行业政策与市场表现 - A股同花顺创新药板块7月1日上涨3%，年内累计涨幅达25%，相关概念股如前沿生物涨停，昂利康3天2板创历史新高，科兴制药等大幅上涨 [1] - 国家医保局与卫健委联合发布《支持创新药高质量发展的若干措施》，推出16项举措解决创新药"研发难、支付难、进院难"问题，覆盖全产业链痛点 [1][3] - 政策首次开放全国统一医保信息平台数据资源，包括疾病谱和临床用药需求，帮助药企精准锁定研发靶点，降低盲目性 [1] 研发与支付机制创新 - 政策鼓励商业健康保险设立创新药投资基金，为研发提供长期资金支持，并允许新药上市申请受理时同步申请医保准入指导 [2] - 推出"双轨制"支付方案，商保创新药目录与医保目录可同步申报，企业可自主选择申报路径 [3] - 设立"商业健康保险创新药品目录"，纳入超出医保范围的创新药，享受价格协商保密、豁免集采替代监测等特殊待遇 [3] - 医疗机构不得以"药占比"或用药目录数量限制创新药配备，医保谈判药品和商保目录药品可突破"一品两规"限制 [3] 市场展望与投资逻辑 - 方正证券认为创新药行情未结束，基于龙头公司如百济神州、信达生物、恒瑞医药等通过BD或全球化实现扭亏的预期，市场对盈利模式可持续性信心增强 [5] - 行情驱动力来自研发投入价值的系统性重估和产业升级长期预期，非单纯依赖学术会议数据 [5] - 天风证券指出中国创新药在新机制、新靶点领域已取得突破，政策支持和产品力提升将推动本土市场国产替代 [7] 重点公司动态 - 恒瑞医药2024年营收279.85亿元（+22.6%），归母净利润63.37亿元（+47.3%），创新药收入占比提升至46.3%，PD-L1&TGF-β、HER2ADC等品种即将放量 [8] - 三生制药与辉瑞达成PD-1/VEGF双抗SSGJ-707海外授权，总金额最高达61.5亿美元，II期数据显示客观缓解率最高达75% [9] - 康方生物依沃西HARMONi-2OS数据公布，1LPD-L1+NSCLC适应症中国获批，HARMONi-6试验达到PFS主要终点 [9]

报告核心观点 - 港股进入调整期，但回调幅度不深，震荡思维短期主导去向，仍看好今年中国资产表现，调整视为加仓良机；恒瑞医药研发实力雄厚，定价相较A股有较大折扣，近期港股市场打新热情高涨，给予IPO专用评级“6.1” [4][11] 国证视点 - 周五港股延续跌轨，恒指低开204点，早段最低跌262点，后逐步走高，收报23345点，全日跌108点或0.46%，恒生科指跌0.31%，跑赢大市，主板成交1907亿港元，较上日少4.7%，全周恒指涨477点或2.09%，恒生科指涨1.95% [2] - 港股通交易重回净流入，周五北水净流入10.95亿港元，北水净买入最多的个股依次是建行、吉利汽车、美团，净卖出最多的依次是盈富基金、腾讯、小米 [2] - 12个恒生综指行业指数中3个上扬9个下跌，上升板块为医疗保健、电讯及材料，涨幅分别为1.72%、0.77%及0.05%，领跌板块包括可选消费、能源及综合企业，跌幅分别为1.81%、0.87%及0.74%，跌幅大于恒生综指的0.58% [3] - 美股总体继续上扬，道指、标指、纳指周五分别涨0.78%、0.70%及0.52%，标指连涨5日，穆迪调降美国主权信用评级，从Aaa调降一级至Aa1 [3] 公司点评（恒瑞医药） 公司概览 - 恒瑞医药是根植中国、全球领先的创新型制药企业，2024年营收279.85亿元（+22.6%）、归母净利润63.37亿元（+47.3%），毛利率提升1.6pct至86.2% [6] - 核心增长引擎为创新药收入，创新药销售收入占比由2022年的38.1%增至2024年的46.3%，PD - L1&TGF - β、HER2ADC等重磅品种即将持续放量，形成“国内放量+海外授权”双轮驱动 [6] 行业状况及前景 - 制药行业前景广阔，全球制药市场预计由2023年的14723亿美元达到2028年的19387亿美元，复合年增长率为5.7%，中国制药市场预计由2023年的16183亿元达到2028年的23420亿元，复合年增长率为7.7% [7] - 创新药引领行业发展，主要增长动力来自医疗支出增加和利好政策，如靶向疗法、ADC药物、免疫疗法药物市场规模及复合增长率可观 [7] - 国内药企逐步缩小与跨国企业差距，跨国企业在发达国家市场占主导，国内企业通过创新药物和全球标准生产体系缩小差距，围绕创新药交易增多，全球对中国药企创新认可度提高 [7] 优势与机遇 - 领先的研发能力，2024年研发投入达82亿人民币，占总收入29.4%，累计研发投入超440亿，采用多管齐下方式缩短化合物发现和验证时间，建立强大临床开发能力，重视顶尖人才和创新文化 [8] - 差异化的创新产品矩阵，专注于肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病、神经科学等治疗领域，拥有110多款商业化药物，包括19款新分子实体创新药和四款其他创新药 [8] - 符合全球标准的生产体系，质量管理体系按GMP标准设计，出口产品符合或高于全球质量标准，有遵守海外监管机构规定的丰富经验 [9] - 强大的商业化能力，拥有约9000人的自建销售和营销团队，销售网络覆盖中国多地，加速全球化扩张，已在多地启动海外临床试验，产品在40多个国家商业化，自2018年以来有14笔对外许可交易，总交易额约140亿美元，首付款总额约6亿美元及若干合作伙伴股权 [9] - 稳健的财务状况，过去几年业绩稳健增长，创新药收入占比持续提升，现金流强劲可支持研发开支，近两年经营性现金流高于净利润，2024年资产负债率8%，无有息负债 [9] 投资建议 - 基石投资人均为国际知名投资机构，认购份额占此次总发行量的41 - 43%，保荐人为摩根士丹利、花旗、华泰国际 [11] - 公司此次IPO发行价为41.45 - 44.05港元，较A股股价有24 - 28%的折价，对应24年PE为40x - 42.4x [11]

报告公司投资评级 - 给予IPO专用评级“6.1” [6] 报告的核心观点 - 恒瑞医药是全球领先创新型制药企业，2024年营收279.85亿元、归母净利润63.37亿元，毛利率提升1.6pct至86.2%，创新药为核心增长引擎，重磅品种将放量，有“国内放量+海外授权”双轮驱动 [1] - 制药行业前景广阔，创新药引领发展，国内药企与跨国企业差距缩小 [2] - 公司有领先研发能力、差异化创新产品矩阵、符合全球标准生产体系、强大商业化能力，正加速全球化扩张，财务状况稳健 [3][4] - 基石投资人为国际知名投资机构，认购份额占总发行量41 - 43%，保荐人为摩根士丹利、花旗、华泰国际，IPO发行价较A股有24 - 28%折价，对应24年PE为40x - 42.4x [6] 根据相关目录分别进行总结 公司概览 - 恒瑞医药是根植中国、全球领先的创新型制药企业，2024年营收279.85亿元（+22.6%）、归母净利润63.37亿元（+47.3%），毛利率提升1.6pct至86.2% [1] - 创新药销售收入占比从2022年的38.1%增至2024年的46.3%，PD - L1&TGF - β、HER2ADC等重磅品种将放量，有“国内放量+海外授权”双轮驱动 [1] 行业状况及前景 - 全球制药市场预计从2023年的14723亿美元增至2028年的19387亿美元，复合年增长率为5.7%；中国制药市场预计从2023年的16183亿元增至2028年的23420亿元，复合年增长率为7.7% [2] - 创新药引领行业发展，主要增长动力是医疗支出增加和利好政策，如靶向疗法、ADC药物、免疫疗法药物市场规模及增速可观 [2] - 跨国制药企业在发达国家市场占主导，国内药企通过创新药物和全球标准生产体系缩小与跨国企业差距，围绕创新药的交易增多，全球对中国药企创新认可度提高 [2] 优势与机遇 - 2024年研发投入82亿人民币，占总收入29.4%，累计研发投入超440亿，采用多管齐下方式缩短化合物发现验证时间，有强大临床开发能力，重视顶尖人才和创新文化 [3] - 专注肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病、神经科学等治疗领域，拥有110多款商业化药物，包括19款新分子实体创新药和四款其他创新药 [3] - 质量管理体系按GMP标准设计，出口产品符合或高于全球质量标准，有遵守海外监管机构规定的丰富经验 [3] - 拥有约9000人的自建销售和营销团队，销售网络覆盖中国30多个省级行政区的超22000家医院及超200000家线下零售药店 [4] - 已在多地启动超20项海外临床试验，产品在40多个国家商业化，自2018年以来有14笔对外许可交易，涉及17个分子实体，总交易额约140亿美元，首付款总额约6亿美元及若干合作伙伴股权 [4] - 过去几年业绩稳健增长，创新药收入占比持续提升，现金流强劲，近两年经营性现金流高于净利润，2024年资产负债率8%，无有息负债 [4] 投资建议 - 基石投资人为GIC capital、Invesco、UBS资管等国际知名投资机构，认购份额占总发行量41 - 43%，保荐人为摩根士丹利、花旗、华泰国际 [6] - IPO发行价41.45 - 44.05港元，较A股股价有24 - 28%的折价，对应24年PE为40x - 42.4x，给予IPO专用评级“6.1” [6] IPO点评 - 评级基于公司营运（30%，得分7）、行业前景（30%，得分6）、招股估值（20%，得分5）、市场情绪（20%，得分6） [8] 主要发售统计数字 - 上市日期为2025/5/23，发行价范围41.45 - 44.05港元，发行股数（绿鞋前）22452万股，香港公开发售占比5.5%，最高回拨后股数占比21.5% [9] - 发行后股本（绿鞋前）660352万股，本次发行H股22452万股，已发行A股637900万股 [9] - 集资金额（绿鞋前）93.06 - 98.9亿港元，香港公开发售部分5.12 - 5.44亿港元，最高回拨后20.01 - 21.26亿港元 [9] - 发行后总市值（绿鞋前）3519 - 3524.8亿港元，发行后H股市值（绿鞋前）93.1 - 98.9亿港元 [9] - 备考每股有形资产净值8.01 - 8.1港元，备考市净率5.17 - 5.44倍，保存人为摩根士丹利、花旗、华泰国际，账薄管理人有UBS、中银国际等，会计师为安永会计事务所 [9]

