涉及的行业或公司 * 百度公司及其核心业务，包括广告、AI云、Apollo Robotaxi、昆仑芯片、爱奇艺等[1][2][18] * 中国互联网、人工智能、云计算、自动驾驶和芯片行业[1][2][18] 核心观点和论据 投资评级与估值 * 维持对百度的买入评级，12个月目标价BIDU为154美元，9888 HK为150港元，对应28 4%和28 6%的上涨空间[1][2] * 目标价基于18倍2026年预期市盈率，但认为集团市盈率未完全反映云和Robotaxi业务因目前利润率较薄的价值，净现金及长期投资仍占市值的60%以上[1][2] * 牛市、基准、熊市情形下股价潜在涨幅分别为76%、28%、-20%[1] * 当前估值为14倍远期市盈率或6倍剔除净现金的市盈率，风险回报具有吸引力[1] 第三季度业绩预期与关键焦点 * 预计第三季度运营利润将同比大幅下降70%，主要因广告业务运营杠杆恶化（同比-22%）及AI相关投资增加[21] * 市场已基本消化第三季度利润同比显著下降的预期，焦点将转向第四季度及2026年的云和AI业务环比趋势[1] * 预计第三季度将是集团销售额下降的低点和利润率的底部，非广告收入将继续保持25%以上的同比增长[1] * 云业务增长可能从上半年的34%放缓至下半年的20%左右，波动主要源于项目制收入确认，而基于GPU的订阅收入应保持稳健（第二季度同比增长50%）[2] * 其他收入（包括Apollo Robotaxi和昆仑芯片外部销售）应保持高位，并进一步促进收入多元化[21] 各业务板块分析与展望 **AI云业务** * 预计云业务增长在项目制收入平滑后，可持续达到25%以上，未来两年实现10%的EBITA利润率[2][34] * 百度拥有全栈AI云能力（从自研芯片到SaaS应用），GPU和订阅制云业务增长更快，在第二季度占企业云收入的50%以上[27][33] * 昆仑芯片P800版本支持从10K GPU集群扩展到30,000 GPU集群，并获得中国移动十亿人民币级别的订单[46] * 百度文库、百度网盘等AI软件拥有1 8亿月活跃AI功能用户，其用户留存率和估值倍数可能被市场低估[27][33] **Apollo Robotaxi** * 第二季度车队规模超过1千辆，并加速向2025年底的2 5千辆目标迈进，在国内领先，规模可比Waymo[40] * 第二季度乘车次数环比增长57%，在武汉等高密度城市已实现单位经济效益盈亏平衡，平均每公里ASP为1 5-2元人民币[40] * 对Apollo的估值为80亿美元或每股23美元，基于2031年预期EV/NOPAT的18倍并以13%折现至2026年[28][40] **广告业务** * 传统搜索广告继续面临用户参与度和使用时长压力，AI搜索内容占65%以上但目前增量货币化潜力有限[19] * 然而，AI代理和数字人计划正在形成规模，目前已占广告收入的15%，并呈现快速增长渗透，新广告形式出现有望使搜索下滑在未来几个季度逐步缓和[19] **资产价值释放潜力** * 潜在价值释放包括：1）巨额净现金储备和长期投资；2）通过潜在的香港主要上市和南向通纳入吸引更多元化投资者和资金流；3）昆仑芯片等关键子公司资产的价值释放[18][45] * 净现金储备为220亿美元（每股64美元），长期投资为60亿美元（每股17美元）[28][42] * 近期的自由现金流压力源于与AI和芯片采购相关的资本支出大幅增加，但这也会为百度的内部使用和外部客户带来正回报[44] 其他重要内容 近期催化剂与关键风险 * 近期关键事件包括：11月13日的百度世界大会、11月中旬左右的第三季度财报、潜在的香港主要上市和2026年南向通纳入、子公司资产价值释放的更新[20] * 主要风险包括：AI云竞争和芯片供应制约增长前景、国内Robotaxi车队扩张慢于预期、搜索广告进一步显著下滑导致集团利润率和运营现金流恶化[22] 财务数据与预测 * 预计2025年总收入为1293 22亿人民币（同比下降2 9%），2026年恢复至1375 28亿人民币（同比增长6 3%）[5][12] * 预计2025年EBITDA为249 45亿人民币（同比下降23 5%），2026年恢复至306 71亿人民币（同比增长23 0%）[5][12] * 预计2025年每股收益为51 25元人民币（同比下降33 6%），2026年恢复至63 00元人民币（同比增长22 9%）[5][12] * 预计AI云和其他业务（包括Apollo、小度、昆仑等）对总收入的贡献将从2024年的36%提升至2027年的53%[25][26] 用户参与度趋势 * 百度应用的月活跃用户自2025年1月以来同比上升，但日活跃用户和总使用时长同比呈下降趋势[51]

