公司近期股价表现 - 腾讯音乐上周五(2月6日)美股收涨2.57%，收盘价为16.34美元 [1] - 2月9日美股盘前交易中，公司股价续涨1.29%，报16.55美元 [1] 机构观点与业绩预期 - 花旗预期腾讯音乐2025年第四季业绩将符合或略胜预期，主要驱动力是稳定的订阅服务及加速增长的非订阅音乐收入 [1] - 花旗维持对腾讯音乐美股的“买入”评级，目标价为29美元 [1] 未来关键关注点 - 竞争格局与抖音Soda Music的潜在威胁是2026年的关键关注点之一 [1] - SVIP转换率及每用户平均收入趋势是2026年的关键关注点之一 [1] - 线上广告收入、音乐演唱会收入更新、喜马拉雅的最新状况是2026年的关键关注点之一 [1] - 毛利率与经营利润率趋势是2026年的关键关注点之一 [1] 公司基本市场数据 - 公司股票2月6日成交量为622.86万股，成交额为1.01亿美元 [1] - 公司总市值为253.09亿美元，总股本为15.49亿股 [1] - 公司52周最高股价为26.70美元，52周最低股价为11.71美元 [1]

公司财务表现与资本市场认可 - 大和将公司评级由“跑赢大市”上调至“买入”，认为其当前估值对应2026年预测市盈率约18倍具备吸引力 [1] - 公司2025年Q2财报发布后，港股股价盘中一度大涨超17%，突破100港元/股，创历史新高，最终收涨15.63%，报102.10港元/股，总市值达3163亿港元 [1] - 摩根士丹利分析师维持公司“买入”评级，并将目标价从18美元上调至27.5美元 [1] - 公司营收在2019年至2021年从254.3亿元增长至312.4亿元，2022年经历结构性调整后回落至283.4亿元，此后维持在280亿元左右 [2] - 在营收进入平台期的同时，公司净利润持续增长，截至2025年第三季度，累计营收达265.7亿元，净利润96.97亿元，创净利润峰值 [2] 业务生态与市场地位 - 公司通过整合QQ音乐、酷狗音乐、酷我音乐及全民K歌，构建起多元互补的业务生态，占据中国在线音乐市场的半壁江山 [3][5] - 2025年第三季度，公司在线音乐服务收入为69.7亿元，同比增长27.2%；在线音乐订阅收入45亿元，同比增长17.2% [5] - 公司市场占有率约69%，网易云音乐市场占有率约为19% [9] - 2024年，公司总营收达284亿元，而网易云音乐为79.5亿元，前者体量约为后者的3.6倍 [10] 核心竞争壁垒：版权与内容体系 - 公司构建了强大的音乐版权库，与国际三大唱片公司深度绑定，通过战略投资环球音乐、华纳音乐，并与索尼音乐长期合作 [5] - 在华语音乐基本盘上，公司实现了近乎完整的版权覆盖，长期锁定周杰伦、五月天、蔡依林等头部艺人，并汇聚了几乎所有重要华语厂牌 [5] - 2025年第三季度，公司陆续与邓紫棋、张杰、张艺兴等知名歌手完成续约，持续巩固核心内容储备 [5] - 公司围绕年轻化与高付费意愿用户深耕垂直音乐品类，与HYBE、YG、SM、JYP等韩国四大头部娱乐公司紧密合作，并积极拓展J-POP、独立音乐等多语种曲库 [6] 商业化与粉丝经济模式 - 公司的商业化路径超越了传统的会员订阅模式，构建了从内容生产、消费到社交互动的一体化闭环，粉丝经济成为持续驱动的核心引擎 [6] - 公司创新推出“数字专辑”模式，并引进“Bubble”等粉丝互动功能，构建偶像与粉丝之间的“一对一”私密交流场景 [6] - 公司通过推出定价更高的SVIP服务提升订阅天花板，该服务围绕粉丝经济设计独家内容、票务优先、明星语音等特权，推动超级会员渗透率与ARPPU增长 [7] - 2025年第三季度，公司在线音乐订阅ARPPU提升至11.9元 [7] - 公司积极拓展衍生变现场景，旗下“扑淘”平台销售限量专辑、明星周边，形成“音乐+衍生品”复合模式 [7] - 公司将竞争延伸至线下，通过“演出ing”业务策划并举办大型巡演及自有音乐节IP，例如2025年为权志龙举办的世界巡演 [7] 行业竞争格局与新兴挑战 - 中国在线音乐市场整体从增量扩张进入存量博弈阶段，行业竞争焦点转向对用户时长与付费深度的挖掘 [9] - 腾讯音乐与网易云音乐的竞争持续多年，尽管2021年后双方在监管指导下达成99%的版权互授，但关键艺人如周杰伦等仍可选择独家合作平台 [9] - Quest Mobile数据显示，QQ音乐与网易云音乐互为最大的徘徊用户来源，且同比小幅下降3%，用户在两平台间双向流动达到暂时动态平衡点 [9] - 字节跳动推出的汽水音乐展现出强劲增长势头，2025年11月其MAU同比增长85.3%，达到1.3亿，已成为国内第四大在线音乐平台 [11] - 汽水音乐与酷狗音乐、QQ音乐的徘徊用户数分别达2149万和2158万，同比大幅增长63.9%和72.9%，其新增用户很大程度上来源于这两大平台 [15] - 汽水音乐超过一半用户来自三线及以下城市，年龄以“泛90后”群体为主，且男性用户占比较高 [14] 增长战略与未来布局 - 公司持续探索音乐业务边界，积极推动音乐与游戏、影视等业态的跨界融合，例如与腾讯游戏天美工作室联合打造《王者荣耀》十周年主题曲 [6] - 公司持续拓展生态边界，通过收购喜马拉雅完善音频场景覆盖，并加码车载音乐业务，与吉利、小米等车企开展深度合作，布局出行音频场景 [7] - 摩根士丹利指出，公司已建立起覆盖差异化会员、高品质演出及周边商品的商业体系，并预计线下演出与非订阅业务将成为新增长极 [8] - 中金公司认为，其多层次会员运营与平台能力将持续推动订阅业务健康增长，进一步提升超级会员渗透率与用户付费水平 [8]

