 [22][73] 常规跟踪：CPI结构分化 - 5月CPI同比-0.1%，略好于预期(-0.2%)，食品CPI同比-0.4% [28][74] - 鲜果、淡水鱼和海水鱼价格分别上涨3.3%、3.1%和1.5%，鲜菜价格下降5.9%，猪肉价格环比-0.7% [28][74] - 交通工具用燃料CPI同比-2.7pct至-12.9%，反映国际油价下行影响 [53][75] 展望后续 - "以旧换新"政策或支撑核心商品CPI与PPI，但中下游产能利用率偏低及关税不确定性仍存约束 [35][74] - 大宗商品与食品供给充足可能继续拖累价格，服务业供给恢复或压制通胀 [35][74]

公司经营状况 - 睢县足力健鞋业有限公司欠税15.42万元 [2] - 公司2018年营业收入从6000万元暴涨至18亿元，门店数量扩张至约5000家 [2] - 公共卫生事件导致线下门店销售额暴跌，大批门店倒闭，公司陷入债务危机 [2] - 公司涉及多起案件，涉案金额巨大，多次被法院列入失信被执行人名单 [2] - 创始人张京康多次被限制高消费，个人背负巨额债务，截至2024年仍有约7亿元债务未清偿 [2] 创始人关联信息 - 张京康名下关联13家公司 [3] - 张京康多次因债务问题被法院立案，立案日期包括2020-08-18、2020-09-01、2021-01-05、2021-04-01 [3] 产品质量与市场挑战 - 足力健老人鞋多次因质量问题被通报，包括底墙与帮面剥离强度不合格、外底耐磨性能不达标 [5] - 质量问题损害消费者利益并严重影响品牌形象 [5] - 老年人消费选择多元化，运动品牌如耐克、斯凯奇等布局银发市场，加剧竞争 [5] - 公司在质量、设计和营销方面存在短板，市场竞争中失去优势 [5] 自救尝试与未来展望 - 公司推出新品闰月鞋，试图通过爆品驱动品牌发展，但市场反馈未达预期 [5] - 公司需在产品质量、设计和营销方面做出更大努力以重回巅峰 [5]

核心观点 - 5月CPI同比-0.1%，持平前值，略好于市场预期（-0.2%），环比-0.2% [2][8][67] - PPI同比-3.3%，较前值-2.7%进一步回落，环比-0.4%，低于市场预期（-3.2%）[2][8][36][67] - 核心CPI企稳主要体现为三个特征：核心商品PPI回弹、核心商品CPI上行、核心服务CPI改善 [3][9][68] 特征一：核心商品PPI回弹 - 5月核心商品PPI同比回升0.3pct至-1.4%，主因消费政策刺激需求释放及关税冲击缓和 [3][9][68] - 制鞋业价格上涨0.8%，计算机整机制造涨0.2%，家用洗衣机/电视机/汽车整车制造价格降幅收窄1.6/1.4/0.6pct [3][9][68] - 工艺美术及礼仪用品制造价格同比大涨12.8% [9] - PPI跌破-3%主要受大宗商品拖累： - 国际油价下行拖累国内油价，测算拖累PPI环比-0.2%（石油开采PPI环比-5.6%）[12][68] - 钢煤价格拖累PPI环比-0.3%（煤炭开采PPI环比-3%，黑色压延PPI环比-1%）[12][68] - 铜价支撑PPI环比0.1%（有色采选PPI环比0.8%）[12][13][68] - 中下游产能利用率偏低压制PPI，光伏设备及锂离子电池制造价格分别下降12.1%和5% [3][13][68] 特征二：核心商品CPI上行 - 核心商品CPI同比+0.1pct至0.2%，受"以旧换新"政策及金价上涨驱动 [4][19][69] - 交通工具CPI同比上行0.4pct至-3.4%，家用器具CPI同比持平于-0.2% [4][19][69] - 金饰品价格暴涨40.1%，带动其他用品及服务CPI同比上行0.7pct至7.3%，贡献整体CPI同比0.4% [4][19][69] 特征三：核心服务CPI改善 - 服务CPI同比上行0.2pct至0.5%，核心服务CPI环比0.1%优于季节性（-0.03%）[4][22][59][69] - 假期天数同比增加2天刺激需求释放，宾馆住宿价格涨4.6%（创十年新高），旅游价格涨0.8% [4][22][59][69] - 房租CPI环比-0.1%弱于季节性，显示居住需求仍疲软 [4][22][69] 食品与非食品CPI分化 - 食品CPI同比-0.4%： - 鲜果（+3.3%）、淡水鱼（+3.1%）、海水鱼（+1.5%）因供应减少涨价 [6][27][70] - 鲜菜（-5.9%）、猪肉（-0.7%环比）因供给充足价格下行 [6][27][70] - 非食品中交通工具用燃料CPI同比大幅回落2.7pct至-12.9%，主因国际油价下跌 [6][51][71] 后续展望 - 政策加码（服务消费支持、"以旧换新"）或支撑核心CPI，但供给侧约束仍存： - 中下游产能利用率偏低及关税不确定性压制工业品价格 [33][68][70] - 大宗商品与食品供给充足或持续拖累价格 [33][70] - 服务业供给恢复可能抑制服务通胀 [33][70]

