为进一步提升设备运行可靠性，内蒙古电力集团鄂尔多斯杭锦供电公司锡尼运维站对辖区内11座变电站 的二次设备进行全面清扫维护工作。二次设备作为变电站设备中重要组成部分，承担着对一次设备的控 制、保护、测量和信号传输等关键功能，其运行状况直接关系着电网的安全稳定。 清扫过程中，作业人员熟练使用刷子、吹风机等工具清理灰尘异物。作业人员互相监督作业安全，明确 现场带电部位及危险点，保障不能触碰任何接线端子的情况下，完成了全站的清扫工作。二次设备的稳 定运行是电网安全可靠的重要保障，此次变电站的清扫工作不仅增强了班组的凝聚力和团结协作能力， 还及时对站内存在的隐患进行排查，确保了二次设备变电站环境集中整治落实到位，提升了二次设备的 稳定运行。 下一步，杭锦供电公司将继续加强设备的运维管理，持续开展设备巡视、维护和隐患排查治理工作，严 格执行各类工作要求，及时消除可能存在的隐患，从源头上提升变电站现场运行质量，为电网运行"强 本固基"。 (王天禄) 工作班负责人赵晔在班前会中强调："二次设备清扫有很多需要注意的地方，一是防止走错间隔，要与 带电设备保持足够的安全距离，并且穿好长袖工作服、绝缘鞋、线手套、安全帽等个人防护措施 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖四方股份并给予“买入”评级，给予2025年20XPE，目标价20.2元 [1][6][97] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为国内电网二次设备行业领军者，技术积淀深厚，网内基本盘业务稳定增长，网外业务有望打开市场空间 [15] - 近年来ROE持续攀升，现金流表现亮眼，股息率连续3年维持在4.2%以上，预计2025年股息率有望达5.0% [15] 根据相关目录分别进行总结 二次设备领军企业，行稳致远技术相承 - 报告研究的具体公司由中国工程院首批院士杨奇逊创办于1994年，长期深耕智慧发电及新能源、智能电网等领域，服务网络覆盖全国30多个省区及全球90多个国家和地区 [21] - 2018 - 2024年营收CAGR达到11.8%，显著快于电网基本建设投资增速的1.9%；2024年实现营业收入69.51亿元，同比增长20.86%；2025年Q1实现营业收入18.28亿元，同比增长18.34% [22] - 截至2025年Q1，第一大股东为四方电气（集团）股份有限公司，持股比例为42.06%；实控人为杨奇逊院士和王绪昭教授；管理团队电力行业经验丰富，学术背景深厚 [26] 主网二次基本盘稳固，份额呈现提升趋势 - 全国电力统一大市场加速推进，预计2024 - 2026年主网整体投资CAGR有望达10.1%，“十五五”期间年均订单规模有望达约460亿元，相比2020 - 2024年年均中标金额提升182% [29] - 二次设备技术壁垒较高，国内输变电市场份额集中，主要供应商合计占比超8成，报告研究的具体公司近年来份额稳中有升，2025年1 - 2批国网输变电设备招标中，二次设备累计中标金额同比增速35.0%，超整体招标金额增速的17.5%，中标份额达16.2%，位列国内第二 [31] - 积极布局人工智能领域，研发四方AI大模型矩阵，已应用于特高压智能巡视等场景，巩固和加强技术优势及行业地位 [34] 配网投资有望提速，智能化带动二次设备需求提升 - 全国多地分布式能源接入配网受阻，配网扩容与智能化需求急迫，预计配网投资2024 - 2030年期间CAGR有望达6.4% [35][36] - 当前配网自动化覆盖率较高，主站、子站市场相对集中，配电终端市场格局分散；配网需向智能配电网迈进，“四可”要求带动二次设备需求提升 [39][40] - 国网集采带来国网区域市占份额提升机会，报告研究的具体公司持续扩大一次装备产品规模，2024年配网业务订单增速约10%，实际中标增速更高 [43] 海风与大基地领域稳居前列，传统能源保持稳增 - 看好风电结构性受益于新型电力系统推进保持较快增长，预计2025年陆风/海风新增装机同比+23%/+114% [44] - 报告研究的具体公司在海上风电、风光大基地等细分市场占有率稳居行业前列，2025年以来新能源领域订单保持高速增长态势 [48] - 火电、水电作为传统能源主力保持平稳增长，向灵活性电源转型为新型电力系统提供调节能力支撑；报告研究的具体公司在火电、水电、核电领域均有布局，业务收入有望稳步增长 [49][53] 源网荷储有望打开用户侧空间，全栈能力优势显著 - 源网荷储成为新能源大规模接入和高效利用的关键支撑，政策推动其从示范性项目向系统性配置转型，延伸至微电网等 [56] - 随着源网荷储渗透到更多应用场景，监测调控系统规模或将呈指数级增长，其高效运行技术要求全面且难度较大 [59][60] - 报告研究的具体公司覆盖产业链全栈技术，能提供全系列二次产品及解决方案，项目经验丰富，应用场景多样化 [66] 电力电子技术领先，新品类新策略顺利出海 - 电力电子产品涵盖电能质量治理等多类产品，电能质量治理方面SVG产品优势明显，2024年中标单体容量最大项目，海外市场拓展成效显著 [68] - 构网型产品丰富，技术行业领先，需求有望伴随高比例新能源接入快速提升，已在多个工程项目中实现应用 [69] - 2024年开始坚定拓展海外业务，海外订单规模高增，预计伴随资源投入增加，海外收入与订单规模有望快速增长 [72] 现金流与股息率优异，ROE持续高升 - 股利支付率自2019年开始均超70%，股息率连续3年维持在4.2%以上，预计2025年股息率可达5.0% [77] - 现金流管理良好，截至2025Q1现金及现金等价物余额达39.22亿元；2019 - 2024年人均创利、人均创收、人均薪资提升幅度分别达72.6%、49.3%、48.2%，期间费用率大幅下降 [77][80] - 2019 - 2024年ROE从4.76%稳步提升至16.25%，主要得益于销售净利率和权益乘数的显著提升，预计2025 - 2027年ROE水平有望进一步攀升 [83] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司营收分别为83.16、98.10、114.56亿元，同比增长19.64%、17.97%、16.78%；归母净利润为8.45、9.88、11.50亿元，同比增长18.09%、16.93%、16.40% [88] - 业务主要分为电网自动化、电厂及工业自动化等四项，预计2025 - 2027年电网自动化板块收入增速为13.1%、12.6%、12.6%，电厂及工业自动化板块收入增速达24.2%、22.0%、20.0% [89][94][95] - 选取国电南瑞等作为可比公司，截至2025年6月27日，可比公司2025年一致性预期平均PE为19.3倍，考虑到公司用电侧业务增长空间及股息率较高，给予2025年20倍PE，目标价20.2元，首次覆盖给予“买入”评级 [97]