公司与环球音乐达成新授权协议 - 网易云音乐与环球音乐集团宣布达成一项多年期授权协议 [2] - 协议内容涵盖版权发行、艺人推广、AI技术探索和文化交流等多个维度 [2] 行业竞争格局与用户分析 - 国家版权局曾推动网易云音乐与腾讯音乐互授版权 一定程度上松动了版权作为平台护城河的局面 [2] - 目前国内在线音乐平台迎来新“搅局者” 字节系汽水音乐在2025年9月月活用户规模上紧随网易云音乐之后位居第四 [2] - 网易云音乐月活用户规模仍居行业前三 平台月活用户超2亿人 [2] - 网易云音乐超9成活跃用户为90后和00后 [2] 协议中的AI相关合作 - 此次授权协议包含了人工智能相关条款 [2] - 国外AI巨头正通过合作协议的方式与唱片公司就AI生成音乐的版权问题取得“和解” [2] - 网易云音乐与环球音乐将在AI技术探索方面展开更深层次的合作 [2]

公司股价表现与市场担忧 - 腾讯音乐股价年初至今跑输大市 [1] - 股价较去年9月17日高位回调38% [1] - 市场担忧主要源于竞争加剧、对内地K-pop演唱会重启预期的重新调整以及反垄断活动增加可能影响其收购喜马拉雅 [1] 投资观点与评级 - 里昂证券认为市场过度抛售，公司股价在目前具吸引力的风险回报水平下提供良好机会 [1] - 重申“跑赢大市”评级 [1] - 维持美股目标价23.7美元及港股目标价92.1港元 [1] 公司业务与竞争力 - 公司拥有可持续的订阅模式 [1] - 公司围绕粉丝及艺术家连系构建了产品竞争力 [1]

公司法律诉讼动态 - 网易云音乐前CEO朱一闻与网易云音乐股份有限公司共同作为上诉人，起诉杭州网易云音乐科技有限公司，案件为民事二审，将于1月22日开庭[2] - 该案件为“合同纠纷”，在一审阶段，原告仅为朱一闻一人，网易云股份与杭州网易云均为被告[3] - 法律人士分析，网易云股份在二审中“变换阵营”加入上诉人一方，是因一审后利益立场分化，其认为自身责任应由杭州网易云承担，因此与朱一闻共同主张权利[4][5][6] 公司管理层历史沿革 - 朱一闻于2006年加入网易，2012年筹备网易云音乐产品，是创始元老，2016年4月升任网易云音乐CEO[2] - 2020年底，朱一闻被“内部降级”，网易CEO丁磊接管网易云实际业务，原因是其在提升营收和创新业务上未获认可[3] - 2021年招股书显示CEO已变为丁磊，朱一闻作为高级副总裁出现，并于2023年初离职进入AI+教育领域创业[3] 公司业务与财务表现 - 网易云音乐于2013年4月上线，2014年1月至9月以36.5%的用户月增长率居音乐类APP第一，2015年7月用户数突破1亿[2] - 2018年至2020年，公司收入从11亿元快速增长至49亿元，但连续两年维持约20亿元亏损，其中2020年亏损扩大至30亿元[2] - 公司自2023年首次扭亏为盈后，2025年上半年继续盈利，收入为38亿元，经调整净利为19.46亿元，较2024年同期的8.81亿元增长121%[6] 公司资本市场表现 - 网易云音乐于2021年5月赴港递表[2] - 截至1月16日收盘，网易云音乐（9899.HK）股价报收181.5港元/股，总市值为395亿港元，当日下跌2.21%[6]

评级与估值 - 大和将腾讯音乐-SW评级由“跑赢大市”上调至“买入” [1] - 公司当前估值相当于2026年预测市盈率18倍，该行认为具有吸引力 [1] 业务与增长前景 - 大和仍然看好公司对中度至重度用户的变现能力 [1] - 公司新的收入来源包括活动和周边商品 [1]