投资评级与目标价调整 - 高盛分析师将百度目标股价从9000美元大幅上调至15400美元 并维持买入评级 [1] 核心业务盈利前景 - 市场已充分认知并消化百度核心业务的利润下滑趋势 [1] - 预计2025年第三季度将出现核心利润最急剧的下降 [1] 非搜索业务增长潜力 - 投资者关注点转向快速增长的非搜索业务 特别是云计算和人工智能 [2] - 预计到2027年非搜索业务收入将占百度核心收入的54% 其中云计算占比36% [3] - 百度云的核心竞争力在于其全栈能力 涵盖芯片 平台到AI赋能的软件应用 [3] Apollo自动驾驶业务 - 对Apollo Robotaxi持建设性看法 因其更快的车队部署速度 更低的成本以及全球扩张潜力 [2][3] - 更低物料成本的RT6车型带来更好的盈利能力 [3] - 行业总潜在市场规模扩大 [3] 股东回报与估值 - 公司采取更积极措施增强股东回报 包括回购和股息 [3] - 估值中已全额反映净现金及长期投资 [3] - 目标市销率倍数上调至5倍 以反映增长潜力并与同业看齐 [3]

核心观点 - 高盛大幅上调百度目标价 认为市场正重新审视其传统搜索业务之外的巨大价值 尤其是全栈AI能力 自动驾驶商业化及现金储备 [1][3] - 高盛将百度美股目标价从90美元上调至154美元 港股目标价从88港元上调至150港元 重申买入评级 [1] - 百度股价自9月初以来上涨超40% 市场焦点转向非搜索业务增长潜力 [1] - 高盛给出分类加总估值近200美元/股 远超传统搜索业务约26美元/股的价值 [3] - 百度仍具有良好的风险回报比 牛市情景下潜在上行空间可达60% [3] AI云业务 - 百度AI云核心竞争力在于完整的全栈能力 覆盖自研昆仑芯片 深度学习平台 AI模型和软件应用 [4] - 高盛将百度AI云业务估值提升至250亿美元 折合每股72美元 [4] - 估值倍数从3倍市销率上调至5倍 与腾讯云持平 [4] - 2025年上半年AI云实现32%同比增长 明显快于此前水平 [4] - 高盛预计该业务未来两年维持20%以上增长 保持10%的EBITA利润率 [4] - GPU和订阅式云业务占企业云收入50%以上 具备更高利润率和经常性收入 [4] - 自研昆仑芯片支撑算力集群从万卡扩展至三万卡 并开始赢得外部客户 [5] - 昆仑芯在8月获得中国移动数十亿元人民币规模订单 [5] - 百度文库 百度网盘等AI应用商业化进展显示出被市场低估的潜力 [5] Apollo Robotaxi业务 - 高盛将Apollo Robotaxi业务估值从40亿美元翻倍至80亿美元 折合每股23美元 [6] - 估值上调理由包括车队部署速度加快 更低成本RT6车型提升盈利能力 广阔国际扩张前景 [6] - 2025年第二季度车队规模已超过1000辆 年底有望达到2500辆 领先国内同行 [6] - 第六代无人车RT6制造成本低于3万美元 [6] - 在武汉等车队密度较高城市 自动驾驶服务单位经济效益已达到盈亏平衡 [6] - 高盛调整估值方法 从市销率转向EV/NOPAT 采用与小马智行 滴滴自动驾驶业务类似估值框架 [6] - 通过优步 Lyft及国内出行平台的轻资产合作模式 加速全球市场扩张 [6] 现金及投资价值 - 高盛将百度持有的220亿美元净现金及60亿美元长期投资价值全额计入分类加总估值 折合每股81美元 [7] - 过去市场往往对这部分现金价值给予折扣 但百度在加强股票回购和潜在派息等股东回报方面采取更积极姿态 [7] - 尽管AI和芯片资本支出大幅增加 但核心搜索业务和已盈利云业务仍能产生稳定现金流 为新业务投资提供充足支持 [7] 未来催化剂 - Robotaxi业务价值随车队和付费订单规模扩大被进一步挖掘 [7] - 公司对AI代理/软件 云业务增长提供更详细的财务披露 [7] - 有望在2026年实现香港主要上市并被纳入港股通 从而引入增量资金 [7] - 昆仑芯片 小度等子公司通过外部融资或独立上市释放潜在价值 [7]

