迈瑞医疗业务框架 - 公司业务清晰划分为三大支柱：生命信息与支持、体外诊断、医学影像，2024年全年营收367亿元人民币，归母净利润约117亿元，研发投入超40亿元（占营收11%）[2] - 构建"三瑞"生态体系：瑞智联（设备互联平台）、瑞影云++（超声影像云平台）、迈瑞智检（检验自动化系统），实现从单点设备到整体解决方案的升级[3][4][5][7] 技术布局与AI应用 - 推出"启元"重症医疗大模型（准确率95%+），已部署多家医院ICU科室，与腾讯医疗联合开发[10] - 超声图像自动识别、化学发光智能校准、远程超声服务等技术已落地，采用私有云+本地AI芯片混合架构[10] - 建立多所临床联合实验室保持算法更新，AI战略体现"场景牵引"与"技术融合"特征[10] 全球化战略进展 - 2024年国际业务收入164亿元（同比+21.3%），占总营收44.75%，欧洲市场增速达31.8%，覆盖美国80%IDN医联体[12][13] - 在13国设立本地化生产项目，印度/印尼/巴西等国建立注册、服务团队与集采对接能力[13][14] - 从"高性价比出口"转向"跨国解决方案商"，境外收入占比从38.79%提升至44.75%[12][13] 新业务拓展 - 以66.52亿元收购惠泰医疗24.61%股份，切入心血管介入器械市场[15] - 微创外科业务增长超90%（超声刀/硬镜系统/能量平台），骨科/AED/动物医疗培育新增长点[16] - 构建设备+耗材+算法捆绑的"闭环生态"，提升客户粘性与议价能力[16] 行业竞争环境 - 集采政策冲击（如化学发光检测降价47.02%），公司以"中高端+平台+服务"组合应对[17] - DRG支付制度推动医院采购转向"全周期成本控制"，需提供标准化与自动化管理支持[17] - 联影医疗（影像生态）、微泰医疗等国内竞争者快速崛起，行业面临同质化竞争压力[17] 赴港上市动因 - 匹配国际品牌定位，吸引全球机构投资者，强化海外收入（占比近45%）的资本支撑[22] - 推进武汉第二总部（45亿元投资）与苏州AI医疗中心建设，资金需求明确[22] - 提升全球品牌认知与治理结构，为国际并购奠定基础[22] 行业标杆意义 - 从"替代进口"到"输出标准"，为国产医疗企业全球化提供样板[19] - 联影医疗、启明医疗等企业正沿细分领域复制"全球市场+国产替代"路径[19] - 公司战略体现"中国方案"全球表达能力，关键在转化为持续品牌信任与份额[20][21]

公司战略与业务布局 - 公司致力于构建覆盖全科室的"设备+IT+AI"和"设备+耗材"整体解决方案 [1] - 三大产线基于IT+AI技术构建数智医疗生态 [1] - 持续拓展业务边界，丰富流水型业务布局，为长期增长提供支撑 [1] 生命信息与支持业务 - 以设备为载体，通过"瑞智联"设备数据中台整合信息，构建患者数字画像 [2] - 利用AI专科智能体赋能临床诊疗，未来有望形成辅助决策与医疗设备的反馈回环 [2] - AI医疗布局聚焦急诊、手术和重症，启元重症大模型已在24年12月发布 [2] - 预计今年可完成超30家医院的装机 [2] - 25年底将发布麻醉垂类大模型，急诊、心血管、超声和检验的专科大模型有望在未来1-2年内陆续发布 [2] 医学影像业务 - 全栈全景超声AI智能解决方案提升检查效率和诊断质量 [2] - Neuwa A20妇产智能解决方案覆盖孕期全周期筛查及产前诊断 [2] - 通过自动测量提升检查效率，通过图像自动获取、切面质量评分赋能质控 [2] - 远程解决方案和AI训练模型助力基层医生能力提升 [2] - 超声垂类大模型将优化扫描策略和工作流，实现智能撰写与质控 [2] 体外诊断业务 - 自动化流水线是IVD业务高端突破的尖刀 [3] - 2024年全球新增装机超200套 [3] - 2025年流水线新增装机预计将达到约300套 [3] - 完善的IVD布局支持多学科流水线全面自产，具备成本与迭代效率优势 [3] 市场预期与估值 - 数智化转型将助推公司全球高端突破 [3] - 新兴业务的高速发展将驱动业绩增长 [3] - 招银国际小幅上调公司盈利预期 [3] - 基于9年DCF模型，上调目标价至272.90元人民币 [3]

