宏观经济与市场趋势 - 7月CPI同比零增长，PPI同比不变，PPI-CPI剪刀差收窄，核心CPI同环比均创阶段新高，食品项同比降幅走阔至-0.2%，非食品项同比回升至0.5% [1] - 7月出口同比上升7.2%，进口同比上升4.1%，均超预期，交运高频指标显示地铁客运量指数回落 [26] - 美联储9月降息25基点概率达88.9%，特朗普或将宣布新任美联储主席 [1] - 市场进入上行趋势，WIND全A均线距离达6.92%，赚钱效应值为2.30%，建议保持高仓位 [44][45] 行业配置与主题投资 - 持仓量PCR突破1.25阈值时T+10交易日负收益概率达67%，向下突破0.6阈值时T+5正收益概率达80% [29] - 重点主题包括脑机接口（临床技术突破）、反内卷（淘汰落后产能）、AIDC（算力链高景气） [30] - 中期推荐困境反转型板块（港股创新药、证券）及科技板块（军工、算力），短期关注白酒和农业反弹 [45] - 欧洲新能源车拐点显现，2024年欧盟BEV占比升至15.4%，大众ID系列贡献34.79万辆（同比+89%） [8] 流动性跟踪 - 银行间流动性呈现"平稳宽松、低位低波"格局，DR001降至1.31%，买断式逆回购投放7000亿元 [64] - 下周公开市场到期11267亿元，政府债发行3514亿元，同业存单到期9050亿元，资金利率下行空间待打开 [65] - 公募基金对信用债买入力度恢复，理财二级市场拉久期，保险增持超长债 [56] 公司研究 - **烽火通信**：光通信领域突破4芯光纤技术（传输容量5.29Pbit/s），算力服务业务布局东数西算，预计25-27年净利润9.45/11.79/14.22亿元 [16] - **运达股份**：2024年风机毛利率6.1%，海外订单同比+100%，巴西市场突破5.4GW项目，预计25年净利润6.9亿元（同比+48%） [67][68] - **同力股份**：宽体自卸车领导者，2024年营收61.45亿元（CAGR 22.41%），海外营收占比提升至16.5%，目标价26.7元 [18][20] - **秦港股份**：Q2煤炭吞吐量增速回升至9%，铁矿石进口量增速从-8%回升至1.9%，下调2025年净利润预测至17.6亿元 [22] 买方观点与市场数据 - A股中期慢牛格局未改，沪指周涨2.11%创年内新高，关注科技成长（机器人/AI硬件）+高股息（银行/保险）组合 [9] - 申万行业中农林牧渔PE 58倍（PB 4.1倍），电子PE 71倍（PB 3.9倍），银行PE仅7倍（PB 1倍） [14][19] - 海外市场表现分化：纳斯达克周涨0.98%，日经225涨1.85%，德国DAX跌0.12% [13]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [4][5] - 当前价格23 08元 目标价格未披露 [5] 核心观点 - 光通信为基 算力服务作为新增长引擎未来可期 [1] - 公司是全球唯一集光通信三大战略技术于一体的科研与产业实体 [1] - 在特种光纤领域细分市场份额领先 突破性研发基于G 654 E纤芯结构的4芯光纤产品 [2] - 空芯光纤领域实现单桥结构空芯光纤 突破传统石英光纤理论极限 [2] - 算力服务受益AI与大数据的浪潮 成为新的增长引擎 [3] - 预计25-27年归母净利润为9 45/11 79/14 22亿元 [4] 光通信业务 - 拥有从光纤 光缆 芯片到系统设备的完整产业链 [2] - 掌握自主光纤预制棒及光纤生产核心工艺 [2][4] - 在海洋光通信领域具备EPC总包服务能力 [2] - 2023年光通信设备市场规模约1405亿元 同比增长5 56% [51] - 我国光缆线路总长度达6431 80万公里 2019年以来CAGR为7 87% [54] 算力服务业务 - 2023年中国服务器市场规模2186 80亿元 同比增长13% [3][66] - 全球人工智能服务器市场规模515亿美元 同比增长95 82% [65] - 公司推出X86 ARM等多样性算力产品 [3][74] - 长江计算服务器在运营商市场份额持续攀升 [74] - 烽火超微年销售额保持85%以上复合增长 累计出货超50万台 [119] 财务预测 - 预计25-27年营业收入316 72/344 65/371 41亿元 [4] - 预计25-27年EBITDA 27 95/30 68/33 51亿元 [4] - 预计25-27年EPS 0 80/1 00/1 20元 [4] - 2024年研发费用率10 09% 2025Q1提升至17 08% [31] - 2024年销售毛利率21 25% 较2023年提升0 69个百分点 [25]

