核心观点 - 瑞银大幅上调阿斯麦目标价至1400欧元，并给出1650欧元的牛市目标价，核心逻辑基于更强劲的资本开支、对中国市场更乐观的营收预期以及上调的业绩增长预期 [1] - 全球半导体设备行业正迎来由AI算力基建和存储芯片超级周期驱动的“Phase 2牛市上行周期”，阿斯麦、泛林集团、应用材料等设备巨头被视为最大受益者 [8][9] - 阿斯麦的EUV及High-NA EUV光刻机是先进制程逻辑芯片（3nm及以下）和高性能存储芯片（如HBM）产能扩张的“稀缺瓶颈型资本品”，具备独家技术和强大议价能力 [9][10][11] 机构评级与目标价 - 瑞银维持阿斯麦“买入”评级，将未来12个月目标价从1030欧元大幅上调至1400欧元，最乐观牛市目标价高达1650欧元 [1][13] - 瑞银预计阿斯麦2025年第四季度业绩及未来订单指引将大概率超过市场预期，押注Q4光刻机订单可能高达90亿欧元，远超上季度的54亿欧元 [13] - 花旗和KeyBanc等机构同样看好半导体设备板块，认为其将迎来新一轮超级周期 [8] 公司股价与市场表现 - 截至近期收盘，阿斯麦欧股股价收于1154欧元，自2026年以来累计涨幅高达25%，并屡创历史新高 [1] - 阿斯麦美股ADR在2026年以来累计涨幅高达27%，当前市值达5270亿美元，1月2日单日涨幅超过8% [2] - 半导体设备板块整体表现强劲，泛林集团2026年以来涨幅高达33%，应用材料涨幅高达28%，均大幅跑赢标普500和纳斯达克100指数 [2] 业绩预测与财务数据 - 瑞银大幅上调阿斯麦业绩预期：将2026年营收增长预期从14%上调至23%，2027年从9%上调至14% [19] - 具体营收预测：2026年营收401.49亿欧元，2027年营收458.89亿欧元 [19] - 每股收益预测：瑞银预计2026年EPS为33.83欧元（较市场一致预期高26%），2027年EPS为41.79欧元（较市场一致预期高25%），在最乐观情景下（2027年EPS 47.5欧元）股价有望达1650欧元 [19] - 财务模型显示，在1400欧元基础目标价情景下，对应2027年产品销售额360亿欧元，服务销售额99亿欧元，调整后EBIT利润率40.3%，EPS 41.8欧元 [16] 行业驱动因素与周期判断 - 驱动因素：全球AI算力基础设施建设狂潮和“存储芯片超级周期”共同推动半导体设备支出预期 [1][8] - 核心逻辑：AI训练/推理需求不仅推高先进制程逻辑芯片需求，也显著抬升高端存储芯片（尤其是HBM/企业级SSD）需求，导致芯片制造工艺步骤增加，设备需求具备持续性和高能见度 [11][18] - 周期性质：半导体设备板块正进入新一轮“超级上行周期”，其资本开支粘性比以往任何周期都更强劲，更具“结构性”特征而非纯短周期 [16][18] 下游客户资本开支与需求 - 台积电将2026年资本开支指引大幅上调至520亿至560亿美元，意味着同比增加28%至37%，远超市场预期 [16][17] - 台积电预计2026年全年营收增速接近30%，并将与AI相关的芯片代工业务营收复合年增长率预期从“40%中段”大幅提升至“50%中高段” [17] - 存储芯片需求持续强劲，DRAM/NAND产品价格呈现扩张之势，主要因AI算力洪流将存储芯片需求推向前所未有的高度 [17] 公司核心技术优势 - 阿斯麦是全球唯一能制造EUV光刻机的公司，其设备是推动制程从7nm到3nm乃至更先进节点的关键 [9] - 新推出的High-NA EUV光刻机（0.55 NA）对于实现2nm及以下节点制造技术不可或缺，是加速先进节点、减少多重图形化、改善线宽/叠对的强大工具 [10] - EUV/High-NA EUV设备是先进制程逻辑芯片和全球性能领先的DRAM量产的“稀缺瓶颈型资本品”，在景气上行阶段具备更强的议价能力与订单可见度 [11][16] 具体业务增长点 - AI芯片产能扩张：微软、谷歌、Meta等科技巨头主导的AI数据中心建设，驱动3nm及以下先进制程AI芯片扩产，推动阿斯麦EUV光刻机订单激增 [8][12] - 存储芯片产能扩张：SK海力士、美光科技等存储巨头为打造HBM存储系统、企业级SSD/DDR而扩张产能，需要EUV光刻机 [10] - 先进封装需求：CoWoS/3D先进封装体系开始依赖基于EUV光刻机的“专用化解决方案”，成为新的增长驱动 [12]