公司业绩与增长驱动 - 公司2014-2024年营收和归母净利润CAGR分别为16.7%和23.98%，2024年增速下滑主要受国内财政资金紧张和招标延误影响 [1] - 海外市场通过并购整合和本土化布局加速拓展，25Q1医疗专项债发行规模同比快速增长，设备更新项目启动推动下半年业绩环比向上 [1] - 公司加速推进AI业务布局，打造"三瑞"数智化解决方案，赋能产品放量和高端客户突破 [1] 核心业务表现 - 生命信息与支持板块监护仪、麻醉机、除颤仪等产品国内第一、全球前三，2024年国际业务双位数增长，新增高端客户110家，"瑞智联"国内装机超千家医院 [2] - IVD板块血球业务国内外深耕，化学发光国内第三，海外市场同比增长超30%，新增115家第三方实验室，"迈瑞智检"累计进院590家（80%为三级医院） [2] - 医学影像板块超声业务国内第一、全球第三，超高端超声Resona A20上市首年销售4亿元，海外业务同比增长超15%，新增高端客户150家 [2] 国际化与并购战略 - 公司业务覆盖全球190多个国家和地区，已有63家境外子公司，通过收购Datascope、Zonare等实现产品矩阵丰富和全球渠道完善 [3] - 海外市场占比仅3%，通过高端化切换和AI数智化解决方案加速突破高端客户群，提升海外业务占比 [3] - 微创外科借力集采加速放量，2024年收购惠泰医疗完成心血管业务整合，贡献业绩增量 [3] 未来展望与盈利预测 - 预计2025-2027年营收分别为400.25/450.05/512.66亿元，同比增长8.98%/12.44%/13.91% [4] - 预计同期归母净利润125.92/143.72/165.40亿元，同比增长7.91%/14.13%/15.09%，对应PE分别为22/19/17倍 [4] - 在高端化+AI数智化+国际化驱动下，公司有望持续提升国内外市场份额，实现稳健业绩增长 [4]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价 272.90 元人民币，潜在升幅 15.0%，当前股价 237.28 人民币 [2][6] 报告的核心观点 - 迈瑞医疗举行投资者日，介绍设备业务数智化转型及流水型业务拓展战略，构建“设备 + IT + AI”和“设备 + 耗材”整体解决方案 [1] - 数智化转型助推全球高端突破，新兴业务高速发展驱动业绩增长，小幅上调盈利预期并基于 9 年 DCF 模型上调目标价 [6] 公司数据 - 市值 287,688.1 百万元人民币，3 月平均流通量 1,352.1 百万元人民币，52 周内股价高 / 低 324.50/211.59 人民币，总股本 1212.4 百万 [3] 股东结构 - Smartco Development Limited 持股 27.0%，Magnifice (HK) Limited 持股 24.5% [4] 股价表现 - 1 - 月绝对回报 1.8%、相对回报 2.0%；3 - 月绝对回报 -3.0%、相对回报 -2.5%；6 - 月绝对回报 -8.4%、相对回报 -7.5% [5] 各业务情况 生命信息与支持业务 - 以设备为载体，通过“瑞智联”整合信息构建患者数字画像，利用 AI 专科智能体赋能临床诊疗，未来有望形成反馈回环 [6] - AI 医疗布局聚焦急诊、手术和重症，启元重症大模型 24 年 12 月发布，预计今年超 30 家医院装机，25 年底预计发布麻醉垂类大模型，急诊等专科大模型未来 1 - 2 年陆续发布 [6] 超声业务 - 全栈全景超声 AI 智能解决方案提升检查效率和诊断质量，如 Neuwa A20 妇产智能解决方案覆盖孕期全周期筛查及产前诊断 [6] - 未来超声垂类大模型将优化扫描策略和工作流，实现智能撰写与质控 [6] 