投资评级与目标价 - 维持"增持"评级 目标价14.80元人民币[1][5][7] 财务表现 - 2025年H1实现营收19.64亿元 同比下降12.43%[1] - 归母净利润2259.96万元 同比下降39.69%[1] - 扣非净利润1845.39万元 同比下降44.43%[1] - Q2营收9.83亿元 同比下降11.12% 环比微增0.27%[1] - Q2归母净利润611.42万元 同比下降59.38% 环比下降62.91%[1] - 2025年H1整体毛利率14.46% 同比下降1.95个百分点[2] - Q2综合毛利率13.68% 同比降1.98个百分点 环比降1.55个百分点[2] - 期间费用率11.16% 同比下降1.03个百分点[3] - 经营净现金流7910.07万元 同比增长16.82%[3] - 资产负债率70.04% 同比下降0.99个百分点[3] 分业务表现 - 玻璃窑用耐火材料收入2.42亿元 同比下降32.56%[2] - 水泥窑用耐火材料收入2.16亿元 同比下降20.76%[2] - 钢铁用耐火材料收入11.81亿元 同比下降7.44%[2] - 玻璃窑用耐火材料毛利率15.48% 同比下降1.81个百分点[2] - 水泥窑用耐火材料毛利率20.89% 同比下降4.46个百分点[2] - 钢铁用耐火材料毛利率11.43% 同比下降1.26个百分点[2] 成本控制与经营改善 - 完成降本降费2527万元[4] - 实现增收增利2896万元[4] - 通过重点清收3年以上应收账款改善现金流[3] - 加强部门联动加快存货结算[3] - 调整资金管理模式 合理调配资金[3] 行业环境与公司策略 - 下游钢铁、水泥、玻璃行业经营承压[2][4] - 耐火材料需求结构向低碳、长寿方向转变[4] - 行业面临产能结构调整挑战[4] - 公司将发挥客户资源优势拓展节能保温材料市场[4] - 转型服务模式 开拓国际市场[4] - 开展绿色创新工作[4] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润0.92/1.04/1.14亿元[5] - 对应EPS为0.39/0.44/0.48元[5][11] - 给予2025年37倍PE估值[5] - 可比公司2025年Wind一致预期PE均值22倍[5] - 公司当前PE为34.02倍[11] 市场数据 - 当前股价13.37元人民币[8] - 市值31.41亿元人民币[8] - 每股净资产2.99元[8] - 6个月平均日成交额5690万元[8]

股价与融资交易表现 - 8月28日公司股价上涨2.02% 成交额达1.07亿元 [1] - 当日融资买入1150.05万元 融资净买入343.25万元 融资余额8023.52万元占流通市值1.57% [1] - 融资余额处于近一年90%分位高位水平 融券余额0元但同样处于近一年90%分位高位 [1] 股东结构与持股情况 - 截至6月30日股东户数1.70万户 较上期增长9.24% [2] - 人均流通股66052股 较上期大幅增加80.20% [2] 财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入10.11亿元 同比下降10.49% [2] - 同期归母净利润3262.47万元 同比大幅增长686.67% [2] 业务构成与公司基础信息 - 主营业务收入结构：耐火材料73.34% 工程技术与服务12.74% 吨钢结算模式6.79% 仪器设备与新材料4.28% 其他2.84% [1] - 公司成立于2006年8月25日 2022年6月6日上市 专注于中高端耐火材料研发制造销售服务 [1] 分红政策 - A股上市后累计派发现金红利1.71亿元 [3]

