衍生品收益增厚利润，汇兑收益减少侵蚀部分增长 从年初至报告期末的九个月内，三花智控累计实现营业收入240.29亿元，同比增长16.86%；归属于上市公司股东的净利润达到32.42亿元，同比增长40.85%。剔除政府补助以及衍生品公允价 公司的经营质量也保持在较高水平。报告期内，经营活动产生的现金流量净额达到30.58亿元，同比大增53.41%。公司解释称，这主要得益于本期销售商品收到的现金增加，反映了良好的市场 港股上市成功，现金流与资本大幅改善 三花智控于报告期内完成的港股发行。根据资产负债表，截至9月末，公司的资本公积较年初暴增92.71亿元，公司明确指出"主要系公司完成港股发行"。 三花智控Q3净利润同比大幅增长43.81%，营业收入同比增长12.77%至77.67亿元。业绩公布正值公司完成港股发行不久。截至报告期末，公司货币资金较年初增194.48%，筹资活动产生的现 全球制冷家电、新能源汽车热管理领域的行业领军企业三花智控Q3净利润同比大幅增长43.81%，营业收入同比增长12.77%至77.67亿元。业绩公布正值公司完成港股发行不久。截至报告期末 30日，三花智控发布2025年第三季度报告： 前三 ...

01 事件概述 公司 披露2025年第三季度报告，公司2025年前三季度实现营收110.6亿元，同比+20.1%；归母净利6.7亿元，同比+11.2%；单季度看，公司2025Q3营收为38.9亿元， 同比+27.4%，环比+3.7%；归母净利2.3亿元，同比+14.5%，环比+0.7%。 02 分析判断 ► 2025Q3 业绩符合预期 盈利能力保持稳健。 1 ）营收端： 公司 2025Q3 营收为 38.9 亿元，同比 +27.4% ，环比 +3.7% ，同环比稳健向上，我们认为主要同比增量来自新能源汽车热管理业务及数字能源业务订单 陆续释放。 2 ）利润端： 公司 2 0 25 Q 3 毛利率为 19.4% ，同比 +1.6pcts ，环比 +0.6pcts ，预计主要得益于产品结构改善及规模效应，归母净利润为 2. 3 亿元，同比 +14.5% ， 环比 +0.7% ，主要原因为营收及毛利率同环比持续向上。 3 ）费用端： 公司 2 0 25 Q 3 销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率为 1.6% / 4 .8% / 4.1% / 0.6% ，同比 +2.8 / -0.7 / -0.8 / +0. ...

