2025年8月22日，小鹅通正式向港交所主板递交招股说明书，中金公司担任独家保荐人。若成功上市， 小鹅通将成为"私域SaaS第一股"。这家成立于2015年的公司，在私域运营领域迅速崛起，然而在光鲜 的市场地位与营收增长背后，也存在着连续亏损、供应商依赖、合规风险等挑战。 01 从"工具服务商"到"行业领跑" 2015年，在私域概念尚处萌芽阶段，小鹅通创始人鲍春健便带领团队抓住知识付费热潮，推出首款知识 付费工具，迅速打开市场缺口。此后，随着私域运营需求井喷，创始团队果断将业务从单一工具拓展为 涵盖电商、数字化营销、CRM的一站式SaaS解决方案，顺利实现从"单点突破"到"全链路服务"的华丽转 身。 据灼识咨询报告显示，以2024年收入计算，小鹅通在中国交互型私域运营解决方案供应商中排名第一， 在私域运营解决方案供应商中位列前三，市场份额达4.4%。同时，在2022-2024年期间，小鹅通是中国 前五大私域运营解决方案供应商中收入增长最快的企业。 | | | 截至12月31日止年度 | | 截至6月30日止六個月 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 202 ...

港股市场表现 - 9月5日早盘港股三大指数集体上涨 医药股走强 光伏概念股表现活跃 SaaS概念股多数上涨 [1] - 港股通汽车ETF(159323)一度涨超2% 持仓股天能动力涨超10% 天齐锂业涨超7% [1] - 恒生科技指数ETF(513180)盘中小幅上涨近1% 持仓股美的集团 地平线机器人 比亚迪电子 海尔智家 理想汽车领涨 [1] 科技产业突破 - 中国科创企业在人工智能领域技术 成本效率与应用落地方面展现独特优势 从"跟跑"走向"领跑" [1] - 企业在机器人 自动驾驶 半导体 新能源 生物科技等前沿领域取得重要突破 [1] - 新质生产力爆发力增强全球投资者对投资中国的兴趣和信心 [1] 港股科技板块估值 - 恒生科技板块处于历史相对低估区间 [2] - 南向资金持续流入叠加美国降息周期启动 港股9月或迎内外资共振 [2] - 外部流动性敏感的港股科技板块有望迎来"补涨"行情 [2] 行业政策与表现 - 反内卷政策推进叠加阿里巴巴财报超预期 港股科技板块从"外卖内卷"回归AI叙事 [2] - 恒生科技指数ETF(513180)标的指数囊括30家港股科技龙头 软硬科技兼备 [2] - 成分股深度聚焦AI产业链上中下游 包括阿里 腾讯 小米 美团 中芯国际 比亚迪等企业 [2]

股价表现 - 乐享集团股价上涨15.97% [1] - 汇量科技股价上涨12.61% [1] - 有赞股价上涨2.68% [1]

核心观点 - 公司2026财年第二季度业绩表现平稳 增长缺乏实质性提速 主要受益于汇率利好和成本控制 利润超预期但领先指标走弱 AI业务尚未形成显著增长动力 [1][2][10] 财务表现 - 总营收102亿美元 同比增长9.8% 恒定汇率下增速为9% 较上季度小幅提升1个百分点 [3][20] - 订阅收入80.5亿美元 同比增长10.6% 恒定汇率下增速维持在9%左右 汇率因素贡献约1.6个百分点增长 [3][17] - 经营利润额同比增长31% GAAP经营利润率22.8% 环比提升4个百分点 创历史新高 [8][36] - 自由现金流6.1亿美元 同比下滑20% 主要受应付账款偿还影响 [8][40] 业务细分表现 - 销售云收入22.67亿美元 同比增长9.5% 增速较上季度提升2.8个百分点 [3][9] - 服务云收入24.58亿美元 同比增长8.9% 增速较上季度提升1.9个百分点 [3][9] - 营销与商业云收入13.65亿美元 同比增长4.4% 增速持续落后其他业务 [3][9][19] - 平台云收入20.84亿美元 同比增长16.7% 增速最快 体现AI相关需求 [3][9][19] - 数据与分析云收入15.16亿美元 同比增长13% Tableau产品贡献显著 [3][9][19] - AI相关业务年化收入达12亿美元 较上季度10亿美元提升20% [3] 运营指标 - 短期未履约余额(cRPO)294亿美元 同比增长10.9% 增速较上季度下降1.1个百分点 [4][5][9] - cRPO同比净增额29亿美元 较上季度环比收窄近10% 显示新增需求走弱 [5] - 毛利率78.1% 环比提升1.1个百分点 主要受益于汇率利好和服务业务亏损收窄 [6][7][28] 成本控制 - 经营费用56.6亿美元 同比增长5.2% 增速较上季度6.8%进一步放缓 [8][31] - 营销费用34.4亿美元 同比增长6.8% 为推广AI产品持续增加投入但增速仍处低位 [8][31] - 研发费用同比增长9.8% 主要投入AI agent等新功能开发 [8][31] - 股权激励费用7.8亿美元 同比下降1.8% 占收入比重7.7% 为近年低点 [37] 业绩展望 - 下季度收入指引同比增长8%-9% 恒定汇率增速9% 与本期持平但低于市场预期 [11] - 下季度cRPO恒定汇率增速指引10% 与本期一致 [11] - 下季度摊薄EPS指引1.61美元 同比仅增不到2% 预示新业务投入增加 [11] - 全年营收指引411-413亿美元 维持8.5%-9%增长预期 [13] 行业地位与挑战 - 作为SaaS行业开拓者 传统CRM业务趋于成熟 增长面临瓶颈 [2][10][14] - 连续四个季度恒定汇率收入增速低于10% 百亿美元体量下增长乏力 [10] - AI agent业务仍处早期阶段 企业用户多处于试点阶段 尚未形成明确付费模式 [10][11] - 尽管估值处于行业低位(16-17倍自由现金流倍数/6倍市销率) 但缺乏持续向上动力 [12]