公司治理与合规 - 公司全体董事出席董事会会议[3] - 第二届监事会第十一次会议于2025年8月26日召开 审议通过三项议案 包括2025年半年度报告及其摘要 2025年半年度募集资金存放与实际使用情况专项报告 以及宝武集团财务有限责任公司风险持续评估报告 所有议案均获3票同意[7][8][12][15][16] - 半年度报告未经审计[4] 募集资金管理 - 首次公开发行募集资金总额11.385亿元 发行价格5.06元/股 扣除承销费后募集资金10.7246亿元 净额10.5409亿元[20] - 截至2025年6月30日募集资金余额7.6428亿元 其中活期金额2.1428亿元[21][24] - 公司设立5个募集资金专户及1个现金管理专用结算账户 严格执行三方监管协议[22][23] - 2025年1-6月使用超募资金和闲置募集资金进行现金管理 最高额度分别为4.5亿元和1.5亿元[29] - 2022年曾使用募集资金9579.42万元置换预先投入募投项目及支付发行费用的自筹资金[25] 募投项目调整 - 终止年产9万吨新型耐火材料项目的两个子项目（年产3万吨高温镁质新型耐火材料生产线与年产2万吨高温铝质新型耐火材料生产线）以及年产1万吨金属复合新型耐火材料项目[33] - 对应专项募集资金余额继续留存于专户 未来将寻找合适投资方向提高使用效益[33] - 2022年曾对4个募投项目进行延期[32] 财务表现 - 2025年半年度计提资产减值准备939.63万元 其中资产减值损失154.45万元 信用减值损失785.18万元[38][39] - 计提减值准备对2025年半年度合并利润总额影响939.63万元[39] - 存货减值测试按成本与可变现净值孰低计量 应收账款等信用减值测试基于预期信用损失模型[38][39]

财务表现 - 2025年H1营收34.57亿元 同比增长8.22% 归母净利润2.18亿元 同比增长0.18% 扣非净利润1.29亿元 同比下降38.26% [1] - Q2营收17.87亿元 同比增长6.15% 环比增长7.08% 归母净利润9118.4万元 同比下降31.22% 环比下降27.9% [1] - 2025年H1毛利率16.98% 同比提升0.05个百分点 Q2毛利率17.93% 同比提升0.04个百分点 环比提升1.96个百分点 [2] 业务结构 - 耐火材料整体承包收入21.4亿元 同比增长15.2% 毛利率22.27% 同比下降1.02个百分点 [2] - 耐火材料直销收入3.7亿元 同比下降15.61% 毛利率17.96% 同比下降1.55个百分点 [2] - 其他直销收入9.47亿元 同比增长5.44% 毛利率4.66% 同比提升2.13个百分点 [2] 费用与现金流 - 2025年H1期间费用率12.35% 同比上升1.85个百分点 其中研发费用率7% 同比上升1.61个百分点 [3] - Q2期间费用率14.35% 同比上升2.88个百分点 环比上升4.15个百分点 [3] - 经营活动现金流量净额-1.31亿元 同比下降99.83% 收现比93.2% 同比下降5.7个百分点 [3] 产能与投资 - 耐火材料制品产能90万吨/年 通过产能升级改造提升竞争力 [2] - 报告期内投资总额3.14亿元 同比增长51.42% 其中2亿元增资上海阵量智能科技获9.95%股权 涉足芯片设计领域 [3] - 3300万元收购内蒙古包钢利尔高温材料20%股权 深化耐火材料业务布局 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年归母净利润预测至3.6/4.11/4.47亿元 下调幅度8.46%/8.4%/10.06% [4] - 对应EPS 0.3/0.35/0.38元 给予2025年29倍PE估值 目标价8.76元 [4] 行业环境 - 国内耐火材料行业运行偏弱 下游需求降低 行业竞争激烈导致价格同比下降 [2] - 公司通过整体承包模式提升竞争门槛 增强客户粘性 [2]

财务表现 - 2025年中报营业总收入34.57亿元，同比增长8.22% [1] - 归母净利润2.18亿元，同比增长0.18% [1] - 第二季度归母净利润9118.4万元，同比下降31.22% [1] - 扣非净利润1.29亿元，同比下降38.26% [1] - 毛利率16.98%，同比增长0.29个百分点 [1] - 净利率6.33%，同比下降8.15% [1] - 每股收益0.18元，与去年同期持平 [1] 现金流与资产状况 - 每股经营性现金流-0.11元，同比下降99.83% [1] - 货币资金10.38亿元，同比增长4.82% [1] - 应收账款28.96亿元，占最新年报归母净利润比例达909.14% [1][3] - 有息负债7.49亿元，同比增长41.63% [1] - 经营活动现金流净额下降99.83%，主要因客户回款率较低 [2] - 投资活动现金流净额下降319.13%，主要因对外投资增加 [2] 费用与资本结构 - 三费总额1.85亿元，占营收比例5.34%，同比增长5.72% [1] - 财务费用同比增长477.39%，主要因银行贷款增加 [2] - 每股净资产4.67元，同比增长3.58% [1] - 长期股权投资下降31.6%，因收购包钢利尔20%股权并纳入合并范围 [1] - 在建工程下降56.77%，因在建工程转固 [2] 业务发展与战略 - 耐火原料新产线已投产，包钢利尔完成并表 [3] - 海外业务增长趋势良好 [3] - 公司市占率持续提升，营收与净利润保持行业领先 [3] - 交易性金融资产增长777.28%，因取得国联民生股票及对外投资 [2] - 所得税费用增长107.39%，因转让民生证券股权产生大额投资收益递延所得税增加 [2] 历史表现与行业对比 - 公司近10年ROIC中位数为6.59%，去年ROIC为5.72% [2] - 历史最差年份2015年ROIC为-1.01% [2] - 上市以来14份年报中出现1次亏损年份 [2] - 证券研究员普遍预期2025年业绩为3.6亿元，每股收益均值0.3元 [3]

核心财务表现 - 营业总收入19.64亿元，同比下降12.43% [1] - 归母净利润2259.96万元，同比下降39.69% [1] - 第二季度营业总收入9.83亿元，同比下降11.12%，归母净利润611.42万元，同比下降59.38% [1] - 毛利率14.46%，同比下降11.88%，净利率2.69%，同比下降19.85% [1] - 每股收益0.1元，同比下降39.7%，每股经营性现金流0.34元，同比上升16.82% [1] 资产负债结构 - 应收账款10.6亿元，同比增长3.62%，占最新年报归母净利润比例达1859.4% [1][4] - 货币资金3.73亿元，同比增长2.35% [1] - 有息负债13.09亿元，同比下降0.41% [1] - 短期借款同比增加55.96%，长期借款同比下降37.36% [2] - 应收款项融资同比上升44.97%，应收票据同比下降55.27% [2] 现金流与费用管控 - 三费总额1.52亿元，占营收比例7.72%，同比下降8.36% [1] - 销售费用同比下降33.17%，原因系优化销售渠道及强化费用管控 [2] - 投资活动现金流量净额同比上升64.02%，因固定资产投资项目支出减少 [2] - 筹资活动现金流量净额同比下降578.48%，因偿还债务支付的现金增加 [2] - 现金及现金等价物净增加额同比下降208.65% [3] 行业环境与挑战 - 钢铁、水泥、玻璃等传统下游行业疲软，耐火材料市场需求面临持续压力 [4] - 行业面临产能结构调整、需求结构变化及集中度偏低挑战 [4] - 需求结构向低碳、长寿方向加速转变，传统高能耗产品面临淘汰压力 [4] - 技术升级滞后可能导致市场份额收窄，但特种耐材、绿色耐材需求增加 [4] 公司战略与应对措施 - 坚持"做精玻璃、做优水泥、做强钢铁"战略，积极开拓新兴市场 [5] - 拓展节能保温材料领域，加快向全窑总包服务模式转型 [5] - 加强国际市场开拓，紧跟集团"海外再造"战略 [5] - 开发绿色低碳系列耐火材料及智能钢流控制系统解决方案 [5] - 依托中国建材集团集采数字化平台降低采购成本，提升盈利能力 [5] 历史业绩与商业模式 - 近10年ROIC中位数6.14%，2024年ROIC为5.99%，资本回报率一般 [4] - 历史净利率2.77%，产品附加值不高，上市18年来亏损2次 [4] - 商业模式主要依靠研发及营销驱动 [4]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级 [1][7] - 目标价上调至8.76元人民币（前值7.59元） [5][7][8] 财务表现 - 2025年H1营收34.57亿元（同比+8.22%） [1][7] - 归母净利润2.18亿元（同比+0.18%） [1][7] - 扣非净利润1.29亿元（同比-38.26%） [1][7] - Q2单季度归母净利润9118.40万元（同比-31.22%，环比-27.90%） [1][7] - 毛利率16.98%（同比+0.05个百分点） [2] - Q2毛利率17.93%（同比+0.04个百分点，环比+1.96个百分点） [2] - 