投资评级与核心观点 - 报告给予盾安环境（002011.SZ）“买入”评级，目标价为20.39元，当前股价为13.81元，存在显著上行空间 [5][7][16] - 核心观点认为公司是全球制冷阀件龙头，格力控股后经营重回正轨，制冷业务基本盘稳定，新能源汽车热管理业务呈现高增长，当前估值显著低于可比公司，具备价值重估潜力 [2][5][14] 公司概况与行业地位 - 公司是全球制冷元器件行业龙头企业，2024年截止阀市场占有率全球第一，四通阀、电子膨胀阀市场占有率全球第二 [2][23] - 公司战略聚焦制冷配件、制冷设备、新能源汽车热管理三大业务协同发展 [2][24] - 2021年格力电器成为控股股东，有助于公司做大制冷业务、解决历史问题并开启激励机制，2024年公司营业收入127亿元，归母净利润10.4亿元，归母净利率升至8.2% [2][38] 财务表现与估值分析 - 公司资产负债表持续优化，2025年中报显示自有现金17亿元，占市值比例高达12%，高于同行水平 [2][47] - 盈利预测显示2025-2027年归母净利润分别为10.9亿元、12.6亿元、14.7亿元，同比增长4%、16%、16% [5][6] - 公司当前估值显著低估，可比公司2025年PE平均值为40.6倍，而盾安环境同期PE仅为13.5倍 [5][14] 制冷业务发展前景 - 短期看点在于格力持续转单及美的订单回升，盾安完成的格力订单收入从2021年14.5亿元大幅增长至2024年24.8亿元，美的订单收入2024年回升至16.2亿元 [3][58] - 长期看点在于产品结构提升，包括家用电子膨胀阀占比提升（2024年内销市占率盾安28% vs 三花52%）、商用制冷配件占比提升（2024年三花商用制冷收入24亿元，营业利润率19.8%）以及海外业务占比提升（2024年海外收入占比盾安16% vs 三花45%） [3][66] 新能源汽车热管理业务成长性 - 该业务呈现高速增长，2024年收入8.1亿元，相比2023年增长72%，相比2022年增长305% [4][109] - 产品涵盖冷媒侧和水侧核心零部件，明星产品大口径电子膨胀阀已广泛应用于新能源车热管理集成模块等场景，截至2025年5月在手订单约150亿元，客户包括比亚迪、吉利、理想等 [4][109] - 与行业龙头三花智控相比，2024年盾安汽车零部件业务收入为三花的7%，显示巨大成长空间 [4][117] 激励机制与人才战略 - 公司推出长期激励计划以增强人才向心力，2023年第一期向416人授予限制性股票898万股和股票期权507万份，2025年第二期向415人授予限制性股票1037.8万股和股票期权477万份 [4][128] - 业绩考核目标为2024-2027年扣非净利润不低于9.22亿元、10.60亿元、12.45亿元、13.99亿元，彰显公司发展信心 [4][129]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖盾安环境（002011 SZ），给予“买入”评级，目标价为20.39元 [5][7][16] - 核心观点认为公司是全球制冷阀件龙头，在格力控股后经营重回正轨，当前估值显著低于可比公司，且具备制冷业务稳健增长与新能源汽车热管理业务高成长的双重驱动力，价值被低估 [2][5][14] 公司概况与行业地位 - 公司是全球制冷元器件行业龙头企业，2024年截止阀市场占有率全球第一，四通阀、电子膨胀阀市场占有率全球第二 [2][23] - 公司战略清晰，确定制冷配件、制冷设备、新能源汽车热管理三大业务协同发展 [2][24] - 2021年格力电器成为控股股东，格力入主有助于公司做大制冷业务、解决历史问题并开启激励机制 [2][32] 财务表现与资产状况 - 2024年公司营业收入达127亿元，归母净利润为10.4亿元，归母净利率升至8.2% [2][38] - 公司资产负债表持续向好，截至2025年中报自有现金达17亿元，占市值的比例高达12%，该比例显著高于同行（三花5%、拓普3%、银轮-1%）[2][14][47] 未来看点一：制冷业务基本盘 - 短期看点在于格力持续转单及美的订单回升：盾安完成的格力订单收入从2021年的14.5亿元大幅增长至2024年的24.8亿元；美的订单收入在2024年大幅回升至16.2亿元 [3][57][58] - 长期看点在于产品结构提升：包括提升家用电子膨胀阀占比（2024年内销市占率盾安28% vs 三花52%）、提升商用制冷配件占比（2024年三花商用制冷收入24亿元，营业利润率19.8%）、提升海外业务占比（2024年海外收入占比盾安16% vs 三花45%）[3][66] 未来看点二：汽车热管理业务 - 该业务呈现高速增长，2024年收入达8.1亿元，相比2023年增长72%，相比2022年增长305% [4][109] - 产品涵盖冷媒侧和水侧核心零部件，明星产品大口径电子膨胀阀已广泛应用于新能源车热管理集成模块等场景 [4][104][105] - 截至2025年5月中旬，汽车热管理在手订单规模约150亿元，客户包括比亚迪、吉利、理想等 [4][109] - 2024年三花智控汽车零部件业务收入为114亿元，盾安汽零业务收入与之比值约为7%，显示巨大成长空间 [4][117] 未来看点三：长期激励机制 - 公司于2023年推出长期激励计划第一期，向416人授予限制性股票898万股和股票期权507万份；2025年推出第二期，向415人授予限制性股票1037.8万股和股票期权477万份 [4][128] - 公司层面的业绩考核目标为2024-2027年扣非净利润分别不低于9.22亿元、10.60亿元、12.45亿元、13.99亿元，旨在绑定管理层及核心技术人才 [4][129] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.9亿元、12.6亿元、14.7亿元，同比增速分别为+4%、+16%、+16% [5][6] - 可比公司2025年PE平均值为40.6倍，而同期盾安环境的PE仅为13.5倍，估值明显偏低 [5][14][16] - 结合相对估值（给予2025年20倍PE，对应目标价20.39元）和绝对估值（每股价值区间19.70元-29.28元），得出目标价 [5][16] 区别于市场的观点 - 市场低估了公司业务的场景延展性：可比公司因业务扩展至人形机器人、数据中心等风口行业而享受高估值，盾安主业经营稳健且热管理业务具备较强可塑性 [14] - 公司现金价值高于同行，剔除现金后业务层面的市盈率更低，安全边际更高 [14][47]