机构评级与目标价调整 - 汇丰研究维持商汤-W持有评级 目标价上调至31港元 因公司近期股价上涨部分源于1+X战略转型及市场情绪改善 但算力资源稀缺可能带来潜在瓶颈 毛利率与竞争压力持续存在 [1] - 高盛维持香港交易所买入评级 目标价上调至544港元 预计2025年10-12月ADT约2600亿港元 南向资金流量及参与度将结构性上升 因标的多元化及估值折扣优势 [1] - 中信里昂重申宁德时代跑赢大市评级 H股目标价上调至670港元 因电动车和ESS生产处于满载状态 需求强劲 预计2026至2027年电池出货量增加10% 上调2026及2027年每股盈利预测各9% [1] 盈利预测与新业务价值提升 - 摩根士丹利维持中国平安增持评级 目标价升至70港元 将2025至2027年每股经营利润预测分别上调19% 04%及06% 新业务价值预测分别上调38% 39%及13% 反映新业务价值利润率改善 [2] - 摩根士丹利给予中国人寿增持评级 H股目标价升至257港元 将2025至2027年每股盈利预测分别调高131% 1%及19% 主要受惠2025财年股市上升及销售额稳健增长 新业务价值预测分别增加66% 81%及85% [3] 非核心业务增长与AI价值释放 - 高盛重申百度集团买入评级 目标价上调至150港元 因非搜索业务快速增长及AI价值加速释放 百度云全栈能力具核心竞争力 Apollo Robotaxi看法更趋向正面 [4] - 国泰海通维持BOSS直聘-W增持评级 目标价10966港元 公司在宏观经济波动下实现利润持续释放 经调整净利润同比增长309% AI在招聘场景商业化稳步推进 已在2B/2C/2M方向展开灰度测试 [4] 供应链优势与分红特征 - 国泰海通维持超盈国际控股增持评级 目标价442港元 公司深耕弹性面料领域 客户涵盖Lululemon及NIKE等头部品牌 越南和斯里兰卡产能承接全球供应链转移订单 连续四年股息率超9% 具备低估值高分红特征 [5]

投资评级与目标价调整 - 重申百度买入评级并将目标价从88港元上调至150港元 认为当前风险回报吸引 [1] 非搜索业务增长前景 - 预计非搜索业务收入将于2027年占核心收入约54% [1] - 云业务在非搜索业务中占比达36% [1] 人工智能价值释放 - 百度云全栈能力具核心竞争力 涵盖芯片、平台到AI应用 [1] - AI价值加速释放推动非搜索业务快速增长 [1] Apollo自动驾驶业务 - 对Apollo Robotaxi看法更趋向正面 [1]

百度公司 (Baidu.com Inc) 投资研究报告关键要点 涉及的公司与行业 * 公司为百度公司 (Baidu.com Inc)，股票代码BIDU (纳斯达克) 和9888.HK (港股) [1] * 行业涉及中国互联网科技、人工智能云服务、自动驾驶Robotaxi、在线娱乐 (爱奇艺) [1][2][3][6] 核心观点与论据 投资评级与目标价 * 维持对百度的买入评级 [1][10][18] * 将12个月目标价从90美元/88港币大幅上调至154美元/150港币 [1][18] * 新的目标价意味着较当前股价有11.7%至13.0%的上涨空间 [1] * 看涨情形下仍有60%的上涨潜力 [18] 业务分拆估值 (SOTP) 与价值重估 * 采用分类加总估值法 (SOTP)，认为市场低估了百度多项资产的价值 [1][3][22] * 百度核心业务中，非搜索业务（AI云、Apollo等）收入占比预计将从2024年的46%上升至2027年的54% [2][32][33] * 各业务板块对每股价值的贡献为：AI云贡献72美元，Apollo Robotaxi贡献23美元，净现金及长期投资贡献81美元，而传统搜索广告业务仅贡献26美元，占估值净值的不到20% [4][21] * 估值最大的波动因素来自：1) 云业务的估值倍数（在2倍至7倍市销率之间宽幅波动） 