体外诊断业务 - 自动化流水线是 IVD 业务高端突破尖刀，2024 年全球新增装机超 200 套，预计 2025 年新增装机约 300 套 [6] - 完善的 IVD 布局支持多学科流水线全面自产，具备成本与迭代效率优势，有望在 25 - 26 年推出 MT 8000 迭代版本和紧凑型流水线 [6] - 化学发光试剂整合技术加速追赶进口品牌，计划年增至少 15 项化学发光项目，在心肌、激素检测项目实现突破 [6] - 2025 年 6 月发布全自动核酸检测一体机 MN2880，聚焦门急诊场景，可与优势项目协同，临床质谱在研发中，未来或将与流水线业务融合创新 [6] 新兴业务 - 流水型业务聚焦介入治疗、微创治疗和 IVD，介入治疗除心血管外，在呼吸、泌尿等领域全面布局治疗设备、导航设备及耗材，构建泛介入治疗生态 [6] - 微创治疗依托研发经验布局手术机器人，剑指世界一流水平 [6] 财务资料 财务预测 |指标|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |销售收入（百万人民币）|34,932|36,726|40,163|44,686|49,573| |同比增长（%）|15.0|5.1|9.4|11.3|10.9| |归母净利润（百万人民币）|11,582|11,668|12,431|13,560|14,952| |同比增长（%）|20.6|0.7|6.5|9.1|10.3| |市盈率（倍）|24.8|24.6|23.1|21.2|19.2| |净负债比率（%）|(56.8)|(46.4)|(52.2)|(57.4)|(62.8)| [2] 盈利预测调整 - 与过往预测相比，FY26E、FY27E 营业收入、毛利、营业利润、归母净利润、基本每股收益等指标有不同程度上调，毛利率、营业利润率、净利润率有细微变化 [7] DCF 估值分析 - 计算得出自由现金流等数据，终值 461,233 百万元人民币，永续增长率 3.0%，加权平均资本成本 WACC 9.2%，DCF 每股价值 272.90 人民币 [8] 敏感性分析 - 展示不同加权平均资本成本 WACC 和永续增长率下的估值情况 [9] 与市场预测对比 - 与市场预测相比，招银国际环球市场对 FY25E - FY27E 营业收入、毛利、营业利润、归母净利润等指标预测有差异 [10] 财务分析 - 损益表、资产负债表、现金流量表展示了 2022A - 2027E 年各项财务数据及增长率、盈利能力比率、资产负债比率、估值指标等情况 [11][12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 迈瑞医疗作为全球医疗器械领军企业，依托全球化战略深化与数智化转型构筑核心竞争力，三大核心业务稳居全球前三，高端市场突破显著 [3] - 公司通过三大智慧医疗解决方案构建全院级数智化生态，AI+医疗深度融合提升诊疗效率，显著增强客户粘性 [3] - 短期看，医疗新基建需求释放与设备更新政策落地将支撑业绩修复；长期看，全球化渗透、高端化升级及新兴赛道布局将驱动增长动能延续 [3] 根据相关目录分别进行总结 三十载征程：从本土龙头到全球医疗器械挑战者 多维创新之路，铸就中国医械标杆 - 迈瑞医疗自1991年创立，以技术创新为核心驱动力，成长为全球领先医疗科技企业，形成多元化产品矩阵，产品进入全球190多个国家和地区 [12] - 公司发展历程分三大战略阶段，从本土初创到全球龙头，营收年均复合增长率超20%，多项产品市占率国内第一 [13] 业绩持续增长，全球排名持续攀升 - 2024年营收367.3亿元，同比增长5.4%，2019 - 2024年CAGR为17.27%；归母净利润116.7亿元，同比增长0.74%，2019 - 2024年CAGR为20.0% [16] - 分产线看，三大产品线持续贡献营收，2024年体外诊断收入体量超生命信息与支持业务，医学影像国内超声业务市占率首超30% [22] - 