上市进程与股东背景 - 公司上市进程极快，从申请获受理到过会仅116天，从过会到拿到批文仅20天，在科创板历史上属罕见 [1] - 公司汇聚了国内顶级风险投资机构、产业资本及国资背景基金，股东包括葛卫东（持股3.98%）、混沌投资（持股3.5%），以及经纬创投、红杉资本等知名机构 [1] - 截至2025年3月最后一轮融资，公司估值达210.71亿元，跻身独角兽行列；同日递交招股书的摩尔线程Pre-IPO轮投前估值达246.2亿元 [1] 财务表现与亏损原因 - 公司营收增长显著，2022年至2024年营收分别为42.6万元、5302.1万元和7.43亿元；2025年一季度营收为3.2亿元 [3] - 公司同期净亏损严重，2022年至2024年净亏损分别为7.8亿元、8.7亿元、14.1亿元，三年总亏损30.6亿元；2025年一季度净利润为-2.33亿元，累计归母净利润亏损达32.90亿元 [3] - 亏损原因包括国产芯片渗透率低、面临技术标准适配及用户习惯迁移障碍、销售规模快速爬坡但收入难以覆盖成本费用、大额研发投入和股份支付费用等 [3] 研发投入状况 - 公司研发投入巨大，2022年至2024年研发费用分别为2.18亿元、9.01亿元和6.99亿元，三年累计研发投入占累计营收比例为282.11% [4] - 高研发投入是芯片设计行业常态，竞争对手摩尔线程过去三年研发支出约38.10亿元，是其累计营业收入的六倍多 [4] 行业竞争格局与挑战 - 全球GPU市场由英伟达主导，其掌控全球超八成市场；2023年全球智算中心GPU总出货量385万颗，英伟达出货量达376万颗，市场份额超90% [5] - 英伟达的霸主地位还体现在其建立的CUDA软件生态系统，拥有400万开发者，占据全球80%的AI训练市场，迁移至国产平台需重写代码，中国科学院报告指出迁移成本高达80% [5][6] - 美国出口管制导致国产GPU的7nm以下先进制程流片受限，产能瓶颈是国产GPU发展的主要障碍，生产依赖中芯国际等产能有限的代工厂 [6] 技术路径与商业模式 - 公司技术路径与摩尔线程不同，摩尔线程走类似英伟达的全功能GPU路线，而公司主打高性能通用GPU，聚焦科研、金融、交通等垂直行业，业内形容为“摩尔线程像瑞士军刀，沐曦股份像手术刀” [6][7] - 公司收入高度依赖单一产品，2023年、2024年和2025年一季度，曦云C500系列收入占主营业务收入比例分别为30.09%、97.28%和97.87% [8][9] - 国产GPU厂商客户集中度极高，主要是各地有国产化率要求的智算中心，而非腾讯、阿里等大型互联网公司；商业模式上常通过承建智算中心、做系统集成打包确认收入 [9][10] 发展机遇与未来展望 - 国产GPU面临历史性发展机遇，中国90%的高端GPU依赖进口，若替代率从10%提至30%，将打开36亿美元市场空间；IDC预测2025年中国AI服务器市场国内AI芯片比例将增至40% [12] - 政策环境持续优化，2025年6月科创板重启第五套标准，为未盈利的半导体等硬科技企业提供上市机会；美国实体清单促使中国企业加速国产替代进程 [12] - 公司技术逐步进步，旗舰产品曦云C500系列基于全自研GPU IP、指令集和架构，在多项性能上达到国内领先水平；截至报告期末，GPU产品累计销量超25000颗，应用于10余个智算集群 [12] - 公司预测2025年全年营业收入为15亿元至19.8亿元，相较2024年增幅为101.86%至166.46%，归属于母公司所有者的净亏损为5.27亿元至7.63亿元，减亏幅度为45.84%至62.59% [13]

三星半导体业务困境根源 - 公司半导体业务在先进制程代工与高带宽内存供应领域未能获得英伟达等核心客户大规模订单 源于七年前关键战略决策失误 [2] - 2018年英伟达首席执行官提出三项深度合作计划 包括联合开发先进HBM内存 共同推进8纳米后先进制程代工技术 协作建设CUDA软件生态系统 [2] - 因集团实际负责人深陷司法调查无法会面 导致三星电子拒绝全部提案 英伟达首席执行官事后直言"三星无人愿与我讨论长期战略" [2] HBM市场竞争格局演变 - SK海力士凭借早期与AMD合作建立先发优势 从HBM3世代起通过与英伟达紧密协作重夺领先地位 [2] - 2025年3月SK海力士凭借AI芯片需求激增 超越三星成为全球最大DRAM供应商 [3] - 三星加速HBM4技术研发 计划本月内向英伟达和AMD等客户提供样品 试图在下一代竞争中扳回局面 [3] 行业战略决策影响 - 七年前决策暴露出公司战略灵活性缺失 当技术路线与市场机遇交汇时 巨头转身速度决定未来十年行业坐标 [3] - 业内普遍认为HBM市场竞争转折直接关联英伟达被拒后转向SK海力士的决策 [2]

英伟达的战略抉择 - 英伟达计划恢复其“合规版”AI芯片H20在中国的销售 [1] - 此举发生在公司市值历史性地突破四万亿美元的背景下 [1] - 该决策是在华盛顿的政治高压、华尔街的增长预期以及中国市场的战略变局之间做出的复杂战略抉择 [1] 重返中国市场的驱动力 - 美国政府的出口禁令使英伟达失去了其全球最重要的增长引擎之一 [2] - 在禁令生效前，中国市场一度贡献了其数据中心业务超过四分之一的收入 [2] - 推动H20芯片入华的首要目标是修复其受损的增长叙事，向华尔街证明公司有能力在严苛限制下发展 [2] H20芯片的产品策略 - H20芯片是对美国出口管制条例的精细解读和规避 [3] - 与H100相比，H20在核心计算性能和NVLink高速互联技术上被大幅削减 [4] - 英伟达保留了H20对CUDA软件生态系统的完整兼容性，这是其核心竞争力和市场底气 [4] 中国市场的反应与竞争格局 - 短期来看，中国客户因CUDA生态的粘性和研发时间窗口，对H20存在现实需求 [7] - 长期战略上，中国已形成建立自主可控AI技术体系的共识，“去英伟达化”融入国家战略 [7] - 华为昇腾为代表的国产AI芯片及其软件生态正在国家意志驱动下快速迭代 [7] 潜在的市场与政策风险 - 中国监管机构可能展开的“反垄断调查”被视为对美国“长臂管辖”的对等威慑工具 [8] - H20将面临华为等本土对手的正面挑战，后者拥有本土化服务和供应链安全等优势 [11] - 英伟达的“合规”策略可能在客观上加速其被中国本土生态系统替代的进程 [11]