经营活动现金流量净额-1.31亿元（同比-99.83%） [3] - 收现比93.2%（同比-5.7个百分点） [3] 业务分项表现 - 耐火材料整体承包收入21.40亿元（同比+15.20%） [2] - 耐火材料直销收入3.70亿元（同比-15.61%） [2] - 其他直销收入9.47亿元（同比+5.44%） [2] - 整包业务毛利率22.27%（同比-1.02个百分点） [2] - 直销业务毛利率17.96%（同比-1.55个百分点） [2] - 其他直销毛利率4.66%（同比+2.13个百分点） [2] 费用与投资 - 期间费用率12.35%（同比+1.85个百分点） [3] - 研发费用率7%（同比+1.61个百分点） [3] - 投资总额3.14亿元（同比+51.42%） [4] - 增资2.00亿元获上海阵量智能科技9.95%股权（涉足芯片设计） [4] - 收购内蒙古包钢利尔高温材料20%股权（耗资0.33亿元） [4] 产能与行业背景 - 耐火材料制品产能90万吨/年 [2] - 下游需求降低、行业竞争激烈导致耐材价格同比下降 [2] - 通过产能升级改造及成本管控优化"整体城堡"模式 [2] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年归母净利润预测至3.60/4.11/4.47亿元（幅度-8.46%/-8.40%/-10.06%） [5] - 对应EPS为0.30/0.35/0.38元 [5][11] - 给予2025年29倍PE估值（高于可比公司Wind一致预期均值25倍） [5][12]

募集资金基本情况 - 公司首次公开发行股票募集资金总额为11.385亿元，发行价格为5.06元/股，发行数量为2.25亿股[1] - 实际募集资金到账金额为10.7246亿元，扣除承销费6604万元及其他发行费用1836.83万元后，募集资金净额为10.5409亿元[1] - 截至2025年6月30日，募集资金余额为7.6428亿元，其中活期存款2.1428亿元，未到期银行大额存单5.5亿元[1] - 募集资金累计支出3.2949亿元，投资收益及利息收入净额3967.79万元[1] 募集资金管理情况 - 公司设立5个募集资金专户及1个现金管理专用结算账户，与中信建投及多家银行签订三方监管协议[1] - 募集资金存放银行包括中国工商银行、中原银行、兴业银行、中国银行和上海浦东发展银行[1][2] - 专户资金具体分布：工商银行1亿元大额存单、中原银行5000万元、兴业银行5000万元、中国银行4.5亿元大额存单、浦发银行1亿元大额存单[2] 募集资金使用情况 - 本年度投入募集资金1111.09万元，累计投入募集资金3.2949亿元[3] - 年产9万吨新型耐火材料项目累计投资1.5136亿元，投资进度50.45%[3] - 新材料研发中心建设项目累计投资9770.31万元，投资进度65.14%[3] - 年产1万吨特种碳化硅新材料项目累计投资8001.87万元，超额完成投资计划[3] - 年产1万吨金属复合新型耐火材料项目仅投资40.48万元，投资进度0.58%[3] 募投项目变更情况 - 公司终止年产9万吨新型耐火材料项目的两个子项目：年产3万吨高温镁质新型耐火材料生产线和年产2万吨高温铝质新型耐火材料生产线[4] - 同时终止年产1万吨金属复合新型耐火材料项目[4] - 终止原因系耐火材料服务的钢铁、建材工业减量下行，有色金属工业增速减缓，导致市场需求整体减弱、行业竞争加剧、盈利水平下降[4] - 终止项目对应的专项募集资金余额继续留存于募集资金专户[4] 闲置资金管理 - 公司使用闲置募集资金进行现金管理，购买大额存单等保本型理财产品[2] - 具体投资情况：中国银行5000万元大额存单(收益14.42万元)、浦发银行4.5亿元大额存单、工商银行1亿元大额存单、中国银行5000万元大额存单(收益3.75万元)[2] - 董事会授权现金管理额度：超募资金最高不超过4.5亿元，闲置募集资金最高不超过1.5亿元[2] 行业环境分析 - 耐火材料所服务的钢铁、建材工业呈现减量下行趋势[4] - 有色金属工业增速减缓，导致耐火材料市场需求整体减弱[4] - 同行业竞争加剧，行业盈利水平整体下降[4] - 市场环境变化导致部分募投项目难以实现原预期目标[4]

