报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 美国CPI增速稳定，核心CPI略低预期，1月和3月降息概率下降，全球三大交易所铜投机净多头资金减仓，基本面精铜现货冶炼收入回升但下游消费未放量致库存增加，盘面上多空资金减仓调整仓位，月底美联储利率决议前市场或偏冷静，期价跟随现货成交，建议关注量价波动，策略上10W上方不建议新建头寸等 [2][3] 各部分总结 核心矛盾与策略建议 - 核心矛盾：美国CPI和核心CPI数据影响降息概率，全球三大交易所铜投机净多头资金减仓，基本面精铜现货冶炼收入回升、洋山铜溢价回落，下游消费未放量和短期铜货源流入致国内铜库存增加 [2] - 交易型策略建议：沪铜最新价格分位数99.87%，近一周年化波动率19.04%，LME铜最新价格分位数99.87%，近一周年化波动率16.24%；阴极铜和LME铜均处于上涨中期趋势向上，沪铜价格区间【97938，103439】，伦铜【12354，13194】；沪铜做多风险收益比1%，伦铜0.93% [9] - 基差、月差及对冲套利策略建议：基差策略走弱，1月16日基差1035元/吨，未来1 - 2周扩大概率3%；月差策略偏中性，连一&连三月差主要波动区间【-90，260】，当前月差 - 230，扩大概率55%；跨境价差策略建议观望，当前沪伦比值7.837，美元指数、LME铜库存、基金净多持仓指标值得关注 [11] - 企业套保策略建议：原料管理方面，若原料库存低担心价格上涨，期货可等价格回落至支撑位买入主力合约，期权可考虑买入向上敲出累计期权、卖出看跌期权 + 买入看涨期权组合等策略 [15] - 交易策略与套保策略回顾：因2月合约展期流动性减弱，买入该合约套保策略平仓了结；风险逆转合成多头策略在上周期价大涨中买入看涨期权变实值小幅盈利，后续根据不同情形可调整策略 [16][17] 本周重要信息与下周关键事件解读 - 本周重要信息：利多信息包括美国12月CPI同比稳定、国家电网“十五五”投资增加、2025年样本企业阴极铜产量增长等；利空信息包括美联储降息概率变化、英伟达修正数据中心用铜量、国内铜库存增加、智利等国产量预期增加等；交易所信息为上期所调整部分期货合约交易保证金、涨跌停板幅度和交易限额等 [19][20][24] - 下周关键事件解读：下周将发布中国城镇固定资产投资累计同比等多项宏观经济指标 [27] 盘面价量与资金解读 - 内盘解读：受交易所监管、美国关税政策和英伟达报告影响，资金流出，期价高位回落，沪铜加权指数交易量和持仓量环比减少，市场投机度中位值附近波动，沪铜主力合约价格波动，LME铜和Comex铜先涨后跌，LC价差收窄 [29][30][31] 现货价格与利润分析 - 现货价格与冶炼利润：精铜现货冶炼收入周环比回升，冶炼企业采购意愿高涨，洋山铜溢价回落，卖方出货情绪回落，节后现货市场交易心态好转，精废价差大幅回落，下周下游部分企业开工率预期回升 [38][39] - 进口利润与进口量：当周铜进口利润先回落后回升，再生铜进口利润回升明显，沪伦比值回落，LC价差收窄，保税区出货意愿强，洋山铜溢价承压，1月中国到港铜精矿量将环比减少 [41] - 库存分析：全球铜显性库存继续回升，Comex铜、中国铜库存和LME铜库存均环比回升，国内库存增加是供需“错配”导致被动补累库，多空资金交易谨慎 [44] 供需推演与及价格预期 - 供给推演：2025 - 2026年全球铜精矿产量预期有变化，2026年供需平衡缺口扩大，12月中国电解铜产量高于预期，预计1月国内产量环比下降，原因包括冶炼厂检修、统计周期、铜精矿供应紧张和投产推迟等 [49][50] - 需求预期：1月多数铜行业开工率环比预计小幅增长，按景气度排名铜箔行业 > 电解铜杆行业 > 铜棒行业 > 铜板带行业 > 再生铜杆行业，预期1月铜材产量和电解铜表观消费量环比回升 [52][53] - 价格预期：多重事件影响下国内外铜价先破后落，月底美联储利率决议前市场偏冷静，期价跟随现货成交，行情波动不大，资金围绕10万关口角逐，建议关注量价波动 [55]

高盛对铜价的核心观点 - 铜价短期受稀缺溢价与囤货逻辑推动，但中期将回归全球基本面，难以长期维持在13,000美元/吨以上，并维持2026年四季度11,200美元/吨的谨慎看跌预测不变 [1] - 将2026年上半年铜价预测从11,525美元/吨显著上调至12,750美元/吨，理由是市场对“稀缺溢价”与囤货性质重新定价 [1] - 认为LME铜期货交易价格已超出约11,400美元/吨的公允基本面水平 [2] 铜价近期走势与驱动因素 - LME三个月期铜价格在2025年11月底至2026年1月6日期间，从不足11,000美元/吨一路拉升，触及13,387.50美元/吨的历史高位，涨幅高达30% [1][2] - 近期价格开始高位震荡，一度下跌1.5%至每吨12,702美元 [2] - 