恒瑞医药H股全球公开发售 - 公司计划发行2.25亿股H股，发行价区间为每股41.45—44.05港元，最高募资额可达130.8亿港元，或成为近五年港股医药板块最大规模IPO [1] - 预计最快于5月23日登陆港交所主板，实现"A+H"两地上市 [1] - 新加坡政府投资公司(GIC)、景顺(Invesco)、瑞银全球资产管理集团(UBS-GAM)等7家基石投资者已锁定近41亿港元认购额度，占发行规模的43.04% [1] 发行结构与募资用途 - H股发行分为香港公开发售(5.5%)和国际配售(94.5%)，若全额行使超额配售权，总发行股数可增至2.97亿股 [3] - 募资净额将用于研发计划、在中国和海外市场建设新的生产和研发设施、扩大或升级在中国的现有生产设施、营运资金及其他一般企业用途 [3] 基石投资者阵容 - 基石投资者包括新加坡政府投资公司(GIC)、景顺(Invesco)、瑞银全球资产管理集团(UBS-GAM)、高瓴资本、博裕资本等 [3] - 以发行价中端计算，基石投资者总认购金额逾41亿港元(5.33亿美元)，占比达发行规模的43.04% [4] 赴港上市战略意义 - 赴港上市是公司"创新+国际化"双轮驱动战略的关键一步，有助于提升全球医药行业的品牌影响力 [4] - 香港资本市场的国际投资者基础广泛，可优化资本结构并开拓新的融资渠道 [5] - 上市有助于拓展海外业务和国际研发合作，增强国际布局，提升全球竞争力 [5] 研发管线与创新成果 - 公司已在欧美日等市场获得20余个药品注册批件，并在美国、欧洲等地开展超20项临床试验 [6] - 已建立PROTAC、肽类、单克隆抗体、双特异性抗体、多特异性抗体、ADC及放射性配体疗法等技术平台 [6] - 国内获批上市19款新分子实体药物(1类创新药)和4款其他创新药(2类新药)，90多个自主创新产品正在临床开发中 [6] - 2024年报披露未来三年预计获批上市的47项创新成果，包括HER2ADC、GLP-1药物等重磅产品 [6] 国际化合作与商业化 - 公司已达成14笔创新药对外授权合作，涉及17款管线，累计交易金额约140亿美元 [7] - 今年3月，其Lp(a)抑制剂HRS-5346以19.7亿美元总金额授权默沙东，首付款达2亿美元，创下对外合作首付款纪录 [7] - 港股上市将提升公司在BD谈判中的议价能力，为PD-1单抗、ADC等重磅产品的海外商业化创造有利条件 [7]

港股上市进展 - 公司正式通过港交所上市聆讯 最快本月启动港股IPO路演 预计募资规模20亿美元(约145亿元人民币) [1] - 2024年12月9日宣布拟发行H股 2025年1月6日递交上市申请 4月28日获中国证监会备案通知 获准发行不超过8.15亿股H股 [3] - 联席保荐人为摩根士丹利、花旗及华泰国际 [3] 资金用途与战略意义 - 募集资金将用于研发创新、产品商业化及公司运营 优化资本结构并开拓新融资渠道 [1] - 具体投向包括中国和海外市场的新生产研发设施建设、现有生产设施升级及营运资金 [4] - 港股上市是"创新+国际化"双轮驱动战略的关键步骤 有助于提升国际品牌形象和人才吸引力 [3][5] 公司基本面 - 2024年营收279.85亿元(同比+22.63%) 净利润63.37亿元(同比+47.28%) 扣非净利润61.78亿元(同比+49.18%) [4] - 2025年Q1营收72.06亿元(同比+20.14%) 净利润18.74亿元(同比+36.90%) 扣非净利润18.63亿元(同比+29.35%) [4] - 自2011年累计研发投入达460亿元 [4] 研发管线与产品布局 - 全球设立14个研发中心 建立PROTAC、抗体药物、ADC等9大技术平台 [2] - 国内已获批19款1类创新药和4款2类新药 90多个自主创新产品在临床开发中 开展约400项临床试验 [2] - 2024年报披露未来三年预计获批47项创新成果 包括HER2ADC、GLP-1药物等重磅产品 [2] 行业定位与发展前景 - 将成为继药明康德、百济神州、荣昌生物后又一家"A+H"上市的医药巨头 [1] - 港股上市有助于获得国际投资机构覆盖 接触海外投资者 深化国际合作 [5] - 国际化被视为国内药企发展壮大的必经之路 公司产品已覆盖肿瘤、代谢疾病等六大治疗领域 [2][3]