营业收入增长趋势 - 9月规模以上工业企业营业收入同比增长2.7%，增速较8月加快0.8个百分点 [1][7] - 8-9月营收增长明显加快，而5-7月当月同比增速在0.9%-1.0%左右震荡 [1][7] - 前三季度营业收入累计同比增长2.4%，增幅较前值扩大0.1个百分点 [1][8] 利润增长表现 - 9月利润当月同比增长21.6%，较前值加快1.2个百分点，连续两个月保持20%以上的高增长 [1][8] - 受8-9月利润跳升影响，前三季度利润总额累计同比增长3.2%，前值为增长0.9% [1][8][9] - 利润高增部分受益于基数偏低，8-9月两年复合增速仍处于负增长区间 [1][8][9] 利润增长驱动因素 - 量的方面：9月工业增加值同比跳升至6.5%，出口交货节奏和政策节奏是主要原因 [2][11] - 价的方面：PPI环比由负增长转为8-9月的零增长，同比降幅持续收窄，9月PPI同比下降2.3% [2][11][12] - 利润率方面：1-9月营收利润率5.26%，同比提高0.04个百分点，年内累计利润率同比首次由负转正 [2][11][12] - 9月单月营收利润率5.49%，同比提升0.85个百分点，连续第2个月提升 [2][11][13] 行业利润分化格局 - 利润增速领先行业集中在中游装备制造、有色金属、必选消费和公用事业 [3][18] - 装备制造类8个行业全部实现正增长，铁路船舶航空航天、电子、电气机械等行业利润增速较高 [3][18] - 原材料和中间品制造中，黑色冶炼、非金属矿制品、化纤利润同比显著改善 [3][18] - 利润降幅最大行业集中在能源采矿以及耐用和半耐用消费品 [3][18][20] 9月行业边际变化 - 部分行业利润改善受低基数影响，如计算机通信电子、汽车、印刷、化纤、橡塑等 [23][24] - 部分行业利润改善受价格因素驱动，如煤炭、建材、黑色采选、电气机械、医药等，其两年复合增速明显回升 [23][24] 库存与资产负债状况 - 9月末产成品名义库存同比2.8%，较前值加快0.5个百分点，但剔除价格影响后的实际库存同比5.1%，略低于前值 [4][25][26][27] - 9月末工业企业资产负债率为58%，环比持平，负债同比增长5.2%，增速较前值回落0.2个百分点 [5][29][30] - 所有者权益同比增长4.7%，增速加快0.3个百分点，与利润回升相对应 [5][29][30] 全年展望与结构特征 - 前三季度利润累计同比3.2%对应的两年复合增速为0.2%，若维持此水平，全年利润同比增速约在2.9%-3.1%之间，将结束2022-2024年连续三年的负增长 [6][30] - 当前利润增长相对集中在部分行业，广谱性仍有待提升，且企业补库未形成趋势，资本开支较为审慎 [6][30]

制造业PMI与中观景气度 - 7月制造业PMI环比下降0.4个点至49.3，但中观景气面小幅上行，景气扩张行业数量由6个增至7个，显示景气度受价格因素影响[1][5][6] - 黑色、有色、金属制品、通用设备行业景气回升至扩张区间，其中通用设备景气环比大幅上升14.8个点[6][7] - 黑色冶炼、有色冶炼、非金属矿制品出厂价格指数环比分别上升80.1、13.4和12.7个点，反映"反内卷"政策对原材料价格的影响[7][8] 行业景气分化特征 - 景气改善行业集中于两类：中游装备制造（通用/专用设备、电气机械）和原材料行业（黑色/有色/非金属矿），前者与"两重"建设项目清单下达相关，后者与价格回升联动[7][13] - 景气回调行业包括：1）汽车、计算机通信电子（景气分别降7.0、3.7个点）；2）出口依赖型行业（汽车/纺服/化纤橡塑出口订单降幅达10.6/8.5/12.6个点）；3）石化产业链（石油炼焦景气降9.8个点）[10][11] - 绝对景气度领先行业为通用设备（52以上）、电气机械（52以上）和黑色冶炼（80%历史分位值），汽车/纺服景气创4年新低[13] 新兴产业与建筑业动态 - 新材料行业景气连续3个月高于50，环比上升0.4个点，受益于新能源/机器人等上游需求；新能源汽车景气环比降3.5个点，受出口和产量约束影响[17] - 建筑业整体景气环比降2.2个点至50.6，其中房建景气降4.7个点（受高温暴雨影响），土木工程建筑景气降幅（1.6个点）小于季节性均值，显示基建韧性[18][20] - 3-6月房地产开发资金来源累计同比持续恶化，从-3.7%降至-6.2%[21] 服务业表现 - 服务业景气环比微降0.1个点，暑期出行相关行业表现突出：航空/餐饮/邮政景气环比升14.1/8.7/5.9个点，文化体育娱乐维持60以上高景气[23][24] - 线上信息技术服务业（互联网及软件信息）景气环比降2.4个点，但仍位于53-60较高区间[24] - 与季节性相比，航空/邮政环比涨幅超历史均值，住宿/批发表现弱于季节性[25] 政策驱动与市场预期 - 短期景气线索集中于"反内卷"（黑色/有色）、"两重"（中游装备）、服务消费（文旅）领域，但市场存在观望情绪[28] - "两重"项目需关注实物工作量信号，服务消费需新政策红利落地（如政治局会议提出的"培育服务消费新增长点"）[28] - 供给侧调整分两阶段：先定价预期后定价基本面，PPI回升为第二阶段关键观测指标[28]