铜价近期表现与市场关注 - 2025年以来铜价走出近十年最凌厉上涨行情 2026年1月14日LME期铜价格稳守1.3万美元大关 盘中最高触及13406美元/吨 报13186美元/吨 SHFE铜报104120元/吨 [1] - 过去一个多月内LME铜价经历剧烈波动 月内一度暴涨22% 目前累涨6.14% 自2025年11月20日至报道时 伦铜价格从10686美元/吨涨至13189美元/吨 涨幅近24% [1][3] - 本轮铜价飙升幅度处于历史极端水平 历史上30个交易日内涨幅接近该幅度仅出现过三次 价格存在明显情绪溢价和提前透支表现 [3] 铜价上涨驱动因素 - 宏观因素驱动：2026年开年以来全球宏观流动性充裕与权益市场走强共同推动铜价上行 贵金属行情升温也进一步助推了铜价上涨 [4] - 供应风险担忧：地缘因素加剧市场对铜供应风险的担忧 智利秘鲁为主要供应国 美委局势紧张加剧了市场对南美地区矿产资源供应脆弱性的担忧 [4] - 矿山事故与生产扰动：2025年印尼和智利等地矿山事故导致铜供应中断 近期智利Mantoverde铜矿爆发罢工也是铜价急剧上升导火索之一 [1][6] - 结构性供应紧张：铜矿供应端面临双重压力 2026年尤其是一季度受干扰的大型矿山难以显著复产 较低的年度加工费加剧矿企与冶炼厂博弈 促使中国和日本冶炼厂宣布削减原料产能 [6] 长期供需格局与转型需求 - 供应增长区域转移：过去十年智利在全球铜市场份额从30%下降到24% 铜矿生产主要增长点正从南美向非洲转移 2023年全球矿山铜产量增量约3.6% 而智利增速为-1.5% 非洲刚果2021-2023年产量增速分别高达34.2%、25.6%、20.4% [5] - 新项目审批滞后：2023-2025年铜矿项目最终投资决定数量维持在低位 2025年审批量回升至约80万吨 但考虑到3-4年建设周期 速度仍不足以弥补需求增长 瑞银预计铜市场将在2026/27年进入短缺状态 [7] - 能源转型与AI需求激增：新能源转型和AI基建狂潮推高铜消费 每辆电动汽车所需铜是传统汽车三到四倍 铜是数据中心关键组件 大模型训练和推理消耗大量电力倒逼电网升级也将推高铜消费 [7] 美国关税政策影响与贸易流向扭曲 - 关税政策预期影响：美国拟对铜进口加征关税的威胁促使交易商近几周大幅增加对美铜出口量 导致全球其他地区铜供应趋紧 自2025年7月以来贸易商抢运精炼铜至美国 COMEX铜库存激增 推动美铜比伦铜溢价 [1][8] - 现货市场紧张信号：伦铜市场现货升水是短期供应极度紧张、现货流动性稀缺的典型信号 LME铜注册仓单或库存已降至历史极低水平 [8] - 关税具体提案：美国商务部建议自2027年起对精炼铜征收15%关税 2028年起征收30%关税 2026年6月30日前将提供最新情况以供总统决定是否实施 [10] - “假性短缺”与价格风险：当前供应紧张主因是美关税预期迫使库存被锁定和转移 而非全球性绝对匮乏 若美国未来对精炼铜加征关税将进一步加剧非美地区资源紧张 需警惕铜在美国库存流出可能缓解非美地区紧张局面进而对铜价形成冲击 [9][10] 机构观点分歧与价格展望 - 观点严重分歧：瑞银警告2026/27年铜精矿市场将出现严重的结构性短缺 高盛将2026年上半年LME铜价预期从每吨11525美元上调至12750美元 