投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖盾安环境（002011 SZ），给予“买入”评级，目标价为20.39元 [5][7][16] - 核心观点认为公司是全球制冷阀件龙头，在格力控股后经营重回正轨，当前估值显著低于可比公司，且具备制冷业务稳健增长与新能源汽车热管理业务高成长的双重驱动力，价值被低估 [2][5][14] 公司概况与行业地位 - 公司是全球制冷元器件行业龙头企业，2024年截止阀市场占有率全球第一，四通阀、电子膨胀阀市场占有率全球第二 [2][23] - 公司战略清晰，确定制冷配件、制冷设备、新能源汽车热管理三大业务协同发展 [2][24] - 2021年格力电器成为控股股东，格力入主有助于公司做大制冷业务、解决历史问题并开启激励机制 [2][32] 财务表现与资产状况 - 2024年公司营业收入达127亿元，归母净利润为10.4亿元，归母净利率升至8.2% [2][38] - 公司资产负债表持续向好，截至2025年中报自有现金达17亿元，占市值的比例高达12%，该比例显著高于同行（三花5%、拓普3%、银轮-1%）[2][14][47] 未来看点一：制冷业务基本盘 - 短期看点在于格力持续转单及美的订单回升：盾安完成的格力订单收入从2021年的14.5亿元大幅增长至2024年的24.8亿元；美的订单收入在2024年大幅回升至16.2亿元 [3][57][58] - 长期看点在于产品结构提升：包括提升家用电子膨胀阀占比（2024年内销市占率盾安28% vs 三花52%）、提升商用制冷配件占比（2024年三花商用制冷收入24亿元，营业利润率19.8%）、提升海外业务占比（2024年海外收入占比盾安16% vs 三花45%）[3][66] 未来看点二：汽车热管理业务 - 该业务呈现高速增长，2024年收入达8.1亿元，相比2023年增长72%，相比2022年增长305% [4][109] - 产品涵盖冷媒侧和水侧核心零部件，明星产品大口径电子膨胀阀已广泛应用于新能源车热管理集成模块等场景 [4][104][105] - 截至2025年5月中旬，汽车热管理在手订单规模约150亿元，客户包括比亚迪、吉利、理想等 [4][109] - 2024年三花智控汽车零部件业务收入为114亿元，盾安汽零业务收入与之比值约为7%，显示巨大成长空间 [4][117] 未来看点三：长期激励机制 - 公司于2023年推出长期激励计划第一期，向416人授予限制性股票898万股和股票期权507万份；2025年推出第二期，向415人授予限制性股票1037.8万股和股票期权477万份 [4][128] - 公司层面的业绩考核目标为2024-2027年扣非净利润分别不低于9.22亿元、10.60亿元、12.45亿元、13.99亿元，旨在绑定管理层及核心技术人才 [4][129] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.9亿元、12.6亿元、14.7亿元，同比增速分别为+4%、+16%、+16% [5][6] - 可比公司2025年PE平均值为40.6倍，而同期盾安环境的PE仅为13.5倍，估值明显偏低 [5][14][16] - 结合相对估值（给予2025年20倍PE，对应目标价20.39元）和绝对估值（每股价值区间19.70元-29.28元），得出目标价 [5][16] 区别于市场的观点 - 市场低估了公司业务的场景延展性：可比公司因业务扩展至人形机器人、数据中心等风口行业而享受高估值，盾安主业经营稳健且热管理业务具备较强可塑性 [14] - 公司现金价值高于同行，剔除现金后业务层面的市盈率更低，安全边际更高 [14][47]

公司业务发展路径 - 公司从制冷业务向外延展至新能源汽车业务并布局机器人零部件业务发展路径清晰[1] - 公司为热管理零部件领域龙头企业[1] 技术应用拓展 - 汽车热管理技术具备向机器人领域移植的潜力[1] - 公司围绕擅长领域布局机器人零部件业务[1] 业务成就 - 汽车零部件业务在新能源汽车热管理领域取得显著成就[1]

文章核心观点 公司2025年一季度业绩表现良好营收和归母净利润同比增长盈利能力提升后续各业务有望持续增长维持“买入”评级 [1][2][3][4] 业绩简评 - 2025Q1公司实现营收76.69亿元同比增长19.10%归母净利润为9.03亿元同比增长39.47% [1] - 2025Q1销售毛利率为26.83%同比降0.2pct环比降0.01pct销售净利率为12.04%同比升2.0pct环比升1.3pct [1] 经营分析 业绩超预期盈利能力显著提升 - 2025Q1销售/管理/财务/研发费用率分别为1.87%/6.01%/0.01%/4.69%同比-0.1pct/-0.5pct/+0.4pct/-0.2pct环比-1.9pct/+1.2pct/+0.6pct/-0.2pct财务费用率提高因存款利率下降存款利息收入减少 [2] - 2025Q1经营活动现金流量净额4.68亿元同比增长333.66%因收入增长带动销售商品、提供劳务收到的现金增加 [2] - 2025Q1公允价值变动收益同比增加1.03亿元因汇率衍生工具浮动收益增加 [2] 后续展望 - 制冷空调电器零部件业务公司是全球最大的制冷控制元器件制造商受益于气候剧烈变化及节能减排政策业务保持稳健增长 [3] - 汽车零部件业务公司依托热管理领域技术积累绑定头部车企及全球热管理集成商新能源汽车行业高景气驱动业绩提升 [3] - 机器人业务机电执行器业务稳步推进配合人形机器人客户完成研发等工作加强关键零部件自主开发规划海外产能布局预计特斯拉人形机器人2025年小批量量产有望带来更大业绩弹性 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计2025 - 2027年营收分别308.05/356.29/445.36亿元同比+10.23%/+15.66%/+25.00% [4] - 预计2025 - 2027年净利润分别36.80/42.98/55.26亿元同比+18.73%/+16.79%/+28.59%维持“买入”评级 [4]