评级与估值 - 大和将腾讯音乐-SW评级由“跑赢大市”上调至“买入” [1] - 公司当前估值相当于2026年预测市盈率18倍，该行认为具吸引力 [1] 业务与增长前景 - 大和仍然看好公司对中度至重度用户的变现能力 [1] - 大和看好公司来自活动和周边商品的新收入来源 [1]

核心观点 - 大和将腾讯音乐的评级由“跑赢大市”上调至“买入” [1] - 目标价由91港元下调至82港元，以反映同业估值下调的趋势 [1] 业务与竞争 - 对腾讯音乐轻音乐用户的竞争忧虑在短期内仍然存在 [1] - 看好公司对中度至重度用户的变现能力 [1] - 看好公司来自活动和周边商品的新收入来源 [1] 估值 - 腾讯音乐当前的估值相当于2026年预测市盈率18倍 [1] - 该估值被认为具有吸引力 [1]

核心观点 - 大和报告认为网易云音乐新推出的家庭会员套餐可能拉低每用户平均收入，但能推动订阅用户增长，预计公司2026年每用户平均收入仍将面临压力 [1] - 大和相信网易云音乐能够保持用户增长，且其用户获取或低价策略的持续时间可能比预期更长 [1] - 大和重申对网易云音乐"跑赢大盘"的评级，但将12个月目标价从310港元下调至215港元，主要因下调了估值倍数并调整了盈利预测 [1] 业务与运营分析 - 网易云音乐新推出的家庭会员套餐定价为每位用户4.5元，可能对每用户平均收入造成负面影响 [1] - 该家庭套餐计划预计将推动公司订阅用户数量的增长 [1] - 由于内容结构变化，预计公司今年每用户平均收入仍将面临压力 [1] - 公司可能在短期内加大投资以抵御更激烈的行业竞争 [1] 财务预测与估值调整 - 大和将网易云音乐2026至2027年每股盈利预测下调7% [1] - 盈利预测下调反映了更低的音乐每用户平均收入假设以及更高的营销成本假设 [1] - 大和将12个月目标价从310港元下调至215港元 [1] - 目标价下调主要因将2026年预测每股收益的目标市盈率从27倍下调至18倍 [1] - 估值倍数下调基于同业估值下降以及公司可能加大短期投资的考量 [1] 行业与竞争格局 - 市场上存在对中国在线音乐产业竞争格局的担忧 [1] - 大和相信网易云音乐能够保持用户增长 [1]

汽水音乐的成长路径与市场地位 - 汽水音乐月活跃用户已达1.2亿，仅次于网易云音乐的1.47亿，在移动音乐App行业中排名第四 [2] - 其用户增长高度依赖抖音，月活用户中82.1%来自抖音，同比增长超过90% [8] - 汽水音乐诞生于字节跳动的生态补全需求，旨在解决短视频创作中78%用户寻找歌曲的问题 [5] 核心增长策略与用户获取 - 通过抖音进行深度导流，例如视频左下角图标自动跳转、应用下载橱窗、数据互通及账号一键登录 [3] - 采用“免费+低价”策略吸引用户，用户可通过每日登录领取会员或观看广告兑换会员权益 [9] - 平台热歌榜中抖音神曲比例高达38%，病毒式传播能力对新歌宣发极具吸引力 [6] 产品内容与AI布局 - 平台曲目主要包括抖音神曲、流行歌曲翻唱、正规版权经典曲目及原创小众作品（含AI音乐） [11] - 在AI音乐领域布局迅速，于2025年11月落地“汽水AI音乐创作实验室”，构建从创作到变现的完整链路 [11] - 平台对AI音乐审核较为宽容，AI音乐会被插入推荐机制，且为行业唯一提供明确播放收益和平台激励的渠道 [11] 商业模式与面临的挑战 - 汽水音乐当前“免费+低价”模式吸引的海量用户，其创造的微薄收入难以覆盖激增的版权和运营成本 [12] - 行业稳固商业模式依赖广告与付费订阅，主流平台如网易云音乐、Spotify付费订阅收入占比超60%（Spotify达90%） [12] - 音乐行业头部效应严重，单曲重复消费周期长、频次高，现有头部平台的版权池与变现效率难以被汽水音乐的模式替代 [12] 行业竞争与字节跳动的战略定位 - 独家版权协议于2021年被叫停，终结了头部平台手握近九成独家资源的垄断时代，为新玩家打开大门 [5] - 分析机构认为，汽水音乐因版权内容匮乏，难以吸引核心音乐用户，更多是作为字节跳动大文娱生态的补充 [15] - 字节跳动对音乐业务的投入存在不确定性，其产品史上不乏拥有流量与算法但最终失败或收缩的案例 [15] - 字节跳动已推出第二款音乐应用“番茄音乐”，主打完全免费听歌与下载，显示汽水音乐并非其唯一选择 [16]