投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 2025年上半年总营收76.04亿元（同比+0.80%），归母净利润6.76亿元（同比-15.79%）；Q2单季营收40.05亿元（同比+5.69%），归母净利润2.81亿元（同比-22.74%）[1] - 公司战略转向新品驱动，积极拥抱商超定制化合作，下半年旺季新品有望贡献增量 [3] - 因原材料成本及行业竞争影响，下调2025-2027年盈利预测至13.9/15.1/16.7亿元（较前次下调13.3%/14.5%/14.7%）[4] 分产品表现 - Q2速冻菜肴收入15.8亿元（同比+26.1%），主要受小龙虾产品推动 [2] - Q2速冻调制食品收入17.5亿元（同比-1.4%），需求平淡但锁鲜装表现稳健 [2] - 速冻米面制品收入5.83亿元（同比-10.8%），行业竞争激烈 [2] 渠道表现 - Q2经销商渠道收入31.34亿元（同比+1.6%），表现相对稳健 [2] - 特通直营渠道收入3.28亿元（同比+19.4%），受益于餐饮大客户贡献 [2] - 新零售及电商渠道收入3.91亿元（同比+35.2%），盒马、京东等平台表现突出 [2] 盈利能力 - Q2销售毛利率18.0%（同比-3.3pct），主因原料成本上涨及促销力度增强 [3] - Q2销售净利率7.03%（同比-2.9pct），短期盈利能力承压 [3] - 销售费用率4.96%（同比+0.11pct），管理费用率2.66%（同比-0.61pct）[3] 财务预测 - 2025-2027年预计EPS为4.17/4.54/5.02元，对应P/E为18/16/15倍 [4][5] - 预计2025年营收159.55亿元（同比+5.47%），归母净利润13.91亿元（同比-6.31%）[5] - 毛利率预计维持在21.3%-21.5%，ROE（摊薄）预计从8.93%逐步回升至9.93% [12]

核心财务表现 - 2025H1总营业收入76.04亿元，同比增长1%，归母净利润6.76亿元，同比减少16% [2] - 2025Q2总营业收入40.05亿元，同比增长6%，归母净利润2.81亿元，同比减少23% [2] - 2025Q2扣非净利润2.60亿元，同比减少26% [2] 盈利能力分析 - 2025Q2毛利率同比下降3个百分点至18.00%，主因小龙虾、鱼糜原材料成本上涨及制造费用增加 [3] - 2025Q2销售费用率同比微增0.1个百分点至4.96%，管理费用率同比下降1个百分点至2.66% [3] - 净利率同比下降3个百分点至7.03% [3] 产品线表现 - 速冻调制食品2025Q2营收17.50亿元，同比减少1%，其中锁鲜装系列保持增长且毛利率坚挺 [4] - 速冻菜肴制品2025Q2营收15.80亿元，同比增长26% [4] - 速冻面米制品2025Q2营收5.83亿元，同比减少11%，主因促销力度加大 [4] - 公司推出C端肉多多烤肠系列，并对B端火山石烤肠进行系列化延伸 [4] 渠道发展动态 - 经销渠道2025Q2营收31.34亿元，同比增长2%，头部经销商持续增长 [5] - 特通直营渠道2025Q2营收3.28亿元，同比增长19%，主要受益于张亮麻辣烫及小龙虾业务复苏 [5] - 商超渠道2025Q2营收1.52亿元，同比增长8%，沃尔玛客户体量提升，胖东来定制合作深化 [5] - 新零售及电商渠道2025Q2营收3.91亿元，同比增长35% [5] 战略举措与展望 - 通过收购鼎味泰实现产品与渠道互补，成立水产事业部和冷冻烘焙事业部优化资源调配 [6] - 商超定制化业务进展顺利，原材料成本趋稳后利润端有望持续修复 [6] - 调整2025-2027年EPS预测至4.33/4.76/5.33元，对应PE分别为17/16/14倍 [6] 机构预期汇总 - 最近90天内19家机构给出评级，其中16家买入、3家增持，目标均价96.84元 [9] - 2025年净利润预测中位数约14.18亿元，2026年预测中位数约16.05亿元 [9]

财务表现 - 2025年上半年营业收入76.04亿元，同比增长0.80%，归母净利润6.76亿元，同比下降15.79%，扣非净利润6.03亿元，同比下降21.85% [1] - 第二季度营业收入40.05亿元，同比增长5.69%，归母净利润2.81亿元，同比下降22.74%，扣非净利润2.60亿元，同比下降26.11% [1] - 上半年毛利率20.52%，同比下降3.39个百分点，净利率8.88%，同比下降1.94个百分点，第二季度毛利率18.00%，同比下降3.29个百分点，净利率7.03%，同比下降2.86个百分点 [5] 业务结构 - 速冻调制食品营收37.59亿元同比下降1.94%，速冻菜肴制品营收24.16亿元同比增长9.40%，速冻面米制品营收12.41亿元同比下降3.89%，速冻农副产品营收1.81亿元同比下降4.57% [2] - 第二季度速冻菜肴制品营收15.80亿元同比增长26.05%，表现突出，其他品类均有不同程度下滑 [2] - 公司拥有39种单品年营收超1亿元产品，其中4种超5亿元，2025年7月通过收购新增冷冻烘焙业务板块 [2] 渠道发展 - 经销商渠道营收60.43亿元同比下降1.15%，商超渠道营收4.23亿元同比下降1.76%，特通直营渠道营收5.55亿元同比增长7.22%，电商及新零售渠道营收5.83亿元同比增长20.92% [3] - 第二季度电商及新零售渠道营收3.91亿元同比增长35.15%，特通直营渠道营收3.28亿元同比增长19.37% [3] - 公司全面拥抱大B客户定制化策略，已与沃尔玛、麦德龙、大润发及盒马鲜生等渠道展开深度合作 [3] 区域布局 - 华东地区营收31.83亿元同比下降3.34%，华南地区营收7.16亿元同比增长14.13%，境外市场营收0.72亿元同比增长5.96% [4] - 第二季度华南地区营收3.92亿元同比增长28.01%，西北地区营收2.37亿元同比增长9.29%，境外市场营收0.32亿元同比增长19.93% [4] - 公司拥有2026个经销商，7月4日在香港交易所主板上市，成为国内首家"A+H"上市速冻食品企业 [4] 费用控制 - 期间费用率8.96%，同比下降0.34个百分点，其中销售费用率5.80%同比下降0.34个百分点，管理费用率2.72%同比下降0.48个百分点 [5] - 销售费用减少主要因广告宣传及促销费用下降，管理费用减少主要因分摊股份支付费用下降 [5] - 研发费用率0.53%同比下降0.07个百分点，财务费用率-0.08%同比上升0.56个百分点 [5]

财务表现 - 2025年上半年营业收入76.04亿元 同比增长0.80% [1] - 归属净利润6.76亿元 同比下降15.79% [1] 渠道战略 - 推动渠道下沉并向低线市场延伸拓展 [1] - 全面拥抱大B客户和新零售客户以深挖渠道潜力 [1] - 与沃尔玛、麦德龙、大润发及盒马鲜生展开定制化产品深度合作 [1] 行业趋势 - 传统商超系统采用"宽类窄品"思路调改门店 保留头部或高质价比产品 [1] - 会员店新型零售业态要求产品更具卖点、差异化和质价比 [1] - 公司通过商超定制化选品形成规模化销量突破和成本优势 [1]