核心观点 - 消费需求改善令核心CPI企稳，但供给侧对通胀读数有较大压制 [2][68] - 核心商品PPI同比回升0.3pct至-1.4%，主因提振消费政策效果显现及关税冲击缓和 [8][68] - PPI同比回落0.6pct至-3.3%，国际油价、钢煤价格拖累明显，铜价贡献正向支撑 [11][68] 特征一：核心商品PPI回弹 - 制鞋业价格上涨0.8%，计算机整机制造价格上涨0.2%，家用洗衣机、电视机制造、汽车整车制造价格降幅收窄1.6、1.4、0.6pct [8][68] - 油价拖累PPI环比-0.2%，钢煤价格拖累-0.3%，铜价支撑0.1% [11][12] - 光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造价格分别下降12.1%和5% [12][68] 特征二：核心商品CPI上行 - 核心商品CPI同比+0.1pct至0.2%，交通工具CPI同比上行0.4pct至-3.4% [18][69] - 金价走高带动金饰品价格上涨40.1%，其他用品及服务CPI同比上行0.7pct至7.3%，贡献整体CPI同比0.4% [18][69] - 燃油小汽车和新能源小汽车价格降幅收窄至4.2%和2.8% [18] 特征三：核心服务CPI改善 - 服务CPI同比上行0.2pct至0.5%，核心服务CPI环比0.1%优于季节性（-0.03%） [21][69] - 宾馆住宿价格上涨4.6%，旅游价格上涨0.8%，均创近十年同期新高 [21][58] - 房租CPI环比-0.1%，弱于季节性 [21][69] 常规跟踪：CPI与PPI结构分化 - CPI同比-0.1%持平前月，鲜果、淡水鱼、海水鱼价格分别上涨3.3%、3.1%、1.5%，鲜菜价格下降5.9% [26][70] - 猪肉价格环比-0.7%，在外餐饮CPI环比-0.4%弱于往年 [26][70] - 生产资料PPI同比回落0.9pct至-4%，石油煤炭加工、黑色加工同比降幅达14.7%、10.2% [35] 展望后续 - 政策加码或支撑核心服务CPI改善及核心商品PPI回升，但中下游产能利用率偏低制约价格反弹 [32][70] - 大宗商品与食品供给充足或持续压制价格，服务业有效供给恢复也可能抑制通胀 [32][70] - PPI与CPI回升仍面临供给侧阻力，包括关税不确定性和产能过剩 [32][70]

通胀数据 - 6月9日公布5月通胀数据，CPI同比-0.1%、前值-0.1%、预期-0.2%、环比-0.2%；PPI同比-3.3%、前值-2.7%、预期-3.2%、环比-0.4%[1][8] 核心CPI企稳特征 - 核心商品PPI回弹至-1.4%，同比回升0.3pct，部分行业价格上涨或降幅收窄；PPI跌破-3%至-3.3%，同比回落0.6pct，受大宗商品价格拖累[2][9][10] - 核心商品CPI上行至0.2%，同比+0.1pct，交通工具CPI改善，金价带动其他用品及服务CPI上行至7.3%，同比上行0.7pct，贡献0.4%[3][16] - 核心服务CPI表现较好，同比上行0.2pct至0.5%，环比0.1%略好于季节性，宾馆住宿价格涨幅创近十年同期新高，房租CPI环比-0.1%[3][19] 常规跟踪 - PPI同比回落至-3.3%，生产资料降幅更大，石油煤炭加工、黑色加工同比降幅较大[31] - CPI同比-0.1%持平前月，食品CPI同比-0.4%回落0.2pct，鲜果、牛肉CPI同比改善[36] - 消费品中交通工具CPI改善至-3.4%，上行0.4pct，交通工具用燃料CPI同比-12.9%，下降2.7pct[44] - 服务CPI同比回升至0.5%，核心服务CPI环比0.1%好于季节性，宾馆住宿和旅游价格上涨[49] 展望与风险 - 政策与内需或缓释通胀压力，但供给侧约束仍在，PPI与CPI回升有阻力[4][26] - 风险为食品和能源供给超预期偏紧[6][53][54]

关税政策影响 - 美国与越南等国关税政策落地待观察，目前无客户因关税大幅取消或减少订单，公司出货节奏未变，生产旺季订单饱满 [2] - 以往关税由品牌客户承担，多数客户未与公司商讨关税成本，不同盈利能力制造商压力有差异 [2] - 公司针对美国对越南、印尼关税加征拟定应对方案并与客户密切沟通 [2] - 短期内公司产能建设规划不变，今年将在越南、印尼继续建设新工厂，投产节奏依订单情况调节 [2] - 若越南对从中国进口原材料征高关税，2024 年越南工厂从当地采购原材料金额超采购总额 50%，来自中国大陆原材料占比降至约 30%，且越南工厂来料加工模式进口原材料免税 [4] 销售与市场 - 公司采购、销售主要以美元计价结算，美国市场约占公司销售收入 4 成左右 [2] 毛利率情况 - 2025 年第一季度新客户订单量同比显著增长，新工厂投产初期影响整体毛利率 [2][3] - 公司将优化培训机制、推进智能化设备和管理系统部署提升运营效率，二季度新员工招聘放缓，预计集团运营效率逐步提升 [3] 订单展望 - 公司客户多元，多数客户业绩成长，少数客户终端销售增速不佳，目前实际订单与预计差异不大，对 2025 年业绩有信心，会关注关税政策影响并调整策略 [5] 产能布局 - 目前主要生产基地在越南，今年有新成品鞋工厂投产 [6] - 印尼生产基地预计产能 6000 万双以上，2024 年上半年投产，建设完毕约需 3 年 [6] - 公司在四川租赁厂房的成品鞋工厂于 2025 年第一季度投产 [6] 控股股东减持 - 公司控股股东目前未减持，减持旨在优化股东结构，后续减持将按监管要求披露信息 [7]