4月工业企业利润数据 - 4月全国规模以上工业企业利润同比增长3.0%，较3月加快0.4个百分点 [1][16] - 4月库存同比3.9%，前值为4.2% [1][16] - 4月PPI同比-2.7%，3月为-2.5% [1][16] - 4月工业增加值增速6.1%，3月为7.7% [1][16] - 4月收入端增速2.64%，3月为4.42% [1][16] - 4月利润率5.38%，去年同期为5.36% [1][16] - 4月毛利率14.0%，去年同期14.2% [1][16] - 4月费用率7.85%，去年同期8.08% [1][16] 行业利润表现 - 4月采矿业增速-30.77%，前值-26.03% [2][19] - 4月制造业增速10.96%，前值11.92% [2][19] - 4月电热气水增速1.49%，前值-6.13% [2][19] - 制造业内部：上游增速-4.27%，中游增速21.23%（前值7.64%），下游增速4.58%（前值-1.28%） [2][19] - 1-4月装备制造业利润同比增长11.2%，拉动全部工业利润增长3.6个百分点 [5][13] - 中游8个行业中有7个利润增速超过10%，运输设备增速最快达59.2% [5][13] 利润增长驱动因素 - 1-4月工业利润增速1.4%，去年全年为-3.3% [4][9] - 1-4月工业增加值增速6.4%，PPI累计同比-2.4% [4][9] - 1-4月收入增速3.2%，毛利率14.5%（去年同期14.7%），利润率4.9%（去年同期5.0%） [4][9] - 中游装备制造业1-4月增加值平均增速10.8%，但7个行业PPI同比为负 [5][13] - 中游整体毛利率比去年同期低0.3%，6个行业毛利率不及去年同期 [5][13] - 中游整体1-4月收入累计增速8.5%，3个行业收入增速超10% [5][13] 所有制表现 - 4月国有及国有控股工业企业利润增速-14.6% [16] - 4月外商及港澳台工业企业利润增速1.75% [16] - 4月私营工业企业利润增速14.08% [16]

制造业PMI整体表现 - 4月制造业PMI环比下行1.5个点至49.0，降幅显著大于2014年以来季节性均值0.8个点，显示外需影响初步形成 [1][2][3] - 位于扩张区间的行业个数由前值8个减少至5个，通用设备、计算机通信电子、电气机械、汽车、化工景气由扩张进入收缩区间 [5] - EPMI（战略新兴行业PMI）环比下行10.2个点至49.4，BCI指数环比下行4.7个点至50.1，与制造业PMI趋势一致 [4] 分项指标传递链条 - 出口订单环比下行4.3个点至44.7，绝对水平为过去10年仅好于2020和2022年4月的低位，反映关税落地影响 [7] - 生产量指标环比下降2.8个点，采购指标环比降幅达5.5个点，为所有分项中最大，显示企业主动调整生产 [7] - 购进价格和出厂价格环比分别下降2.8和3.1个点，出厂价格环比降幅创8个月新低，输入性价格下跌未结束 [7] - 雇员指标环比连续2个月放缓，4月下降0.3个点 [7] 受外需冲击显著的行业 - 纺服产业链出口订单环比骤降44.6个点至10左右，创2005年有数据以来历史最低 [8] - 化工产业链出口订单环比下降31.1个点至20左右，为历史次低（仅好于2020年4月） [8] - 中游装备制造（专用设备、通用设备、汽车、计算机通信电子）景气全面放缓，11个细分行业景气环比下降 [8] 景气逆势上行的行业 - 黑色冶炼、有色冶炼、非金属矿制品、农副食品景气环比分别上行6.2、9.1、6.8和2.2个点，集中于建材和内需必选消费 [8] - 建筑链相关行业（黑色、有色、专用设备、非金属矿）景气分位值达60%-100%，受益于广义财政落地加速 [8] - 新兴产业中新一代信息技术、新能源汽车、新能源景气位于50以上扩张区间，受AI产业趋势及政策红利驱动 [12] 建筑业与服务业分化 - 建筑业PMI环比下降1.5个点至51.9，土木工程建筑景气环比上行6.4个点至60.9，与基建资金到位率改善对应 [13][16] - 房建景气环比回落7.0个点，建安景气低于50，但二手房交易活跃（84城中介认购同比增24%） [13][17] - 服务业PMI微降0.2个点至50.1，水上运输（外贸相关）景气环比骤降12.5个点，航空、道路运输受假期出行带动环比改善 [17][18] 政策与内需对冲线索 - 政治局会议提出加快专项债、超长期特别国债发行，加力实施"两重建设"和城市更新，二季度基建基本面或持续升温 [13] - 建材类行业（黑色、有色、非金属矿）与农副食品成为内需主要支撑，与外需依赖度低且受政策直接拉动 [8][13]