投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 2025年上半年总营收76.04亿元（同比+0.80%），归母净利润6.76亿元（同比-15.79%）；Q2单季营收40.05亿元（同比+5.69%），归母净利润2.81亿元（同比-22.74%）[1] - 公司战略转向新品驱动，积极拥抱商超定制化合作，下半年旺季新品有望贡献增量 [3] - 因原材料成本及行业竞争影响，下调2025-2027年盈利预测至13.9/15.1/16.7亿元（较前次下调13.3%/14.5%/14.7%）[4] 分产品表现 - Q2速冻菜肴收入15.8亿元（同比+26.1%），主要受小龙虾产品推动 [2] - Q2速冻调制食品收入17.5亿元（同比-1.4%），需求平淡但锁鲜装表现稳健 [2] - 速冻米面制品收入5.83亿元（同比-10.8%），行业竞争激烈 [2] 渠道表现 - Q2经销商渠道收入31.34亿元（同比+1.6%），表现相对稳健 [2] - 特通直营渠道收入3.28亿元（同比+19.4%），受益于餐饮大客户贡献 [2] - 新零售及电商渠道收入3.91亿元（同比+35.2%），盒马、京东等平台表现突出 [2] 盈利能力 - Q2销售毛利率18.0%（同比-3.3pct），主因原料成本上涨及促销力度增强 [3] - Q2销售净利率7.03%（同比-2.9pct），短期盈利能力承压 [3] - 销售费用率4.96%（同比+0.11pct），管理费用率2.66%（同比-0.61pct）[3] 财务预测 - 2025-2027年预计EPS为4.17/4.54/5.02元，对应P/E为18/16/15倍 [4][5] - 预计2025年营收159.55亿元（同比+5.47%），归母净利润13.91亿元（同比-6.31%）[5] - 毛利率预计维持在21.3%-21.5%，ROE（摊薄）预计从8.93%逐步回升至9.93% [12]

投资评级 - 维持"强推"评级 目标价100元 对应2025年23.6倍市盈率 [1][6] 核心观点 - 短期基本面承压但盈利风险已释放 净利率底部或已充分明确 [6] - 公司务实收入优先强化份额导向 压力从收入端传导至利润端 [6] - 下半年积极调整战略 全面拥抱商超定制化 新品与新渠道持续加码 [6] - 以底线视角布局具备4%左右股息率支撑 向上具备增长潜力及盈利恢复空间 [6] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入76.0亿元 同比增长0.8% 归母净利润6.8亿元 同比下降15.8% [6] - 单二季度营收40.0亿元 同比增长5.7% 归母净利润2.8亿元 同比下降22.7% [6] - 毛利率18.0% 同比下降3.3个百分点 主因原材料价格波动、新增工厂折旧拖累及促销力度加大 [6] - 归母净利率7.0% 同比下降2.6个百分点 [6][7] - 调整2025-2027年每股收益预测至4.23/4.62/5.16元（原预测5.19/5.71/6.39元） [6] 业务分析 - 分产品表现：二季度速冻调制/速冻菜肴/速冻面米/农副产品同比分别-1.4%/+26.0%/-9.4%/-4.8% [6] - 明星单品表现：上半年小龙虾产品营收超10亿元 锁鲜装接近8亿元（同比+9%） 烤肠体量约2亿元（同比超100%） [6] - 渠道表现：二季度经销商/特通直营/商超渠道分别同比+1.6%/+19.4%/+8.0% 新零售与电商渠道实现大双位数增长 [6] - 区域表现：华南区域增长亮眼（+28.0%） 西南（+7.9%）、西北（+9.3%）及华北（+5.8%）均实现正增长 [6] 股息政策 - 拟每10股派发现金红利14.25元（含税） 合计派发4.73亿元 [6] 估值指标 - 当前市盈率18倍（2025年预测） 市净率1.9倍 [2] - 总市值256.83亿元 流通市值226.01亿元 [3] - 每股净资产45.48元 资产负债率20.24% [3]

财务表现 - 2025年中期收入75.646亿元人民币 同比增长1.2% [1] - 母公司拥有人应占溢利6.76亿元人民币 每股盈利2.31元 [1] - 拟每股派发现金红利1.425元人民币（含税） [1] 业务板块 - 速冻菜肴制品收入24.1亿元人民币 同比增长9.5% [1] - 增长主要源于小龙虾产品销量及平均售价提升 [1] 运营效率 - 存货周转天数105.3天 较2024年末减少2.3天 [1] - 周转效率改善主要因本期存货销售出库增加 [1]

港股上市进展 - 公司通过港交所聆讯，即将实现A股港股双重上市 [2] - 2024年1月启动港股上市筹备，2025年1月正式递交招股书 [3] - 上市议案获70.63%股东支持，但28.77%股东反对，其中60.51%中小股东持反对意见 [3][4] 市场地位与份额 - 2024年速冻食品市场份额6.6%，行业排名第一 [2][6] - 速冻调制食品市场份额13.8%，是第二名海霸王的5倍多 [6] - 拥有39个年收入超1亿元的大单品，其中4款产品收入超5亿元 [7] 财务表现 - 2022-2024年营收分别为121.06亿元、139.65亿元、150.30亿元，增速从31.39%降至7.70% [5] - 同期净利润分别为11.01亿元、14.87亿元、14.85亿元，增速从61.37%降至0.46% [5] - 2024年Q1营收同比下滑4.13%至36.00亿元，净利润下滑10.01%至3.95亿元 [6] 产品结构 - 速冻调制品2024年收入77.93亿元（占比51.9%），同比增长11.30% [7][9] - 速冻菜肴制品收入43.36亿元（占比28.8%），同比增长10.73% [7][9] - 速冻面米制品收入24.51亿元（占比16.3%），同比下滑3.24% [7][9] 价格与毛利率 - 2024年速冻调制食品/菜肴制品/面米制品均价分别为1.37万元/吨、1.76万元/吨、1.00万元/吨 [9] - 整体毛利率提升0.1个百分点至22.7%，其中速冻调制食品毛利率28.8%，菜肴制品仅11.1% [10][11] - 小龙虾产品毛利率偏低（2024年6.4%），影响整体利润率 [11][12] 销售渠道 - 经销渠道收入占比81.9%（123.11亿元），KA客户占比5.5%（8.22亿元） [13][15] - 新零售及电商平台收入占比5.9%（8.92亿元），特通直营客户占比6.7%（10.04亿元） [13][15] - KA客户收入连续两年下滑，2024年同比减少2.49% [15] 区域市场 - 国内市场收入占比98.9%（148.62亿元），华东地区贡献42.85% [16] - 海外收入仅1.67亿元（占比1.1%），但销售均价达6.53万元/吨 [16] - 通过收购英国功夫食品和江苏鼎味泰布局海外市场 [16][17] 战略规划 - 港股上市主要目的为加速国际化战略和海外业务布局 [3][17] - 计划通过股权合作及战略收购拓展国际市场，主攻新兴品类 [17] - 成立水产事业部聚焦小龙虾业务，预计行业集中度将提升 [12]