但认为难以持续高于13000美元 花旗直言“1月可能就是全年的价格高点” [2] - 高盛具体预测：高盛维持2026年四季度每吨11200美元的预测不变 意味着下半年铜价将面临显著回调压力 二季度将是铜市场情绪的转折点 [11] - 关键影响因素：如果美国在2026年第一季度提前释放关税豁免信号 或是COMEX铜及LME铜投资基金的多头持仓降幅较大 表明投机情绪减退 可能会使铜价上涨行情暂缓 [10] “铝代铜”替代趋势与挑战 - 产业应对高铜价：在铜价持续上行背景下 “铝代铜”正成为越来越多产业的选择 2025年12月包括海尔、美的等19家空调企业共同宣布加入铝强化应用自律公约 希望通过“铝代铜”压缩成本 [12] - 替代应用领域：电力传输领域铝代铜已步入成熟应用期 在长距离输电线路中铝导线已完全替代铜导线 汽车行业是“铝代铜”技术难度最大但进展最快的领域之一 2025年8月有公司宣布攻克了“铝代铜”的技术难题 [12] - 替代面临阻碍：“铝代铜”在短期内很难有有效进展 家电行业使用铝管替代铜管存在铝的低热导率导致高耗电量、抗腐蚀能力差导致泄露风险、铝焊接难度高导致较高售后成本等瓶颈 “以铝节铜”对铜价的利空力度非常有限 铜在精密电子、高频信号传输等高性能、高可靠性场景无可替代 [13]

高盛对铜价的核心观点 - 铜价短期受稀缺溢价与囤货逻辑推动，但中期将回归全球基本面，难以长期维持在13,000美元/吨以上，并维持2026年四季度11,200美元/吨的谨慎看跌预测不变 [1] - 将2026年上半年铜价预测从11,525美元/吨显著上调至12,750美元/吨，理由是市场对“稀缺溢价”与囤货性质重新定价 [1] - 认为LME铜期货交易价格已超出约11,400美元/吨的公允基本面水平 [2] 铜价近期走势与驱动因素 - LME三个月期铜价格在2025年11月底至2026年1月6日期间，从不足11,000美元/吨一路拉升，触及13,387.50美元/吨的历史高位，涨幅高达30% [1][2] - 近期价格开始高位震荡，一度下跌1.5%至每吨12,702美元 [2] - 推升价格的两条主线：一是美国关税预期引发的“跨区域抽空”效应，导致Comex库存上升、LME库存下降；二是“AI算力牛市叙事”带来的强力提振 [5] - AI数据中心建设在电力、线缆、散热等方面对铜产生爆炸式新增需求，成为市场新的需求增长引擎 [6] 美国关税政策的影响与预期 - 市场关注焦点在于精炼铜关税的具体内容、时间及税率，其不确定性是“预防性囤货”叙事的关键 [9] - 特朗普政府已对铜管、铜线等半成品征收50%关税，但豁免了精炼铜（阴极铜、阳极铜） [9] - 美国商务部建议从2027年开始对精炼铜征收15%关税，2028年提高至30%，特朗普要求2026年6月底前提供市场更新 [9] - 高盛给出关税概率展望：基准情景（约45%概率）为2026年中宣布15%关税但推迟至2027年实施；推迟情景（约40%概率）为关税决定直接推迟至2027年 [10][11] - 若关税全面推迟，对LME铜价将是重大利空，因市场将重新关注供应充足的全球市场 [11] - 二季度是关键转折点，关税决定明确将标志美国囤货行为终结，交易焦点回归全球供需 [7][9] 市场结构与潜在风险 - 铜期货市场的投机性多头仓位结构已非常拥挤，处于历史高位附近，行情进入“强趋势的后段” [11] - 当前价格对任何催化剂都更敏感，一旦核心叙事松动（如关税落地、囤货停止），回撤也会更急 [11] - 凯投宏观认为受“错失恐惧症”情绪驱动的需求可能在2026年消散，预计LME铜价将从约13,200美元/吨回落至10,500美元/吨左右，跌幅约20% [8] - 市场已从“囤货与AI的浪漫叙事”进入由“库存、政策与仓位结构”共同主导的阶段，意味着波动性更大，拐点更锋利 [12]