从腾讯T4技术专家到创业屡屡受挫，再到抓住知识付费风口一跃成为行业头部——鲍春健带领小鹅通走过了 九年跌宕起伏的创业历程。如今，这家以"私域运营解决方案"为核心业务的SaaS平台，终于正式向资本市场 发起冲刺。 根据灼识咨询的研究，中国交互型私域运营解决方案市场预计将从2024年的52亿元增长至2029年的138亿 元，年复合增速达21.6%。如果渗透率充分释放，潜在市场规模甚至可达1813亿元。 高速成长背后的转型与突破 近几年，小鹅通业绩快速增长：2024年营收突破5亿元，经调整净利润达6600万元，关键客户超过1800家， 净收入留存率持续保持在115%以上。2025年上半年，公司营收同比增长26.4%，达到3.06亿元，显示出强劲 的增长动能。 然而，快速扩张的同时，平台也面临隐忧：市场竞争激烈、合规压力加大，对腾讯生态的依赖度过高等问题 逐渐浮现。如何在机遇与挑战中找到平衡，将成为小鹅通IPO成败的关键。 事实上，类似的故事在港股市场并不少见。例如一些科技、能源和化工企业在业务扩张中同样遭遇过政策与 市场双重考验。像未来世界控股（00572.hk）曾在多元化业务转型中探索出不同路径，中油燃气集团 （ ...

AI Agent商业化浪潮 - AI Agent商业化浪潮已至 526亿美元赛道开启[1] - 海外市场已验证营收转化能力[1] - 机构点名4类SaaS厂商将成为最大赢家[1] 白银黄金双轮驱动 - 白银和黄金业务形成双轮驱动 兑现高增长[1] - 62.64%毛利率水平领跑行业[1] - 分析师关注白银龙头企业"隐形库存"价值重估机会[1]

小红书电商升级 - 电商成为小红书App一级入口 新增"市集"主界面入口[2] - 小红书推出"百万免佣计划"吸引商家入驻[2] - 平台月活用户达3.5亿 其中50%为95后用户 50%为一二线城市用户[2] - 电商购买用户中70%为95后群体[2] 航天航空进展 - SpaceX星舰完成第十次试飞 超重型助推器在墨西哥湾成功溅落[3] - 此前因天气和地面系统问题两次取消试飞[3] 外卖行业竞争 - 美团二季度收入918.4亿元 同比增长11.7%[4] - 经调整净利润14.9亿元 同比下滑89%[4] - 京东美团净利润均因竞争出现明显下滑[4] - 美团强调即时配送业务巩固市场地位 外卖业务新客增长及核心用户黏性提升[4] 零售折扣赛道 - 京东折扣超市在宿迁四店齐开[5] - 美团自营超市"快乐猴"首店在杭州开业 主打"好货不贵"[5] - 盒马NB更名为"超盒算NB"[5] - 中国超市Top100门店数量减少2750家 同比下降9.8%[5] - 奥乐齐上海门店超50家 2024年中国销售额同比增长100% 门店数增长10%[5] 阿里巴巴业绩 - 二季度营收2476.5亿元 同比增长2%[6] - 经营利润349.88亿元 同比下降3%[6] - 淘宝闪购及用户体验投入增加影响利润[6] - 天猫超市将从B2C远场模式升级为近场闪购模式[7] - 预计UE亏损可缩减一半[7] 影石创新业绩 - 上半年营收36.71亿元 同比增长51.17%[8] - 净利润5.2亿元 同比微增0.25%[8] - 2022-2024年净利润分别为4.1亿元/8.3亿元/9.9亿元[8] - 2023和2024年净利润同比增长103%和20%[8] - 公司切入无人机赛道 面临大疆竞争[8] 财税数字化 - 税友股份发布财税行业首个Agentic平台[9] - AI产品幻觉率下降至10%以下[9] - 数智工场提升客户付费意愿与客单价[9] 快手AI生态 - 可灵AI月付费流水超1亿元人民币[10] - AI内容播放量增长321%[10] - 平台获得收入创作者达2600万[10] - 月收入过千创作者同比增长近12%[10] - 日均商业内容超660万条 为370万创作者带来收益[10] 美的集团人事与业绩 - 王建国获任美的集团执行总裁[11] - 上半年营业总收入2523亿元 同比增长15.7%[11] - 归母净利润260亿元 同比增长25%[11] - 中期现金分红拟每10股派5元[11]