烽火通信核心业务与财务表现 - 公司主要从事光通信产品和服务器产品的研发、生产和销售，包括通信系统设备、光纤线缆及数据网络产品等，主要面向运营商、行业网用户和国际客户 [9] - 2024年营业收入285.49亿元，同比减少8.29%，其中通信系统设备业务收入223.13亿元（占比78.16%），光纤及线缆业务收入46.99亿元（占比16.46%），数据网络产品收入11.44亿元（占比4.01%）[8][9] - 2024年毛利率21.25%，较上年提升0.69个百分点，其中光纤及线缆业务毛利率提升4.16个百分点至25.35%，主要受益于原材料价格下降 [10] 公司竞争优势 - 产业链完整且技术研发实力强，在光网络领域实现6000km超长距无电中继传输，拥有50G PON技术和二代16纤对海底中继器等核心技术 [15] - 2024年研发投入35.78亿元，占营收比重12.53%，新增专利67个（含发明专利47个）[15] - 实际控制人为国务院国资委，是中国信科体系中资产及收入规模最大的子公司，融资成本较低（综合融资成本2.87%）[1][26][34] 财务与债务状况 - 2024年末总资产447.58亿元，资产负债率64.99%，刚性债务186.28亿元，其中短期刚性债务166.90亿元（占比89.57%）[21][26] - 货币资金52.44亿元（其中受限资金4.33亿元），应收账款152.61亿元（较上年增长22.95%），存货93.29亿元 [21][22] - 拟向中国信科定向增发募资不超过11亿元补充流动资金，已获上交所审核通过 [24] 行业环境与挑战 - 光通信设备及线缆下游客户集中于电信运营商，国内通信设备市场竞争激烈，面临华为、中兴等强有力竞争对手 [1][35] - 2020年被美国商务部列入实体清单，部分高端芯片供应受限，2024年IC芯片采购量同比下降8.75% [15][16] - 运营商付款周期长导致经营资金占用压力大，2024年应收账款周转率降至2.06次/年 [17][22] 可转债情况 - 烽火转债余额30.87亿元，转股价22.37元/股，2025年12月到期，票面利率0.2% [3][37] - 募投项目已投资31.26亿元，其中5G承载网络系统设备项目已投产，但下一代芯片项目2024年亏损6418.50万元 [3] - 设置赎回条款（股价连续15日≥转股价130%）和回售条款（最后两年股价连续30日≤转股价70%）[35][36]

公司业绩表现 - 2024年公司营收285.49亿元，同比下滑8.29%，但归母净利润7.03亿元，同比增长39.05%，扣非归母净利润6.53亿元，同比增长43.70% [2] - 2025年一季度营收40.49亿元，同比下滑19.97%，归母净利润5520万元，同比增长33.08%，扣非归母净利润5395万元，同比增长28.96% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.06亿元、11.67亿元、13.44亿元，对应EPS分别为0.85元、0.99元、1.13元 [2] 业务发展 - 通信系统设备营收223.13亿元，同比下滑6.19%，毛利率19.46%，同比提升0.26个百分点 [3] - 光纤及线缆营收46.99亿元，同比下滑12.77%，毛利率25.35%，同比提升4.16个百分点 [3] - 数据网络产品营收11.44亿元，同比下滑27.44%，毛利率43.92%，同比提升2.56个百分点 [3] - 国产化算力收入规模近60亿元，近两年复合增长率超过100% [3] - 公司中标三大运营商400G OTN集采，稳固400G网络核心供应商地位 [3] 战略布局 - 长江计算获华为鲲鹏领先级、昇腾优选级合作伙伴认证，生态排名前三 [3] - 泰国、匈牙利研发制造基地已启动试投产，有助于规避贸易风险 [3] 费用优化 - 2024年销售费用率6.59%，同比提升0.85个百分点，管理费用率1.54%，同比提升0.44个百分点，研发费用率10.09%，同比下降1.40个百分点 [3] - 三费率合计同比下降0.11个百分点，在收入下降背景下实现费用管控 [3] 估值调整 - 基于2025年35倍PE估值，上调目标价至29.72元，此前为24.72元，维持增持评级 [2] 催化剂 - 国产算力需求超预期 [4]