公司回购计划 - 拟使用自有资金不低于3亿元、不超过5亿元回购股份并注销以减少注册资本 [2][4] - 回购价格上限不超过109.45元/股 预计回购数量为274.10万股至456.83万股 占总股本0.35%-0.58% [4] - 此次回购为公司2004年上市以来首次通过二级市场回购股份 [2][7] 股价表现 - 2024年5月16日收盘价为73.95元/股 较年初72.70元/股小幅上涨 期间最高达81.81元/股 [6] - 上市以来股价累计上涨逾77倍（后复权价计算） 近6年累计上涨约5.3倍 [6][7] - 实控人董增平曾在2012年增持174.63万股 均价12.02元/股 耗资约2100万元 [7] 财务业绩 - 2024年归母净利润达20.49亿元 较2018年2.95亿元增长近6倍 [2][10] - 2024年营业收入154.58亿元 较2018年48.07亿元增长221.57% [10] - 2024年一季度营收32.27亿元 归母净利润4.46亿元 同比分别增长21.41%和22.91% [11] 研发与技术优势 - 2024年研发投入达11.10亿元 近半数员工从事研发工作 [2][9] - 2018-2024年累计研发投入32.56亿元 年均复合增长率显著 [10] - 拥有授权专利897项（发明专利327项）和软件著作权166项 [10] 行业地位 - 为输配电设备行业少数具备一次设备、二次设备及储能解决方案全链条能力的厂商 [2][9] - 业务覆盖传统电力设备、储能、电能质量治理及EPC工程总包 [9] - 前瞻性布局柔性直流输电、新能源、物联网等新兴技术领域 [9]

行业技术发展 - 继电保护作为电网中枢神经的关键技术，对操作精度要求极高，容不得半点差错 [1] - 行业面临设备和技术的快速迭代，新时代工人需掌握核心技术以应对挑战 [3] - 能源转型背景下，电网安全维护需结合"守"与"创"的双重策略 [4] 公司技术创新 - 国网荆门供电公司通过"皮志勇劳模创新工作室"形成"难题提出-创新攻坚-现场反馈"的闭环链条 [4] - 团队研发的"二次设备一键巡视系统"将两天工作量压缩至十几分钟，"冷凝除湿装置"使直流接地故障率降至零，"电网自愈精灵"消除串供断面风险 [4] - 累计攻克直流系统智能充放电等难题，产出56项科技创新成果，完成数千次创新实验 [4] 个人专业成就 - 皮志勇26年一线工作中完成33座变电站安装调试，送电成功率100%，操作3万多次零差错 [3] - 采用"记号学习法"积累100万字笔记和2000张接线图，培养出2名国家电网技能专家和6名技术骨干 [3][4] - 主导研发的不停电改造装置通过3轮全流程测试，首次应用于实际电网 [1][3]

财务表现 - 公司2024年实现营收222 8亿元 同比+5 1 归母净利润10 5亿元 同比+17 5 扣非净利润10 0亿元 同比+55 5 [1] - 2024Q4营收70 4亿元 同比+2 7 归母净利润2 7亿元 同比-24 9 扣非净利润2 2亿元 同比+11 5 [1] - 2025Q1营收52 6亿元 同比+10 9 归母净利润2 9亿元 同比+42 1 扣非净利润2 9亿元 同比+54 1 [1] - 2024年归母净利率达4 73 同比+0 5pct 2025Q1达5 6 为2019年以来新高 [3] 业务分项 - 变压器收入92 18亿元 同比+17 8 毛利率14 35 同比+5 88pct 开关收入85 04亿元 同比+11 0 毛利率26 52 同比+1 29pct [2][3] - 电力电子 工程及贸易收入24 56亿元 同比-32 9 电容器 绝缘子及避雷器收入9 85亿元 同比+22 6 研发检测及二次设备收入6 65亿元 同比+2 52 [2] - 国内收入190 02亿元 同比+5 9 国外收入28 25亿元 同比+6 5 占比13 [2] 费用与现金流 - 2024年四项费用率14 81 同比+1 13pct 其中财务费用因汇兑损失增加0 47pct 子公司西电埃及全年净利润-2 68亿元 [2][3] - 2025Q1四项费用率12 93 同比+0 35pct 研发费率同比+0 54pct [3] - 2024年经营净现金流34 99亿元 同比+176 6 2025Q1末存货48 68亿元 同比+51 2 环比+3 1 [3] 未来展望 - 特高压产品持续交付及智造能力提升 预计2025年归母净利润17 85亿元 对应PE约18倍 [4]