投资评级 - 报告对盾安环境的投资评级为“买入”，并予以“维持” [9] 核心观点 - 2025年前三季度公司实现营业收入97.23亿元，同比增长4.15%，实现归母净利润7.69亿元，同比增长18.46% [2][6] - 2025年第三季度公司实现营业收入29.93亿元，同比增长0.11%，实现归母净利润2.33亿元，同比增长33.43% [2][6] - 公司营收实现小幅增长，而信用减值损失的大额冲回显著带动了利润率的明显改善 [1][6] - 公司作为全球制冷元器件龙头，在重新聚焦核心主业后经营表现企稳，新能源汽车热管理业务有望成为未来增长核心动力源 [13] 财务表现分析 - 2025年前三季度公司毛利率为17.91%，同比微降0.13个百分点，但经营利润率为8.01%，同比提升0.81个百分点 [13] - 2025年第三季度公司毛利率为19.25%，同比提升0.81个百分点，单季度冲回信用减值损失2224万元（上年同期为计提6333万元），带动经营利润率同比提升1.81个百分点至8.34% [13] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为11.37、12.15和13.16亿元，对应市盈率（PE）分别为12.68、11.87和10.96倍 [13] 业务发展战略 - 公司聚焦制冷空调、新能源汽车行业，战略定位为制冷空调零部件、制冷设备和新能源汽车热管理业务协同发展 [13] - 制冷空调零部件业务在巩固家用空调配件市场地位的同时，重点拓展商用空调、商业制冷及海外市场 [13] - 制冷设备业务深耕核电、轨道交通、储能等特种行业，但为避免与控股股东同业竞争正进行战略性调整 [13] - 新能源汽车热管理业务积极布局，致力于提供关键零部件解决方案，相关订单已开始逐步放量，有望带来长期业绩增量 [13] 行业前景与公司定位 - 国内空调产品保有量仍有较大提升潜力，阀件价值量随变频空调渗透率提升而增加，公司有望凭借技术优势实现稳健增长 [13] - 全球新能源汽车热管理市场增量空间广阔，为公司未来增长提供核心动力 [13] - 公司在纾解债务危机后经营逐步企稳，基本盘稳固 [13]

公司专利与技术创新 - 公司于2025年3月申请并获得一项名为“一种新能源汽车热管理系统及温度传感器”的专利，授权公告号为CN 119953134 B [1] - 公司拥有专利信息总计109条 [1] 公司基本情况与业务规模 - 公司成立于2004年，位于深圳市，主营业务为计算机、通信和其他电子设备制造业 [1] - 公司注册资本为9840.1985万人民币 [1] - 公司对外投资了9家企业，并参与了25次招投标项目 [1] 公司无形资产与合规性 - 公司拥有7条商标信息和49个行政许可 [1]

文章核心观点 - 电动压缩机是新能源汽车热管理系统的核心部件，市场需求随新能源汽车产业扩张而快速增长，行业前景广阔 [1][4] 行业定义与技术类别 - 汽车电动压缩机是由电机直接驱动、以车辆动力电池为能源的压缩机，是电动汽车实现空调制冷、热泵制热及电池冷却功能的关键执行器 [2] - 技术由传统斜盘式、旋叶式和涡旋式演变而来，主要分为独立式、非独立式和混合驱动式涡旋压缩机三种类型 [3] - 行业主流商业模式包括OBM、ODM与OEM三种 [3] 行业发展现状 - 2024年中国新能源汽车电动压缩机需求量约1286.6万台，市场规模约114.5亿元 [1][4] - 预计2025年需求量将达1600万台，市场规模将达152亿元 [1][4] - 2024年电动压缩机单机均价为890元/台，预计2025年升至950元/台，2030年将达2000元/台 [4] 行业产业链 - 产业链上游涵盖金属材料、化工材料等原材料以及压缩机构、电机、控制器等核心部件 [6] - 产业链中游为汽车电动压缩机的生产制造 [6] - 产业链下游应用于纯电动汽车、混合动力汽车、燃料电池汽车等整车制造及售后市场 [6] 行业竞争格局 - 全球市场主要由三电、电装、翰昂、法雷奥等外资品牌主导 [8] - 中国新能源电动压缩机领域已基本实现国产替代，主要企业包括弗迪科技、华域三电、奥特佳、苏州中成、海立股份及美的威灵等 [8] - 奥特佳是行业领先企业，2024年汽车空调压缩机销量707.19万台，营业收入41.17亿元 [9] - 海立股份2024年空调压缩机产量4716万台，销量3734万台，相关业务营业收入119.79亿元 [9] 行业发展机遇 - 随着消费者对新能源汽车续航和舒适性要求提高，以及车企对节能技术的追求，电动压缩机市场需求将持续攀升 [10]