公司经营情况 - 2024年公司实现营业收入285.49亿元，同比下降8.29%，但净利润7.10亿元，同比增长45.30% [54] - 光通信业务收入188.23亿元，同比下降19.79%，其中系统设备收入141.25亿元，同比下降21.88% [54] - 数据通信业务收入67.58亿元，同比增长62.95%，成为增长亮点 [54] 财务表现 - 公司整体毛利率21.25%，较2023年提升0.73个百分点 [54] - 研发投入35.78亿元，占收入比例12.53%，同比下降7.22% [57] - 应收账款净额152.61亿元，周转天数174天，较2023年增加 [58] 董事会运作 - 2024年董事会召开10次会议，审议通过53项议案，涉及定期报告、财务决算、利润分配等事项 [7] - 独立董事履职尽责，对关联交易、会计政策变更等重大事项发表独立意见 [20][31][38] - 董事会下设三个专门委员会有效运作，为决策提供专业支持 [9] 公司治理 - 修订《公司章程》《股东大会议事规则》等多项制度，完善治理架构 [6] - 采用现场投票与网络投票相结合方式召开股东大会，保障股东权利 [3] - 连续多年发布ESG报告，获"ESG金牛奖百强及央企五十强" [10] 未来发展 - 2025年重点工作包括提升董事会决策效率、加强投资者关系管理、优化合规管理体系 [11] - 持续推进战略目标实现，聚焦主业发展，构筑特色竞争优势 [12] - 保持稳定分红政策，上市以来累计分红金额达 [11]

报告公司投资评级 - 评级为增持，目标价格29.72元，当前价格21.36元 [1] 报告的核心观点 - 公司整体经营稳健，虽收入下滑但归母及扣非净利润保持较高增速，国产算力业务持续高增，海外产能持续完善，看好后续发展，上调目标价，维持优于大市评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，营业收入分别为311.30亿、285.49亿、311.52亿、329.65亿、345.67亿元，增速分别为0.7%、 - 8.3%、9.1%、5.8%、4.9% [4] - 归母净利润分别为5.05亿、7.03亿、10.06亿、11.67亿、13.44亿元，增速分别为24.4%、39.0%、43.1%、16.0%、15.1% [4] - 每股净收益分别为0.43、0.59、0.85、0.99、1.13元，净资产收益率分别为3.8%、5.0%、6.9%、7.5%、8.2% [4] 股价表现 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为 - 4%、13%、22%，相对指数升幅分别为 - 2%、12%、16% [5] 盈利预测与评级 - 更新盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为10.06/11.67/13.44亿元，对应EPS分别为0.85/0.99/1.13元 [6] - 给予2025年35x PE，目标价29.72元（+12%），维持优于大市评级 [6] 业务分析 - 通信系统设备营收223.13亿元（同比 - 6.19%），毛利率为19.46%（同比 + 0.26pct） [6] - 光纤及线缆营收46.99亿元（同比 - 12.77%），毛利率为25.35%（同比 + 4.16pct） [6] - 数据网络产品营收11.44亿元（同比 - 27.44%），毛利率为43.92%（同比 + 2.56pct） [6] - 光通信业务中标三大运营商400G OTN集采，稳固400G网络核心供应商地位 [6] - 算力业务国产化算力收入规模近60亿，近两年复合增长率超100%；长江计算获华为相关认证，生态排名前三 [6] - 全球化布局泰国、匈牙利研发制造基地已启动试投产，有助于规避贸易风险 [6] 费用情况 - 