投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [8] 核心观点 - 报告认为公司是卫品行业优质的成长标的，依靠产品创新和渠道拓展实现了显著的份额提升，后续盈利改善空间可观 [12] - 公司2025年第三季度收入增速环比第二季度改善，其中外围省份持续高增，电商降幅环比收窄 [2] - 公司单季度产品结构延续改善，利润率同比略有下降主要受电商业务拖累，同口径毛利率仍有提升 [12] - 看好公司持续提升市场份额，外围省份快速拓展趋势延续、电商预期明年初开始有望逐步实现盈亏平衡，后续盈利弹性释放可期 [12] 财务业绩表现 - 2025年第三季度实现营业收入8.59亿元，同比增长8.33%；实现归母净利润0.57亿元，同比下降3.89%；实现扣非净利润0.55亿元，同比增长2.27% [2][6] - 2025年前三季度累计实现营业收入26.23亿元，同比增长12.80%；累计实现归母净利润2.45亿元，同比增长2.53%；累计实现扣非净利润2.38亿元，同比增长5.15% [6] - 2025年第三季度毛利率同比下滑0.3个百分点，归母净利率同比下滑0.8个百分点 [12] - 2025年第三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比分别变化+0.9/-1.5/-0.4/+0.1个百分点 [12] 分渠道表现 - 分渠道看，2025年第三季度核心五省/外围省份/电商收入同比分别增长+1%/+94%/-11% [12] - 外围省份是驱动收入增长的核心动力，也将是未来2-3年的经营重点 [12] - 电商业务仍处于调整中，但降幅环比收窄，公司正积极调整电商的打法和投入策略，后续有望逐步减亏转盈 [12] - 即时零售渠道是重要的新兴渠道，增长较快，占线下销售比例呈现逐季上升趋势 [12] 产品与市场展望 - 产品层面，公司持续推广以大健康系列为代表的产品，2025年第三季度大健康系列收入同比增长35.5% [12] - 公司已推出“万里挑E”系列新品，有望成为后续发力的重点 [12] - 线下外围市场延续高增长，华东和华南等沿海经济发达区表现突出，伴随收入规模提升，渠道成本摊薄效应显现，盈利有望持续提升 [12] - 公司兼具高分红特性，2024年分红率达82% [12] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年/2026年/2027年归母净利润约为3.3亿元/4.6亿元/6.0亿元 [12] - 对应市盈率（PE）分别为29.6倍/21.2倍/16.1倍 [12]

投资评级与目标价 - 投资评级为“推荐”，并予以维持 [2] - 目标股价为31.4元/股 [2][8] 核心财务表现 - 2025年前三季度实现营业收入26.23亿元，同比增长12.8%；归母净利润2.45亿元，同比增长2.5% [2] - 2025年第三季度实现营业收入8.59亿元，同比增长8.3%；归母净利润0.57亿元，同比下降3.9% [2] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为3.27亿元、4.41亿元、5.66亿元，对应同比增速为13.6%、35.1%、28.3% [4][8] - 报告预测公司2025-2027年每股收益分别为0.76元、1.03元、1.32元，对应市盈率分别为30倍、22倍、17倍 [4][8] 分渠道运营表现 - 线上渠道收入承压，前三季度营收9.33亿元，同比下降10.2%；其中第三季度营收3.41亿元，同比下降11.4% [8] - 线下渠道表现强劲，前三季度营收16.24亿元，同比增长35.7%；其中第三季度营收4.91亿元，同比增长27.2% [8] - 外围市场拓展迅速，前三季度营收同比增长113.4%；单第三季度营收同比增长94.0% [8] 产品与盈利能力分析 - 核心品牌“自由点”前三季度营收25.07亿元，同比增长16.4%；其中第三季度营收8.20亿元，同比增长8.9% [8] - 大健康系列产品（如益生菌、有机纯棉系列）增长迅速，第三季度收入同比增长35.5%，带动中高端产品占比提升 [8] - 2025年第三季度毛利率为55.6%，同比微降0.3个百分点 [8] - 2025年第三季度销售费用率为42.4%，同比上升0.9个百分点，主要因加强品牌建设及为双十一大促进行投入 [8] - 2025年第三季度归母净利率为6.6%，同比下降0.8个百分点 [8] 投资建议与展望 - 公司品牌势能向上，大健康系列产品保持高增长，核心市场优势稳固，外围市场渗透率持续提升 [8] - 看好公司盈利能力随规模扩张逐步改善 [8] - 采用DCF估值法得出目标价 [8]