项目概况 - 政府组织举办智能智造总部基地项目活动并宣布项目开工 [1] - 项目位于诸暨市开发区，分两期实施 [1] - 公司称将有序推进项目建设进程，以期有效提升产能，强化产品竞争力 [1] 一期项目细节 - 一期为盾安环境智能制造总部基地项目，用地面积约300亩 [1] - 计划建设制冷空调零部件的研发、制造和销售基地及相关配套设施 [1] - 目前已取得建设用地及开工许可，预计2027年竣工 [1] - 项目建成达产后，预计可形成年产3.3亿套制冷空调零部件的生产能力 [1] 二期项目细节 - 二期为盾安环境新能源汽车热管理总部基地项目，用地面积约100亩 [1] - 计划建设新能源汽车热管理核心零部件研发、制造、销售基地及相关配套设施 [1] - 将根据项目进度适时确认地块并开工建设 [1] - 项目建成达产后，预计可形成年产1亿套新能源汽车热管理零部件的生产能力 [1] 项目状态与提示 - 目前项目尚处于工程建设阶段 [1] - 前文所述投资建设周期及产能情况为公司暂估，实践中投资、建设及运营可能受政策、市场环境等多重因素影响，具体实施时间存在一定不确定性 [1]

项目概述 - 公司近日参与政府活动并宣布智能智造总部基地项目开工 [1] - 项目位于诸暨市开发区，分两期实施 [1] - 公司将有序推进项目建设以提升产能和强化产品竞争力 [1] 一期项目详情 - 一期为盾安环境智能制造总部基地项目，用地面积约300亩 [1] - 计划建设制冷空调零部件的研发、制造和销售基地及相关配套设施 [1] - 目前已取得建设用地及开工许可，预计2027年竣工 [1] - 项目建成达产后，预计可形成年产3.3亿套制冷空调零部件的生产能力 [1] 二期项目详情 - 二期为盾安环境新能源汽车热管理总部基地项目，用地面积约100亩 [1] - 计划建设新能源汽车热管理核心零部件研发、制造、销售基地及相关配套设施 [1] - 将根据项目进度适时确认地块并开工建设 [1] - 项目建成达产后，预计可形成年产1亿套新能源汽车热管理零部件的生产能力 [1]

业务布局与战略投资 - 新能源汽车电子和智能制造产业基地总投资约5.8亿元，占地60亩，建筑面积8万多平方米，2025年上半年正式投产 [2] - 智能工厂配备全自动生产线、工业机器人及智能仓库，通过ERP/MES/SRM/WMS系统实现智能化生产 [2] - 测试中心拥有20多个专业实验室，通过UL、VDE等国际认证，具备完整产品性能测试能力 [2] 热泵业务发展 - 2025年上半年热泵业务营业收入大幅上升，受益于全球能源转型、成本回落及去库存周期结束 [3] - 公司开发适用新一代环保冷媒的大功率热泵驱动器及超高温热泵整体解决方案 [3][4] - 积极开拓欧洲、东南亚、南美等海外市场，已构建覆盖全球热泵产业链的客户网络 [3][4] 新能源汽车热管理领域 - 产品覆盖座舱热管理、电池热管理及电机电控系统热管理 [5] - 主要产品包括电动压缩机控制器、PTC控制器、电池热管理多合一控制器 [5] - 持续研发底盘控制系统等智能控制器，构建全场景产品矩阵 [5] 数据中心应用前景 - 战略性切入数据中心热管理及节能技术赛道，推动变频高能效技术应用 [6][7] - 产品覆盖精密空调、机房制冷系统、热回收装置等核心基础设施 [7] - 通过直流电源适配与能效曲线优化实现机房设备直流变频驱动升级 [7]