2024年销售、管理、研发费用率分别为6.59%、1.54%、10.09%，同比分别 + 0.85pct、 + 0.44pct、 - 1.40pct，三费率合计同比 - 0.11pct [6] 催化剂 - 国产算力需求超预期 [6] 可比公司估值 - 截至2025年4月30日，光迅科技2024 - 2026年EPS分别为0.84、1.36、1.76元，PE分别为51、31、24 [9] - 深信服2024 - 2026年EPS分别为0.47、0.89、1.26元，PE分别为209、111、78 [9] - 平均值2024 - 2026年EPS分别为0.66、1.12、1.51元，PE分别为130、71、51 [9]

报告公司投资评级 - 评级为增持，目标价格29.72元，当前价格21.36元 [1] 报告的核心观点 - 公司整体经营稳健，虽收入下滑但归母及扣非净利润保持较高增速，国产算力业务持续高增，海外产能持续完善，看好后续发展，上调目标价，维持优于大市评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|31,130|28,549|31,152|32,965|34,567| |(+/-)%|0.7%|-8.3%|9.1%|5.8%|4.9%| |净利润（归母，百万元）|505|703|1,006|1,167|1,344| |(+/-)%|24.4%|39.0%|43.1%|16.0%|15.1%| |每股净收益（元）|0.43|0.59|0.85|0.99|1.13| |净资产收益率(%)|3.8%|5.0%|6.9%|7.5%|8.2%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|50.06|36.00|25.15|21.68|18.83| [3] 交易数据 - 52周内股价区间为13.74 - 28.66元，1M、3M、12M绝对升幅分别为 -4%、13%、22%，相对指数升幅分别为 -2%、12%、16% [1][4] 投资要点 - 上调目标价，维持优于大市评级。2024年营收285.49亿元（同比 -8.29%），归母净利润7.03亿元（同比 +39.05%），扣非归母净利润6.53亿元（同比 +43.70%）；2025Q1营收40.49亿元（同比 -19.97%），归母净利润5520万元（同比 +33.08%），扣非归母净利润5395万元（同比 +28.96%）。预计2025 - 2027年归母净利润为10.06/11.67/13.44亿元，对应EPS分别为0.85/0.99/1.13元，给予2025年35x PE，目标价29.72元（+12%） [5] - 光通信稳中有进，算力业务高速增长。通信系统设备营收223.13亿元（同比 -6.19%），毛利率19.46%（同比 +0.26pct）；光纤及线缆营收46.99亿元（同比 -12.77%），毛利率25.35%（同比 +4.16pct）；数据网络产品营收11.44亿元（同比 -27.44%），毛利率43.92%（同比 +2.56pct）。公司中标三大运营商400G OTN集采，稳固400G网络核心供应商地位；国产化算力收入规模近60亿，近两年复合增长率超100%；长江计算获华为鲲鹏领先级、昇腾优选级合作伙伴认证，生态排名前三；泰国、匈牙利研发制造基地已启动试投产 [5] - 费用端有所优化。2024年销售、管理、研发费用率分别为6.59%、1.54%、10.09%，同比分别 +0.85pct、+0.44pct、 -1.40pct，三费率合计同比 -0.11pct [5] - 催化剂为国产算力需求超预期 [5] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股） - 2024A|EPS（元/股） - 2025E|EPS（元/股） - 2026E|PE - 2024A|PE - 2025E|PE - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |002281.SZ|光迅科技|339|0.84|1.36|1.76|51|31|24| |300454.SZ|深信服|414|0.47|0.89|1.26|209|111|78| |平均值| - | - |0.66|1.12|1.51|130|71|51| [8]