核心观点 - 公司首次实现美国公认会计准则季度净利润 达到50万元人民币 标志盈利能力进入新阶段 [1][4] - 集团总收入8990万元人民币 同比增长13% 各业务板块均实现双位数增长 [2][7] - 海外业务表现突出 EngageLab客户数达1058家 同比增长171% 累计合同金额1.13亿元 同比增长265% [5][6] 财务表现 - GAAP净利润50万元人民币 经营活动现金流净流入794万元人民币 [1][4][14] - 毛利润5960万元人民币 同比增长13% 毛利率66.4% 保持高位 [11] - 开发者订阅服务收入留存率高达99% 体现强大客户维系能力 [4][15][16] 核心业务增长 - EngageLab收入同比增长67% 单季净增客户210家 覆盖全球45个国家和地区 [1][5][6] - 金融风控业务收入同比增长27% 成为行业应用业务核心增长引擎 [3][9] - GPTBots.ai获G2平台四项权威认证 新增多数据中心选择 通过SOC 2 Type II认证 [6] 业务结构分析 - 开发者服务收入6440万元人民币 占总收入72% 其中订阅服务5370万元(同比增长12%) 增值服务1070万元(同比增长30%) [8] - 行业应用业务收入2550万元人民币 同比增长10% [8][9] - 运营费用6080万元人民币 研发投入占比高于营销 管理费用占比约20% [13] 市场拓展与认证 - EngageLab累计合同金额同比增长265% 与新式茶饮、会展行业头部企业达成合作 [5][6] - GPTBots.ai亮相东京黑客松、Super AI大会、WAIC 2025等国际会议 获得深度合作意向 [6] - 双品牌通过SOC 2 Type II认证 强化数据安全与国际合规能力 [6]

核心观点 - 小鹅通作为私域运营SaaS服务商递交港股上市申请 其营收和毛利呈现增长趋势但持续亏损 且面临成本结构刚性及估值挑战 [1][2][3][8][17][18] - 公司通过提升关键客户(KA)占比驱动增长 但云服务器成本同步上升 可能压缩未来利润空间 [9][12][13][16] - 当前A股和港股市场热度较高 但SaaS行业在二级市场普遍面临低估值困境 叠加公司流动负债高企和优先股压力 上市融资需求迫切 [6][22][27][29][33] 财务表现 - 营收从2022年2.98亿元增至2024年5.21亿元 三年复合增长率约32% [1] - 毛利从2022年1.62亿元增至2024年3.89亿元 毛利率从54.3%提升至74.8% [1][15] - 期内亏损从2022年3400万元收窄至2024年1508万元 2025年上半年亏损进一步降至582万元 [2][3] - 三年半累计亏损超9100万元 [3] 业务结构 - 关键客户(KA)数量从2022年266名增至2025年上半年1838名 [9] - KA客户收益占比从2022年7.1%提升至2025年上半年38.1% [9][14] - 非关键客户收益占比从2022年92.6%下降至2025年上半年61.5% [14] 成本结构 - 云服务器成本占销售成本比例从2022年74.4%升至2025年上半年92% [11][12] - 人员成本占比从2022年25.1%降至2025年上半年7.6% [11] - 销售及营销开支占比从2022年71.4%降至2025年上半年27.4% [2] 资产负债与现金流 - 流动负债总额持续高企 2025年上半年达24.18亿元 [22][23] - 可换股可赎回优先股占流动负债74% 约17.99亿元 [27][28] - 经营活动现金流从2022年-1.76亿元改善至2024年1.08亿元 2025年上半年为715.9万元 [25][26] 行业与市场环境 - 港股2025年上半年IPO募资1049亿港元 规模全球第一 [6] - 同业公司微盟2024年营收13.39亿元 较2023年22.28亿元下滑40% [1] - SaaS同行微盟和有赞股价表现疲软 反映市场对SaaS板块估值谨慎 [7][8] 融资与上市背景 - 历经多轮融资 包括2021年D轮1.2亿美元(IDG资本、高瓴创投等参投) [29][30] - 距离D轮融资已逾4年 机构存在退出诉求 [29][30] - 流动负债净额持续为负 结合优先股压力 上市融资需求迫切 [22][27][33]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营收3.476亿元，同比增长23.5% [1] - 毛利率提升至46.6% [1] - 整体实现盈利360万元 [1] AI业务发展 - AI相关业务收入首次突破6000万元，达到6086万元 [1] - AI业务收入占总收入比重为17.5% [1] - 公司已实现AI业务规模化盈利 [1] 战略转型方向 - 发布企业级智能体矩阵 [1] - AI将SaaS服务效率工具升级为生产力平台 [1] - 智能体被视为行业重生机遇 [1]