海外高端客户突破提升整体毛利率，2024年综合毛利率达63.1%，预计未来维持高位 [25] - 公司在全球医疗器械市场地位显著，已在超40个国家设63家境外子公司，目标“五至十年进全球前20，更长时间进前10”，排名逐年提升 [27] 并购驱动全球布局，多维举措应对行业变局与机遇 - 自2008年开启并购，通过收购获技术、营销和供应链资源，未来将围绕战略方向加速并购，提升竞争力 [28] - 多层次市场推进全球化，2024年海外营收164.3亿，占比44.7%，在北美、欧洲、新兴市场国家均有突破 [29] - 研发投入持续增长，2024年达40.08亿元，同比增长18.43%，占营收10.91%，全球设12大研发中心，申请专利超1万件 [36] - “AI + 医疗”行业快速发展，全球AI市场规模预计2019 - 2027年CAGR为28.6%，中国医疗器械市场2023 - 2028年CAGR为12.5% [42] - 公司推出三大智慧医疗解决方案和全院级数智化整体解决方案，提升海外高端市场影响力和地位 [46] - 我国医疗器械行业持续成长，医疗设备需求释放，政策环境改善促进行业复苏 [55] 核心产品线进展 生命信息与支持：全球前三的基石业务 - 产品涵盖多种仪器和解决方案，2024年营收超135亿元，占总营收36.9%，各细分产品国内市占率第一，全球前三 [66] - 国内需求延迟释放，国际业务双位数增长，随着专项债发行增加，待释放市场空间超200亿元 [67] 监护仪 - 销量持续增长，2024年30万台，2015 - 2024年CAGR11.89%，毛利率高于同行，市场规模因需求增加而增长 [69][74] - 国产替代加速，海外突破高端客户，上游零部件国产替代有望提高毛利率 [79][80] 麻醉机 - 销量稳健增长，2015 - 2019年CAGR达16.81%，2023年采购延迟受损，未来有望恢复高速增长 [83] - 迈瑞聚焦性价比和基层覆盖，在公立医院集采中价格优势显著，产业链韧性提升有望提高国际竞争力 [83][88] 除颤仪 - 是国内第一家自主生产AED的厂家，2015 - 2024年销量CAGR达34.5%，国内市场份额56.21%，海外保持全球前三 [89] - 通过急救培训打造品牌效应，供应链垂直整合降低成本，提高国际竞争力 [93][94] 体外诊断（IVD）：高速增长的“第二曲线” - 我国体外诊断市场规模增长，免疫诊断外资领航，国产替代空间广阔 [95] - 2024年公司体外诊断业务营收138亿元，同比增长10.82%，国际业务同比超30%，仪器装机速度高，试剂消耗复苏 [96] 血球 - 迈瑞市场占有率国内第一，24H1增长超30%，凭借技术和全产业链布局缩小与国际巨头差距 [102] - 按市场分层布局，推出多款产品巩固市场地位，未来智能化生态将提高国际竞争力 [106] 化学发光 - 我国化学发光免疫诊断市场由进口主导，国产化率低，迈瑞2021年占3.2%，未来增长空间大 [107] 新兴种子业务 微创外科：以硬镜为切入点，发挥协同优势 - 微创外科手术量增长，硬镜市场规模扩大，迈瑞硬镜系统市占率跃居国内第三，2024年上半年增速超90% [27][28] - 超声刀、能量平台协同放量，公司通过“瑞影云++”提升当地医疗水平和产品认可度 [34] 电生理及心血管：收购惠泰医疗引领国产器械崛起 - 收购惠泰医疗切入心血管蓝海市场，电生理业务毛利率达68.8%，冠脉通路与外周介入国产替代加速 [2] - 中国电生理手术量和市场规模增长，迈瑞有望重塑行业格局 [31] 盈利预测与估值 收入预测与关键假设 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为128.06/142.88/165.00亿元，对应当前股价的预测PE为22.3/20.0/17.3倍 [1][8] 投资建议 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3][8]