中资券商国际化业务发展 - 证券行业国际化正迎来高速发展，在2025年跨境业务政策频频优化的背景下，行业正重新审视国际化业务带来的增量价值[2] - 中资券商通过38家境外一级子公司及其下设分支将业务延伸至全球，国际业务收入占比达到25%左右，成为业绩增长的重要引擎[2][3] - 中资券商在香港市场实现从“参与者”到“主力军”的角色转变，2024年服务64家企业在港上市融资864亿港元，2025年1月至9月参与服务65家企业上市融资1874亿港元[3] - 不同券商采取差异化定位，如兴业证券、广发证券等拓展数字资产、跨境风险管理等特色业务，山西证券等则深耕香港本土市场[4] - 中资券商积极向美国、欧洲、东南亚等市场延伸，例如华泰证券构建中国香港、美国、新加坡三地连通的24小时交易台并获越南证券市场直接交易资格，银河证券在马来西亚和新加坡经纪业务市占率分别达10%和8%[4] - 中资券商国际化进入从规模扩张转向深度经营和价值创造的新发展阶段，未来竞争更取决于本地化经营能力、产品创新实力和跨文化管理水平[4] 外资券商在华展业情况 - 随着中国金融市场对外开放持续深化，全行业共有16家外资证券公司，其中外资控股11家，包括5家外资全资公司[5] - 外资券商股东背景多元，主要分为国际投行系（如高盛、摩根士丹利）、商业银行系（如渣打、星展）以及基于“CEPA10”框架设立的合资券商（如申港证券、东亚前海证券）三大类型[5] - 国际投行系券商依托全球牌照与网络优势提供跨市场综合金融服务，例如摩根大通证券助力中国平安等企业全球融资，高盛在QFII业务中交易量居市场前列[6] - 商业银行系券商倚重母行信贷资源与全球客户网络，深耕固定收益、资产证券化等领域打造跨境综合金融服务能力[7] - “CEPA10”框架下的合资券商探索内地与港澳金融市场高水平合作路径，推动多牌照业务协同，如东亚前海证券与东亚银行集团深度联动服务中高净值客户[7] - 外资券商的多元化布局正重塑中国证券行业竞争格局，带来差异化经营理念和全球实践经验[7] 行业国际化挑战与监管支持 - 中资券商境外展业面临从“走出去”到“走进去”的转型阵痛，资本实力与国际投行有差距，业务结构不平衡，管理与文化融合是最大挑战[8] - 外资机构存在“水土不服”现象，总体规模偏小、盈利能力不强，业务本土化转型艰难，需在全球标准化运营与本地化适配间找到平衡[8] - 中证协将在中国证监会指导下推动新“国九条”和资本市场“1+N”政策体系落地，加强境内外沟通交流，研究资金跨境、数据出境等国际化发展问题[9] - 随着政策体系深入推进，证券业国际化将迎来更完善的制度环境，双向开放将成为促进整个行业能力提升、生态优化的关键动力[9]