计提资产减值准备情况概述 - 2025年半年度计提资产减值准备总额为939.63万元 [1] - 计提范围包括存货跌价准备、合同资产减值损失和其他非流动资产减值损失 [1] - 计提依据为《企业会计准则》及公司会计政策 遵循谨慎性原则以公允反映财务状况 [1] 具体计提项目明细 - 资产减值损失金额为154.45万元 主要源于存货按成本与可变现净值孰低计量原则计提 [2] - 信用减值损失金额为785.18万元 基于预期信用损失模型对应收账款/其他应收款/应收票据进行测试 [3] - 存货跌价准备按单个项目或类别计提 影响因素消失时可转回至当期损益 [2] 计提事项对公司影响 - 全部减值准备计入当期损益 减少2025年半年度利润总额939.63万元 [3] - 计提事项符合会计准则 不涉及会计政策变更且未损害股东利益 [3] - 数据尚未经会计师事务所审计 最终以年度审计确认结果为准 [3]

持续督导工作情况 - 中信建投证券作为保荐机构对中钢洛耐进行持续督导 督导期为2022年6月6日至2025年12月31日 [1] - 保荐机构已建立健全持续督导工作制度并制定相应工作计划 与公司签订持续督导协议明确权利义务 [2] - 2025年上半年公司未发生需要保荐机构公开发表声明的违法违规情况 [3] - 保荐机构通过日常沟通和定期回访等方式了解公司经营情况并开展持续督导工作 [3] 财务表现 - 营业收入10.11亿元 同比下降10.49% [17] - 利润总额4451.25万元 较上年同期21.16万元大幅增长1908.58% [17] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1762.10万元 上年同期为-3428.82万元 [17] - 经营活动产生的现金流量净额为-1.60亿元 较上年同期-1.56亿元下降2.13% [17] - 总资产52.42亿元 较上年度末增长0.62% [17] - 基本每股收益0.029元/股 上年同期为-0.0049元/股 [17] - 研发投入占营业收入比例4.63% 较上年同期5.19%下降0.56个百分点 [17] 研发创新 - 费用化研发投入4679.75万元 同比下降20.13% [20] - 报告期内发布6项标准 包括1项国家标准和4项行业标准 [22] - 新增申请专利29项 其中发明专利20项 [22] - 累计申请专利1101项 获得授权637项 [22] - 公司建有先进耐火材料全国重点实验室等科研创新平台 [18] 核心竞争力 - 公司拥有完整的科研创新平台包括国家工程研究中心和博士后科研工作站 [18] - 是耐火材料国家行业标准的主要起草者和制定者 [19] - 产品出口至欧美亚等多个国家和地区 在国际国内高温工业有较强影响力 [19] - 具有完整的产品质量控制体系 是国内较早建立耐材生产质量追溯体系的企业 [19] 风险因素 - 存在核心技术泄密和技术人员流失的风险 [8] - 原材料价格波动可能影响盈利空间 主要原材料包括碳化硅和氧化铬等 [10] - 环保要求持续加强可能带来环保投入加大等风险 [10] - 应收账款坏账风险 主要客户为钢铁有色建材等类型企业 [10] - 高新技术企业税收优惠资格存在不确定性 多家子公司享受税收优惠 [11][12] - 政府补助金额较大 未来政策变化可能对公司经营业绩造成影响 [12] - 行业竞争激烈 国际企业参与中国市场竞争 [9][13] - 下游行业需求变化可能传导至耐火材料行业 [13] - 宏观环境不确定性可能影响下游行业需求 [13] 诉讼事项 - 与内蒙古亿维玻璃纤维制造有限公司的诉讼案件 二审判决公司给付1493.43万元 [14][15] - 公司银行账户曾被冻结3800万元 占最近一期经审计货币资金余额的1.83% [14] 募集资金使用 - 募集资金总额11.39亿元 [22] - 截至2025年6月30日募集资金余额7.64亿元 [22] - 其中购买银行大额存单5.50亿元 账户活期金额2.14亿元 [22] - 募集资金使用与管理合法有效 不存在违规情况 [22] 股权结构 - 控股股东中钢科技发展有限公司直接持股37.72% [22][24] - 通过中国冶金科技成果转化有限公司间接持股3.62% [24] - 合计持股41.34% [24] - 控股股东质押股份25437.24万股 [22][24] - 实际控制人为国务院国资委 [24]