2) 市场对其净现金/投资的使用看法 [4][17] 人工智能云业务 * 百度AI云在2025年上半年实现了32%的同比增长，增速明显加快 [22] * 其核心竞争力在于全栈AI能力，涵盖自研芯片（昆仑）、深度学习框架（PaddlePaddle）、千帆MaaS平台/基础模型以及行业应用 [2][24][52] * 云业务中，更具经常性且利润率更高的GPU和基于订阅的云业务增长更快，在第二季度占企业云收入的50%以上 [24] * 百度文库和百度网盘等AI软件是亮点，百度文库的AI功能付费用户超过4000万，百度网盘的AI月活用户超过8000万 [59][60] * 将百度云业务的目标估值倍数从3倍市销率上调至5倍市销率，以反映其增长潜力和同业水平（与腾讯一致，较阿里巴巴的5.6倍有折扣） [2][25][57] * 预计百度云未来两年增长将维持在20%以上，EBITA利润率稳定在10% [25][58] Apollo自动驾驶与Robotaxi业务 * Apollo Go在2025年第二季度车队规模超过1000辆，并加速扩展，预计到2025年底达到2500辆，领先国内同行，可与Waymo（2000辆车队，450亿美元估值）相媲美 [26][39] * 低成本版本的RT6车型（制造成本低于3万美元）以及与Uber/Lyft及国内网约车/租车平台合作的轻资产模式将推动车队规模和付费订单量的快速增长 [26][39][41] * 在武汉等高密度城市，单位经济效益已达到盈亏平衡水平，尽管平均每公里单价仅1.5元人民币 [26][40] * 估值从之前的40亿美元上调至80亿美元，基于18倍2031年EV/NOPAT并折现回2026年（此前为5倍市销率），与 pony.ai 和滴滴的Robotaxi业务估值方法类似 [27][42][51] * 看涨情形下估值可达130亿美元（20倍2035年EV/NOPAT折现） [42][51] 财务表现与预测 * 市场已充分理解并反映了搜索业务的下滑趋势，预计2025年第三季度将受到广告去杠杆化的最严重影响，核心营业利润同比下滑70% [1] * 公司持有220亿美元净现金，储备在过去两年基本稳定 [28] * 尽管近期AI/芯片采购相关的资本支出大幅增加导致短期自由现金流承压，但公司从搜索业务和盈利的云业务中仍产生稳定现金流 [28] * 财务预测显示，2025年总收入预计为1295.4亿人民币（同比下降2.7%），2026年预计增长7.2%至1389.2亿人民币，2027年增长7.4%至1492.1亿人民币 [6][12][15] * 2025年预计每股收益为53.62元人民币（同比下降30.5%），2026年预计增长23.8%至66.36元人民币，2027年增长15.9%至76.91元人民币 [6][12] 股东回报与资本配置 * 公司对增强股东回报（回购和潜在股息支付）采取更积极的措施和看法，促使在估值中全额反映净现金/长期投资的价值 [3][28] 其他重要内容 未来催化剂 * Robotaxi业务价值提升：2025年下半年车队数量和付费订单加速增长 [19] * 更多的分部披露细节：以确认增长型业务，包括AI智能体/软件、GPU/基于订阅的云增长 [19] * 潜在港股主要上市和南向通纳入：可能在2026年，为股票带来增量资金流 [19] * 子公司通过外部融资实现资产价值释放的潜力：如昆仑芯片、小度科技（估值50亿美元，百度持股50%以上） [30][31] 关键风险 * AI云竞争和芯片供应问题影响增长前景 [20] * Robotaxi车队在国内市场的推广速度慢于预期 [20] * 搜索广告进一步显著下滑导致集团利润率和经营现金流恶化 [20] 财务数据摘要 * 市值：483亿美元 [6] * 企业价值：367亿美元 [6] * 净现金状况：截至2025年第二季度为218亿美元（除爱奇艺外） [21][28] * 2024年市盈率：9.0倍，2025年预计为18.3倍，2026年预计为14.8倍，2027年预计为12.7倍 [6][11] * 2024年市净率：0.9倍，2025年预计为1.1倍，2026年预计为1.0倍，2027年预计为0.9倍 [6][11]