中资券商国际化业务进展 - 国际业务收入已成为重要盈利来源，国际化程度较高的证券公司该业务收入占比达到25%左右 [2][4] - 中资券商通过38家境外一级子公司及其下设的分支机构在全球展业，持有国际牌照 [2][4] - 中资券商在香港市场角色转变为主力军，2024年服务64家企业在港上市融资864亿港元，2025年1-9月服务65家企业上市融资1874亿港元 [5] - 券商业务定位呈现差异化，例如兴业证券探索数字资产、广发证券专注跨境风险管理、东方证券拓展欧洲并购服务等 [5] - 国际化从规模扩张转向深度经营，华泰证券构建香港、美国、新加坡24小时交易台并获越南市场直接交易资格，银河证券在马来西亚和新加坡经纪业务市占率分别达10%和8% [6] 外资券商在华展业现状 - 目前全行业共有16家外资证券公司，包括11家外资控股券商，其中有5家为外资全资公司 [2][8] - 外资券商股东背景多元，主要分为国际投行系（如高盛中国、摩根士丹利证券）、商业银行系（如渣打证券、星展证券）以及基于CEPA10框架的合资券商（如申港证券、东亚前海证券） [8] - 国际投行系券商依托全球网络提供综合服务，摩根大通证券助力企业全球融资与并购，瑞银证券聚焦高净值客户全球资产配置，高盛中国在QFII业务中交易量居市场前列 [9] - 商业银行系券商倚重母行信贷资源与客户网络，深耕固定收益和资产证券化等领域 [10] - CEPA10框架下的合资券商探索内地与港澳合作，东亚前海证券与东亚银行集团联动服务中高净值客户资产管理需求 [10] 证券业国际化发展阶段与挑战 - 证券业国际化进入新发展阶段，未来竞争关键取决于本地化经营能力、产品创新实力和跨文化管理水平 [6] - 中资券商境外展业面临从“走出去”到“走进去”的转型阵痛，存在资本实力有差距、业务结构不平衡、轻资本业务能力不足以及管理与文化融合的挑战 [12] - 外资机构存在“水土不服”现象，总体规模偏小、盈利能力不强，面临全球标准化运营与本地化适配的平衡难题 [12] - 中证协将推动新“国九条”和资本市场“1+N”政策体系落地，研究资金跨境、数据出境等国际化发展问题，完善自律规则 [12] - 证券业国际化正向“双向赋能”迈进，双向开放是促进整个行业能力提升和生态优化的关键动力 [13]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 全球大宗商品ETF市场区域集中、投资者结构稳定、应用场景丰富，但中国市场与成熟市场存在多维度差距，有较大发展潜力 [1][2][3] 各部分总结 大宗商品ETF发展历史 - 海外发展分三阶段：20世纪末至21世纪初为起源探索期，2000年加拿大推非股票类ETF，2003年澳大利亚现商品ETF雏形，2004年美国上市首只大宗商品ETF；2005 - 2010年代为扩张期，产品标的多元，结构渐多；2015年至今为分化期，主题型发展，投资者偏好分化 [13][16][19] - 中国发展分两阶段：2013 - 2014年为起步期，2013年华安基金成立首只黄金ETF；2019年至今为多元化期，非贵金属板块及贵金属ETF产品均增加 [23][24] 大宗商品ETF市场格局与现状 - 广义商品ETF分狭义商品ETF、商品ETC、商品ETN三类，狭义商品ETF又分实物型、权益型、期货型 [27] - 近年市场规模增长但占比小，区域集中不均衡，欧美领先，中国规模小 [37][40] - 从基金类型看，狭义商品ETF和商品ETC规模增长稳定，商品ETN波动大，美国是狭义商品ETF和商品ETN主要市场，商品ETC主要在欧洲 [42][50] - 从投资标的看，资产配置集中在贵金属，商品ETN中综合指数占主导，能源在ETN中重要 [53][55] - 投资标的市场规模与品种价值关系：贵金属ETF规模与价格走势一致，工业金属ETF受需求与价格周期影响，能源商品ETF有价格发现和预期功能，农业商品ETF与价格走势一致，综合指数商品ETF是指数化投资重要工具 [60][65][66] - 资产规模集中，商品ETC和农业标的集中度高，前20只产品在基金类型、资产标的和上市地区集中 [77][80][81] 大宗商品ETF用户群体与应用场景 - 投资者结构：近十年机构持仓规模增长，占比稳定，与个人投资者动态平衡；机构偏好综合指数及贵金属类ETF，聚焦于贵金属与综合指数两大类；偏好狭义商品ETF，对ETN信用风险敏感度提升；投资者结构区域分化，美国机构持仓占比高，印度机构化进程快 [86][92][103] - 投资者配置逻辑及需求场景：商品ETF是获取大宗商品风险暴露核心工具，可用于行业轮动投资、事件驱动交易、主题投资、赚取滚动收益；通胀对冲和资产组合多元化是配置动力；还可用于货币风险对冲和套期保值 [2][119][149] 中外大宗商品ETF对比 - 策略广度：海外产品体系发达，覆盖广、结构多元；中国产品谱系单薄，覆盖广度有限、体系缺乏深度、结构形式单一 [156][157][158] - 策略深度：海外策略复杂多样，有杠杆与反向、优化展期、主动管理、主题型等ETF；中国策略简单，缺乏复杂策略型工具 [163][164][165] - 投资者结构：海外以机构投资者为主，资金稳定、需求专业、定价有效；中国散户化特征明显，市场稳定性差、抑制产品创新 [167][168][169] - 流动性：海外规模大、流动性好，有完善做市商制度；中国规模小、流动性有限且不均衡，头部黄金ETF好，非黄金类差，做市商生态待完善 [172][173][174]

ETF市场表现 - 科创人工智能ETF华宝(589520)领涨1.92% [1] - 科创板人工智能ETF(588930)上涨1.72% [1] - 科创芯片ETF国泰(589100)上涨1.54% [1] - 能源化工ETF(159981)领跌3.63% [1] - 煤炭ETF(515220)下跌2.24% [1] - 大宗商品ETF(510170)下跌1.57% [1]

ETF市场表现 - 矿业ETF(159690)领涨1.70% [1] - 黄金股票ETF(159321)上涨1.54% [1] - 大宗商品ETF(510170)上涨1.37% [1] - 生物疫苗ETF(562860)领跌1.67% [1] - 金融科技ETF(516860)下跌1.67% [1] - 金融科技ETF(159851)下跌1.56% [1] 行业涨跌分化 - 矿业、黄金及大宗商品相关ETF表现强势 [1] - 生物疫苗与金融科技相关ETF表现疲弱 [1]