推升价格的两条主线：一是美国关税预期引发的“跨区域抽空”效应，导致Comex库存上升、LME库存下降；二是“AI算力牛市叙事”带来的强力提振 [5] - AI数据中心建设在电力、线缆、散热等方面对铜产生爆炸式新增需求，成为市场新的需求增长引擎 [6] 美国关税政策的影响与预期 - 市场关注焦点在于精炼铜关税的具体内容、时间及税率，其不确定性是“预防性囤货”叙事的关键 [9] - 特朗普政府已对铜管、铜线等半成品征收50%关税，但豁免了精炼铜（阴极铜、阳极铜） [9] - 美国商务部建议从2027年开始对精炼铜征收15%关税，2028年提高至30%，特朗普要求2026年6月底前提供市场更新 [9] - 高盛给出关税概率展望：基准情景（约45%概率）为2026年中宣布15%关税但推迟至2027年实施；推迟情景（约40%概率）为关税决定直接推迟至2027年 [10][11] - 若关税全面推迟，对LME铜价将是重大利空，因市场将重新关注供应充足的全球市场 [11] - 二季度是关键转折点，关税决定明确将标志美国囤货行为终结，交易焦点回归全球供需 [7][9] 市场结构与潜在风险 - 铜期货市场的投机性多头仓位结构已非常拥挤，处于历史高位附近，行情进入“强趋势的后段” [11] - 当前价格对任何催化剂都更敏感，一旦核心叙事松动（如关税落地、囤货停止），回撤也会更急 [11] - 凯投宏观认为受“错失恐惧症”情绪驱动的需求可能在2026年消散，预计LME铜价将从约13,200美元/吨回落至10,500美元/吨左右，跌幅约20% [8] - 市场已从“囤货与AI的浪漫叙事”进入由“库存、政策与仓位结构”共同主导的阶段，意味着波动性更大，拐点更锋利 [12]

报告行业投资评级 - 黄金投资评级为谨慎偏多 [9] - 白银投资评级为谨慎偏多 [9] - 套利投资评级为逢高做空金银比价 [10] 报告的核心观点 - 美联储议息会议维持利率不变但内部对未来利率变动有分歧，鲍威尔称关税对通胀影响或短期，若利率与通胀无明显变化黄金震荡时间或加长，操作建议轻仓逢低买入，买入区间750元/克 - 762元/克 [9] - 白银节奏与黄金类似，长期金银比价有修复需求，关税调整缓和时白银或更偏强，但因特朗普对铜加征关税未落地精铜致Comex铜价下挫，白银或受拖累，投资者可借机逢低买入套保，买入区间8900元/千克 - 8950元/千克 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 宏观政策 - 特朗普签署行政命令修改某些国家对等关税税率，未列入附件一国家征10%关税，加拿大关税从25%提至35%，2025年8月1日生效，逃避加拿大35%关税的转运货物征40%转运关税 [2] - 美国财长贝森特预计年底前宣布美联储提名，美联储理事会有两席空缺，特朗普称任命鲍威尔为美联储主席是错误 [2] 期货行情与成交量 - 2025年7月31日，沪金主力合约开于771.30元/克，收于770.28元/克，较前一交易日收盘变动 - 0.45%，成交量41087手，持仓量129725手；夜盘开于772.50元/克，收于770.92元/克，较午后收盘上涨0.12% [3] - 2025年7月31日，沪银主力合约开于9145.00元/千克，收于9008.00元/千克，较前一交易日收盘变动 - 2.00%，成交量1100640手，持仓量371110手；夜盘开于8930元/千克，收于8935元/千克，较午后收盘下跌1.37% [3] 美债收益率与利差监控 - 2025年7月31日，美国10年期国债利率收于4.38%，较前一交易日变化0.04%，10年期与2年期利差为3%，较前一交易日下降1个基点 [4] 上期所金银持仓与成交量变化情况 - 2025年7月31日，Au2508合约上多头较前一日变化 - 2312手，空头变化 - 1280手，沪金合约上个交易日总成交量324304手，较前一交易日变化27.56% [5] - 2025年7月31日，Ag2508合约上多头变动 - 9760手，空头变动 - 6881手，白银合约上个交易日总成交量1394017手，较前一交易日变化65.29% [5] 贵金属ETF持仓跟踪 - 2025年7月31日，黄金ETF持仓为954.51吨，较前一交易日下降0.86吨，白银ETF持仓为15062.32吨，较前一交易日下降87.58吨 [6] 贵金属套利跟踪 - 2025年7月31日，黄金国内溢价为5.91元/克，白银国内溢价为 - 443.13元/千克 [7] - 2025年7月31日，上期所金银主力合约价格比约为85.51，较前一交易日变动1.58%，外盘金银比价为87.86，较上一交易日变化0.70% [7] 基本面 - 2025年7月31日，上金所黄金成交量为32458千克，较前一交易日变化23.61%，白银成交量为675762千克，较前一交易日变化139.90% [8] - 2025年7月31日，上金所黄金交收量为9836千克，白银交收量为70050千克 [8]