核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入26.23亿元，同比增长12.8%，归属于上市公司股东的净利润为2.45亿元，同比增长2.5% [5] - 2025年第三季度公司实现营业收入8.59亿元，同比增长8.3%，但归属于上市公司股东的净利润为0.57亿元，同比下降3.9% [5] - 2025年前三季度销售费用投入10.06亿元，同比增长15.7%，第三季度销售费用为3.64亿元，同比增长10.7% [8] 分渠道运营情况 - 线下渠道表现强劲，2025年前三季度实现营业收入16.24亿元，同比增长35.7%，其中核心区域以外省份营业收入同比增长113.4% [6] - 2025年第三季度线下渠道营业收入4.91亿元，同比增长27.2%，核心区域以外省份收入同比增长94.0% [6] - 线上渠道受短期舆情及平台策略调整影响，2025年前三季度营业收入9.33亿元，同比下降10.2%，第三季度营业收入3.41亿元，同比下降11.4% [6] 产品线与品牌发展 - 自由点品牌产品是核心收入来源，2025年前三季度实现营业收入25.07亿元，同比增长16.4% [7] - 大健康系列产品（如益生菌、有机纯棉系列）增长迅速，2025年第三季度收入同比增长35.5% [7] - 公司持续聚焦卫生巾系列产品，优化产品结构以提升盈利水平，并加强品牌建设投入 [7][8] 公司治理与战略 - 公司坚持线上线下渠道融合，多渠道协同发展，并通过市场推广提升品牌影响力 [6] - 公司于2025年8月至9月间完成了变更注册资本、修订《公司章程》等公司治理事项的审议 [9] - 公司完成了董事会提名委员会的补选，梅莹鹏先生被选举为职工代表董事并补选为提名委员会委员 [9][16]

投资评级 - 维持"增持"评级 [1] 核心观点 - 2025H1公司实现营业收入17.64亿元/同比+15.12%，归母净利润1.88亿元/同比+4.64%，扣非净利润1.82亿元/同比+6.06% [6] - 2025Q2营业收入7.68亿元/同比+0.18%，归母净利润0.57亿元/同比-25.50%，扣非净利润0.53亿元/同比-28.42% [6] - 预计2025-2027年营业收入41.34/51.27/61.85亿元，归母净利润3.50/4.42/5.31亿元，对应PE估值36/29/24x [10] 业务表现 产品结构 - 自由点产品实现营业收入16.87亿元/同比+20.5%，大健康系列产品（益生菌、有机纯棉）增速更快 [7] - 卫生巾产品毛利率55.06%/同比-2.31pct，裤型卫生巾收入增长迅速 [7] 渠道表现 - 线下渠道营业收入11.33亿元/同比+39.82%，核心区域以外省份收入4.30亿元/同比+124.15%，毛利率51.89%/同比+2.75pct [7] - 线上渠道营业收入5.92亿元/同比-9.44%，毛利率50.71%/同比-5.22pct，受短期舆情影响但已逐步恢复 [7] 费用与投入 - 销售费用率36.40%/同比+1.12pct，营销类推广费用4.64亿元/同比+26.1% [8] - 管理费用率2.36%/同比-0.56pct，研发费用率1.90%/同比-0.25pct [8] 财务预测 盈利能力 - 预计2025-2027年ROE分别为22%/25%/27%，毛利率稳定在54% [9][11] - 摊薄每股收益0.81/1.03/1.24元，P/B估值8.00/7.20/6.43x [9][11] 营运与成长 - 2025E收入增长率27%，利润增长率22%，总资产周转率1.80 [11] - 2026E收入增长率24%，利润增长率26%，存货周转率6.03 [11]

财务表现 - 上半年营业收入17.64亿元同比增长15.1% [1] - 归属于上市公司股东净利润1.88亿元同比增长4.6% [1] 产品线表现 - 核心产品自由点实现营业收入16.87亿元同比增长20.5% [1] - 大健康产品系列（益生菌/有机纯棉）增速快于整体且占比持续提升 [1] - 裤型卫生巾产品收入呈现快速增长 [1] 渠道表现 - 电商渠道收入5.92亿元同比下降9.4% [1] - 线下渠道收入11.33亿元同比增长39.8% [1] 费用结构 - 销售费用6.42亿元同比增长18.8% [1] - 费用增速超过营收增速因增加品牌端及线上平台预算外投入 [1] 经营状况 - 线上渠道营收及利润承压主要受短期舆情影响 [1] - 线下渠道表现稳健 [1]

财务业绩 - 公司上半年实现营业收入17.64亿元，同比增长15.12% [1] - 归母净利润1.88亿元，同比增长4.64% [1] - 扣非净利润1.82亿元，同比增长6.06% [1] - 基本每股收益0.44元 [1] 产品表现 - 核心品牌"自由点"产品贡献收入16.87亿元，同比增长20.50% [1] - 大健康产品线（益生菌、有机纯棉系列）收入增速显著 [1] - 女性卫生裤产品收入快速增长，拓宽盈利空间 [1] 渠道发展 - 线下渠道实现营业收入11.33亿元，同比增长39.80% [2] - 非核心区域收入同比增长124.20%，全国化扩张成效显著 [2] - 线上渠道受短期舆情影响收入下降，但业务已逐步恢复常态 [2] 营销投入 - 销售费用投入6.42亿元，其中营销类推广费用4.64亿元，同比增长26.10% [2] - 高投入推动品牌势能持续增强，为长期增长奠定基础 [2] 市场份额 - 自由点品牌卫生巾产品在本土品牌中市场份额排名第二 [2] - 在重庆、四川和云南市场销售份额排名第一 [2] - 在贵州和陕西市场份额排名第二 [2] 发展战略 - 持续优化产品结构，提升盈利水平 [1] - 深耕核心优势地区，加快电商和新兴渠道建设 [1] - 未来将提高研发创新能力、优化产品线、拓展营销网络、优化人才结构 [2]